РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ Общая характеристика рынка ценных бумаг Сущность и виды акций, методы оценки акций Сущность и виды долговых ценных бумаг, методы оценки облигаций Производные финансовые инструменты и методы их оценки
СУЩНОСТЬ И ВИДЫ АКЦИЙ Акция — это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Акция закрепляет следующие основные права: - Титул собственности – право на управление; - Право на получение части чистой прибыли в виде дивиденда. - Право на получение части имущества после ликвидации компании. Акция закрепляет следующие дополнительные права: - Право свободного распоряжения (искл. - акции закрытого АО); - Право на преимущественное приобретение новых эмиссий; - Право на информацию; - Видовые (категорийные )права: права обыкновенного или привилегированного акционера; - Обусловленные права: v Дополнительные права управленческого характера – при аккумулировании определенного пакета акций (см. след. слайд); v Право требования выкупа акций; v Специфические права – дополнительные права по УСТАВУ АО.
СУЩНОСТЬ И ВИДЫ АКЦИЙ ТИТУЛ СОБСТВЕННОСТИ. Инвестор рискует вместе с компанией-эмитентом, а капитал, вложенный им, является собственным для компании, а не заемным. Будучи собственником, акционер способен влиять на политику акционерного общества путем участия в общем собрании акционеров по вопросам, находящимся в компетенции общего собрания и с учетом прав, предоставляемых имеющимся у инвестора пакетом акций. Вместе с тем, ответственность акционеров как собственников ограничена: они не отвечают по обязательствам общества и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, лишь в пределах стоимости принадлежащих им акций; ПРАВО НА ПОЛУЧЕНИЕ ДОХОДА (ДИВИДЕНДА). Получение дохода ничем не гарантировано и зависит от прибыли акционерного общества и от решения по ее распределению. Это решение принимает общее собрание акционеров, однако в пределах суммы, рекомендованной советом директоров компании, состав которого также избирается общим собранием. Принятие решения о выплате дивидендов по всем типам акций является правом, а не обязанностью акционерного общества. Однако, если такое решение уже было принято и дивиденды объявлены, то их выплата в установленном размере — обязанность акционерного общества. ПРАВО НА ПОЛУЧЕНИЕ ЧАСТИ ИМУЩЕСТВА В СЛУЧАЕ ЛИКВИДАЦИИ ЭМИТЕНТА. Ликвидация проводится по решению общего собрания акционеров (3/4 голосов). Распределение имущества между акционерами происходит после удовлетворения требований всех кредиторов, а также после первоочередных расчетов общества с акционерами: выкупа акций в случаях, предусмотренных законодательством, выплаты начисленных ранее дивидендов, выплаты ликвидационной стоимости привилегированных акций, если ее размер определен в уставе.
СУЩНОСТЬ И ВИДЫ АКЦИЙ № Содержание пакета 1 Право на ознакомление со списком лиц, участвующих в общем собрании акционеров > 1% голосующих акций 2 Стоимость контроля Дополнительные права акционера — обладателя пакета акций Право обратиться в суд с иском к члену (-ам) совета директоров и/или исполнительного органа о возмещении убытков > 1% размещенных обыкновенных акций 3 Внесение вопросов в повестку общего собрания, выдвижение кандидатов 4 Обязательное привлечение государственного финансового контрольного органа 5 Право проведения внеочередного общего собрания акционеров Зависимое общество 6 7 8 Информирование о заинтересованности в сделке Право доступа ко всем документам общества > 2% голосующих акций > 2% государственных голосующих акций > 10% голосующих акций > 20% голосующих акций у преобладающего АО > 20% голосующих акций > 25% голосующих акций 9 Ограничения по реорганизации субъектов естественных монополий 10 "Блокирующий пакет" по решениям, которые принимаются большинством в 3/4 голосов > 25% голосующих акций 11 "Контрольный пакет" позволяет: обеспечить кворум общего собрания и принять решения, принимаемые простым большинством > 50% голосующих (размещенных) акций "Золотая акция" —право на участие РФ, субъектов РФ или МО в управлении АО в течение 3 лет Привилегированные акции — неголосующие, имеющие ряд льгот (фиксированные дивиденды) > 25% акций в фед. собственности Право "вето" (до 6 месяцев) < 25%
СУЩНОСТЬ И ВИДЫ АКЦИЙ Основные характеристики акций Бессрочность – не имеет ограничений по сроку существования Эмиссионность – выпуск акций регистрируется по определенным правилам Бездокументарность – все именные акции выпускаются только в бездокументарной форме (ФЗ «О рынке ценных бумаг» ) Именная принадлежность все акции – именные (ФЗ «О рынке ценных бумаг» ) Обязательные реквизиты акций: • Наименование «АКЦИЯ» • • • Прекращает существование: • При ликвидации АО • При обмене акций на акции другого вида • заранее не фиксируется размер возвращаемого инвестору капитала • заранее не фиксируется срок возврата капитала Наименование акционерного общества и его юридический адрес Порядковый номер Вид акии Номинальная стоимость Размер уставного капитала АО Количество выпускаемых акций (в данной эмиссии) Имя владельца Сведения о дивидендах (сроки и способы выплаты) Сведения о порядке регистрации Подпись и печать эмитента
СУЩНОСТЬ И ВИДЫ АКЦИЙ АКЦИИ обыкновенные и привилегированные Обыкновенные акции Участие в управлении Не ограничено Дивиденд Не фиксирован Привилегированные акции Существенно ограничено По большинству вопросов, выносимых на общее собрание, эти акционеры не голосуют. Исключение составляют вопросы, непосредственно затрагивающие интересы владельцев привилегированных акций, например реорганизация АО в той или иной форме. Фиксирован Определяется по ставке дивиденда как процент от номинальной стоимости. Однако, если такой режим расчета дивидендов не оговорен в уставе, то общество может руководствоваться иными правилами определения дохода на акции. Источником выплаты дивидендов по привилегированным акциям может быть не только чистая прибыль, но и фонды предприятия, специально созданные для этих целей Обязательства при ликвидации Удовлетворяются в последнюю очередь Преимущественно перед обыкновенными акционерами При ликвидации общества обязательства перед держателями привилегированных акций выполняются раньше, чем перед обычными акционерами. Однако это выполняется, только если размер ликвидационной стоимости этих акций заявлен в уставе. (Если нет — выплаты производятся в общем порядке).
