Тема 9 Инвестиционная политика организации

Тема 9. Инвестиционная политика организации • • • План лекции Сущность и классификация инвестиций Управление реальными инвестициями Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов Управление инновационными инвестициями Управление финансовыми инвестициями 1

Инвестиции представляют собой вложения капитала во всех его формах с целью обеспечения его роста в пред стоящем периоде, получения текущего дохода или реше ния определенных социальных задач. Классификация инвестиций: 1. По объектам вложения капитала разделяют ре альные и финансовые инвестиции предприятия. Реальные инвестиции характеризуют вложения ка питала в воспроизводство основных средств, в иннова ционные нематериальные активы, в прирост запасов товарно материальных ценностей и в другие объекты инвестирования, связанные с осуществлением операцион ной деятельности предприятия или улучшением условий труда и быта персонала. Финансовые инвестиции характеризуют вложения капитала в различные финансовые инструменты, главным образом в ценные бумаги, с целью получения дохода. 2

2. По характеру участия в инвестиционном процессе выделяют прямые и непрямые инвестиции предприятия. Прямые инвестиции подразумевают прямые инвестиции в форме капитальных вложений, вложений капи тала в уставные фонды других предприятий, в отдельные виды ценных бумаг, широко обращающихся на фондо вом рынке. Непрямые инвестиции характеризуют вложения ка питала инвестора, опосредованное другими лицами (фи нансовыми посредниками). 3. По периоду инвестирования Краткосрочные инвестиции характеризуют вложения капитала на период до одного года. Основу краткосроч ных инвестиций предприятия составляют его краткосроч ные финансовые вложения. Долгосрочные инвестиции характеризуют вложения капитала на период более одного года. Основной формой долгосрочных инвестиций предприятия являются его капи тальные вложения в 3 воспроизводство основных средств.

По уровню инвестиционного риска : Безрисковые инвестиции. Они характеризуют вложе ния средств в такие объекты инвестирования, по которым отсутствует реальный риск потери капитала или ожида мого дохода и практически е гарантировано получение расчетной реальной суммы инвестиционной прибыли. Низкорисковые инвестиции. Они характеризуют вло ения ж капитала в объекты инвестирования, риск по ко орым т значительно ниже среднерыночного. Среднерисковые инвестиции. Уровень риска по объек там инвестирования этой группы примерно соответствует среднерыночному. Высокорисковые инвестиции. Уровень риска по объек там инвестирования этой группы превышает среднеры ночный. Спекулятивные инвестиции. Они характеризуют вложе ния капитала в наиболее рисковые инвестиционные про екты или инструменты инвестирования, по которым ожи дается наивысший 4 уровень инвестиционного дохода.

По формам собственности инвестируемого капи тала Частные инвестиции характеризуют вложения средств физических лиц, а также юридических лиц негосудар ственных форм собственности. Государственные инвестиции характеризуют вложения капитала государственных предприятий, а также средств государственного бюджета разных его уровней и государ ственных внебюджетных фондов. По региональной принадлежности инвесторов выде ляют национальные (внутренние) и иностранные инве стиции. Национальные или внутренние инвестиции характери зуют вложения капитала резидентами (юридическими и физическими лицами) данной страны в объекты (инстру менты) инвестирования на ее территории. Иностранные инвестиции характеризуют вложения капитала нерезидентами (юридическими или физически ми лицами) в объекты (инструменты) инвестирования дан ной страны. 5

Инвестиционная деятельность предприятия харак теризуется следующими основными особенностями: 1. Она является главной формой реализации эконо мической стратегии предприятия, обеспечения роста его операционной деятельности. Практически все задачи эко номического развития предприятия требуют расшире ния объема или обновления состава его операционных активов. Этот прирост активов и их обновление осуще ствляются в процессе различных форм инвестиционной деятельности предприятия. Инвестиционная политика предприятия является неотъемлемой составной частью общей стратегии его экономического развития. 6

2. Объемы инвестиционной деятельности предприятия являются глазным измерителем темпов экономического его развития. Для характеристики этих объемов использу ются два показателя — 1) сумма валовых инвестиций; 2) сумма чистых инвестиций предприятия. Валовые ин вестиции представляют собой общий объем инвестиро ванных средств в определенном периоде, направленных на расширение или обновление производственных ос новных фондов, приобретение нематериальных активов, прирост запасов сырья и других товарно материальных ценностей. "Чистые инвестиции представляют собой сумму валовых инвестиций, уменьшенную на сумму аморти зационных отчислений в определенном периоде: ЧИ = ВИ АО, где ЧИ — сумма чистых инвестиций предприятия в оп ределенном периоде ; ВИ — сумма валовых инвестиций предприятия в рас сматриваемом периоде; АО — сумма амортизационных отчислений предприятия в 7 рассматриваемом периоде.

