ТЕМА 2 Основные понятия и инструменты рынка ценных

ТЕМА 2 «Основные понятия и инструменты рынка ценных бумаг» (версия 1. 0) М. Ю. Маковецкий канд. экон. наук, доцент

Тема 2 «Основные понятия и инструменты рынка ценных бумаг» 1. 2. 3. 4. 5. История появления ценных бумаг. Понятие и свойства ценной бумаги. Классические виды ценных бумаг и их характеристика (акции, частные облигации, государственные ценные бумаги). Производные ценные бумаги и их характеристика (конвертируемые акции и облигации, варранты, опционы, фьючерсы). Финансовые инструменты на рынке ценных бумаг (векселя, депозитные, сберегательные, инвестиционные сертификаты). Секьюритизация частных долгов. Международные ценные бумаги (евроноты, еврооблигации, евроакции).

История (этапы) появления ценных бумаг 1 Возникновение векселя как древнейшего расчетного документа 2 Развитие торгового векселя 3 Возникновение и распространение облигаций (развитие) акционерных обществ и распространение акций

Этапы акционерного строительства (1) Древний Рим 1. 2. 3. 4. 5. Зачатки акционерных товариществ в «заморской» торговле Учредитель дела – «патрон» , участники в деле Форма участия – кредитование деятельности Распределение прибыли «патроном» пропорционально доле участия Срок действия товарищества определялся характером деятельности XII-XIII вв. 1. Предварительное определение и объявление участникам размера капитала, необходимого для ведения дела Деление капитала на части с объявлением количества и размера частей Оплата доли участия Управление общим собранием товарищей Куксы – прообраз акций Покупка и продажа куксов Зарождение биржи по продаже и покупке куксов Отчетность «патрона» на собрании о состоянии дел предприятия 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. XVI-XVII вв. 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. Главный объект отношений – капитал Личность учредителя перестала иметь серьезное значение Появление понятия дивидендов Правила выборов директора акционерного общества Ограничение величины вклада для одного участника Введение терминов «акция» , «акционер» Узаконена торговля акциями Дальнейшая демократизация управления, периодический созыв собрания акционеров Назначение ревизионной комиссии

Этапы акционерного строительства (2) XVIII-XIX вв. 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. XX в. 1. 2. 3. Условия членства в акционерной компании Права акционеров Порядок участия в общем собрании акционеров Порядок избрания директора АО Законодательные акты о формировании АО Контрольный пакет акций Различие между имущественными правами акционеров и общества Формирование корпораций Механизм корпоративного управления АО Концепции управления с ориентацией на инсайдеров, аутсайдеров, менеджеров 4. Развитие рынка ценных бумаг 5. Подбор состава акционеров 6. Совет директоров АО 7. Правление акционерного общества 8. Комитеты и комиссии по функциям и проблемам 9. Смешанные государственно-частные АО 10. Органы представительства интересов мелких держателей акций (консультативный комитет акционеров и др. )

Особенности акционерных обществ как формы организации бизнеса Преимущества акционерного общества (1) 1. Возможность мобилизации за счет выпуска ценных бумаг (как долевых – акций, так и долговых с различными характеристиками) значительных инвестиционных ресурсов в объемах, необходимых для функционирования акционерного общества (корпорации), обеспечивая ее большую финансовую мощь 2. Ограниченность риска и возможных финансовых потерь акционеров в случае банкротства корпорации (акционеры не отвечают по долгам корпорации, рискуя только суммой своих вложений в акции корпорации), возможность получения ликвидационной стоимости 3. Непрерывность существования (корпорации создаются на неопределенный срок), которое может быть ограничено процессом ликвидации корпорации (добровольной или в принудительном порядке в случае банкротства) 4. Универсальность акционерного общества как организационно-правовой формы (может быть успешно применена в различных отраслях экономики как на крупных, так и на средних и мелких предприятиях)

Особенности акционерных обществ как формы организации бизнеса Преимущества акционерного общества (2) 5. Возможность отчуждения акций в пользу третьих лиц, служащая основой ликвидности, без влияния на текущее функционирование корпорации (акции переходят от одного владельца к другому, но при этом активы корпорации остаются ее собственностью как отдельного юридического лица) 6. Унифицированный и жестко закрепленный в законодательном порядке и уставе набор прав акционеров, четкая регламентация отдельных процедур и механизма функционирования акционерного общества (корпорации) 7. Необходимость раскрытия информации корпорациями на рынке ценных бумаг способствует заполнению «информационной бреши» о реальных и/или потенциальных партнерах и контрагентах, формированию общественного мнения, имиджа, способствуя практической реализации других преимуществ

Особенности акционерных обществ как формы организации бизнеса Недостатки акционерного общества (1) 1. Привлечение инвестиций посредством эмиссии ценных бумаг требует трудовых и материальных затрат, хотя успех размещения ценных бумаг не является гарантированным и зависит не только от характера осуществляемых за счет мобилизуемых средств проектов, но и от конъюнктуры финансовых рынков 2. В случае ликвидации акционерного общества (при банкротстве) существует весьма высокая вероятность, что акционеры могут ничего не получить после расчетов с кредиторами корпорации; существует риск полной утраты капитала (в пределах стоимости пакета акций) 3. Корпорация как тип деловой организации предполагает особый порядок выплаты доходов инвесторам – в виде дивидендов, чем нередко создается проблема двойного налогообложения (прибыли корпорации и доходов акционеров) 4. Наряду с издержками по созданию корпорации возникают значительные затраты по ее дальнейшему содержанию (в том числе на подготовку отчетов, аудиторских заключений, проведение собраний акционеров)