СУЩНОСТЬ И ВИДЫ АКЦИЙ АКЦИИ обыкновенные и привилегированные Обыкновенная Привилегированная Не более 25% уставного капитала Простая Кумулятивная Фиксированный дивиденд может накапливаться за ряд периодов и выплачиваться в сроки, определенные уставом Конвертируемая На установленных уставом условиях могут обмениваться в обыкновенные акции или привилегированные акции иных типов того же АО
СУЩНОСТЬ И ВИДЫ АКЦИЙ Виды АКЦИЙ Наименование Что из себя представляют Условия обращения Объявленные Выпущенные (размещенные) Выкупленные Акции, число которых внесено в устав. Их количество характеризует максимальный объем акций данного вида, который может быть выпущен акционерным обществом. Размещенные, то есть фактически проданные и находящиеся в обращении. Их число вносится в проспект эмиссии. Находящиеся на балансе АО, выкупленные, но еще не реализованные им. Лишены права голоса. Число этих акций устанавливается при регистрации учредительных документов АО и изменяется путем внесения изменений в устав. По результатам фактического размещения в балансе АО отражается размер уставного капитала. Выкупленные АО собственные акции должны быть в течении одного года погашены с соответствующим уменьшением уставного капитала, либо вновь проданы.
Методы оценки АКЦИЙ Особенности инвестиций в акции и анализа акций Акционерные общества являются наиболее удобной формой деловой организации хозяйствующих субъектов в силу целого ряда причин: Во-первых, акционерные общества могут иметь неограниченный срок существования, в то время как период функционирования предприятий, основанных на индивидуальной собственности, или товариществ с участием физических лиц, как правило, ограничен рамками жизни их учредителей. Во-вторых, акционерные общества благодаря выпуску акций получают более широкие возможности в привлечении дополнительных средств по сравнению с не корпоративным бизнесом. В-третьих, поскольку акции, как правило, обладают достаточно высокой ликвидностью, их гораздо проще продать при выходе из акционерного общества, чем вернуть долю в уставном капитале товарищества или общества с ограниченной ответственностью. Техника оценки ценных бумаг базируется на единой модели дисконтирования потоков платежей. Тем не менее, определить стоимость и доходность акций значительно сложнее в силу следующих обстоятельств: Денежные выплаты (дивиденды) по акциям не гарантированы и не известны заранее; Акции не имеют срока погашения.
Методы оценки АКЦИЙ Проблемы оценки стоимости акции методом DCF СТОИМОСТЬ = Текущая стоимость всех будущих доходов, генерируемых компанией дата оценки стоимости Длительность прогнозного периода время Денежный поток (доходы) Дивиденды СТОИМОСТЬ Ставка дисконтирования Реверсия (выручка от перепродажи) Темп роста доходов в постпрогнозном периоде
Методы оценки АКЦИЙ Виды оценок акций Рыночные оценки Нерыночные оценки Оценки как предмет рыночного соглашения Оценки как результат тех или иных расчетов Номинальная стоимость Балансовая стоимость акции Оценки как предмет эмиссионного соглашения Необходима для: Определения величины уставного капитала Установления границ при изменении уставного капитала Рыночная цена акции Оценки как предмет инвестиционного соглашения Цена, по которой акция обращается на рынке Стоимость акции в бухгалтерском учете Ликвидационная стоимость акции Стоимость акции при ликвидации акционерного общества Расчетная рыночная стоимость акции Оценки как результат оценочной деятельности Прогнозная цена акции Биржевой курс (котировка) Теоретическая цена акции определяемая математическим моделированием
Методы оценки АКЦИЙ Инвестиционные качества акций Макроэкономический ФА Отраслевой ФА Региональный ФА Микроэкономический ФА Определение Анализ Для того чтобы решить, какие бумаги купить цены финансовой акций отчетности инвестору, необходимо оценить ожидаемую доходность ценной бумаги. Инвестор заинтересован в бумагах с наибольшей доходностью, но, с другой стороны, он осознает, что бумаги с большей доходностью характеризуются более высоким риском, поэтому ему необходимо сочетать в портфеле разные типы бумаг. Согласно Марковицу ожидаемая доходность и стандартное отклонение портфеля являются основными критериями для инвестора при выборе оптимального портфеля ценных бумаг. Доходность: Риск (СКО доходности):
Методы оценки АКЦИЙ Риски Одной из главных задач анализа рынка акций является уменьшение инвестиционного риска, т. е. риска инвесторов, вкладывающих деньги в приобретение акций Системный риск — риск непредсказуемого изменения курса акций, вызванный общеэкономическими изменениями в стране и мире: вызванные сменой экономического курса правительства, действиями на финансовом рынке Центрального банка, темпами инфляции, ростом бюджетного дефицита, политической борьбой внутри страны, принятием или непринятием каких-либо законодательных актов, кризисными явлениями в отдельных отраслях экономики, в отдельных странах, на мировом рынке. Несистемный риск — это риск непредсказуемого изменения курса акций, обусловленный спецификой конкретного предприятия-эмитента: финансовым состоянием предприятия и динамикой его развития, инвестиционной политикой, кадровым составом руководства и т. д. Спекулятивный риск — риск непредсказуемого изменения курса акций, вызванный действиями конкурентов, т. е. участников торгов на рынке акций. Фундаментальный анализ Финансовый анализ Технический анализ
Методы оценки АКЦИЙ Рейтинговая оценка акций – система оценки инвестиционных качеств обращающихся на вторичном рынке акций с присвоением им определенного оценочного индекса. Рейтинговая оценка обыкновенных акций по методике агентства Standart&Poor’s Индекс оценки А+ Значение индекса Рейтинговая оценка привилегированных акций по методике агентства Canadian Bond Rating Service Индекс оценки Значение индекса Высочайшее качество Р+ Высочайшее качество А Высокое качество Р 1 Высокое качество А- Качество выше среднего Р 2 Очень хорошее качество В+ Среднее качество Р 3 Хорошее качество Качество ниже среднего Р 4 Среднее качество Р 5 Низкое качество (акции носят спекулятивный характер и опасны для инвесторов из-за высокого уровня риска В В- Низкое качество С- Очень низкое качество -
Методы оценки АКЦИЙ Матрица перехода кредитного рейтинга (вероятность миграции в другую категорию рейтинга в течение года, %) Методика Standart&Poors Рейтинг Риск Ставка дисконтирования Кредитный рейтинг через один год Текущий кредитный рейтинг ААА АА А ВВВ ВВ В ССС Дефолт ААА 87, 74 10, 93 0, 45 0, 63 0, 12 0, 10 0, 02 АА 0, 84 88, 23 7, 47 2, 16 1, 11 0, 13 0, 05 0, 02 А 0, 27 1, 59 89, 05 7, 40 1, 48 0, 13 0, 06 0, 03 ВВВ 1, 84 1, 89 5, 00 84, 21 6, 51 0, 32 0, 16 0, 07 ВВ 0, 08 2, 91 3, 29 5, 53 74, 68 8, 05 4, 14 1, 32 В 0, 21 0, 36 9, 25 8, 29 2, 31 63, 89 10, 13 5, 58 ССС 0, 06 0, 25 1, 85 2, 06 12, 34 24, 86 39, 97 18, 6