3. Инвестиционная деятельность носит подчиненный характер по отношению к целям и задачам операционной деятельности предприятия. Несмотря на то, что отдельные формы инвестиций предприятия могут генерировать на отдельных этапах его развития большую прибыль, чем операционная деятельность, главной стратегической за дачей предприятия является развитие операционной деятельности и обеспечение условий возрастания фор мируемой им операционной прибыли. Инвестиционная деятельность предприятия призвана обеспечивать рост формирования его операционной прибыли в перспек тивном периоде по двум направлениям: 1) путем обеспе чения возрастания операционных доходов за счет увеличе ния объема производственно коммерческой деятельности; 2) путем обеспечения снижения удельных операционных затрат (своевременная замена физически изношенного оборудования; обновление морально уста ревших видов производственных основных средств и не материальных активов и т. п. ). 8

4. Объемы инвестиционной деятельности предприятия характеризуются существенной неравномерностью по отдельным периодам. Цикличность масштабов этой дея ельности определяется рядом условий — необходимостью т предварительного накопления финансовых средств (инвестиционных ресурсов) для начала реализации отдель ных крупных инвестиционных проектов; использованием благоприятных внешних условий осуществления инвес тиционной деятельности (на отдельных этапах экономи ческого развития страны "инвестиционный климат" резко снижает эффективность этой деятельности); постепен ностью формирования внутренних условий для сущест венных "инвестиционных рывков" (сформированный предприятием потенциал внеоборотных операционных активов имеет обычно достаточный "запас прочности". 9

5. Формы и методы инвестиционной деятельности в гораздо меньшей степени зависят от отраслевых особен ностей предприятия, чем операционная его деятельность. Эта связь опосредствуется только объектами инвести рования. Механизм же этой деятельности практически идентичен на предприятиях любой отраслевой направ ленности. Это определяется тем, что инвестиционная деятельность предприятия осуществляется преимущест венно в тесной связи с финансовым рынком (рынком капитала и рынком денег). 6. Инвестиционной деятельности предприятия прису щи свои специфические виды рисков, объединяемые по нятием "инвестиционный риск". Уровень инвестицион ного риска обычно значительно превышает уровень операционного (коммерческого) риска. Это связано с тем, что в процессе инвестиционной деятельности риск потери капитала (т. е. "катастрофический риск") имеет большую вероятность возникновения, чем в процессе опе рационной деятельности. 10

7. Инвестиционная прибыль предприятия в процессе его инвестиционной деятельности формируется обычно со значительным "лагом запаздывания". Это означает, что между затратами инвестиционных ресурсов (инвести ционными затратами) и получением инвестиционной прибыли проходит обычно достаточно большой период времени, что определяет долговременный характер этих затрат. Дифференциация размера "лага запаздывания" зависит от форм протекания инвестиционного процесса. 8. В процессе инвестиционной деятельности денежные потоки существенно различаются в отдельные периоды по своей направленности. На протяжении отдельных периодов сумма отрицательного денежного потока по инвестиционной деятельности предприятия может значительно превышать сумму положительного денежного потока по ней. Кроме того, сумма инвестици онной прибыли по отдельным периодам имеет высокий уровень колеблемости. 11

Инвесторы классифи цируются по следующимпризнакам: 1. По направленности основной хозяйственной деятель ности разделяют индивидуальных и институциональных инвесторов. Индивидуальный инвестор представляет собой кон кретное юридическое или физическое лицо, осуществля ющее инвестиции для развития своей основной хозяй ственной (предпринимательской) деятельности. Институциональный инвестор представляет собой юридическое лицо — финансового посредника, аккуму лирующего средства индивидуальных инвесторов и осу ществляющего инвестиционную деятельность, специа лизированную, как правило, на операциях с ценными бумагами. Основными институциональными инвесторами выступают инвестиционные компании, инвестиционные фонды и т. п. 12

2. По целям инвестирования выделяют стратегичес ких и портфельных инвесторов. Стратегический инвестор характеризует субъекта инвестиционной деятельности, ставящего своей целью приобрести контрольный пакет акций (преимуществен ную долю уставного капитала) для обеспечения реально го управления предприятием в соответствии с собствен ной концепцией его стратегического развития. Портфельный инвестор характеризует субъекта инвес тиционной деятельности, вкладывающего свой капитал в разнообразные объекты (инструменты) инвестирования исключительно с целью получения текущего дохода или прироста капитала в перспективном периоде. Такой инвестор не ставит своей целью реальное участие в уп равлении предприятиями — эмитентами. 3. По принадлежности к резидентам выделяют отече ственных и иностранных инвесторов. Такое разделение инвесторов используется предприятием в процессе осуще ствления 13 совместной инвестиционной деятельности.