Особенности акционерных обществ как формы организации бизнеса Недостатки акционерного общества (2) 5. При необходимости извлечения затраченных на приобретение акций денежных средств у акционера нет права требовать от корпорации их возврата или выкупа у него акций (за исключением отдельных случаев); при этом продажа акций третьим лицам не гарантирует полного возмещения средств, внесенных при их покупке 6. Корпорации подпадают под действие многочисленных специальных норм, регулирующих различные аспекты их деятельности, установленных различными инстанциями и зафиксированных в их уставе 7. Необходимость широкого раскрытия информации на рынке ценных бумаг, как правило, не всегда желательна, поскольку требует не только определенных финансовых затрат, но также существует вероятность ее использования в своих целях конкурирующими структурами

Ценные бумаги как юридическая категория Владение ценной бумагой Удостоверение имущественных и обязательственных прав Право управления Удостоверение передачи или получения собственности

Ценные бумаги как экономическая категория Ликвидность Доходность Курсовая стоимость (цена) Надежность (рискованность) Наличие самостоятельного оборота

Эмиссионные ценные бумаги (1) Эмиссионная ценная бумага – любая ценная бумага, в том числе бездокументарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками: 1 Закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных законом формы и порядка 2 Размещается выпусками 3 Имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги

Эмиссионные ценные бумаги (2) Акция – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Акция является именной ценной бумагой. Облигация – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на получение от эмитента облигации в предусмотренный в ней срок ее номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может также предусматривать право ее владельца на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации либо иные имущественные права. Доходом по облигации являются процент и / или дисконт. Опцион эмитента – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупке в предусмотренный в ней срок и / или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента. Опцион эмитента является именной ценной бумагой. Принятие решения о размещении опционов эмитента и их размещение осуществляются в соответствии с установленными правилами размещения ценных бумаг, конвертируемых в акции.

«Золотая акция» «ЗОЛОТАЯ АКЦИЯ» (З. А. ) – особая разновидность акции (условная акция), которая предоставляет ее владельцу – государству – особые права по сравнению со всеми другими акционерами с целью сохранения государственного контроля за приватизируемым предприятием. З. А. получила распространение и сыграла немаловажную роль в процессе приватизации государственных предприятий в европейских странах (например, во Франции, Великобритании). В Российской Федерации впервые правовой статус З. А. был определен Указом Президента РФ от 16 ноября 1992 г. Согласно ст. 38 ФЗ "О приватизации государственного и муниципального имущества" от 21 декабря 2001 г. в целях обеспечения обороноспособности страны и безопасности государства, защиты нравственности, здоровья, прав и законных интересов граждан РФ Правительство РФ и органы государственной власти субъектов РФ могут принимать решения об использовании специального права на участие соответственно РФ и субъектов РФ в управлении открытыми акционерными обществами. Приняв решение об использовании З. А. , перечисленные структуры назначают соответственно представителей РФ, субъектов РФ, муниципальных образований в совет директоров (наблюдательный совет) и ревизионную комиссию ОАО. Последнее обязано уведомлять представителей о сроках проведения общего собрания акционеров и предлагаемой повестке дня. Указанные представители помимо обычных прав акционеров имеют право вето принятии общим собранием акционеров решения: а) о внесении изменений и дополнений в устав ОАО или об утверждении устава ОАО в новой редакции; б) о реорганизации ОАО; в) о ликвидации ОАО, назначении ликвидационной комиссии и об утверждении промежуточного и окончательного ликвидационных балансов; г) об изменении уставного капитала ОАО; д) о заключении указанных в ФЗ РФ от 26 декабря 1995 г. № 208 -ФЗ «Об акционерных обществах» крупных сделок и сделок, в совершении которых имеется заинтересованность. З. А. выполняет свои функции до принятия решения (теми же органами, которые ее выпустили) о прекращении ее действия. З. А. не подлежит обращению на рынке ценных бумаг.

Государственные ценные бумаги Преимущества государственных ценных бумаг (ГЦБ) 1. В условиях рыночной экономики ГЦБ становятся важнейшим финансовым инструментов – они становятся наиболее цивилизованным рыночным способом формирования государственного долга 2. Посредством ГЦБ проводится денежнокредитная (монетарная) политика, т. е. осуществляется воздействие на макроэкономические процессы 4. С помощью ГЦБ осуществляется погашение задолженности по государственным займам (т. е. рефинансирование) 3. ГЦБ нередко выступают объектом залоговых отношений, т. е. используются в качестве залога по кредитам, предоставляемым Центральным банком и коммерческими банками 5. ГЦБ во многом определяют состояние других сегментов финансового рынка, курсы ценных бумаг других эмитентов, т. е. являются индикаторами изменений в экономической и политической жизни страны

Государственные ценные бумаги Недостатки государственных ценных бумаг (ГЦБ) 1. Государство на финансовом рынке часто выступает конкурентом для других участников, поэтому ГЦБ отвлекают средства с других сегментов финансового (прежде всего фондового и кредитного) рынков 2. Существуют определенные возможности принудительного размещения ГЦБ в силу «административного» ресурса 3. ГЦБ в случае их неконтролируемой эмиссии и отсутствия необходимого регулирования рынка могут провоцировать создание финансовых пирамид