Методы оценки АКЦИЙ Микроэкономический фундаментальный анализ: Определение цены акции D – величина дивидендов, V – стоимость акции, k – ставка дисконтирования, y – доходность, g – темп прироста дивидендов
Методы оценки АКЦИЙ Финансовый анализ Макроэкономический ФА Отраслевой ФА Инвестиционный риск Ставка дисконтирования Направление анализа Параметры критериев выбора аналогов Региональный ФА Микроэкономический ФА Определение цены акций Содержание Анализ финансовой отчетности Источник информации Анализ финансовых результатов деятельности компании Анализ уровня, структуры и динамики прибыли как основного показателя, характеризующего результат (эффективность) деятельности компании Отчет о прибылях и убытках Анализ потока денежных средств Анализ источников и направлений использования денежных средств: - Оценка достаточности ДС для ведения текущей деятельности, - Оценка достаточности ДС для ведения инвестиционной деятельности, - Оценка способности расплатиться по долгам Отчет о движении денежных средств Анализ финансового состояния - Общая оценка финансового состояния, - Анализ финансовой устойчивости, - Анализ ликвидности баланса, - Анализ деловой активности и платежеспособности, - Анализ оборачиваемости запасов, кредиторской и дебиторской задолженности. Баланс компании в абсолютной, индексной и процентной формах Анализ эффективности деятельности Динамика показателей прибыли, рентабельности и деловой активности на начало и конец анализируемого периода Расчетные коэффициенты
Методы оценки АКЦИЙ Анализ финансовой отчетности Анализ бухгалтерского баланса (формы № 1) Общая оценка структуры активов и их источников Анализ ликвидности баланса Анализ платежеспособности предприятия Анализ кредитоспособности предприятия Анализ финансовой устойчивости Анализ вероятности банкротства Анализ отчета о прибылях и убытках (формы № 2) Анализ уровня и динамики финансовых результатов Анализ влияния факторов на прибыль Факторный анализ рентабельности Оценка воздействия финансового рычага Анализ динамики показателей деловой активности и финансового цикла Анализ приложений к бухгалтерскому балансу (формы №№ 3, 4, 5) Оценка состава и движения собственного капитала Анализ движения денежных средств Анализ движения заемных средств Анализ дебиторской и кредиторской задолженности Анализ амортизируемого имущества Анализ движения средств финансирования инвестиций Классификация финансового состояния по сводным критериям оценки бухгалтерского баланса Принятие решений Финансовое прогнозирование (анализ перспектив)
Методы оценки АКЦИЙ Методы финансового анализа Наименование Содержание Значение Анализ абсолютных показателей Оценка важнейших результирующих статей отчетности (выручки, чистой прибыли, суммы активов, величины акционерного капитала, заемных средств и т. д. ) Позволяет оценить статьи отчетности в статике и динамике Горизонтальный (временной) анализ Сравнение каждого значения отчетности с предыдущим периодом, расчет темпов роста показателей (индексный анализ) Позволяет выявить тенденции изменения отдельных статей (групп статей) отчетности Вертикальный (структурный) анализ Расчет структуры обобщающих итоговых статей отчетности и составление динамических рядов (процентный анализ) Позволяет отслеживать и прогнозировать структурные сдвиги в составе источников средств и направлениях их использования Анализ финансовых коэффициентов (относительных показателей) Расчет соотношений отдельных статей отчетности компании, определение взаимосвязи показателей Позволяет проводить сравнительный анализ эффективности: - с предшествующими годами; - с запланированными показателями.
Методы оценки АКЦИЙ Макроэкономический ФА Финансовый анализ Отраслевой ФА Региональный ФА Инвестиционный риск Ставка дисконтирования Параметры критериев выбора аналогов Микроэкономический ФА Определение цены акций Анализ финансовой отчетности Оценка положения на рынке ценных бумаг Доход на акцию – характеризует потенциальный доход, которым располагают акционеры (предельная величина дивиденда в расчете на акцию): Ценность акции (Р/Е) - рост показателя отражает доверие фондового рынка к предприятию: Р/Е = Рыночная цена акции / Доход на акцию Дивидендный выход – доля дохода, выплачиваемого в виде дивиденда: ДВ =Дивиденд на 1 акцию / Доход на акцию Коэффициент котировки акций: К = Рыночная цена акции / Учетная цена акции = Балансовая стоимость акц. капитала / Количество акций в обращении МУЛЬТИПЛИКАТОР Е = (ЧП – Дивиденды по привилегированным акциям) / Общее количество обыкновенных акций
ДОЛГОВЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ Сущность и виды облигаций Облигация — это долговая ценная бумага, удостоверяющая внесение ее владельцем денежных средств и подтверждающая обязательства эмитента возместить инвестору стоимость этой ценной бумаги в определенный срок с уплатой зафиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации или получить иные имущественные права. Основными свойствами облигации являются: • отношения займа между инвестором и эмитентом. Лицо, приобретающее облигацию, не становится совладельцем предприятия как акционер, а является его кредитором; • наличие конечного срока обращения облигации, по истечении которого она гасится, т. е. выкупается эмитентом по номинальной стоимости. • мировая практика знает так называемые «вечные» облигации, у которых отсутствует конечный срок погашения. По данным облигациям ставка доходности пересматривается, как правило, каждые 10 лет, с тем, чтобы снизить процентный риск эмитента. Кроме того, при выпуске облигаций оговаривается возможность их полного или частичного погашения по истечении 10 лет. Иногда в проспекте эмиссии по вечным облигациям указывают конечный срок действия облигаций путем записи: «до ликвидации компании» . Следует отметить, что выпуск бессрочных облигаций является крайне редким случаем. Это скорее исключение из правил, чем общая закономерность; • приоритет облигаций по сравнению с акциями в получении дохода. Выплата процентов по облигациям производится в первоочередном порядке по сравнению с выплатой дивидендов по акциям; • наличие у владельца облигации права на первоочередное удовлетворение его требований, по сравнению с акционером при ликвидации предприятия.