Инвестиционная прибыль является одним из ос новных побудительных мотивов инвестиций. 1. Минимальная норма прибыли на капитал определяет минималь ный уровень инвестиционной прибыли предприятия. Являясь побудительным мотивом инвестиционной дея тельности, норма прибыли на капитал формирует потреб ность в осуществлении инвестиций или объем спроса на них. Чем выше граница минимальной нормы при были на инвестированный капитал, тем выше объем спроса на инвестиции. 2. Продолжительность инвестиционного процесса определяет уровень инвестиционной прибыли с учетом концепции оценки стоимости денег во времени. Чем выше период инвестиционного процесса, а соответствен но и разрыв между инвестиционными затратами и полу чением инвестиционной прибыли, тем выше при прочих равных условиях должна быть сумма возвратного денеж ного потока (прежде всего чистой прибыли) на вложен ный капитал (при его наращении по ставке процента, рав ой н 14 минимальной норме прибыли на капитал).

3. Темп инфляции оказывает существенное коррек тирующее воздействие на уровень инвестиционной при были. Поэтому номинальный размер минимальной нормы прибыли на капитал или номинальный размер ставки процента, по которой осуществляется наращение суммы вложенного капитала, должны корректироваться с учетом ожидаемого (или сложившегося) темпа инфляции. 4. Уровень инвестиционного риска, под которым по нимается вероятность возникновения непредвиденных финансовых потерь в условиях неопределенности резуль татов инвестиционной деятельности, оказывает наибо лее существенное влияние на уровень инвестиционной прибыли и на инвестиционную политику предприятия в целом. При оценке уровня инвестиционных рисков используются показатели дисперсии, среднеквадрати ческого (или стандартного) отклонения, коэффициента вариации, бета коэффициента (методы их расчета рас смотрены ранее). 15

5. Уровень ликвидности инвестиций характеризует их потенциальную способность в короткое время и без су щественных финансовых потерь конверсироваться в денежные активы. Оценка времени ликвидности инвестиций измеряется обычно в количестве дней, необходимых для реализа ции на рынке того или иного объекта инвестирования (или коэффициентом ликвидности инвестиций, пред ставляющим собой частное от деления единицы на число дней их конверсии в денежные активы). В инвестици онной практике по этому критерию отдельные объекты инвестирования классифицируются следующим образом: а)срочноликвидные (со сроком конверсии до 7 дней); б)высоколиквидные (с возможным сроком реализации от 8 до 30 дней); в) среднеликвидные (такие объекты реализуются в срок от одного до трех месяцев); г) сла боликвидные (срок возможной реализации которых со ставляет свыше трех месяцев). Оценка ликвидности инвестиций по уровню финан совых потерь характеризуется размером этих потерь к сумме инвестированного капитала. По этому критерию финансовые потери классифицируются следующим об разом: а) низкие (если их уровень составляет не более 5% к сумме инвестированных средств); б) средние (если этот показатель колеблется в пределах 6 10%); в) высо кие (если этот показатель составляет 11 20%); г) очень высокие (если их 16 уровень превышает 20%).

6. Индивидуальные особенности объекта инвестиро вания являются завершающим элементом модели фор мирования инвестиционной прибыли. Если ранее рас смотренные элементы формирования инвестиционной прибыли имели объективную общепринятую основу для определения уровня инвестиционной прибыли, то ин дивидуальные особенности объекта инвестирования мо гут отвечать целям стратегического их отбора инвесто ром вне зависимости от уровня их прибыльности. При этом уровень инвестиционной прибыли может откло няться от объективных его стандартов как в большую сторо ну, ак и в т меньшую (если инвестор согласен на потерю определенной части прибыли ради решения других стратегических задач, напри мер, для проникновения на другой региональный рынок). Индивидуальные особенности объекта инвестирова ния представляют собой предмет конкретной оценки его инвестиционных качеств, методика которой будет рассмот рена далее в разрезе конкретных видов этих объектов. 17

модель формирования уровня ин вестиционной прибыли по отдельным объектам инвес тирования может быть представлена в следующем виде: ИП = (НПМ + ИОп + Пр + Пл + Пи) * (1 + i)n , где ИП — сумма инвестиционной прибыли по конкрет ному объекту инвестирования; НПМ — сумма минимальной нормы прибыли на ин вестируемый капитал (определяемая по ставке минимальной нормы прибыли на капитал на денежном рынке); Пи — сумма инфляционной премии; Пр—сумма премии за риск; Пл—сумма премии за ликвидности; ИОп — отклонения суммы прибыли по индивидуаль ному объекту инвестирования от среднерыноч ных условий ее формирования; — i процентная ставка, принимаемая для нараще ния суммы прибыли, выраженная десятичной дробью; n — продолжительность процесса инвестирования, выраженная количеством периодов, по кото рым будет получена инвестиционная прибыль. Предложенная принципиальная модель формиро вания инвестиционной прибыли конкретизируется с учетом особенностей отдельных объектов (инструмен тов) инвестирования. 18

