Тема 1 Экономическое содержание понятий инвестиций и инвестиционной

Тема 1. Экономическое содержание понятий инвестиций и инвестиционной деятельности 1 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Инвестиции – это денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и иной деятельности в целях получения прибыли или достижения иного полезного эффекта ( «Об инвестиционной деятельности в РФ, осуществляемой в форме капитальных вложений» № 39 -ФЗ). • целесообразность • ключевая роль инвестора • время • риск 2 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Классификация инвестиций № Признак Виды 1 По объектам вложения капитала Реальные Финансовые 2 По степени близости инвестора к объекту инвестирования Прямые Косвенные 3 По отношению между объектом вложения капитала и инвестором Внутренние Внешние 4 В зависимости от организационно-правовой формы инвестора Частные Государственные 5 В зависимости от типа инвестора Индивидуальные Институциональные 6 По принадлежности инвестора к резидентам Отечественные Иностранные 7 В зависимости от цели инвестирования Стратегические Спекулятивные (портфельные) 8 По инвестиционному периоду Долгосрочные Среднесрочные Краткосрочные 9 По степени взаимозависимости Изолированные Взаимозависимые 10 По характеру использования капитала Первичные Реинвестиции Дезинвестиции 11 По отраслевой направленности Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 3

Основные показатели инвестиционной деятельности в РФ (1) Показатели 2006 2007 2008 2009 2010 2011 ВВП, млрд. руб. 26904 33111 41668 38376 45173 54586 Инвестиции в нефинансовые активы, млрд. руб. 3858. 6 4969. 1 8889. 5 8034, 8 9272 10963, 2 в % к ВВП 14, 34 15, 00 21, 33 20, 93 20, 63 20, 08 в том числе в основной капитал 4730 6716 8765 7930, 3 9151, 4 10776, 8 в % к объему инвестиций в нефинансовые активы 98. 7 98. 8 98. 6 98, 7 98, 3 4 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные показатели инвестиционной деятельности в РФ (2) Показатели 2006 2007 2008 2009 2010 2011 ВВП, млрд. руб. 26904 33111 41668 38376 44939 54586 Финансовые вложения организаций, млрд. руб. 14395 18779. 4 26402. 4 22745 41275 66634 53, 5 56, 7 63, 36 59, 26 91, 85 122, 0 2278. 2 4431. 5 4545. 4 4863, 3 4897 7163 15, 8 23, 6 17 21, 4 11, 9 10, 7 12116. 8 14347. 9 21857. 1 17881, 6 36378 59471 84, 2 76, 4 82, 8 78, 6 88, 1 89, 3 в % к ВВП в том числе: долгосрочные в % к общему объему финансовых вложений краткосрочные в % к общему объему финансовых вложений 5 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные показатели инвестиционной деятельности в РФ (3) Показатели 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Иностранные инвестиции в экономику России, млн. долл. (поступило за год) 55109 120941 103769 81927 114746 190643 в том числе: прямые 13678 27797 27027 15906 13810 18415 24. 8 23. 0 26. 0 19, 4 12, 1 9, 7 портфельны 3182 4194 1415 е 882 1076 805 в % ко всем инвестициям из-за рубежа 5. 8 3. 5 1. 4 1, 1 0, 9 0, 4 38249 88950 75237 65139 99860 171423 в % ко всем инвестициям из-за рубежа 69. 4 73. 5 72. 5 79. 5 87, 0 89, 9 из них: торговые кредиты 9258 14012 16168 13941 17594 27775 прочие кредиты 28458 73763 57895 50830 79146 139931 533 1173 1264 368 3120 3717 прочие прочее 6 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные показатели инвестиционной деятельности в РФ (4) Показатели 2006 2007 2008 2009 2010 Инвестиции российских организаций за рубеж, млн. долл. 51578 74630 114284 82895 96222 в том числе: прямые 3208 9179 21818 17454 10271 в % ко всем инвестициям за рубеж 6. 2 12. 3 19. 09 21. 06 10. 67 портфельные 798 2276 532 2434 795 в % ко всем инвестициям за рубеж 1. 5 3 0. 47 2. 94 0. 83 прочие 47972 63175 91934 63007 85156 в % ко всем инвестициям за рубеж 92. 3 84. 7 80. 44 76. 01 88. 50 из них: торговые кредиты 21866 22482 80210 56143 75076 прочие кредиты 5041 12849 9729 5944 9217 банковские вклады 20651 27394 655 789 2011 766 7 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Структура инвестиций в основной капитал по источникам финансирования 1995 2000 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Инвестиции в основной капитал (%) 100 100 100 собственные средства 49, 0 47, 5 45, 0 45, 2 45, 4 44, 5 42, 1 40, 4 39. 5 37, 1 41, 2 42, 7 прибыль 20, 9 23, 4 19, 1 17, 8 19, 2 20, 3 19, 9 19, 4 18. 5 16, 0 14, 7 17, 2 амортизация 22, 6 18, 1 21, 9 24, 2 22, 8 20, 9 19, 2 17, 6 17. 3 18. 2 20, 5 21, 6 51, 0 52, 5 55, 0 54, 8 54, 6 55, 5 57, 9 59, 6 60, 5 62, 9 58, 8 57, 3 кредиты банков 2, 9 5, 9 6, 4 7, 9 8, 1 9, 5 10, 4 11, 8 10, 3 8, 7 7, 7 заемные средства других организаций 7, 2 6, 5 6, 8 7, 3 5, 9 6, 0 7, 1 6, 2 7, 4 5, 6 5, 0 22, 0 19, 9 19, 6 17, 8 20, 4 20, 2 21, 5 20. 9 21. 9 19, 4 18, 8 15, 6 20, 3 21, 1 20, 8 20, 6 21, 7 20, 1 21, 2 23, 0 24, 8 25, 6 привлеченные средства бюджетные средства 21, 8 прочие 8 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

0 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. коммунальные услуги здравоохранение образование гос. управление 2010 операции с недвижимостью 2009 финансовая деятельность 2008 транспорт и связь гостиницы и рестораны 2007 оптовая торговля, ремонт 2006 строительство электроэнергетика обрабатывающие производства добыча полезных ископаемых рыболовство, сельское хозяйство Структура инвестиций в основной капитал по видам деятельности (в % к общ. инвестициям в осн. кап. ) 2011 30 25 20 15 10 5 9

0. 0 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. коммунальные услуги здравоохранение образование гос. управление 2010 операции с недвижимостью 2009 финансовая деятельность 2008 транспорт и связь гостиницы и рестораны 2007 оптовая торговля, ремонт 2006 строительство электроэнергетика обрабатывающие производства добыча полезных ископаемых рыболовство сельское хозяйство Структура иностранных инвестиций по видам деятельности (в % к общ. иностранным инвестициям) 2011 50. 0 45. 0 40. 0 35. 0 30. 0 25. 0 20. 0 15. 0 10. 0 5. 0 10

Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 40 35 30 25 20 15 10 5 0 Австрия Казахстан Беларусь Франция в 2010 г. Люксембург 0 Виргинские острова (Брит. ) Франция Япония Швецария Великобритания Германия Кипр Китай Нидерланды Люксембург США Ирландия Швейцария Виргинские острова (Брит. ) Франция Люксембург Германия в 2008 г. Германия 0 Великобритания 5 Нидерланды 10 Нидерланды 5 Великобритания 20 Кипр 25 Швецария Виргинские острова (Брит. ) Ирландия Франция Швецария Люксембург Китай Кипр Германия Нидерланды Великобритания Структура иностранных инвестиций по странам-инвесторам (в % к общ. иностранным инвестициям) в 2009 г. 20 15 15 10 в 2011 г. 55 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 11