Сущность и виды облигаций В связи с тем, что облигация является долговым обязательством эмитента, она считается более старшей ценной бумагой, чем акция. Однако облигация, как менее рискованная ценная бумага, обычно имеет и меньшую доходность по сравнению с акциями. Российское законодательство допускает досрочный выкуп облигаций. Однако, в отличие от западных стран, в России досрочное погашение облигаций возможно только по желанию их владельцев. При эмиссии облигаций компания должна заранее определить цену, по которой облигации будут выкупаться, и срок, ранее которого облигации не могут быть предъявлены к досрочному погашению. Таким образом, в зарубежной практике право досрочного погашения облигаций является привилегией компании, а в России — привилегией владельцев облигаций. Количественный анализ облигаций нацелен на: а) расчет доходности облигаций и ряда дополнительных характеристик, б) определение расчетной цены облигации на любой момент ее "жизни", в) измерение динамики дисконта или премии по облигации. Купонная доходность (ставка) устанавливается в процентах к номинальной стоимости облигации. Текущая доходность — отношение купонного дохода к цене приобретения. Полная доходность (yield to maturity) учитывает купонный доход и доход от погашения (иногда называется ставкой помещения).
Сущность и виды облигаций Виды облигаций
Сущность и виды облигаций Виды облигаций Процентная ставка обычно постоянная, правда, иногда выпускают облигации с "плавающей" процентной ставкой, уровень которой ставится в зависимость от каких либо внешних условий. Основной способ классификации - по методу выплаты дохода: 1. выплачиваются только проценты, срок выкупа не оговаривается (бессрочные облигации); 2. выплата процентов не предусматривается; так называемые облигации с нулевым купоном (zero coupon bonds) или дисконтные облигации; 3. проценты выплачиваются вместе с номиналом в конце срока; 4. периодически выплачиваются проценты, а в конце срока — номинал или выкупная цена; этот вид облигаций является преобладающим. Основные параметры облигации: 1. номинальная цена или номинал (face value), 2. выкупная цена (redemption value) или правило ее определения, если она отличается от номинала, 3. дата погашения (date of maturity), 4. норма доходности или купонная процентная ставка (coupon rate), 5. даты выплат процентов. Доход от облигации состоит из двух основных слагаемых: 1. периодически получаемых по купонам процентов; 2. разности между номиналом и ценой приобретения облигации (capitalgain), если последняя меньше номинала; разумеется, если облигация куплена с премией, то эта разность отрицательна (capital loss), что, естественно, сокращает общий доход.
Методы оценки облигаций РЕЙТИНГ ОБЛИГАЦИЙ Инвестиции в ценные бумаги сопряжены с определенным риском. Выделим два основных вида риска — кредитный (credit risk) и рыночный (market risk). Под кредитным риском понимают возможность отказа в выплате процентов и основной суммы долга (выкупной цены). Рыночный риск, который иногда называют процентным (interest rate risk), связан с колебаниями рыночной цены облигации, в значительной мере определяемыми изменениями процентной ставки на денежно кредитном рынке. Качество облигаций в отношении кредитного риска оценивается специальными агентствами путем отнесения конкретных облигаций к той или другой категории. Такая операция называется рейтингом (raiting). Агентства, включая ценные бумаги в свой список, присваивают им соответствующий рейтинг, который выражается комбинацией букв, цифр или знаков «+» и «—» . Например американские агентства используют комбинации из букв от А до D, которые позволяют отнести по степени надежности облигации к тому или иному классу.
Методы оценки облигаций Например, агентство «S & P» дает следующую классификацию: ААА — облигации высшего качества, вероятность невыполне ния обязательств по которым близка к нулю. Облигации этого класса максимально безопасны с точки зрения как получения процентных выплат, так и возврата вложенных средств. АА — облигации высокого качества. Они весьма близки по надежности к облигациям предыдущей группы, но по отдельным показателям компании, выпускающие эти облигации, имеют более низкие значения, чем в группе ААА. А — облигации хорошего качества. В эту группу попадают ценные бумаги компаний, имеющих хорошие финансовые показатели, но зависимых от конъюнктуры рынка. Если ситуация на рынке сохранится неизменной, то возврат суммы долга и процентных платежей не вызывает сомнений. Если же конъюнктура будет неблагоприятной, то есть вероятность того, что финансовое положение компании может осложниться. ВВВ — облигации среднего качества. Вложения в облигации данного класса достаточно защищены, процентные выплаты в определенной степени также гарантированы. Но за финансовым положением компании необходимо вести тщательное наблюдение, так компания нестабильна. ВВ — облигации, имеющие качество ниже среднего. По данным ценным бумагам покрытие долга и процентных выплат весьма небольшое, компания работает нестабильно. Облигации имеют отдельные черты, присущие спекулятивным ценным бумагам. В — облигации низкого качества, имеют спекулятивный характер. Коэффициенты покрытия долга и процентных выплат ниже нормативных значений. Вложения в данные ценные бумаги весьма рискованны, так как нет уверенности в том, что в ближайшее время финансовое положение компании улучшится. С (с разновидностями ССС; С) — чисто спекулятивные облигации. По данным облигациям выплачивается высокий процентный доход, но степень риска очень большая. Эти облигации принадлежат молодым компаниям, которые имеют высокий потенциал роста, но при неблагоприятной ситуации у них столь же высокий шанс разориться. Категория С присваивается облигациям, проценты по которым выплачиваются только при наличии прибыли у эмитента. D — облигации, не имеющие инвестиционных качеств. В данную группу попадают облигации, по которым в силу каких либо причин прекращены купонные выплаты. Компания находится в тяжелом финансовом положении и близка к банкротству.