УПРАВЛЕНИЕ РЕАЛЬНЫМИ ИНВЕСТИЦИЯМИ Осуществление реальных инвестиций характеризует ся рядом особенностей: 1. Реальное инвестирование является главной фор мой реализации стратегии экономического развития пред приятия. Основная цель этого развития обеспечивается осуществлением высокоэффективных реальных инвести ционных проектов, а сам процесс стратегического раз вития предприятия представляет собой не что иное, как совокупность реализуемых во времени этих инвестици онных проектов. 2. Реальное инвестирование находится в тесной вза имосвязи с операционной деятельностью предприятия. Задачи увеличения объема производства и реализации продукции, расширения ассортимента производимых из делий и повышения их качества, снижения текущих опе рационных затрат решаются, как правило, в результате реального инвестирования. 19

3. Реальные инвестиции обеспечивают, как правило, более высокий уровень рентабельности в сравнении с фи нансовыми инвестициями. Эта способность генерировать большую норму прибыли является одним из побудитель ных мотивов к предпринимательской деятельности в ре альном секторе экономики. ' 4. Реализованные реальные инвестиции обеспечивают предприятию устойчивый чистый денежный поток. Этот чистый денежный поток формируется за счет амортиза ционных отчислений от основных средств и нематери альных активов даже в те периоды, когда эксплуатация реализованных инвестиционных проектов не приносит предприятию прибыль. 20

5. Реальные инвестиции подвержены высокому уров ню риска морального старения. Этот риск сопровождает инвестиционную деятельность как на стадии реализа ции реальных инвестиционных проектов, так и на ста дии постинвестиционной их эксплуатации. 6. Реальные инвестиции имеют высокую степень проти воинфляционной защиты. Опыт показывает, что в услови ях инфляционной экономики темпы роста цен на многие объекты реального инвестирования не только соответст вуют, но во многих случаях даже обгоняют темпы роста инфляции, реализуя ажиотажный инфляционный спрос предпринимателей на материализованные объекты пред принимательской деятельности. 7. Реальные инвестиции являются наименее ликвидны ми. Это связано с узкоцелевой направленностью большин ства форм этих инвестиций, практически не имеющих в незавершенном виде альтернативного хозяйственного применения. 21

Реальные инвестиции осуществляются предприяти ями в разнообразных формах: 1. Приобретение целостных имущественных комплек сов. 2. Новое строительство. 3. Реконструкция. 4. Модернизация. 5. Обновление отдельных видов оборудования. 6. Инновационное инвестирование в нематериальные активы. 7. Инвестирование прироста запасов материальных оборотных активов. 22

Политика управления реальными инвестициями пред ставляет собой часть общей инвестиционной политики предприятия, обеспечивающая подготовку, оценку и реали зацию наиболее эффективных реальных инвестиционных проектов и осуществляется в разрезе следующих основных этапов: 1. Анализ состояния реального инвестирования в пред шествующем периоде. В процессе этого анализа оцени вается уровень инвестиционной активности предприятия в предшествующем периоде и степень завершенности нача тых ранее реальных инвестиционных проектов и программ. На первой стадии анализа изучается динамика обще го объема инвестирования капитала в прирост реальных активов, удельный вес реального инвестирования в об щем объеме инвестиций предприятия в предплановом периоде. 23

На второй стадии анализа рассматривается степень реализации отдельных инвестиционных проектов и про грамм, уровень освоения инвестиционных ресурсов, пре дусмотренных на эти цели, в разрезе объектов реального инвестирования. На третьей стадии анализа определяется уровень завершенности начатых ранее реальных инвестиционных проектов и программ, уточняется необходимый объем инвестиционных ресурсов для полного их завершения. 2. Определение общего объема реального инвестиро вания в предстоящем периоде. Основой определения этого показателя является планируемый объем прироста основ ных средств предприятия в разрезе отдельных их видов, а также нематериальных и оборотных активов обеспечива ющий прирост объемов его производственно коммерчес кой деятельности. Объем этого прироста уточняется с учетом динамики объема ранее неоконченного капиталь ного строительства (незавершенных капитальных вло жений). 24