Рынок государственных ценных бумаг в РФ – этапы развития: 1990 – 1993 – 1998 – 2000 – 2010

Государственные ценные бумаги в Российской Федерации 1. Государственные долгосрочные облигации (ГДО). 2. Российский внутренний выигрышный заем 1992 г. 3. Облигации государственного внутреннего валютного займа (ОГВВЗ). 4. Казначейские векселя. 5. Казначейские обязательства. 6. Золотые сертификаты Министерства финансов РФ 1993 г. 7. Государственные краткосрочные бескупонные облигации (ГКО). 8. Облигации федеральных займов (ОФЗ-ПК, ОФЗ-ПД, ОФЗ-ФД, ОФЗ-АД). 9. Облигации государственного сберегательного займа РФ (ОГСЗ). 10. Облигации нерыночных займов (ОГНЗ). 11. Государственные жилищные сертификаты (ГСЖ). 12. Целевые долговые обязательства РФ (ЦДО). 13. Векселя Министерства финансов РФ. 14. Железнодорожный заем. 15. Бескупонные облигации ЦБ РФ ( «БОБРы» ). 16. Государственные федеральные облигации. 17. Государственные сберегательные облигации. 18. Еврооблигации РФ. 19. Внешние займы (еврооблигации) субъектов РФ.

Инструменты, дающие право на другие инструменты: 1 Инструменты, которые создаются самими компаниями-эмитентами 2 Производные ценные бумаги (деривативы) – инструменты, искусственно создаваемые рынком для целей спекуляции или страхования рисков

Опционы, фьючерсы, форварды Опцион – заключается в оформлении контракта на право покупки или продажи определённого количества активов (ценных бумаг). Фьючерс – это контракт на приобретение известного количества активов (ценных бумаг) в установленный период по базисной цене, которая фиксируется при заключении контракта. Форвард – это срочный, соответствующий потребностям контрагентов, индивидуальный контракт, который заключается, как правило, вне биржи для осуществления реальной продажи или покупки базисного актива и страхования поставщика или покупателя от возможного неблагоприятного изменения цены.

МЕЖДУНАРОДНЫЙ РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ

ВОПРОСЫ: 1. Сущность международного рынка ценных бумаг 2. История развития мировых центров эмиссий иностранных облигаций 3. Рынок евробумаг в системе международного рынка капиталов - Краткосрочные долговые обязательства : евроноты - Производные бумаги ØЕвроакции ØЕврооблигации 4. Особенности рынка еврооблигаций 5. Реструктуризация еврооблигаций и вопросы дефолта

Сущность международного рынка ценных бумаг Международный рынок ссудных капиталов возник на рубеже 50 -х - 60 -х годов текущего столетия. К концу 80 -х годов общая сумма чистых заимствований на международном уровне достигла уже 14% от суммы чистых заимствований на всех финансовых рынках мира вместе взятых. При этом современный этап развития международного финансового рынка характеризуется возрастанием роли и значения рынка ценных бумаг. Рынок ценных бумаг - составная и сравнительно прочно обособленная часть рынка ссудных капиталов. Вместе с рынком среднесрочных и долгосрочных банковских кредитов он образует рынок капиталов (его финансовую часть). Ценные бумаги - особая сфера вложения ссудного капитала, хотя сами они и не являются таковым. Рынок ценных бумаг непосредственно складывается из первичного и вторичного рынков. На первичном рынке осуществляется эмиссия государственных и муниципальных облигаций, а также акций и облигаций, которые выпускаются различными акционерными компаниями как финансового, так и нефинансового профиля. Непосредственными инвесторами на первичном рынке ценных бумаг выступают коммерческие и инвестиционные банки, собственно биржевые фирмы, страховые компании, пенсионные фонды, нефинансовые корпорации (институциональные инвесторы) и частные лица (индивидуальные инвесторы), приобретающие непосредственно или с помощью биржевых фирм и инвестиционных банков акции и облигации.

Вторичный рынок ценных бумаг представляет собой нецентрализованную или централизованную (фондовая биржа) куплю-продажу эмитированных ценных бумаг. Существование нецентрализованного рынка ценных бумаг совсем не означает стихию торговли ими. Мелкие акционерные компании, как правило, размещают свои ценные бумаги среди небольшого круга известных лиц. Подавляющая часть средних и крупных корпораций, которые не котируют свои ценные бумаги на фондовых биржах, чаще всего прибегают к помощи брокерско-дилерских фирм коммерческих банков, осуществляющих торговлю ценными бумагами, пользуясь современными системами связи. В развитых странах с рыночной экономикой масштабы эмиссии облигаций значительно больше масштабов эмиссии акций. Это определяется двумя основными причинами: во-первых, эмитентами акций выступают только корпорации, а эмитентами облигаций - не только они, но и государство, муниципалитеты, различные некорпоративные учреждения; во-вторых, для самих корпораций эмиссия облигаций при прочих равных условиях более выгодна, поскольку обходится дешевле и дает более быстрое размещение среди инвесторов, не увеличивая при этом числа акционеров. У ценных бумаг имеется одна характерная черта, благодаря которой они отличаются от других видов помещения ссудного капитала: это обратимость, т. е. возможность для держателя в любой момент обратить их в деньги. Возможность обратимости ценных бумаг в решающей степени зависит от ликвидности рынка, на котором они выступают объектами купли-продажи. Эта ликвидность тем выше, чем выше оборачивается ценная бумага, чем больше актов купли-продажи с ней совершается.