Методы оценки облигаций Moody’s S&P Fitch Duff&Phelps Характеристика ценной бумаги Инвестиционный уровень – наивысшая кредитная ценность Ааа Аа 1 АА+ ААА АА+ Лучшее качество, максимальная надежность Аа 2 Аа 3 АА АА- Очень высокий уровень, высокое качество А 1 А 2 А А 3 А+ А+ А А- Уровень выше среднего А- А+ А А- Ваа 1 Ваа 2 Ваа 3 ВВВ+ ВВВ ВВВ- ВВВ+ ВВВ- Уровень ниже среднего Заметно спекулятивный уровень, низкая кредитная ценность Ва 1 Ва 2 Ва 3 ВВ+ ВВ ВВ- Низкий уровень спекулятивности В 1 В 2 В 3 В+ В В- Высоко спекулятивные Преимущественно спекулятивный уровень, существенный риск или отказ от платежа Саа ССС+ ССС- ССС Са С СС С Существенный риск, слабое состояние ССС Возможен отказ от платежа, очень спекулятивные CI D Доходные облигации, процент не выплачивается DDD DD D Дефолт (отказ от платежа) DD
Методы оценки облигаций Матрица перехода кредитного рейтинга (вероятность миграции в другую категорию рейтинга в течение года, %) Методика Standart&Poors Рейтинг Риск Ставка дисконтирования Кредитный рейтинг через один год Текущий кредитный рейтинг ААА АА А ВВВ ВВ В ССС Дефолт ААА 87, 74 10, 93 0, 45 0, 63 0, 12 0, 10 0, 02 АА 0, 84 88, 23 7, 47 2, 16 1, 11 0, 13 0, 05 0, 02 А 0, 27 1, 59 89, 05 7, 40 1, 48 0, 13 0, 06 0, 03 ВВВ 1, 84 1, 89 5, 00 84, 21 6, 51 0, 32 0, 16 0, 07 ВВ 0, 08 2, 91 3, 29 5, 53 74, 68 8, 05 4, 14 1, 32 В 0, 21 0, 36 9, 25 8, 29 2, 31 63, 89 10, 13 5, 58 ССС 0, 06 0, 25 1, 85 2, 06 12, 34 24, 86 39, 97 18, 6
Методы оценки облигаций Облигации с – купонная доходность (процент к номиналу), rt – текущая доходность (купонный доход к цене приобретения), r – полная доходность (учитывает купонный доход и доход от погашения), K – курс облигации ( N – номинал облигации ),
Методы оценки облигаций
Методы оценки облигаций Дюрация (средняя продолжительность платежей) Одним из показателей изменчивости облигации является дюрация. Данный термин является калькой с английского duration, что переводится "продолжительность". Впервые данный показатель исследован Фредериком Макалеем в 1938 г. Он определил этот показатель как средневзвешенный срок к погашению денежного потока ценной бумаги. Средний срок дисконтированных платежей представляет собой среднюю взвешенную величину срока платежей, однако, взвешивание здесь более "тонкое", учитывающее временную ценность денег. Дюрация Макалея рассчитывается по формуле: или Показатель дюрации Макалея измеряется в годах. Дюрация бескупонной облигации равна времени до погашения. Дюрация используется для управления риском, связанным с изменениями процентных ставок. Для облигации с нулевым купоном D = Т = n. В остальных случаях D < Т < n. Для расчетов может быть использован показатель модифицированной дюрации (Dm): Dm = D / (1 + r) или Dm = D/(1 + r/m).
Методы оценки облигаций Выпуклость облигации характеризует разность между фактической ценой облигации и ценой, прогнозируемой на основе модифицированной дюрации. Этот показатель свидетельствует о том, что прирост курса облигации, связанный со снижением процентной ставки, больше, чем падение курса при аналогичном росте ставки. Степень выпуклости кривой зависит от ряда факторов: величины купонного дохода, срока облигации, текущего рыночного курса. При использовании модифицированной дюрации для определения изменения курса облигации предполагается, что между этим изменением и изменением доходности существует линейная зависимость. Но в действительности зависимость нелинейная.
Методы оценки облигаций Причинами проблем, возникающими при использовании дюрации, является нелинейность взаимосвязи между ценой и доходностью. В качестве характеристики нелинейности используется показатель выпуклости кривой «цена доходность» , вычисляемый по формуле: или Если в качестве удельного веса wt рассмотреть отношение дисконтированного платежа к дисконтированной стоимости всего потока в конкретный момент времени t: Тогда дюрация и выпуклость принимают вид: и
Методы оценки облигаций Для облигаций, по которым купонный доход выплачивается m раз в году, формула расчета дюрации принимает вид: Если купонный доход выплачивается m раз в год, то для расчета выпуклости используется формула:
Методы оценки облигаций Учитывая, что дюрация может быть рассмотрена как эластичность изменения цены облигации от изменения величины (1 + процентная ставка), можно увязать через дюрацию динамику курса и процентной ставки. В общем виде можно записать: DP / P = -D [Dr / (1+r)] или DP / P = -Dm Dr Где DP изменение цены облигации; Р — начальная цена; Dr изменение процентной ставки; D — дюрация. Относительное изменение цены, определенное с учетом выпуклости, может быть рассчитано так: DP / P = -Dm Dr + 0, 5 W (Dr)2 Совместное использование дюрации и выпуклости при анализе активов с фиксированным доходом позволяет существенно повысить точность оценки изменений их стоимости. Например, более эффективную формулу для определения будущей цены облигации в зависимости от изменения доходности можно определить в следующем виде: P = Р 0 + (Р 0 D Dr) + 0, 5 Р 0 W (Dr)2
Методы оценки облигаций Правила хеджирования процентного риска Можно сформулировать следующие правила хеджирования процентного риска. 1. Для базовой ставки процента r текущая стоимость актива должна быть равна текущей стоимости долга: PV(Актив) = PV (Долг). 2. Для базовой процентной ставки r дюрация актива должна совпадать с дюрацией долга: D(Актив) = D(Долг). 3. Выпуклость актива должна быть больше выпуклости долга: W(Актив) > W(Долг). Выполнение двух первых правил приводит к так называемому неполному хеджированию. Этот способ называют иммунизацией (immunization). При этом портфель становится нечувствительным к небольшим изменениям процентной ставки.
ДОЛГОВЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ Сущность и виды векселей Определение векселя можно вывести из ст. 815 ГК РФ. Данная статья предусматривает, что в случаях, когда в соответствии с соглашением сторон заемщиком выдан вексель, удостоверяющий ничем не обусловленное обязательство векселедателя (простой вексель) либо иного указанного в векселе плательщика (переводный вексель) выплатить при наступлении предусмотренного векселем срока полученные взаймы денежные суммы. Отношения сторон по векселю регулируются законом о переводном и простом векселе. q «Простой вексель представляет собой ничем не обусловленное обещание уплатить определенную денежную сумму, оформленное в соответствии с требованиями к вексельному документу» ; q «Переводный вексель представляет собой облеченное в вексельную форму ничем не обусловленное предложение уплатить определенную денежную сумму» . Обязательство плательщика по оплате векселя может быть обеспечено полностью или в части третьим лицом или одним из лиц, подписавших вексель, посредством аваля. Аваль векселя есть поручительство по векселю. Авалист, совершивший аваль векселя, принимает на себя ответственность за выполнение обязательств обязанным по векселю лицом, например векселедержателем.
Сущность и виды векселей Особенность векселя как долгового обязательства состоит в том, что он является: • безусловным, • бесспорным, • обычно абстрактным, • не зависящим от причин, вызвавших его выдачу, обязательством. Вексель может также выполнять функции платежного средства благодаря своей обращаемости. Передача прав векселедержателя другому лицу производится путем передаточной надписи на обороте векселя, называемой индоссаментом. В случае неоплаты векселя в срок или отказа трассата (плательщика по векселю) от акцепта владелец векселя должен уведомить лицо, от которого он получил вексель по надписи, о неплатеже и трассанта (владельца векселя) — об отказе от акцепта. Трассат, акцептант, надписатель или вексельный поручитель отвечают солидарно перед предъявителем векселя. Предъявитель может обращать свое требование к этим лицам в отдельности или ко всем вместе, и не обязан соблюдать последовательность, с которой указанные лица выдали свои обязательства. Обязанность уплатить указанную в векселе сумму возникает у плательщика только после совершения акцепта. Плательщик сам решает вопрос: акцептовать или не акцептовать, т. е. для него это право, а не обязанность. Векселедатель или другие участники вексельных правоотношений не имеют возможности принудить плательщика к акцепту векселя. В отношении срока предъявления векселя для акцепта ст. 21 Положения о переводном и простом векселе содержит общее правило, согласно которому вексель может быть предъявлен к акцепту до наступления срока платежа.
Сущность и виды векселей Схема отношений в основе простого векселя А. Выдача простого векселя Товар или деньги Кредитор (векселеполучатель) Простой вексель Должник (векселедатель, плательщик) Б. Последующая возможная передача простого векселя Товар или деньги Следующий векселеполучатель Простой вексель Текущий векселедержатель В. Погашение простого векселя в установленный в нем срок Простой вексель Последний векселедержатель Деньги Должник (векселедатель, плательщик)
Сущность и виды векселей Схема отношений в основе переводного векселя А. Движение переводного векселя без его обращения на рынке Векселедатель (должник векселеполучателя и кредитор плательщика) Товар или деньги Переводной вексель Акцепт переводного векселя Переводной вексель Кредитор векселедателя (векселеполучатель) (погашение) Деньги Товар или деньги Плательщик (должник векселедателя) Б. Движение переводного векселя с учетом его обращения на рынке Векселедатель (должник векселеполучателя и кредитор плательщика) Товар или деньги Переводной вексель Акцепт переводного векселя Кредитор векселедателя (векселеполучатель) Товар или деньги Передача Товар или деньги Плательщик (должник векселедателя) Переводной вексель Векселедержатель (последний) Погашение Деньги
Сущность и виды векселей Положение о переводном и простом векселе предусматривает две формы передачи векселя: 1. по индоссаменту 2. по правилам уступки требования (цессии). Индоссамент — это специальная передаточная надпись, проставляемая векселедержателем на векселе (или на добавочном к нему листе — аллонже), посредством которой все права по векселю переходят к другому лицу. Индоссамент обычно выражается словами: «платите приказу. . . » или «вместо меня уплатите. . . » . Именной индоссамент должен содержать наименование нового векселедержателя (индоссата) и подпись индоссанта. Бланковый индоссамент — это передаточная надпись, которая не содержит указания лица, в пользу которого он сделан, или состоит из одной подписи индоссанта. Кроме того, Положение о переводном и простом векселе допускает проставление индоссамента на предъявителя, который имеет силу бланкового. Инкассовый индоссамент – передаточная надпись в пользу определенного банка. Банки могут принимать векселя на инкассо для получения платежей и для оплаты векселей в срок. Залоговый индоссамент – векселедержатель передает кредитору вексель в залог выданного кредита. Залоговый индоссамент не дает права собственности на вексель индоссанту, т. е. залогодержателю Индоссамент – односторонняя сделка
Сущность и виды векселей В гражданском кодексе определено, что для передачи другому лицу прав, удостоверенных ценной бумагой на предъявителя, достаточно вручения ценной бумаги этому лицу. Права, удостоверенные именной ценной бумагой, передаются в порядке, установленном для уступки требований (цессии). Цессия – двусторонняя сделка Различия передачи векселя по индоссаменту и передачи по цессии: • индоссант принимает на себя ответственность перед всяким последующим векселедержателем. Первоначальный кредитор, уступивший требование по цессии, отвечает перед новым кредитором за недействительность переданного ему требования, но не отвечает за неисполнение этого требования должником; • цессия оформляется отдельным двусторонним договором между цедентом и цессионарием. Индоссамент совершается на самом векселе (или на аллонже) и представляет собой одностороннюю сделку; • передавать вексель можно по бланковому или предъявительскому индоссаменту, которые не содержат имени нового приобретателя векселя. Для цессии характерно, что новый кредитор должен быть обязательно поименован в тексте соглашения; • индоссамент должен быть простым и ничем не обусловленным, а также не может ограничиваться частью суммы. Цессия допускает переход прав первоначального кредитора к новому кредитору в объеме, который будет определен соглашением сторон;