3. Определение форм реального инвестирования. Эти формы определяются исходя из конкретных направле ний инвестиционной деятельности предприятия, обеспе чивающих воспроизводство его основных средств и нема териальных активов, а также расширение объема собст венных оборотных активов. 4. Подготовка бизнес планов реальных инвестицион ных проектов. Все формы крупнообъемных реальных инвес тиций (кроме обновления отдельных видов механизмов и оборудования в связи с их износом) рассматриваются как реальные инвестиционные проекты. Подготовка та ких инвестиционных проектов требует разработки их биз нес планов. Для небольших реальных инвестиционных проектов допускается разработка краткого варианта биз нес плана (с изложением только тех разделов, которые прямо определяют целесообразность их осуществления). 5. Оценка эффективности отдельных реальных инвес тиционных проектов. Такая оценка осуществляется на основе использования специальной системы показате лей — чистого приведенного дохода, периода окупаемос ти и других, которые следует рассматривать в комплексе. Реальные инвестиционные проекты, уровень эффектив ности которых не отвечает критериям разработанной ин вестиционной политики предприятия, должны быть от клонены. 25

Формирование портфеля реальных инвестиций. Ото бранные в процессе оценки эффективности реальные инвестиционные проекты подлежат дальнейшему рас смотрению с позиций уровня рисков их реализации и других показателей, связанных с целями их осуществ ления. На основе такой всесторонней оценки с учетом планового объема инвестиционных ресурсов предприя тие формирует свой портфель реальных инвестиций на предстоящий период. Если этот портфель сформирован по определяющей приоритетной цели (максимизация доходности, минимизация инвестиционного риска и т. п. ), то необходимости в дальнейшей оптимизации порт феля реальных инвестиций не возникает. Если же предус матривается сбалансированность отдельных целей, то портфель оптимизируется по различным целевым кри териям для достижения их сбалансированности, после чего принимается к непосредственной реализации. 7. Обеспечение реализации отдельных инвестицион ных проектов и инвестиционных программ. Основными документами, обеспечивающими реализацию каждого конкретного реального инвестиционного проекта, явля ются апитальный бюджет и к календарный график реа лизации инвестиционного проекта. Капитальный бюджет разрабатывается, обычно, на период до одного года и отражает все расходы и поступле ния средств, связанные с реализацией реального проекта. Календарный график реализации инвестиционно го проекта (программы) определяет базовые периоды времени выполнения отдельных видов работ и возложе ние ответственности исполнения (а соответственно и рис ков невыполнения отдельных этапов работ) на конкрет ных представителей заказчика (предприятия) или подряд чика в соответствии с их функциональными обязанностя ми, изложенными в контракте на 26 выполнение работ.

Инвестиционный проект представляет собой основ ной документ, определяющий необходимость осуществле ния реального инвестирования, в котором в общепринятой последовательности разделов излагаются основные харак теристики проекта и финансовые показатели, связанные с его реализацией. В соответствии с рекомендациями ЮНИДО (Орга низации Объединенных Наций по Промышленному Раз витию) инвестиционный проект должен содержать сле дующие основные разделы : 1. Краткая характеристика проекта (или его ре зюме). 2. Предпосылки и основная идея проекта. 3. Анализ рынка и концепция маркетинга. 4. Сырье и поставки. 5. Месторасположение, строительный участок и ок ружающая среда. 6. Проектирование и технология. 7. Организация управления. 8. Трудовые ресурсы. 9. Планирование реализации проекта. 10. Финансовый план и оценка эффективности инве стиций. 27

Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов Принципы оценки инвестиций: 1. Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов должна осуществляться на основе сопоставле ния объема инвестиционных затрат, с одной стороны, и сумм и сроков возврата инвестированного капитала, с дру гой. Это общий принцип формирования системы оце ночных показателей эффективности, в соответствии с которым результаты любой деятельности должны быть сопоставлены с затратами (примененными ресурсами) на ее осуществление. Применительно к инвестиционной деятельности он реализуется путем сопоставления пря мого и возвратного потоков инвестируемого капитала. 2. Оценка объема инвестиционных затрат должна охватывать всю совокупность используемых ресурсов, свя занных с реализацией проекта. В процессе оценки должны быть учтены все прямые и непрямые затраты денежных средств (собственных и заемных), материальных и нема териальных активов, трудовых и других видов ресурсов. Как показывает современная практика в большинстве случаев оценка объема инвестиционных затрат не от ражает непрямые расходы, связанные с подготовкой проекта к реализации, формированием необходимого объема инвестиционных ресурсов, контролем за реали зацией проекта и т. п. Это не позволяет осуществлять сопоставимую 28 оценку эффективности инвестиционных проектов.