Международный рынок ценных бумаг состоит из двух секторов: Сектор, на котором обращаются ценные бумаги, которые представляют собой результат существования экономических отношений между странами на государственном и корпоративном уровне. Здесь же обращаются ценные бумаги, эмитируемые финансовыми институтами различных международных организаций (ООН, ЕС). . Сектор национальных ценных бумаг, поступивших для реализации на международный рынок ценных бумаг.

История развития мировых центров эмиссий иностранных облигаций Международный рынок ценных бумаг - это прежде всего первичный рынок. Вторичный рынок пока что не получил адекватного развития. Поэтому под международным рынком ценных бумаг понимается выпуск последних, выраженный в так называемых евровалютах и осуществляемый эмитентами вне рамок какого-либо национального регулирования эмиссий. В более широком плане международный рынок ценных бумаг рассматривается как совокупность собственно международных эмиссий и иностранных эмиссий, т. е. выпуска ценных бумаг иностранными эмитентами на национальном рынке других стран. В настоящее время международный рынок ценных бумаг включает как рынок акций, так и рынок облигаций. Международный облигационный рынок можно, с определенной долей условности, представить как совокупность двух секретов: рынка иностранных облигаций и рынка собственно международных облигаций - так называемого рынка еврооблигаций ("евробондз"). Рынок иностранных облигаций - это рынок ценных бумаг, выпускаемых иностранными заемщиками через банковские консорциумы на национальных облигационных рынках с целью мобилизации капитала прежде всего местных инвесторов. Рынки иностранных облигаций достигли расцвета в первые два десятилетия ХХ в. , а затем их роль резко упала, но с 60 -х годов вновь начала расти. Собственно международные облигации ("евробондз") эмитируются заемщиками через посредство международных банковских консорциумов и выражены в евровалютах.

Большинство выпусков иностранных облигаций практически сосредоточено на национальных рынках всего четырех стран - США, ФРГ, Швейцарии и Японии. До начала 70 -х годов здесь отмечалось бесспорное превосходство американского рынка капиталов. Так, за 1963 -1970 гг. на этом рынке было эмитировано почти 2/3 суммы всех иностранных облигационных займов. Однако с 70 -х годов положение меняется и все возрастающая часть эмиссий осуществляется на европейских и японском рынках ценных бумаг. Хотя американский облигационный рынок является самым широким и самым объемным в мире и по суммам заимствования, и по продолжительности предоставления капитала в ссуду, его участие в международных операциях в целом незначительно. В течение последнего десятилетия эмиссия иностранных облигаций составляла немногим более 8, 5% от эмиссии национальных корпоративных облигаций. Долгое время большая часть заемщиков на рынке "Янкибондз" - такое название получил иностранный облигационный рынков США- была представлена государствами и государственными организациями (за исключением Канады, заемщиками из которой выступали и частные корпорации).

Весьма частыми и довольно крупными эаемщиками на этом рынке являются и банки развития - Мировой банк, Межамериканский банк развития, Азиатский банк развития и др. Общая сумма капитала, которую кредиторы разместили через рынок "Янкибондз", возросла с 1 млрд. долл. в 1973 г. до 10, 6 млрд. в 1976 г. , затеи к 1980 г. упала и в течение всех 80 -х годов находилась на уровне в 4, 5 -10 млрд. долл. эмиссии в год. Рынок иностранных облигаций в США привлекателен для международных заемщиков в первую очередь крупными размерами займов: в среднем 100 млн. долл. , наиболее крупные достигают 300 млн. долл. и выше, а также значительной продолжительностью. Самые продолжительные займы предоставлялись на срок до 30 лет, что намного больше, нежели в Западной Европе. Издержки эмиссий составляют около 1%, т. е. примерно половину величины издержек на долларовом рынке евроблигаций, приблизительно треть от издержек на облигационном рынке западногерманской марки и только четверть от издержек на иностранном рынке облигаций в швейцарских франках. Ставка процента по иностранным облигациям обычно несколько выше, чем для первоклассных отечественных заемщиков, но малоизвестный заемщик должен платить, конечно, по значительно большей ставке, существенно превышающей ставку отечественного первоклассного заемщика, которая во второй половине 80 -х годов колебалась в пределах 9 -9, 7%.

Другой центр эмиссий иностранных облигаций - ФРГ. Впервые эмиссия иностранных облигаций в ФРГ началась в 1959 г. с введением конвертируемости западногерманской марки. В принципе никаких ограничений на иностранные эмиссии нет. Однако для каждого месяца шесть основных эмитирующих банков ФРГ совместно с представителями Бундесбанка устанавливают своего рода календарный план новых эмиссий. Хотя статистикой регистрируются отдельно эмиссии иностранных облигаций и еврооблигаций, выраженных в немецких марках, в действительности различие между ними очень невелико: еврооблигационные эмиссии осуществляются международными консорциумами, а иностранные эмиссии в немецких марках - консорциумами, состоящими только из коммерческих банков ФРГ. Оба типа облигаций выпускаются на предъявителя, деноминированы по закону в 1000 немецких марок каждая, причем проценты не облагаются подоходным налогом. И в том, и в другом случае отсутствуют какие-либо ограничения в продаже этих облигаций нерезидентам. Облигации выпускаются на различные сроки: от 5 до 15 лет. Германское государственное регулирование ограничивало возможность нерезидентов ФРГ владеть германскими активами.