Сущность и виды векселей Вексельное обращение – передача простого или переводного векселя от одного его держателя к другому, или смена собственности на вексель. Вексельное обращение как смена собственности на вексель может осуществляться двумя способами: 1. Путем его обращения как средства платежа, или кредитного заменителя денег (индоссамент или цессия) 2. Путем его досрочного обмена на деньги (учет векселя). Учет векселя— покупка векселя до наступления срока платежа по нему. Покупателем векселя чаще всего выступают банки. Учет векселя состоит в том, что векселедержатель, нуждающийся в деньгах, передает вексель банку по индоссаменту до наступления срока платежа по нему и получает вексельную сумму за вычетом процента – учетный процент или дисконт банка. Д – дисконт N номинал t – время, оставшееся до погашения векселя (дн. ) r – учетная процентная ставка банка Т – годовой период (360 дн. ) Учетная ставка зависит от платежеспособности векселедержателя
ВТОРИЧНЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ Сущность и виды деривативов Производные ценные бумаги это бездокументарная форма выражения имущественного права в отношении возможного изменения цены некоторого биржевого актива в будущем, на который оформлена данная ценная бумага. Эти бумаги предназначены для страхования рисков, а также для получения прибыли путем купли продажи. Производные ценные бумаги (деривативы), т. е. ценные бумаги, создаваемые самим рынком для упрощения осуществления сделок, включают в себя опционы, фьючерсы, варранты, приватизационные чеки, депозитарные расписки, различные виды прав и пр. Различают финансовые деривативы первого уровня и по следующих уровней. К финансовым деривативам первого уровня относятся сами производные ценные бумаги, т. е. опционы, фьючерсы, и пр. Финансовые деривативы второго уровня представляют собой производную ценную бумагу на производную ценную бумагу: опцион на фьючерс и др.
Сущность и виды деривативов Сущность и виды опционов Под опционом (options) понимают право, но не обязательство, купить/продать некоторые финансовые инструменты, акции или валюту по оговоренной цене при наступлении срока или до него. За получение этого права покупатель опциона (buyer, holder) при заключении контракта уплачивает продавцу (seller, writer) некоторую премию (premium). Премия представляет собой рыночную цену опциона. Различают опционы на право покупки (call option) и на право продажи (put option). Для сокращения записи, опцион на право покупки часто называют опцион колл, опцион на право продажи — опцион пут. Опцион, который может быть реализован только в оговоренный в контракте день, день исполнения (expiration day, day of maturity), называют европейским. Если предусматривается возможность исполнения опциона в любой момент до этого дня, то такой опцион называют американским. Оговоренная в контракте цена объекта опциона называется объявленной, договорной ценой, или ценой исполнения (striking price, exercise price).
Сущность и виды деривативов Опционы «кол» и опционы «пут» Вид опциона Опцион на покупку ( «call» ) Опцион на продажу ( «put» ) Продавец опциона Принимает обязательство продать финансовые активы (открытие короткой позиции «call» ) Принимает обязательство купить финансовые активы (открытие короткой позиции «put» ) Покупатель (держатель) опциона Получает право на покупку финансовых активов (открытие длинной позиции «call» ) Получает право на продажу финансовых активов (открытие длинной позиции «put» ) Операции с опционами позволяют осуществлять эффективное хеджирование. Для этого совершаемым сделкам на традиционном (кассовом) рынке ценных бумаг открываются противоположные позиции на срочном рынке. Причём цена исполнения опциона принимается равной цене совершенной сделки. Вид операций с опционами (на срочном рынке) Покупка опциона «call» Покупка опциона «put» Рост цен на финансовые активы Падение цен на финансовые активы Совершена покупка активов продажа активов Инвестор открывает длинную позицию, компенсирует получает выигрыш потери
Опционы «кол» и опционы «пут» опцион колл (на покупку) применительно к опциону колл при покупке акции прибыль покупателя и продавца опциона при условиях: цена исполнения 900, премия 50
Опционы «кол» и опционы «пут» опцион пут (на продажу) применительно к опциону пут при покупке акции прибыль покупателя и продавца опциона при условиях: цена исполнения 870, премия 40
Сущность и виды деривативов Опционы «кол» и опционы «пут» Вид операций Покупка опциона «call» Продажа опциона «call» Покупка опциона «put» Продажа опциона «put» Условные обозначения, принятые в таблице: V результат операции (прибыль/убыток); Pa текущая рыночная цена актива; Pt цена исполнения опциона; Z величина премии. Цена исполнения НИЖЕ текущей Цена исполнения ВЫШЕ текущей цены финансовых активов Продавец опциона Покупатель опциона Получает выигрыш Оказывается в проигрыше Получает выигрыш – Оказывается в проигрыше
Сущность и виды деривативов Сущность и виды фьючерсов и форвардов Фьючерсные контракты — это обязательные для выполнения соглашения либо на принятие (покупку), либо на осуществление (продажу) поставки базового инструмента по цене, оговоренной в данный момент для поставки в какое то время в будущем. По окончании срока действия контракта должна произойти поставка, если за истекший срок не была заключена такая же противоположная сделка. От продавца и покупателя требуется внести определенные средства на депозит в момент подписания контракта. Значение депозита состоит в том, чтобы защитить любого человека от потерь, если другая сторона откажется от исполнения контракта. На фьючерсном рынке различают два основных вида фьючерсных контрактов: товарные фьючерсы. Базируются на купле продаже различных товаров, производимых в народном хозяйстве (как правило, продукция сельского хозяйства, металлургии, добывающих отраслей); финансовые фьючерсы. Базой являются определенные финансовые инструменты (депозиты, облигации, валюта, индексы и т. д. ). Форвардный контракт — это соглашение между двумя сторонами о будущей поставке предмета контракта. Все условия сделки оговариваются контрагентами в момент заключения договора. Исполнение контракта происходит в соответствии с данными условиями в назначенные сроки. Форвардный контракт — это твердая сделка, т. е. сделка, обязательная для исполнения. Предметом соглашения могут выступать различные активы, например товары, акции, облигации, валюта и т. д.