3. Оценка возврата инвестируемого капитала должна осуществляться на основе показателя "чистого денежного потока" [net cash flow]. Этот показатель формируется за счет сумм чистой прибыли и амортизационных отчисле ний в процессе эксплуатации инвестиционного проекта. При проведении различных видов оценки этот показа тель может рассматриваться как среднегодовой, так и дифференцированный по отдельным периодам эксплу атации инвестиционного проекта. 4. В процессе оценки суммы инвестиционных затрат и чистого денежного потока должны быть обязательно приведены к настоящей стоимости. Процесс инвестирова ния в большинстве случаев осуществляется не одномомент но, а проходит ряд этапов. Поэтому, за исключением первого этапа, все последующие суммы инвестицион ных затрат должны приводиться к настоящей стоимости 5. Выбор дисконтной ставки в процессе приведения отдельных показателей к настоящей стоимости должен быть дифференцирован для различных инвестиционных проек тов. 29

Методы оценки эффективности реальных инвестицион ныхпроектов 1. Чистый приведенный доход (Net Present Value, NPV)позволяет получить наиболее обобщенную характеристику результата инвести рования, т. е. его конечный эффект в абсолютной сумме. Под чистым приведенным доходом понимается разни ца между приведенными к настоящей стоимости сум мой чистого денежного потока за период эксплуатации инвестиционного проекта и суммой инвестиционных затрат на его реализацию. Расчет этого показателя осу ществляется по формуле: NPV = Σ[CFi/(1+r)i] – Σ[Ij/(1 + r)j]. Где NPV—сумма чистого приведенного дохода по инвестиционному проекту; CFi —денежного потока за i пе риод эксплуатации инвестиционного проекта; Ij — сумма инвестиционных затрат на реализацию инвестиционного проекта в j – период, r – ставка дисконтирования. 30

Индекс (коэффициент) доходности (Profitability Index, PI) также позволяет соотнести объем инвестиционных затрат с предстоящим чистым денежным потоком по проекту. Расчет такого показателя осуществляется по формуле: PI = Σ[CFi/(1+r)i] / Σ[Ij/(1 + r)j] Показатель "индекс доходности" также может быть использован не только для сравнительной оценки, но и в качестве критериального принятии инвестицион ного решения о возможностях реализации проекта. Если значение индекса доходности меньше единицы или равно ей, инвестиционный проект должен быть отвергнут в связи с тем, что он не принесет дополнительный доход на инвестированные средства. Иными словами, для ре ализации могут быть приняты реальные инвестицион ные проекты только со значением показателя индекса доходности выше единицы. Если PI˃ I, проект следует принять, Если PI˂ I, проект следует отвергнуть, Если PI = I, проект следует дополнительно анализировать. 31

Индекс (коэффициент) рентабельности (Accounting Rate of Return, ARR) в процессе оценки эффективности инвестиционного проекта может играть лишь вспомогательную роль, так как не позво ляет в полной мере оценить весь возвратный инвести ционный поток по проекту Рас чет того показателя ( э осуществляется по данным бухгалтерской отчетности): ARR = P / Io, где ARR —индекс рентабельности по инвестиционному проекту; P —среднегодовая сумма чистой инвестиционной прибыли за период эксплуатации проекта; Io — первоначальная сумма инвестиционных затрат на реализацию инвестиционного проекта. Показатель "индекс рентабельности"позволяет выч ленить в совокупном чистом денежном потоке важней шую его составляющую — сумму инвестиционной при были. Кроме того, он позволяет осуществить сравнитель ную оценку уровня рентабельности инвестиционной и операционной деятельности (если инвестиционные ре сурсы сформированы за счет собственных и заемных средств, индекс рентабельности инвестиций сравнива ется с коэффициентом рентабельности активов; если же инвестиционные ресурсы сформированы исключитель но за счет собственных финансовых средств, то базой сравнения выступает коэффициент рентабельности соб ственного капитала). Результаты сравнения позволяют оп ределить: дает ли возможность реализация инвестицион ного проекта повысить общий уровень эффективности операционной деятельности предприятия в предстоящем периоде. 32

Дисконтированный срок окупаемости (Discounted Payback Period, DPP) является одним из наиболее распространенных и понятных показателей оценки эф фективности инвестиционного проекта. Расчет этого показателя осуществляется по формуле: DPP = min n, при котором ∑Pk≥ ∑Ij, где DPP — период окупаемости инвестиционных затрат по проекту; ∑Ij — сумма инвестиционных затрат на реализацию проекта; ∑Pk —сумма чистого денежного по тока за период k, Показатель "периода окупаемости" используется обычно для сравнительной оценки эффективности про ектов, но может быть принят и как критериальный (в этом случае инвестиционные проекты с более высоким периодом окупаемости будут предприятием отвергаться). Основным недостатком этого показателя является то, что он не учитывает те чистые денежные потоки, кото рые формируются после периода окупаемости инвести ционных затрат. Так, по инвестиционным проектам с длительным сроком эксплуатации после периода их оку паемости может быть получена гораздо большая сумма чистого денежного потока, чем по инвестиционным проек там с коротким сроком эксплуатации (при аналогичном и даже более быстром периоде окупаемости последних). 33