Тема 2. Финансовые инструменты. Теория рынка капитала. Модели оценки стоимости и доходности финансовых инструментов 12 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Финансовые инструменты Финансовый инструмент – это любой договор между двумя сторонами, в результате которого одновременно у одной из сторон возникает финансовый актив, а у другой – финансовое обязательство или долевые инструменты, связанные с капиталом (МСФО-32) Финансовый актив – это договорное право требовать выплату денежных средств; денежные средства Финансовое обязательство – это договорное обязательство произвести выплату денежных средств или передачу других финансовых активов Финансовый инструмент – ценная бумага или производный финансовый инструмент (ФЗ «О рынке ценных бумаг» ). 13 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Производные финансовые инструменты Производный финансовый инструмент (срочный контракт) – финансовый инструмент, имеющий отличительные признаки : 1. Его стоимость меняется в связи с изменением цен спотового рынка на финансовые инструменты, лежащие в основе производного; 2. Приобретение производного финансового инструмента создает «финансовый рычаг» для инвестора, так как его стоимость на порядок ниже, чем спотовая стоимость базового актива, лежащего в основе производного финансового инструмента, а доход инвестора напрямую зависит от динамики величины этой спотовой стоимости; 3. Расчеты по производному финансовому инструменту осуществляются по истечении некоторого временного периода. 14 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Сегментация финансового рынка и фондовый рынок Финансовый рынок Спотовый рынок Рынок золота Валютный рынок Денежный и депозитнокредитный рынок РЦБ Срочный рынок Срочные контракты на золото Валютные срочные контракты Процентные срочные контракты Срочные контракты на ЦБ 15 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Модели денежных потоков Денежный поток с определенными будущими выплатами Денежный поток с неопределенными будущими выплатами Денежный поток с обусловленными будущими выплатами 16 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Cопоставление разновременных выплат Дисконтирование – приведение разновременных денежных выплат к начальному моменту. Компаундирование (наращение, капитализация) – приведение разновременных денежных выплат к будущему моменту времени. FV – будущая стоимость, PV – текущая стоимость, r – ставка процента в долях. FV=PV (1+tr) FV=PV (1+r)t (1+tr) и (1+r)t - коэффициенты капитализации PV=FV/(1+tr) PV=FV/(1+r)t 1/(1+tr) и 1/(1+r)t - коэффициенты дисконтирования 17 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Сопоставление различных процентных ставок при m выплатах в год – процентная ставка за произвольный период времени, R – годовая процентная ставка без учета реинвестирования (номинальная ставка), r – годовая процентная ставка с учетом реинвестирования (эффективная ставка). По простым процентам: FV=PV (1+R); FV=PV (1+ m) R = ? PV (1+R) = PV (1+ m), отсюда R= m По сложным процентам: FV=PV (1+r); FV=PV (1+ )m r = ? PV (1+r) = PV (1+ )m отсюда r=(1+ )m - 1 Связь между номинальной и эффективной ставками: = R/m; r = (1+R/m)m – 1 18 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример 1 Коммерческий банк предлагает инвестору два различных депозитных вклада. Первый сроком на 3 года с начислением один раз в год 12% годовых по схеме простого процента. Второй сроком на 3 года с начислением один раз в год 11% годовых по схеме сложного процента. Какой вклад выгодней? Решение По первому вкладу через 3 года получим: FV 1=PV (1+tr)=1 (1+3*0, 12)=1, 36 По второму: FV 2=PV (1+r)t=1 (1+0, 11)3=1, 3676 19 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример 2 Решим задачу из примера 1 другим способом. Решение Эффективная процентная ставка по второму вкладу равна 11%, номинальную процентную ставку по второму вкладу получим следующим образом. Это такая годовая номинальная ставка, которая обеспечивает через 3 года точно такую же будущую стоимость, как и эффективная ставка в 11%. FV=PV (1+Rt)=PV (1+r)t Отсюда получим: 20 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Стоимость денежного потока с определенными выплатами Обозначим: Ct - доход, начисленный в конце t-го периода, PV – текущую стоимость денежного потока, FV – будущую стоимость денежного потока, r – процентную ставку по альтернативному вкладу? T – количество периодов выплат. Денежный поток: С 1, С 2, … , СT Стоимость денежного потока: 21 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример 3 Инвестиционный портфель приносит доход 5 млн. руб. в год. Существует договоренность о продаже портфеля через 3 года за 50 млн. руб. Рыночная ставка 15% годовых. Сколько стоит портфель сегодня? Решение 22 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Внутренняя норма доходности денежного потока Теоретическая стоимость денежного потока Рыночная стоимость денежного потока Пример 4 Пусть текущая рыночная стоимость портфеля равна 45 млн. руб. Каждый год он приносит 5 млн. руб. дохода. Через 3 года этот портфель можно продать за 50 млн. руб. Какую доходность принесет покупка портфеля в текущий момент, удержание в течение 3 -х лет и последующая продажа? Решение этого уравнения даст результат r = 14. 33%. 23 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Модель постоянного ограниченного аннуитета (ренты) 24 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример 5 Рентный ПИФ сдает в аренду офисное здание. Срок аренды 10 лет, ежегодная арендная плата 500 тыс. руб. Оценить текущую стоимость ожидаемых рентных платежей ПИФа. Рыночная ставка 10%. Решение 25 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Модель постоянного вечного аннуитета (ренты) 26 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Модель стоимости купонной облигации с постоянным купоном Примем обозначения: q – годовой купонный процент в долях, N – номинал облигации, T – количество купонных периодов (лет), r –процентная ставка по альтернативному вкладу. Текущая стоимость купонной облигации при не зависящей от времени процентной ставке по альтернативному вкладу равна: 27 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример 6 ОФЗ-ПД погашается через 3 года. По ней ежегодно выплачивается купон 20% годовых. Рыночная процентная ставка 18% годовых. Какой должна быть стоимость облигации? Решение 28 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Показатели доходности облигаций Купонная доходность q=20% Текущая доходность r. T=200/1043. 5=19. 17% Доходность к погашению Доходность к моменту времени до погашения 29 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Выплаты купона m раз в год Пример 7 ОГСЗ с купонными выплатами 1 раз в полгода по 20% годовых погашается через 3 года. Какой должна быть ее стоимость на рынке, если рыночная процентная ставка 18%? Решение (сравнить результат с решением предыдущей задачи!) 30 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Текущая стоимость облигации с учетом зависимости величины процентной ставки от времени. Пример 8 ОФЗ-ПД погашается через 3 года. По ней ежегодно выплачивается купон 20% годовых. Рыночные процентные ставки равны: годовая - 18%, двухлетняя – 19%, трехлетняя – 20% годовых. Какой должна быть стоимость облигации? Решение (сравните с результатом решения примера 6). 31 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Временная структура процентных ставок (данные ЦБ РФ) 32 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Временная структура процентных ставок на сентябрь 2012 г. (данные ЦБ РФ) 33 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Стоимость облигации с произвольными выплатами Пример 9 ОФЗ-АД с номиналом 1000 руб. имеет дату последней выплаты номинала через 3 года. Схема погашения номинала следующая: через год 25% от номинала, через 2 года еще 25%, через 3 года – оставшиеся 50% от номинала. Ежегодно по ОФЗ-АД выплачивается купон 20% от непогашенного номинала. Рыночные процентные ставки равны: годовая - 18%, двухлетняя – 19%, трехлетняя – 20% годовых. Рассчитать текущую стоимость облигации. Решение 34 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Стоимость дисконтной облигации Пример 10 ГКО обращается на вторичном рынке, срок ее погашения наступает через 45 дней, рыночная ставка 15% годовых. Рассчитать стоимость ГКО. Решение 35 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример 11 ГКО продается на вторичном рынке по цене 95, 3% от номинала, срок ее погашения наступает через 50 дней. Какую доходность получит инвестор, если купит ГКО по рыночной цене и будет держать облигацию до погашения? Решение 36 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример 12 Вексель ОАО Лукойл номиналом 100 000 руб. , с погашением через 15 дней на рынке продается по цене 99 000 руб. Какую доходность имеет вексель? Решение 37 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Накопленный купонный доход (НКД). «Чистые» и «грязные» цены. Δt – количество дней, прошедших с момента последней купонной выплаты 38 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Тема 3. Основы портфельной теории. Управление портфелем долговых инструментов 39 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основы портфельной теории 1. Управление портфелем безрисковых ценных бумаг 2. Управление портфелем рисковых ценных бумаг 3. Управление смешанным портфелем 4. Управление рисками 40 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные понятия Портфель - совокупность финансовых активов, удерживаемых инвестором с единой для входящих в портфель активов целью. Характеристики портфеля: • • • Инвестиционный горизонт Структура Доходность Риск Ликвидность 41 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Классификация портфелей. • Срочный • Бессрочный • Однородный • Смешанный • Постоянный • Пополняемый • Отзываемый • Агрессивный • Умеренно-агрессивный • Консервативный • Портфели роста • Портфели дохода • Безрисковых бумаг • Рисковых бумаг 42 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные свойства облигаций: • Курс облигации и ее доходность имеют обратную зависимость • Доходность облигации к погашению на совершенном рынке равна процентной ставке по альтернативному вкладу. • Если купонный процент выше процентной ставки по альтернативному вкладу, то облигация котируется с премией, в противном случае – котируется со скидкой. 43 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные свойства облигаций: • Если доходность облигации постоянна до погашения, то дисконт или премия уменьшаются с приближением срока погашения: Курс Премия Номинал Время Дисконт Погашение Текущая дата B • A Чем ближе срок погашения, тем быстрее уменьшаются дисконт или премия. 44 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные свойства облигаций: • Уменьшение доходности облигации приводит к большему изменению ее курса, чем увеличение доходности: 2500 N = 1000 q = 0. 12 Т = 10 (лет) Стоимость 2000 1500 1000 500 0 0 0. 02 0. 04 0. 06 0. 08 0. 12 0. 14 0. 16 0. 18 0. 2 Доходность 45 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные свойства облигаций: • Облигация с большим купоном дает меньшее процентное изменение стоимости при изменении процентной ставки : 3000 N = 1000 q = 0. 15 Т = 10 (лет) 2500 2000 1500 N = 1000 q = 0. 12 Т = 10 (лет) 1000 500 0 0 0. 04 0. 08 0. 12 0. 16 0. 2 46 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Дюрация Макколи Определение 1. Дюрация Макколи D это эластичность цены облигации по процентной ставке с минусом: Р - стоимость облигации, N – номинал, q – купонный процент, r – процентная ставка, T – срок до погашения облигации. Определение 2. Дюрация Макколи это средневзвешенное время платежей, поступающих по облигации: . Определение 3. Дюрация Макколи это точка безубыточности облигации во времени 47 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Дюрация Макколи (2) С 14 Выплаты по облигации С 4 С 1 С 2 С 3 1 С 9 С 5 С 6 С 7 С 8 4 С 10 С 11 С 12 С 13 8 12 Время D 48 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Свойства дюрации Макколи • Дюрация дисконтной облигации равна времени, оставшемуся до ее погашения. • Дюрация купонной облигации меньше времени, оставшегося до ее погашения. • Чем меньше величина купонного платежа по облигации прочих равных условиях, тем больше дюрация. • При прочих равных условиях, чем больше время до погашения, тем выше дюрация. • Чем больше дюрация, тем выше риск, связанный с неблагоприятным изменением цены облигации, обусловленный ростом процентных ставок (процентный риск). • При повышении доходности к погашению (рыночных процентных ставок) дюрация снижается, при понижении доходности к погашению или рыночных процентных ставок дюрация растет. • Дюрация портфеля облигаций равна средневзвешенной величине дюраций облигаций, входящих в портфель. • Дюрация в годах равна дюрации в купонных периодах, деленной на количество купонных периодов в году 49 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Характеристики дюрации (2) 0 0. 00476190476 0. 0238095238 0 0. 00952380952 0. 0285714286 0. 0142857143 0. 0190476191 0. 033333333 0. 0380952381 0. 0428571429 0. 0476190476 -0. 02 Денежный поток -0. 04 С 2 -0. 06 -0. 08 С 3 ΔP/P С 1 -0. 12 -0. 14 Time -0. 16 1 -0. 18 2 3 -0. 2 Δr/(1+r) D С 1 -d. P P С 2 С 3 1 3 D D= -tg γ Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 2 dr 1+r 50