Покупка иностранных и международных облигаций, эмитированных германскими банками, прежде была одним из путей, по которым нерезиденты этой страны могли приобретать германские финансовые активы Поэтому большинство выпущенных в обращение международных облигаций в марках ФРГ принадлежат иностранцам. Неслучаен, очевидно, тот факт, что Банк международных расчетов (БМР) в последние годы все международные облигации, выраженные в германских марках, стал относить к категории иностранных облигаций, хотя ежемесячный бюллетень ОЭСР "Файненшл статистикс манзли" столь же решительно стал, напротив, относить всех их к категории "евробондз". Одним из важнейших мировых центров эмиссий иностранных облигаций является Швейцария, на долю которой приходится более половины общей суммы этих эмиссий. В отдельные годы экспорт капитала в швейцарских франках, включая частные размещения и банковские кредиты, превышал 10% валового национального продукта страны. Это, конечно, совсем не означает, что Швейцария экспортировала капитал на сумму, превышающую 10% ее ВНП. Дело в другом: через эту страну реэкспортируются огромные массы международного капитала и этот реэкспорт осуществляется очень быстро.

Маленькая Швейцария занимает в последние годы по сумме своих ежегодных новых инвестиций в ценные бумаги за рубежом четвертое место, уступая лишь Японии, ФРГ и Великобритании. Нет другой страны, у которой, согласно данным платежных балансов, было бы такое благоприятное соотношение полученных из-за границы и выплаченных за границу процентов и дивидендов. Иностранные облигации в швейцарских франках эмитируются публично через посредство банковского консорциума и выпускаются обычно высоким номиналом и на существенные суммы. Заем, который может быть эмитирован в любом квартале года, должен быть разрешен валютными властями. Эмиссионные издержки относительно высоки по сравнению с обычным уровнем издержек при эмиссиях еврооблигаций и эмиссиях иностранных облигаций на других рынках (например, таких, как Нью-Йорк). Заемщиками на рынке иностранных облигаций в Швейцарии выступают, как правило, только международные институты, иностранные государства и крупнейшие корпорации. Эмиссии осуществляются банковскими консорциумами на фондовых биржах Базеля и Цюриха. Проценты по иностранным облигациям освобождены от швейцарского подоходного налога. В отличие от рынка иностранных облигаций в ФРГ, швейцарский рынок является объектом государственного регулирования: проспекты эмиссий должны получить одобрение Национального банка Швейцарии, а на сами эмиссии, в том случае, если они превышают сумму, эквивалентную 10 млн. долл. США, необходимо особое разрешение властей.

Японский облигационный рынок капиталов пока еще отстает от рынков в других странах по уровню интернационализации и либерализации. Однако с конца 70 -х годов отмечается тенденция к значительному росту этих процессов на японском рынке, что обусловлено рядом факторов и, в частности, необычайным расширением экспорта японского капитала; растущим применением иены как резервной валюты центральными банками многих государств; использованием иены международными инвесторами привлекаемыми укреплением положения ценных бумаг на рынках капитала и относительным усилением иены по сравнению с другими валютами. В результате начался довольно быстрый рост заимствований капитала, выраженного в иенах, неяпонскими заемщиками. Объем иностранных облигаций в иенах растет теперь суммами, сравнимыми с теми, что фиксируются на рынках иностранных облигаций в традиционных центрах их эмиссий. Японский (Токийский) облигационный рынок капиталов осуществляет эмиссии для иностранных заемщиков двумя основными путями: выпуская традиционные, или классические иностранные облигации. Рынок "евробондз" появился в 1963 г. и в возрастающих масштабах стал служить источником привлечения финансовых ресурсов корпорациями и государством многих стран с 1964 г.

Рынок евробумаг в системе международного рынка капиталов Фактором расширения международного рынка капиталов в последние десятилетия стало повышение цен на нефть. В этот период благодаря высоколиквидному рынку и ряду технических преимуществ (проявлявшихся главным образом в оперативности совершения сделок) более широко применялись кредиты, в первую очередь синдицированные. Кратковременное ухудшение конъюнктуры на мировых рынках нефти, сокращение ее добычи и экспорта и снижение цен сопровождались ростом внешней задолженности многих страннефтеэкспортеров, ослабление влияния нефтедолларов, что естественным образом сказалось и на рынке капиталов. В конце 20 века рынки характеризовались крайней неустойчивостью. Резкие колебания валютных курсов и процентных ставок затрудняли как инвесторам, так и должникам разработку финансовых стратегий. К числу наиболее значительных изменений следует отнести глобализацию финансовых рынков и влияние новых технологий на международные займы.

Эти тенденции способствовали увеличению числа участников на рынке и сглаживанию различий между отдельными его сегментами, еще более расширяя круг возможностей должников и кредиторов. Одним из последствий этих тенденций явилась секьюритизация долга. Наиболее динамичным и одним из самых привлекательных рынков капиталов в последнее время стал рынок евробумаг. Сегодня рынок евробумаг можно условно разделить на 3 сектора: краткосрочных долговых обязательств, евроакций и еврооблигаций. Значительная часть рынка представлена последними ценными бумагами: объем данных долговых обязательств, находящихся в обращении, составляет примерно 10% мирового рынка облигаций.