Внутренняя ставка доходности (Internal Rate of Return, IRR 0 является наиболее сложным показателем оценки эффективности реальных инвестиционных проектов. Она характеризует уровень до ходности конкретного инвестиционного проекта, выра жаемый дисконтной ставкой, по которой будущая стои мость чистого денежного потока приводится к настоящей стоимости инвестиционных затрат. Внутреннюю ставку доходности можно охарактеризовать и как дисконтную ставку, по которой чистый приведенный доход в про цессе дисконтирования будет приведен к нулю. IRR = i, при котором NPV = f(i) = 0. где IRR — внутренняя ставка доходности по инвестици онному проекту (выраженная десятичной дро бью ). Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если про ект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня бан ковской процентной ставки, превышение которой делает проект убы точным. На практике любое предприятие финансирует свою деятельность из различных источников. В качестве платы за пользование авансиро ванными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т. п. , т. е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономиче ского потенциала. Показатель, характеризующий относительный уро вень этих доходов, можно назватьценой авансированного капитала (icapital cost — 34 СС ). Этот показатель отражает сложившийся на пред приятии минимум возврата на

На практике любое предприятие финансирует свою деятельность из различных источников. В качестве платы за пользование авансиро ванными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т. п. , т. е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономиче ского потенциала. Показатель, характеризующий относительный уро вень этих доходов, можно назватьценой авансированного капитала (capital cost — СС ). Этот показатель отражает сложившийся на пред приятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капи тал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней ариф метической взвешенной. Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного ха рактера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя СС (цены источника средств для данного проекта). Имен но с ним сравнивается показатель. IRR, рассчитанный для конкретно го проекта, при этом связь между ними такова: если IRR > СС, то проект следует принять; если IRR < СС , то проект следует отвергнуть; если IRR = СС, то проект ни прибыльный, ни убыточный. Еще один вариант интерпретации состоит в трактовке внутренней нормы прибыли как возможной нормы дисконта, при которой проект еще выгоден по критерию NPV. Решение принимается на основе срав нения. IRR с нормативной рентабельностью; при этом чем выше значения внутренней нормы рентабельности и больше разница между значением и выбранной ставкой дисконта, тем больший запас прочности имеет проект. 35

Модифицированная внутренняя норма рентабельности (Modified Internal Rate of Return, MIRR) Модифицированная ставка доходности (MIRR) позволяет устранить существенный недостаток внутренней нормы рентабельности проекта, который возникает в случае неоднократного оттока денежных средств. Примером такого неоднократного оттока является приобретение в рас срочку или строительство объекта недвижимости, осуществляемое в течение нескольких лет. Основное отличие данного метода в том, что реинвестирование производится по безрисковой ставке, величина ко торой определяется на основе анализа финансового рынка. В российской практике это может быть доходность срочного валют ного вклада, предлагаемого Сберегательным банком России. В каждом конкретном случае аналитик определяет величину безрисковой став ки индивидуально, как правило, ее уровень относительно невысок. Таким образом, дисконтирование затрат по безрисковой ставке дает возможность рассчитать их суммарную текущую стоимость, величина которой позволяет более объективно оценить уровень доходности инве стиций, и является более корректным методом в случае принятия инве стиционных решений с нерелевантными (неординарными) денежными потоками. 36

УПРАВЛЕНИЕ РЕАЛИЗАЦИЕЙ РЕАЛЬНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ Управление реализацией реальных инвестиционных проектов направлено на их осуществление в предусмот ренные сроки с целью обеспечения своевременного возвра та вложенных средств в виде чистого денежного потока (прежде всего — получения предусмотренной инвести ционной прибыли). Это управление осуществляется в разрезе каждого реального проекта, включенного в ин вестиционную программу предприятия. По каждому на меченному к реализации инвестиционному проекту обычно назначается его руководитель, который орга низует подготовку всех необходимых плановых докумен тов и обеспечивает реализацию основных показателей планов его осуществления. По крупным инвестицион ным проектам, выполняемым подрядным способом (с привлечением подрядчика и субподрядчиков), руково дитель проекта должен распределить функции управле ния в разрезе отдельных 37 участников проекта.

Управление реализацией инвестиционного проек та предусматривает: 1. Разработку календарного плана реализации проекта. Этот план разрабатывается с учетом обеспечения следу ющих основных принципов: а) принцип временной дифференциации календарного плана. Он предусматривает различную степень его де тализации во времени и по формам разработки. Основ ные формы временной дифференциации календарного плана: Годовой график реализации инвестиционного проек та является первоначальным и основным документом, отражающим результаты оперативного планирования. По проектам, реализуемым в течение нескольких лет, он охватывает только тот объем работ, который предпола гается выполнить в рамках планируемого календарного года. По проектам, реализуемым в рамках одного года, он характеризует последовательность выполнения про екта в целом. При разработке годового графика реализации ин вестиционного проекта используются два основных мето да —метод сетевого планирования и метод критического пути. 38