Пример Облигация стоит на рынке 1000 руб при доходности к погашению 12%. Ее дюрация 5 лет. Как изменится стоимость облигации, если ее доходность увеличится до 13%? Решение Δr = 13%-12%=1%=0. 01; Δr/(1+r) = 0. 01/1. 12 = 0. 00893 = 0. 893% -D[Δr/(1+r)] = ΔP/P = -5[0. 893%] =- 4. 465% ΔP = 0. 04465*1000 = -44. 65 New. P = 955. 35 51 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Модифицированная дюрация Dm – модифицированная дюрация Изменение стоимости Реальное поведение стоимости φ Изменение процентной ставки Dm = 5[1/1. 12] = 4. 465 ΔP = - 4. 465(1000)(0. 01) = -44. 65 - денежная (долларовая) дюрация Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 52

Изгиб Изменение цены Облигация А B A Облигация В B A Изменение процентной ставки 53 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Свойства изгиба • Величина изгиба возрастает при уменьшении процентной ставки и падает при ее росте. • При фиксированном времени до погашения и значении процентной ставки изгиб больше для облигации с более высоким купоном. • Изгиб растет быстрее, чем дюрация. • Изгиб в годах равен изгибу в купонных периодах, деленному на количество купонных периодов в году в квадрате. 54 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формирование портфеля облигаций Риски вложений в облигации: Способы их снижения: • Процентный (рыночный) риск • Иммунизация • Риск дефолта эмитента • Срочные контракты 55 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формирование портфеля облигаций Правило 1. Инвестор имеет нулевой риск, если держит облигацию до погашения. Правило 2. Инвестор имеет риск неполучения дохода, если держит облигацию до срока дюрации. Правило 3. Инвестор имеет риск получения убытка, если собирается продать облигацию до срока дюрации. 56 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формирование иммунизированного портфеля облигаций. • Необходимо сформировать портфель облигаций с целью ровно через два года продать портфель на фондовом рынке и получить за него ровно 1 млн. руб. , не зависимо от направления движения процентных ставок за весь период • Есть возможность сформировать портфель из облигаций двух типов. Первый тип - это облигации со сроком погашения 3 года, ежегодной купонной выплатой 8% годовых и номиналом 1000 руб. Второй тип – облигации со сроком погашения 1 год, по которым при погашении выплачивается номинал 1000 руб. и купон 70 руб. Облигации обоих типов продаются на рынке по теоретической цене, обеспечивающей их доходность 10% годовых. 57 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Исходная ситуация • х1 и х3 – доли вложений в облигации со сроком погашения 1 год и 3 года соответственно. Для них выполняется следующее условие: х1+х3=1. • Дюрация ожидаемой через два года суммы от продажи портфеля равна двум годам. • Дюрация облигации со сроком погашения 1 год равна одному году. • Рассчитаем дюрацию для облигаций со сроком погашения 3 года. 58 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Расчет дюрации трехлетней облигации Год Выплата Ставка приведения Приведенная стоимость платежа Приведенная стоимость, умноженная на время 1 80 0. 9091 72. 73 2 80 0. 8264 66. 12 132. 24 3 1080 0. 7513 811. 40 2434. 21 Сумма 950. 25 2639. 18 Дюрация 2639. 18/ 950. 25=2. 78 59 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Решение • Решение этой системы уравнений дает: х1=0. 4382, х3=0. 5618. • Необходимо инвестировать: • Или: 362149 руб. (372 шт. ), (0. 4282 826446) направить на покупку годичных облигаций и 464297 руб. (489 шт. ) (0. 5618 826446) на покупку трехгодичных облигаций 60 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Динамика иммунизированного портфеля облигаций. r=9% Результат от реинвестированной суммы по одногодичным облигациям: 1070*372*(1+r) r=10% r=11% 433864 437844 441824 Результат от реинвестированных купонов за первый год по трехгодичным облигациям: 80*489*(1+r) 42641 43032 43423 Купоны, полученные через 2 года: 80*489 39120 484514 480109 475784 1000139 1000105 1000151 Доход от продажи трехгодичных облигаций через 2 года: 1080*489/(1+r) Стоимость портфеля 61 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Ограничения в применении иммунизации • Риски дефолта и досрочного отзыва • Множественные непараллельные изменения в негоризонтальной кривой доходности (cash matching; dedicated portfolio) • Переструктурирование (rebalancing) • Множественность вариантов портфелей с заданной дюрацией (focused portfolio) (⅔ · 1) + (⅓ · 4) = 2 (½ · 1) + (½ · 3) = 2 62 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Методы управления портфелем облигаций Пассивные методы: Активные методы: 1. Конструирование портфеля с предопределенной доходностью 2. Конструирование иммунизированного портфеля 1. Игра на кривой доходности 2. Условная иммунизация 3. Обмен облигаций 63 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Структура процентных ставок 64 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример игры на кривой доходности Двухлетняя облигация имеет доходность к погашению 6%. Ее дюрация равна 1, 8 года. Однолетняя облигация имеет доходность 5, 75%. Инвестор покупает двухлетнюю облигацию и продает ее через год. Каким будет выигрыш инвестора? Решение Δr = 5. 75%-6% = - 0. 25% = - 0. 0025; Δr/(1+r) = - 0. 0025/1. 06 = - 0. 002358 = - 0. 2358% -D[Δr/(1+r)] = ΔP/P = - 1. 8[- 0. 2358%] = 4. 245% 65 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Тема 4. Основы портфельной теории. Управление портфелем акций. 66 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Модель оценки финансовых активов (CAPM) Постулаты CAPM 1. Существует только два временных периода: настоящий и будущий. 2. Инвесторы всегда предпочитают большую доходность меньшей. 3. Инвесторы всегда предпочитают меньший риск большему. 4. Ценные бумаги бесконечно делимы. 5. Существует безрисковая процентная ставка, под которую инвесторы могут занимать и давать в долг. 6. Налоги и транзакционные издержки отсутствуют. 7. Все инвесторы имеют одинаковый инвестиционный горизонт. 8. Безрисковая ставка одинакова для всех инвесторов. 9. Информация о ценных бумагах доступна всем инвесторам в равной степени и без ограничений. 10. Инвесторы имеют гомогенные ожидания. 11. Отсутствие арбитража 67 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Денежный поток с неопределенными выплатами P(Xj) – настоящая стоимость; E[Xj] – ожидаемое значение возвратного потока; rf – безрисковая процентная ставка; 68 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Статистические показатели (1) Вариация – различие значений признака у отдельных единиц изучаемой совокупности в один и тот же период или момент времени. Компоненты вариационного ряда – упорядоченного по значениям признака распределения единиц совокупности: • Варианты – значения, принимаемые исследуемым признаком; • Частоты – абсолютные значения; • Частости (доли) – удельные веса отдельных групп. Математическое ожидание – среднее значение случайной величины. xi – значение pi - вероятность 69

Статистические показатели (2) Дисперсия – мера распределения случайной величины, ее отклонение от математического ожидания. Среднее квадратическое отклонение – показатель рассеивания значений случайной величины относительно её математического ожидания. Ковариация – мера линейной зависимости двух случайных величин. Коэффициент корреляции применяется для выявления взаимосвязи между переменными. 70

Допущения модели CAPM 1. Все участники рынка имеют гомогенные ожидания относительно величины дохода по конкретному финансовому инструменту при наступлении той или иной рыночной ситуации; 2. Все участники рынка имеют безусловно однородные ожидания о тех ситуациях, которые не наступят; 3. Финансовые инструменты бесконечно делимы, нет транзакционных издержек, налогов и барьеров для входа на рынок. Ценовое представление CAPM rf – безрисковая процентная ставка 71

CAPM в терминах стоимости (1) (2) P(Xj) – настоящая стоимость; E[Xj] – ожидаемое значение возвратного потока; rf – безрисковая процентная ставка; rm – среднерыночная доходность; rj – доходность j-й бумаги; Var[rm] – вариация среднерыночной доходности; Cov[Xj, rm] – ковариация между будущим возвратным потоком и доходностью рынка Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 72

Линия рынка капитала (СML) λ = tg(γ) γ Cov[rj, rm] Var[rm] 73 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

CAPM в терминах доходности. Модель Шарпа. (3) Характеристика систематического риска соответствующей ценной бумаги по сравнению с рынком в целом 74 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Рыночная линия ценной бумаги (SML) E[rj] γ βj=tg(γ) rf (1 -βj) E[rm] 75 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Интерпретация бета-коэффициента Ожидаемая доходность бумаги, E[rj] βj=2 βj=1 βj=0. 5 rf 0 rf Ожидаемая среднерыночная доходность, E[rm] 0 β – чувствительность доходности бумаги к глобальному риску 76 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Расчет бета-коэффициента ρ - коэффициент корреляции между доходностями j-той бумаги и рынка 77 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Основные теоремы рынка капитала • Теорема о диверсификации Нет ни одной рисковой ценной бумаги, которая отвергалась бы хотя бы одним инвестором. Спрос каждого инвестора на рисковые финансовые инструменты в равновесии положителен. • Теорема о взаимном фонде Доля конкретных рисковых ценных бумаг в портфелях всех инвесторов одинакова. Долями конкретных ценных бумаг во взаимном фонде описывается его структура. • Теорема о рыночном портфеле Структура взаимного фонда рынка рисковых финансовых инструментов в точности соответствует структуре рыночного портфеля как суммы всех находящихся на рынке рисковых финансовых инструментов. Доли каждой из бумаг, соответственно, будут совпадать. 78 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Возможность реализации частичной диверсификации (1) Инвестор намерен сконструировать портфель со следующими характеристиками: (1). Вариации доходностей всех акций одинаковы и равны Vr. (2). Ковариации между акциями и рынком одинаковы и равны Cv. (3). Инвестор покупает всех акций поровну. Следовательно, справедливо следующее: 79 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Возможность реализации частичной диверсификации (2) Выводы: (1). Частичная диверсификация. Портфель состоит из одной акции (J=1) и создает риск, равный Vr. (2). Полная диверсификация. Портфель включает все акции (J=∞) и имеет риск, равный Cv. (3). Чем меньше коэффициент корреляции, тем ниже риск портфеля 80 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Снижение риска при частичной диверсификации εpm – случайная погрешность. Справедливо Е[εpm]=0 81 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Частичная диверсификация Var[rp] (риск портфеля) Var[εpm] Стратегия частичной диверсификации: • Корпоративный (локальный) риск βp 2 Var[rm] • Формировать портфель из 8 -10 бумаг. Включать в портфель только слабо коррелированные акции. Глобальный риск 1 6 25 J (количество бумаг) 82 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Подход Г. Марковица tbeginning = 0; tend = 1 Ограничения: Инвестируемая сумма Требуемая доходность Инвестиционный горизонт Оптимизация: Выбор структуры портфеля с минимальным риском 83 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Эффективные портфели Теорема об эффективном множестве Доходность Эффективные портфели Риск 84 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Допустимое и эффективное множества портфелей Доходность Эффективное множество D 1 Допустимое множество D 2 Риск 85 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример допустимого множества Efficient set of portfolios 2. 00% Severstal Lukoil Return 1. 50% Tatneft 1. 00% RAO EES 0. 50% Surgutneftegas Nirnikel 0. 00% 0. 50% 1. 00% 1. 50% 2. 00% 2. 50% 3. 00% 3. 50% -0. 50% Rostelecom Risk Sberbank 86 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Кривые безразличия Доходность D 1 D 2 D 3 Риск 87 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Характеристики кривых безразличия (1). Портфели, лежащие на одной кривой безразличия, одинаково предпочтительны для инвестора. (2). Кривые безразличия одного инвестора не пересекаются. (3). Портфель, лежащий на более высокой кривой, более предпочтителен для инвестора. (4). Инвестор может иметь неограниченное количество кривых безразличия. 88 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Оптимальный портфель Доходность (1) (2) (3) B C A Риск 89 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Смешанный портфель Модель с безрисковым кредитованием Доходность (σ, r) r B A C rf (0, rf ) Риск σ 90 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Эффективное множество модели с безрисковым кредитованием Доходность K B D A rf Риск 91 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Модель с безрисковым заимствованием Доходность Р 2 K Р 1 rf Риск 92 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Оценка эффективности портфеля (1) 1. Доходность портфеля с изъятиями и пополнениями rpt – доходность за период t Pt, Pt-1 – стоимости портфеля на конец и начало периода t T – количество изъятий и пополнений портфеля rp – доходность портфеля за весь расчетный период ** Pt* - стоимость портфеля после изъятия (пополнения) ** годовая ставка на следующем слайде Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 93