основные инструменты международного рынка ценных бумаг Евронота – краткосрочное или среднесрочное долговое обязательство, размещаемое на евровалютном рынке. Обычно евроноты выпускаются с банковскими гарантиями в рамках среднесрочных кредитных программ. Евроакции – ценные бумаги, размещаемые на еврорынке. Евроакции изначально продаются международными синдикатами на нескольких национальных рынках. Еврооблигация – как правило, долгосрочная купонная облигация, выпущенная в иной валюте, нежели валюта страны эмитента. В еврооблигациях содержатся данные о сумме долга, порядке получения процентов и сроках погашения. Обычно гарантированием, выпуском и размещением еврооблигаций занимается международный банковский синдикат. Еврооблигации размещаются одновременно на рынках нескольких стран. Проценты по еврооблигациям выплачиваются без налоговых льгот.

Краткосрочные долговые обязательства На структуру займов на рынке серьезно повлияла неопределенность изменения ставок в Северной Америке и Европе, связанная с созданием Европейского валютного союза (ЕВС). Таким образом, в последние 5 лет наблюдался повышенный спрос на краткосрочные бумаги, и прежде всего со стороны взаимных фондов. В результате рынок отреагировал ростом заимствований, а именно евронот и еврокоммерческих бумаг (Eurocommercial papers, ECP). Успеху ЕСР во многом способствовал приход на рынок японских игроков. Тем не менее рынок ЕСР по объему в 5 раз уступает американскому, имеющему более продолжительную историю. Основными факторами, тормозящими быстрое развитие сектора краткосрочных евробумаг, стали недостаточная развитость европейского рынка корпоративных бумаг в целом, а также ограничения на выпуск обязательств в некоторых европейских валютах, сопряженные с опасениями манипулирования национальными валютами. Однако последние тенденции, связанные с окончательным переходом на евро и массовой приватизацией в странах ЕС, безусловно, приведут к увеличению числа корпоративных заемщиков и росту рынка ЕСР.

Это относится и к евронотам, которые очень схожи с коммерческими бумагами. Принципиальное различие состоит в том, что евроноты гарантируются инвестиционным банком или группой банков, которые либо сами их выкупают, либо продлевают заемщику кредитную линию. При этом комиссия за подписку делает евроноты более дорогостоящим удовольствием по сравнению с коммерческими бумагами. Евроноты по сравнению с еврооблигациями оказались более быстрыми и дешевыми займами, по которым к тому же можно не формировать обеспечение. Сыграла роль и возможность увеличения доходности от операций за счет арбитража и обхода различных налоговых и правовых ограничений. И наконец, рынок евронот открыл прямую дорогу к производным ценным бумагам.

Производные бумаги Активное развитие рынка производных бумаг в последние несколько лет произошло благодаря росту потребительских кредитов в Северной Америке, введению единой европейской валюты, а также падению доверия к сберегательным вкладам. Основными инструментами на рынке в настоящее время являются: ØОблигации, обеспеченные средствами на кредитных картах; ØОблигации, обеспеченные закладными; ØВторичные кредитные и облигационные обязательства. Причиной современного подъема сектора ипотечных облигаций Австралии стало размещение в 1997 году на еврорынке двух крупных еврозаймов (1, 7 млрд. долл. ), обеспеченных австралийскими закладными. Почувствовав конкуренцию, европейские банки также начали секьюритизировать ипотечные кредиты. Причем фондирование не являлось главной целью: ставки по большинству европейских ипотек были выше банковских. Такие крупные банки, как ABN AMRO, Deutsche Bank и SBS, всерьез занялись программой секьюритизации своих резидентских ипотечных портфелей. Обращаясь к сектору вторичных обязательств, банки стремятся уменьшить влияние рыночных рисков, а также избежать высоких норм резервирования за счет вывода за баланс соответствующих активов.

Меньше внимания уделялось еще одному краткосрочному инструменту – свободнообращающемуся депозитному сертификату (СD), выпускаемому коммерческими банками или ссудно-сберегательными ассоциациями под срочные депозиты. В Европе он появился в 1966 г. , в США- в 1961 г. Получили развитие CD с номиналом в 100 тыс. долл. и более, являющиеся обратимыми. Иностранные банки, имеющие свои филиалы в некоторых странах, все больше стали использовать свое право на выпуск депозитных сертификатов с номинальной ценой, выраженной в местной валюте (янки-сертификаты). В последние года крупными выпусками CD увлекались банки таких азиатских стран, как Китай, Корея. Таиланд и Филиппины.

Евроакции – ценные бумаги, размещаемые на еврорынке. Евроакции изначально продаются международными синдикатами на нескольких национальных рынках. Эмиссии международных акций начали выпускать в незначительных объемах лишь с середины 1980 -х гг. однако за последние 10 лет рынки акций, особенно европейские, значительно оживились. Число частных европейских инвесторов выросло в 5 раз. Наметился серьезный прорыв в первичных размещениях акций. В настоящее время эмиссии евроакций (до 700 в год) размещаются одновременно на нескольких рынках международным синдикатом финансовых учреждений. В прошлом акции не выпускались непосредственно на международных рынках, где имели хождение лишь облигации, конвертируемые в акции. За последние годы объемы эмиссии евроакций увеличились. Такие компании, как «Нестле» , «Вольво» , осуществили выпуск своих акций на международном рынке, чтобы воспользоваться тенденцией институциональных инвесторов разных стран к покупке акций зарубежных предприятий. Указанные международные акции активно продаются в Лондоне.