Квартальный и месячный планы работ по реализации проекта охватывают конкретные их объемы в рамках указанных временных интервалов. Основой их разра ботки является годовой график реализации инвестици онного проекта с соответствующей последующей дета лизацией. Квартальный план работ представляется и утверждается одновременно с предоставлением годово го графика. Месячный план работ составляется только на предстоящий квартал. Декадное задание является формой последующей детализации месячного плана выполнения работ, обес печивающих реализацию проекта. В отечественной прак тике эта форма дифференциации календарного плана используется редко. Однако многие зарубежные под рядчики, привлекаемые для реализации крупных ин вестиционных проектов, широко применяют такую форму календарного планирования. 39

б) принцип функциональной дифференциации кален дарного плана. Он предусматривает планирование сро ков выполнения отдельных видов работ по отдельным функциональным блокам, состав которых зависит от стадии реализации и размера инвестиционного проек та. По крупным инвестиционным проектам календар ный план их реализации дифференцируется обычно по шести функциональным блокам: 1. Подготока проекта к реализации включает прежде всего план мероприятий по выбору подрядчика (суб подрядчиков) и заключению контракта (речь идет о наи более распространенной практике реализации инвести ционного проекта — на подрядной основе). В состав этого функционального блока входят обычно Следую щие виды работ: планирование подготовки контракта; выбор претендентов; подготовка и рассылка запросов; получение и обзор предложений; заключение контракта. 2. Проектно конструкторские работы при разработке календарного плана предусматриваются только по тем инвестиционным проектам, по которым они не были проведены или завершены при их включении в инвес тиционную программу. Календарный план этих работ определяет состав и сроки подготовки комплектов ра бочих чертежей и спецификаций, сформированных по отдельным частям инвестиционного проекта, а также по анализу и утверждению проектной документации заказчиком. 40

3. Материально техническое обеспечение при разработке календарного плана предоставляется в виде детализи рованного списка оборудования и материалов со сро ками их поставки. Детализация этого функционального блока календарного плана осуществляется обычно в следующем разрезе: составление списка потенциальных поставщиков; подготовка ценовых предложений; про ведение торгов с поставщиками; доставка закупленных оборудования и материалов. Этот функциональный блок календарного плана должен быть четко согласован во времени с последующими производственными функци ональными блоками, в первую очередь, с проектом осу ществления строительно монтажных работ. 4. Строительно монтажные работы требуют наиболее тщательной проработки при календарном планирова нии. Этот функциональный блок календарного плана должен отражать: сроки начала и окончания каждого вида и этапа работ; динамику использования техники и рабочей силы; динамику использования материалов; работы по проверке и испытанию всех крупных систем инвестиционного проекта. В этом функциональном блоке календарного плана интегрируются элементы работ по двум предшествующим функциональным блокам (проектно конструкторских работ и материально техничес кого обеспечения проекта). 41

5. Ввод в эксплуатацию в процессе календарного пла нирования еализации р инвестиционного проекта предус матривает: подготовку персонала для начала эксплуа тации объекта; закупку и доставку необходимого сырья и материалов; планирование пуско наладочных техно логических процессов и другие необходимые меропри ятия. Этот функциональный блок завершает стадию прямого инвестирования, переводя его в стадию начала эксплуатации инвестиционного проекта (постинвести ционную фазу). 6. Освоение проектных мощностей завершает функци ональное календарное планирование реализации инвестиционного проекта. Этот блок включает мероприя тия, обеспечивающие выход объекта инвестирования на предусмотренную проектную мощность. в) принцип формирования резерва календарного плана. Он состоит в определении предельно допустимого разме ра нарушения сроков отдельных включенных в него работ и распределении этого резерва между участниками реали зуемого инвестиционного проекта (заказчиком, подряд чиком, субподрядчиками). Предусматриваемый резерв должен составлять обычно не более 10 12% всего объема времени календарного плана. Порядок распределения этого резерва времени между участниками проекта дол жен быть оговорен в контракте. Если такое условие в контракте отсутствует, то обычно резерв времени исполь зуется в необходимом объеме той стороной, которая пер вой заявит о потребности в этом; 42

г)принцип планирования ответственности и распре деления рисков. Он определяет возложение ответствен ности исполнения и рисков невыполнения отдельных этапов работ на конкретных представителей заказчика или подрядчика в соответствии с их функциональными обязанностями, изложенными в контракте. При этом возложение исполнения отдельных мероприятий на одну из сторон, как правило, автоматически возлагает на нее и конкретные инвестиционные риски (с соответствующи ми формами возмещения их негативных последствий). Разработанный с учетом этих принципов и согласо ванный со сторонами календарный план (в табличной или графической форме) рассматривается и утверждается руководителем соответствующего центра инвестиций. 43