Оценка эффективности портфеля (2) 2. Доходность портфеля без изъятий и пополнений CAGR – Compound Annual Growth Rate Т – количество периодов Годовая ставка для предыдущего примера 94 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Оценка эффективности портфеля (3) 3. Коэффициент Шарпа (Reward-to-Variability Ratio, RVAR) rp – средняя доходность портфеля за период rf - средняя безрисковая ставка за период p – стандартное отклонение доходности портфеля за период 4. Коэффициент Трейнора (Reward-to-Volatility Ratio, RVOL) 95 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Оценка эффективности портфеля (4) 5. Коэффициент Сортино, SR MAR – минимальная приемлемая доходность DDev – среднеквадратичная «просадка» Т – количество временных периодов rt – доходность в период t 6. Коэффициент Кальмара, CR MDD – максимальная «просадка» 96 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Теорема разделения Теория арбитражного ценообразования βj – чувствительность к фактору E[rm] – фактор Номер (j) Доходность (rj), % Чувствительность (βj) Инвестированная сумма (млн. $) 1 15 0, 9 4 2 21 3, 0 4 3 12 1, 8 4 97 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Конструирование арбитражного портфеля Хj – изменение доли j-й бумаги в портфеле (одновременно доля j-й бумаги в арбитражном портфеле) Требования к арбитражному портфелю: Изменение структуры без дополнительного финансирования Нечувствительность к фактору Положительная доходность Пример: Множество портфелей 98 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Конструирование арбитражного портфеля (2) Х 1 = 0, 1 Х 2 = 0, 075 Х 3 = -0, 175 Проверка: (15*0, 1) + (21*0, 075) + (12*(-0, 175)) = 0, 975(%) 99 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Конструирование арбитражного портфеля (3) Старый портфель Арбитражный портфель Новый портфель Х 1 0. 333 0. 100 0. 433 Х 2 0. 333 0. 075 0. 408 Х 3 0. 333 -0. 175 0. 158 rp 16% 0, 975% 16, 975% βp 1, 9 0 1, 9 p 11% около 0 11% Доли: Характеристики: 100 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Количественная оценка инфляции Денежная инфляция – это переполнение сферы обращения деньгами, сопровождающееся их обесценением и ростом цен на товары. Темп инфляции – это показатель относительного обесценения денег в единицу времени I – темп инфляции, Р 0, Рt – стоимости корзины товаров в начальный и последующий моменты времени. Индекс инфляции – отображает общий прирост уровня цен: 101 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Эффект Фишера rn – процентная ставка с учетом инфляции (номинальная) I – темп инфляции rr – процентная ставка без учета инфляции (очищенная от инфляции, реальная) По сложным процентам: 1+rn = (1+rr)(1+I) rn = rr+I+rr. I По простым процентам: rn=rr+I Пример. Отдаем в долг 1 млн. руб. под 36% годовых, годовой темп инфляции 25%. Какой будет реальная отдача при возврате долга? 36% - 25% = 11% (по простым) 0. 36 = rr + 0. 25 rr rr = (0. 36 – 0. 25)/(1 + 0. 25) = 0. 088 = 8. 8% (по сложным) 102 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет инфляции 2 способа учета инфляции: (1). Все будущие доходы оцениваются в неизменных ценах (т. е. в ценах на текущий момент времени). А в качестве ставки дисконтирования выбирается реальная ставка, которая вычисляется по формуле Фишера по прогнозируемому темпу инфляции и по текущей номинальной ставке. (2). Все будущие доходы корректируются по величине с учетом инфляции (т. е. выступают в номинальном значении), дисконтирование проводится при этом тоже по номинальной ставке. 103 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Пример (по исходным данным примера 9) I = 10% rn 1 = 18%; rn 2 = 19%; rn 3 = 20%; rr 1 = (0. 18 -0. 1)/(1+0. 1)=0. 073; rr 2 = (0. 19 -0. 1)/(1+0. 1)=0. 082; rr 3 = (0. 20 -0. 1)/(1+0. 1)=0. 091; Потери в связи с инфляцией: 1222. 86 – 1011. 05 = 211. 81 Первый способ: Второй способ: 104 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Тема 5. Реальные инвестиции. 105 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Особенности реальных инвестиций 1. РИ – главная форма реализации стратегии экономического развития предприятия 2. РИ находится во взаимосвязи с операционной деятельностью предприятия 3. РИ могут обеспечивать более высокую отдачу, чем финансовые 4. РИ подвержены высокому риску морального старения 5. РИ могут обеспечивать противоинфляционную защиту 6. РИ обладают низкой ликвидностью 106 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формы реальных инвестиций 1. Капитальное инвестирование • Приобретение целостных имущественных комплексов • Новое строительство • Перепрофилирование • Реконструкция • Модернизация • Обновление отдельных видов оборудования 2. Инновационное инвестирование • Приобретение готовой НТП, прав, патентов, лицензий и др. • Проведение разработки новой НТП 3. Инвестирование в оборотные активы 107 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Классификация инвестиционных проектов Реализация инвестиционных проектов 1. Предынвестиционный этап 2. Инвестиционный этап 3. Эксплуатационный этап 4. Ликвидационно-аналитический этап 108 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Принцип разделения принятия решений по инвестированию и финансированию Пример 1 -й акционер Срочно нуждается в деньгах, поэтому настаивает на немедленном распределении 2 -й акционер Наличные деньги ему потребуются через год, поэтому согласен с реинвестированием. 3 -й акционер Наличные деньги потребуются через 6 мес. , поэтому настаивает на распределении сейчас. Чистая прибыль в объеме 500 тыс. руб. Акций – 50 000 шт. 3 акционера – по 5 000 шт. акций 109 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

(1). Акционеры могут брать и предоставлять кредиты (15%) Проект 1 (отдача 20%) осуществляется 1 -й акционер 2 -й акционер 3 -й акционер Заимствование в банке сейчас (тыс. руб. ) 52, 2 0 0 Заимствование в банке через 6 мес. 0 (тыс. руб. ) 0 55, 8 Возврат займа через год (тыс. руб. ) 0 60 60 Проект 1 (отдача 20%) не осуществляется Вложение средств в депозит сейчас 0 50 50 Возврат депозита через 6 мес. 0 0 53, 8 Возврат депозита через год 0 57, 5 0 52, 2>50 60>57. 5 55. 8>53. 8 Проект принимается всеми. Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 110