Еврооблигации Еврооблигация – как правило, долгосрочная купонная облигация, выпущенная в иной валюте, нежели валюта страны эмитента. В Европе выпуск облигаций проводится в основном в целях реструктуризации активов или приватизации госсобственности. Так наиболее крупными событиями за последние несколько лет стали корпоративные займы Банка Англии (5, 1 млрд. долл. ), заимствования отрасли самолетостроения (4 млрд. долл. ) и несколько выпусков по реструктуризации задолженности стран Восточной Европы и Латинской Америки. Рост оборота на вторичном рынке обеспечивался в большей степени за счет активности на внутренних рынках ценных бумаг, чем за счет международных центров торговли. Развивался и международный рынок РЕПО, что обусловлено продолжением тесной интеграции европейских клиринговых систем. Рынок еврооблигаций гораздо менее зарегулирован: юридических формальностей и принимаемых на себя эмитентом обязательств меньше, чем в случае использования любых сопоставимых форм финансирования. Для еврооблигационного рынка характерны гибкость и разнообразие применяемых инструментов, что привлекает различные категории эмитентов и инвесторов. Кроме того, использование рынка еврооблигаций часто позволяет эмитентам добиться относительного ценового преимущества по сравнению с базовой валютой своих заимствований.

Особенности рынка еврооблигаций Эмитенты. В настоящее время структура рынка по категориям эмитентов выглядит следующим образом: § наднациональные институты; § Суверенные заемщики § квазисуверенные заемщики § субсуверенные заемщики; § корпорации нефинансового сектора; § финансовые институты. Поскольку большинство наднациональных структур обладают максимально возможными рейтингами, стоимость привлечения ресурсов на рынке для них оказывается очень низкой. Предлагаемый еврорынком широкий спектр возможностей позволяет этим организациям варьировать сроки погашения, валюты, фиксированные и плавающие ставки дохода и другие параметры эмиссий. По числу выпусков в данной группе лидируют Всемирный банк и Европейский инвестиционный банк. Обеспечивая разнообразие условий для инвестирования при минимальном риске и высокой ликвидности, ценные бумаги наднациональных заемщиков остаются привлекательным инструментом для вложений даже при наиболее затруднительной рыночной конъюнктуре.

Другая важная группа участников рынка – суверенные заемщики, в которую вошли не только государства из числа развитых (Канада, Швеция, Испания, Италия) с высокими рейтингами, но и развивающиеся страны (Аргентина, Ливан, Мексика, Таиланд) с более низкими спекулятивными рейтингами. С введением новой европейской валюты на рынок облигаций вышли фактически все правительства стран зоны евро: если раньше они выпускали долговые обязательства исключительно на внутреннем рынке, то теперь во многих случаях объем выпусков этих ценных бумаг приобретает панъевропейский масштаб в соответствии с процедурами и стандартами еврорынка. В качестве квазисуверенных структур обычно рассматриваются государственные или полугосударственные агентства, такие например, как американские Федеральная национальная ипотечная ассоциация и Федеральная корпорация жилищного ипотечного кредита, национальные агентства по экспортному страхованию, кредитный риск по обязательствам которых мало отличаются от кредитного риска соответствующих правительств, поскольку имеет место прямая или косвенная государственная гарантия возвратности заемных ресурсов. Рыночная доля выпусков суверенных заемщиков относительно стабильна и составляет в последние годы примерно 7%.

Риск субсуверенных заемщиков, как правило, тесно связано с риском страны в целом, но, в отличии от рисков квазисуверенных структур, дифференциация кредитоспособности регионов весьма велика. Объемы заимствований корпоративных структур и финансовых институтов, которые можно сказать, открыли сам рынок еврооблигаций, к настоящему времени выросли меньше по сравнению с объемами заимствований различных наднациональных структур, а также правительств и правительственных агентств. Тем не менее ведущие корпорации и банки Европы, Азии и Америки продолжают прибегать к еврооблигационным займам и по-прежнему играют доминирующую роль на рынке, выступая от 50 до 75% общего объема еврозаймов в различные годы. Среди европейских заемщиков на рынке облигаций в настоящее время, безусловно, преобладают финансовые институты, тогда как корпорации обычно финансируются посредством банковского кредитования.

Инвесторы. На протяжении длительного времени на еврооблигационном рынке среди двух главных категорий покупателей ценных бумаг – институциональных и розничных – лидируют институциональные инвесторы. Термин «институциональные инвесторы» используется сегодня в применении к широкой группе инвестиционных организаций, включающих страховые компании, пенсионные и взаимные фонды, фонды управления активами, хедж-фонды, банки и др. во многих развитых европейских странах существует огромный потенциал для развития современных форм коллективного инвестирования и в дальнейшем роль институциональных структур на финансовом рынке и на рынке ценных бумаг с фиксированным доходом, в частности, будет только расти. Позиция институциональных инвесторов в настоящее время играет определяющую роль в большинстве сделок на рынке еврооблигаций.