(2). Реализация проекта 1 невозможна, есть альтернативный проект 2 с отдачей 10% годовых Проект 2 (отдача 10%) осуществляется 1 -й акционер 2 -й акционер 3 -й акционер 47, 8 0 0 Заимствование в банке через 6 мес. (тыс. руб. ) 0 0 51, 2 Возврат займа через год (тыс. руб. ) 0 55 Заимствование в банке сейчас (тыс. руб. ) 55 Проект 2 (отдача 10%) не осуществляется Вложение средств в депозит сейчас 0 50 50 Возврат депозита через 6 мес. 0 0 53, 8 Возврат депозита через год 0 57, 5 0 47, 8<50 55<57. 5 51. 2<53. 8 Проект отвергается всеми. 111 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

(3). Фирма может взять кредит под 15% (проект с отдачей 20%) Заимствование в банке сейчас (тыс. руб. ). 250 Возврат займа в конце года (тыс. руб. ). 287, 5 Дивиденд, выплачиваемый через год (тыс. руб. ). 600 -287, 5=312, 5 1 -й акционер 2 -й акционер 3 -й акционер Дивиденд, распределяемый сейчас. 25 25 25 Дивиденд, причитающийся через год. 31, 2 Заимствование в банке сейчас (тыс. руб. ) 27, 2 0 0 Заимствование в банке через 6 мес. (тыс. руб. ) 0 0 29 Возврат займа через год (тыс. руб. ) 31, 2 0 31, 2 Вложение средств в депозит сейчас 0 25 25 Возврат депозита через 6 мес. 0 0 26, 8 Возврат депозита через год 0 28, 8 0 Благосостояние сейчас 52, 2 Благосостояние через 6 мес. 55, 8 Благосостояние через год. 60 Результат не изменился в связи с изменением структуры используемого капитала Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И. 112

Проектное финансирование реальных инвестиций Источники финансирования: По признаку возвратности Собственные средства Реинвестирован ие амортизационн По инструменту ых отчислений и нераспределенн ой прибыли По отношению к предприятию Внутренние источники Эмиссия акций и др. Заемные средства Займы и кредиты, квазизаймы в виде лизинга и др. Внешние (привлеченные) источники 113 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формы внешнего проектного финансирования Внешнее проектное финансирование Долговое финансирование Долевое финансирование Смешанное финансирование Бюджетное финансирование 114 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формы внешнего проектного финансирования Внешнее проектное финансирование Долговое финансирование Долевое финансирование Смешанное финансирование Бюджетное финансирование Инвестиционный кредит Облигационный заем Лизинг Коммерческий кредит 115 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Лизинговые операции Финансовый лизинг (вид аренды, при котором по истечении срока аренды имущество переходит в собственность арендатора) Операционный лизинг (вид аренды, при котором по окончании срока аренды имущество остается в собственности арендодателя) Прямой финансовый лизинг (имущество приобретается лизинговой компанией по заявке лизингополучателя и передается ему в аренду) Возвратный финансовый лизинг (собственник имущества продает его лизинговой компании, а затем берет в аренду) Лизинг по типу продажи (собственником имущества является лизинговая компания, которая сдает его в аренду лизингополучателю) 116 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формы внешнего проектного финансирования Внешнее проектное финансирование Долговое финансирование Долевое финансирование Инвестиционный кредит Целевая дополнительная эмиссия акций Облигационный заем Лизинг Смешанное финансирование Бюджетное финансирование Учреждение нового предприятия с внешними соучредителями Коммерческий кредит 117 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формы внешнего проектного финансирования Внешнее проектное финансирование Долговое финансирование Долевое финансирование Смешанное финансирование Инвестиционный кредит Целевая дополнительная эмиссия акций Инновационный кредит Облигационный заем Лизинг Учреждение нового предприятия с внешними соучредителями Коммерческий кредит Бюджетное финансирование Эмиссия конвертируемых облигаций Эмиссия производных финансовых инструментов на акции 118 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Формы внешнего проектного финансирования Внешнее проектное финансирование Долговое финансирование Долевое финансирование Смешанное финансирование Бюджетное финансирование Инвестиционный кредит Целевая дополнительная эмиссия акций Инновационный кредит Бюджетный кредит Эмиссия конвертируемых облигаций Государственные гарантии Эмиссия производных финансовых инструментов на акции Инвестиционный налоговый кредит Облигационный заем Лизинг Учреждение нового предприятия с внешними соучредителями Коммерческий кредит 119 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Предынвестиционный этап 1. Поиск и генерирование инвестиционных предложений 2. Сбор и обработка информации о потенциальном проекте, комплексное описание проекта, определение проекта в денежных терминах 3. Оценка проекта 4. Анализ проекта, оценка альтернатив и утверждение проекта 120 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Функциональные и финансовые характеристики инвестиционного проекта Функциональные характеристики проекта Финансовые показатели, учитываемые при оценке проекта. Сфера маркетинга Годовой обьем продаж (ед. ) Цена единицы продукции Обьем реализации продукции Затраты на рекламу Затраты на сбыт Издержки Научно-техническая сфера Затраты на НИОКР Паушальные лицензионные платежи Инвестициии Платежи роялти Издержки 121 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Функциональные и финансовые характеристики инвестиционного проекта (2) Функциональные характеристики проекта Финансовые показатели, учитываемые при оценке проекта. Сфера производства Производственные мощности Инвестиции Численность рабочих Заработная плата Издержки (трудовые) Расход материалов Цена материалов Издержки (материальные) Сфера организации и управления Организационная структура Накладные расходы Система управления Численность персонала Заработная плата Административные издержки 122 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Денежные потоки инвестиционного проекта Релевантные денежные потоки • Первоначальные инвестиции, связанные с приобретением активов. • Различные потоки в операционном периоде жизни проекта до инвестиционного горизонта. • Завершающий денежный поток (конечная стоимость активов). Требуемая отдача инвестиционного проекта • Порог рентабельности. • Стоимость капитала фирмы. • Затраты упущенной выгоды. • Ставка по альтернативному вкладу. • Депозитный процент с учетом инфляции и инвестиционного риска. 123 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Определение проекта Включает идентификацию характеристик: • Реализационные поступления • Долгосрочные инвестиции (капитальные вложения) • Текущие (операционные) расходы • Инвестиционный период • Остаточная стоимость • Ставка дисконтирования 124 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Инвестиционный проект «Карпентер» Исходные данные: Строительство цеха – 3000 тыс. руб. Покупка оборудования – 9000 тыс. руб. Срок использования основных средств – 4 года. Конечная стоимость активов – 2000 тыс. руб. Цена импортируемых в Россию агрегатов – 2800 руб. Роялти – 5% от обьема реализации произведенных агрегатов. Ожидаемый годовой обьем продаж – 12000 шт. Прогнозируемая цена продажи – 2400 руб. за шт. Затраты материалов на производство ед. продукции – 1200 руб. Прямые трудовые затраты на ед. продукции – 200 руб. Годовые накладные расходы – 2000 тыс. руб. Пороговая отдача инвестиций – 15%. 125 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Определение проекта «Карпентер» Ежегодный обьем реализации – 12000*2400=28800 тыс. руб. Долгосрочные инвестиции – 3000+9000=12000 тыс. руб. Ежегодные текущие расходы – (1. 2+0. 2)*12000+0. 