В Европе по-прежнему велико влияние другой группы покупателей ценных бумаг – розничных инвесторов, к которым принадлежат, прежде всего, состоятельные индивиды, заинтересованные в сохранении капитала и получении высокого текущего дохода, а также зачастую в разумном налоговом управлении своими средствами. В последнее время частные лица и небольшие институты предпочитают покупать прежде всего хорошо узнаваемые «марки» , характеризуемые высоким уровнем рейтинга. Участником рынка еврооблигаций продолжают активно выступать посредники, к которым относятся инвестиционные банки.

Реструктуризация еврооблигаций и вопросы дефолта Все более остро встает проблема реструктуризации и дефолта международных обязательств. Причем наибольшее внимание в этом смысле стали обращать на себя суверенные заемщики как для последних, так и для кредиторов данная проблема неизбежно ведет к дополнительным расходам. Для самих же заемщиков она как бы раздваивается на следующие составляющие: ü Относительное удорожание средств, необходимых для погашения обязательств, на внутреннем рынке; ü Ухудшение условий рефинансирования на внешнем рынке. По мере развития финансовых рынков механизм реструктуризации и дефолта совершенствовался. До недавнего времени страны-заемщики с гораздо большим прилежанием придерживались оригинального графика выплат по облигациям, чем по банковским займам, что было обусловлено сравнительно небольшим объемом и простотой обслуживания последних. За последние 25 лет дефолт по кредитным обязательствам перед иностранными банками объявили 80 стран, из которых треть выступала также эмитентом облигаций.

Страны-эмитенты либо пролонгировали сроки погашения и осуществляли новые выпуски, либо отменяли привязку основных параметров эмиссии к уровню инфляции. К настоящему времени окончательно уладили свои долговые проблемы менее десятка стран. Рекордсменом по продолжительности является Перу: банковский долг в сумме 8 млрд долл. , платежи по которым были прекращены 1984 г, был обменен на облигации Брейди лишь через 13 лет. Новый этап в развитии рынка еврооблигаций открыл в 1999 г. дефолт правительства Эквадора, выразившийся в неуплате купонов по еврооблигациям и облигациям Брейди. Впервые за 50 лет был нарушен своеобразный мораторий на выполнение обязательств по международным облигациям. Вскоре после этого об односторонней реструктуризации своих евробондов объявили Пакистан и Украина.

Сейчас наметилась тенденция некоторого снижения количества дефолтов, хотя тяжесть их не уменьшилась, если к тому же учесть, что подавляющее большинство предыдущих дефолтов так до сих пор и не улажено. Пока банковские дефолты значительно преобладают над облигационными. Однако, по мере дальнейшего развития международного рынка капитала будет повышаться и риск дефолта по облигациям. В пользу такого утверждения говорят и сокращение объемов международного банковского кредитования, и набирающий силу процесс переоформления старого банковского долга в облигационный, а также выход на международные облигационные рынки стран с низким уровнем кредитоспособности. Думается, что, по крайней мере, в ближайшие 10 лет произойдет сближение показателей дефолта в отношении банковских займов и облигаций.

ЛИТЕРАТУРА: 1. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В. А. Галанова, А. И. Басова. – М. : Финансы и статистика, 2001 г. 2. Буренин А. Н. «Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов» – М. : Финансы и статистика, 2001 г. 3. Ценные бумаги: Учебник / Под ред. В. И. Колесникова, В. С. Торкановского – М. : Финансы и статистика, 2000 г. 4. Бердникова Т. Б. Рынок ценных бумаг и биржевое дело: Учебное пособие. – М. : ИНФРА-М, 2000 г. 5. В. Голосов. Международный рынок ценных бумаг // Российский Экономичесчкий Журнал № 6 1992 г. 6. Tokyo Stock Exchange. 1991 Fact Book. - Tokyo, 1991. - p. 80 7. Bank for International Settelement. 60 -th Annual Report. -p. 140 8. Гальперин В. М. Макроэкономика – М. : Колос, 2004, 398 с. 9. Голосов В. Международный рынок ценных бумаг//Рос. эк. журнал – 1992, № 6, с. -102. 10. Видяпин В. П. , Журавлёв П. П. Экономическая теория – М. : 2004 – 560 c. 11. Миркин Я. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М. : Перспектива, 1995. 532 с. 12. Мовсесян А. Г. Современные тенденции развития мировых финансовых рынков // Банковское дело. – 2001, № 6, с. 17 -21. 13. . Рубцов Б. Мировые фондовые рынки // Мир. Эк. и мировые отношения. – 2001, № 8, с. 35 -46. 14. Серебрякова Л. А. Мировой опыт регулирования ценных бумаг // Финансы 2004, № 1, с. 10 -16. 15. Сидорова Е. В. О тенденциях развития мировых финансовых рынков // Финансы 2004, № 12, с 6566. 16. Фельман А. Б. О производных финансовых инструментов // Финансы 2004, № 11, с. 45 - 48. 17. Хмыз О. Теории состояния рынка ценных бумаг // Финансовый бизнес. – 2004, № 1, с. 60 -63. 18. Чалдаева Л. К вопросу об определении понятия "фондовая биржа" // Финансовый бизнес - 2002, № 1 с. 19 -27. 19. www. expert. ru 20. www. imf. com

Уважаемые студенты, при выходе из аудитории не забывайте свои вещи! Электронные адреса для экстренных обращений: makro-omgu@yandex. ru mmakov@mail. ru