05*28800+2000=20240 тыс. руб. Инвестиционный период - 1+4=5 лет. Остаточная стоимость активов – 2000 тыс. руб. 126 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Общая схема формирования денежных потоков для инвестиционного проекта Строительство Производство Денежные потоки 2011 2012 2013 … 20 XX Притоки (cash inflow) 1. Доход от продаж 2. Ликвидационная стоимость Оттоки (cash outflow) 1. Инвестиции 2. Функционально-административные издержки Чистый денежный поток (net cash flow – NCF) = притоки - оттоки То же нарастающим итогом (cumulative NCF - CNCF) Дисконтированный денежный поток (discounted cash flow - DCF) То же нарастающим итогом (cumulative DCF – CDCF) 127 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Таблица денежных потоков для проекта «Карпентер» (тыс. руб. ) Денежные притоки и оттоки 0 Выручка от продаж 1 28800 2 28800 3 28800 Остаточная стоимость Основные активы 4 28800 2000 (12000) Материальные затраты (14400) Прямая оплата труда (2400) Роялти (1440) Накладные расходы (2000) 8560 10560 Чистый денежный поток (NCF) (12000) 128 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Инвестиционные критерии (1) Чистая приведенная стоимость (net present value - NPV) Срок окупаемости (pay-back period - PP) Дисконтированный срок окупаемости (discounted pay-back period - DPP) Учетная (бухгалтерская) рентабельность (accounting rate of return -ARR) Учетная рентабельность = прибыль/первоначальные инвестиции Внутренняя норма доходности (internal rate of return - IRR) NPV=0 IRR=r=? 129 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Инвестиционные критерии (2) Индекс рентабельности инвестиций (profitability index – PI) Точка безубыточности (break-even point – BP) Модифицированная внутренняя доходность (modified internal rate of return – MIRR) 130 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Расчет инвестиционных критериев для проекта «Карпентер» (тыс. руб. ) Денежные потоки 0 1 2 3 Чистый денежный поток (NCF) (12000) 8560 10560 Чистый ден. поток нарастающим (12000) итогом (CNCF) (3440) 5120 13680 24240 Коэффициент дисконтирования 1 0, 8696 0, 7561 0, 6575 0, 5718 Дисконтированный денежный поток (DCF) (12000) 7443 6473 5628 6038 ДДП нарастающим итогом (CDCF) (12000) (4557) 1916 7544 13582 PP – 1 год (1 г. 5 мес. ) DPP – 1 г. (1 г. 9 мес. ) NPV = 13582 тыс. руб. IRR = 62. 63% 4 Годовая прибыль= 28800(14400+2400+1440+2000+2500)=6060 тыс. руб. Амортизация = (12000 -2000)/4 = 2500 тыс руб. ARR = 6060/12000 = 50. 5% 131 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Расчет инвестиционных критериев для проекта «Карпентер» (тыс. руб. ) Денежные потоки 0 Чистый денежный поток (NCF) (12000) Коэффициент наращения 1 8560 1, 5209 2 8560 1, 3225 3 8560 1, 15 4 10560 1, 0 Приведенная стоимость притоков Нарастающий итог 13019 11321 9844 10560 13019 24340 34184 44744 MIRR=39% 132 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Расчет МIRR для неординарного денежного потока Ставка дисконтирования Денежные потоки Окончание проекта Начало проекта Ставка дисконтирования Время MIRR 133 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Точка безубыточности проекта Х – минимальный размер партии выпускаемой продукции, при котором доход от продаж равен издержкам производства 2. 4 Х = (1. 2 + 0. 12)Х + 2000 Х = 2000/[2. 4 – (1. 2 + 0. 12)] = 2273 шт. = 22. 2% от проектируемой мощности проекта (12000 шт. ) 134 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Финансовый профиль проекта «Карпентер» 30000 25000 20000 15000 10000 CNCF 5000 CDCF 0 0 1 2 3 4 -5000 -10000 -15000 CNCF – кумулятивный чистый денежный поток CDCF – кумулятивный дисконтированный денежный поток 135 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Приоритет критерия NPV NPV 1 NPV 2 r IRR 1 IRR 2 NPV IRR 2 r IRR 1 136 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Приблизительный расчет IRR NPV IRR 0 NPV 1 NPV 2 r r 1 IRR 137 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет оборотного капитала Оборотный капитал = запасы + дебиторская задолженность - кредиторская задолженность Материалы закупаются в декабре, оплачиваются и используются в январе 1 -го года Продукция производится в январе, реализуется в кредит с оплатой в марте. Месячная периодичность закупок материалов и отгрузки готовой продукции сохраняется в течение жизни проекта Материальные затраты = 1. 2*12 000 (шт. )=14 400; 14 400/12(мес. )=1200 Продажи = 28 800/12(мес. )=2 400 Для проекта «Карпентер» : запасы (1 мес. по 1200 тыс. руб. ) 1200 + дебиторы (2 мес. по 2400 тыс. руб. ) 4800 кредиторы (1 мес. по 1200 тыс. руб. ) 1200 = 4800 (тыс. руб. ) 138 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет оборотного капитала Денежные потоки 0 Чистый денежный поток без оборотного капитала (12000) Оборотный капитал (16800) 2 3 8560 (4800) Чистый ден. поток (NCF) 1 4 10560 4800 8560 15360 Чистый ден. поток нарастающим (16800) итогом (CNCF) (8240) 320 8880 24240 Коэффициент дисконтирования 0, 8696 0, 7561 0, 6575 0, 5718 Дисконтированный денежный (16800) поток (ДДП) – (DCF) 7443 6473 5628 8782 ДДП нарастающим итогом – (16800) (CDCF) (9357) (2884) 2744 11527 1 Критерии РР и DРР рассчитываются без учета оборотного капитала 139 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет налогообложения Денежные притоки и оттоки 0 1 2 3 4 Выручка от продаж 28800 Остаточная стоимость 2000 (12000) Основные активы Оборотный капитал (4800) 4800 Материальные затраты (14400) Прямая оплата труда (2400) Роялти (1440) Накладные расходы (2000) (1212) Налог на прибыль Чистый денежный поток (NCF) (16800) 7348 14148 CNCF (16800) (9452) (2104) 5244 19392 1 0, 8696 0, 7561 0, 6575 0, 5718 DCF (16800) 6390 5556 4831 8107 CDCF (16800) (10410) (4854) (23) 8084 Коэффициент дисконтирования 140 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Срок окупаемости с учетом налогообложения NCF (12000) 7348 9348 CNCF (12000) (4652) 2696 10144 19392 1 0, 8696 0, 7561 0, 6575 0, 5718 DCF (12000) 6390 5556 4831 5345 CDCF (12000) (5610) (54) 4777 10122 Коэффициент дисконтирования 141 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет инфляции Денежные притоки и оттоки 0 1 2 3 4 Индекс инфляции 1 1, 08 1, 166 1, 26 1, 36 Выручка от продаж 31104 33532 36280 39182 Остаточная стоимость 2721 (12000) (5184) (415) (448) (484) 6530 Материальные затраты (15552) (16796) (18140) (19591) Прямая оплата труда (2591) (2799) (3023) (3265) Роялти (1555) (1680) (1814) (1959) Накладные расходы (2160) (2333) (2519) (2721) Денежный поток для расчета прибыли 9246 9924 10784 11646 Амортизация для расчета прибыли 2500 (1349) (1485) (1657) (1829) (17184) 7482 7991 8643 19068 1 0, 8065 0, 6504 0, 5245 0, 4230 DCF (17184) 6034 5197 4533 10998 CDCF (17184) (11150) (5953) (1420) 9578 142 Основные активы Оборотный капитал Налог на прибыль Номинальный чистый денежный поток (NCF) Коэффициент дисконтирования (по номинальной ставке 24%) Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет инфляции Денежные притоки и оттоки 0 Оборотный капитал (без учета инфляции) (5184) 2 3 4 (4800) Оборотный капитал 1 4800 (415) (448) (484) 6530 4800*1. 08=5184*1. 08 -5184=415 415*1. 08=448 448*1. 08=484 4800*1. 084=6530 143 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет инфляции Пересчет номинального потока в реальный: Номинальный чистый денежный поток (NCF) Индекс инфляции Реальный чистый денежный поток (17184) 7482 7991 8643 19068 1 1, 08 1, 166 1, 26 1, 36 (17184) 6928 6853 6860 14021 7348 14148 Сравним с реальным потоком по первому способу: NCF по первому способу (16800) 144 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Оценка инфляционных потерь Реальный чистый денежный поток (17184) 6928 6853 6860 14021 1 0, 8696 0, 7561 0, 6575 0, 5718 Дисконтированный реальный чистый денежный поток (17184) 6025 5182 4510 8017 То же, нарастающим итогом (17184) (11159) (5977) (1467) 6550 Коэффициент дисконтирования (15%) 8084 – 6550 = 1534 (тыс. руб. ) примерно 19% при инфляции 8 % 145 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Схема оценки потерь от инфляции Обозначения: RNCF, NNCF – реальный и номинальный чистые денежные потоки RR – реальная ставка дисконтирования II – индекс инфляции RNPV 1, RNPV 2 – чистая приведенная стоимость по первому и второму способам оценки (без учета и с учетом инфляции) 146 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Учет условий финансирования Денежные притоки и оттоки 0 1 Возврат кредита 2 3 4 (4200) 16800 12600 8400 4200 (1680) (1260) (840) (420) 336 252 168 84 (5544) (5208) (4872) (4536) 0, 9259 0, 8573 0, 7938 0, 7350 DCF (5133) (4465) (3867) (3334) CDCF (5133) (9598) Долг Выплата процентов (10%) Налоговое прикрытие (20%) Чистый денежный поток Коэффициент дисконтирования (8%) 1 (4200) (13465) (16799) Кредит на всю сумму с равномерным погашением под 19% годовых в номинальном выражении. Темп инфляции 8%. Реальная кредитная ставка = 1. 19/1. 08 – 1 = 0. 1 (10%) Ставка дисконтирования с учетом налогового прикрытия = 0. 1*(1 – 0. 2) = 0. 08 (8%) 147 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Анализ чувствительности (стресс-тестинг) I – первоначальные инвестиции, Q – годовой объем продаж продукции (шт), Р – цена единицы продукции, М – удельные материальные затраты, L – удельные трудовые затраты, О – годовые накладные расходы, Т – налоги, r – ставка дисконтирования. 148 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Чувствительность проекта «Карпентер» Параметр Продажи (шт. ) Точка равновесия (предельное значение) Базовое значение Отклонение 12000 8728 -27. 26% 2. 4 2. 15 -10. 52% 12000 19471 62. 26% Удельные материальные затраты (тыс. руб) 1. 2 1. 44 19. 99% Уд. труд. затраты (тыс. руб) 0. 2 0. 44 119. 96% Ставка роялти 0. 05 0. 15 199. 94% Накладные расходы (тыс. руб) 2000 4879 143. 96% Реальная % ставка 0. 15 0. 31 105. 22% Инфляция 0. 08 0. 46 477. 50% Оборотный капитал 4800 14318 198. 29% Остаточная стоимость 2000 -12549 -727. 47% 0. 2 0. 56 178. 21% Цена единицы ( тыс. руб) Инвестиции (тыс. руб) Ставка налога на прибыль 149 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Анализ сценариев Сценарий развития экономики Спрос на приборы NPV Вероятность Бум 15000 12606 0, 1 Нормальное развитие 12000 6576 0, 4 Депрессия 8000 -1464 0, 5 Ожидаемая ценность проекта - Expected Net Present Value (ENPV) ENPV = 0, 1· 12606 + 0, 4 · 6576 + 0, 5 ·(-1464) = 3159 150 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Дополнительные исследования рыночной коньюнктуры Сценарий развития экономики Решение менеджера о проекте NPV Вероятность Бум принять 12606 0, 1 Нормальное развитие принять 6576 0, 4 отклонить 0 0, 5 Депрессия ENPV = 0, 1· 12606 + 0, 4 · 6576 + 0, 5 · 0 = 3891 – 3159 = 732 151 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Диверсификация портфеля инвестиционных проектов Ситуация 1: успех А и успех В. NPV = 0, 4+0, 4=0, 8 (млн. руб. ), вероятность=0, 5*0, 5=0, 25 Ситуация 2: успех А и неуспех В. NPV = 0, 4 -0, 2=0, 2 (млн. руб. ), вероятность=0, 5*0, 5=0, 25 Ситуация 3: неуспех А и успех В. NPV = -0, 2+0, 4=0, 2 (млн. руб. ), вероятность=0, 5*0, 5=0, 25 Ситуация 4: неуспех А и неуспех В. NPV = -0, 2= -0, 4 (млн. руб. ), вероятность=0, 5*0, 5=0, 25 Проекты А и В требуют одинаковые инвестиции. При благоприятном исходе дают NPV=0. 8 млн. руб. При неблагоприятном NPV=-0. 4 млн. руб. Могут реализовываться частично 152 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Оценка инвестиционных проектов с различными инвестиционными горизонтами Метод цепочки замещения Метод эквивалентных аннуитетов (equivalent annual annuity EAA) основан на приведении результатов оценки проектов к одному году: PVIFA – коэффициент аннуитета (present value interest factor for an annuity): 153 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Метод цепочки замещения Денежные притоки и оттоки 0 1 2 3 4 5 6 Проект 1 Инвестиции (90000) Текущие потоки NPV(при ставке 10%) 40000 50000 80000 25, 21 Проект 2 Инвестиции (260000) Текущие потоки NPV(при ставке 10%) 70000 42, 44 154 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Метод цепочки замещения (2) Денежные притоки и оттоки 0 1 2 3 4 5 6 Проект 1 Инвестиции (90000) Текущие потоки NPV(при ставке 10%) 40000 50000 25, 21 Инвестиции (90000) Текущие потоки 40000 NPV(при ставке 10%) 18, 93 NPV всего проекта 50000 25, 21 44, 14 155 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Метод эквивалентных аннуитетов Проект 1 ЕАА = 25, 21/2, 486 = 10, 14 Проект 2 ЕАА = 42, 44/4, 355 = 9, 75 156 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Группа взаимосвязанных проектов 3 ИП, каждый из которых рассчитан на 5 лет: 1. Разработка и производство стеллажей. ИП требует 2400 тыс. руб. первоначальных инвестиций и обеспечивает суммарный дисконтированный операционный поток в 3480 тыс. руб. 2. Внедрение новой линии по выпуску обеденных столов. Требуемые инвестиции 3240 тыс. руб. , суммарный дисконтированный операционный поток 4800 тыс. руб. 3. Модернизация действующей линии по выпуску стульев с увеличением выпуска большего их количества. Инвестиции 1380 тыс. руб. , операционный поток 2220 тыс. руб. Если проекты реализуются одновременно, то меняется ряд их характеристик: - Если проекты 1 и 2 осуществляются вместе, то инвестиции могут быть снижены на 360 тыс. руб. - Одновременная реализация проектов 1 и 3 не изменяет никакие параметры. - Одновременная реализация проектов 2 и 3 позволяет сэкономить ан операционных затратах, так что операционный поток увеличится на 420 тыс. руб. - При одновременной реализации всех трех проектов произойдет указанное выше снижение инвестиций и увеличение операционных потоков, но потребуются дополнительные площади, что приведет к увеличению инвестиций на 1500 тыс. руб. 157 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.

Группа взаимосвязанных проектов Первоначальные инвестиции Проект Суммарные дисконтированные операционные потоки NPV 1 2400 3480 1080 2 3240 4800 1560 3 1380 2220 840 1 и 2 2400 + 3240 – 360 = 5280 3480 + 4800 = 8280 3000 1 и 3 2400 + 1380 = 3780 3480 + 2220 = 5700 1920 2 и 3 3240 + 1380 = 4620 4800 + 2220 + 420 = 7440 2820 1, 2, 3 2400 + 3240 + 1380 – 360 + 1500 = 8160 3480 + 4800 + 2220 + 420 = 10920 2760 158 Курс «Финансовый анализ 2» . Вострокнутова А. И.