Сущность и виды деривативов Основные различия между форвардными и фьючерсными контрактами Стороны договора Форвард Два конкретных контрагента Объект права Вид обязательства Эмитент и гарант Метод торговли Частный Непереуступаемые Отсутствует Договорная процедура между двумя сторонами Количество, Устанавливаются в качество и время договорном порядке поставки Размер залога Зависит от степени доверия Частота товарной поставки Способ расчета 100% Наличный платеж против поставки Фьючерс Обезличенные партнеры (расчетная палата — всеобщий покупатель и продавец) Публичный Свободно заменяемые Расчетная палата Открытое соглашение на двойном аукционе Стандартизированные Определяется степенью устойчивости базового рынка 3 5% Ликвидация в двух формах: — физическая поставка; — обратная сделка
Сущность и виды деривативов Типы производных инструментов помимо опционов и фьючерсов Ваучер (приватизационный чек) — ценная бумага, с помощью которой в России осуществлялась передача гражданам собственности предприятий. Номинальная стоимость ваучера была установлена в размере 10 тыс. руб. Ваучеры можно было покупать и продавать без каких либо ограничений, можно было обменивать их на другие ценные бумаги. Срок действия ваучеров составлял два года — с 1992 по 1994 г. Коносамент — ценная бумага, отражающая право собственности ее владельца на определенный товар. Коносамент представляет собой документ, владелец которого имеет право распоряжаться грузом. Коносамент выдается на любой груз независимо от того, каким образом осуществляется перевозка. Фондовый варрант это ценная бумага, предоставляющая её владельцу право на покупку определенного числа акций или облигаций какой либо компании в течение установленного периода времени по фиксированной (или льготной) цене. Выпуск фондовых варрантов осуществляется под акции или облигации, которые должны быть выпущены в обращение. Варранты выпускаются на длительный период (до 20 лет). Ценность варранта для его владельца состоит в возможности получения дохода в виде разницы между будущей ценой акций и ценой, зафиксированной в варранте.
Сущность и виды деривативов Типы производных инструментов помимо опционов и фьючерсов Несмотря на то, что своп относят к производным ценным бумагам, назвать своп бумагой несколько затруднительно, так как своп — это сделка: § операция, при которой две компании обмениваются обязательствами или активами на различных условиях для улучшения их структуры по срокам или качеству, снижения рисков или издержек, получения прибыли (например, в разной валюте и (или) под разные процентные ставки, фиксированные или плавающие); § продажа одной ценной бумаги и покупка другой (сходной или такой же) для снижения налогового бремени или для повышения доходности; § своп на валютном рынке: покупка или продажа валюты на условиях спот с одновременным заключением обратной форвардной сделки (например, для покрытия валютного риска). Существует несколько типов свопов в зависимости от базисного актива: Процентный своп — это обязательное соглашение между сторонами об обмене регулярными процентными выплатами по некоторой определенной сумме основного долга (кредитного обязательства), которая называется условной основной суммой. Базисный своп — разновидность процентного свопа, в котором происходит обмен обязательствами с одной плавающей ставкой на обязательство с другой ставкой (например, ЛИБОР против казначейских векселей). Валютный своп — соглашение, предполагающее обмен серией определенных платежных обязательств, деноминированных в одной валюте, на равные платежные обязательства, деноминированные в другой валюте. Свопцион — страхование риска в форме опциона на своп процентных ставок. Покупатель свопциона получает право заключить соглашение о свопе процентных ставок на определенную дату в будущем.
Методы оценки деривативов Хеджирование — способ страхования финансовых активов на срочном рынке или сделок на спотовом рынке — является одной из основных операций на рынке производных финансовых инструментов. Страхование, или хеджирование, состоит в устранении неблагоприятных колебаний цен на рынках для производителя или потребителя того или иного актива. Цель хеджирования заключается в переносе риска изменения цены с одного лица на другое. Первое лицо именуют хеджером, второе — спекулянтом. При хеджировании позиции от понижения цены актива покупается опцион пут или продается опцион колл, При страховании от повышения цены продается опцион пут или покупается опцион колл. Хеджирование полное Полное хеджирование целиком исключает для хеджера риск потерь. Хеджирование частичное В случае частичного хеджирования инвестор подвергается базисному риску, который связан с разницей между ценой спот и фьючерсной ценой в момент окончания хеджирования.
Методы оценки деривативов Хеджирование Количество акций, которые мы покупаем для дублирования покупки опциона, называется коэффициентом хеджирования. Этот коэффициент определяется простой формулой: где Роu и Pod — верхнее и нижнее значения цены опциона в конце года, Psu и Psd — верхнее и нижнее значения цены акции Допустим, инвестор осуществляет различные опционные стратегии, состоящие из покупки (продажи) опционов и базисного актива (например, акций). Если инвестор получает одинаковые платежи, от двух разных стратегий, то затраты на эти стратегии также должны быть идентичны. Иначе возникнет арбитражная возможность — все инвесторы будут выбирать стратегии с более низкой стоимостью. Это приводит к результату, известному как паритет опционов пут и колл: Текущая цена акции + Цена опциона пут = Цена опциона колл + Дисконтированная стоимость цены исполнения Затраты на первую стратегию = Затраты на вторую стратегию
Методы оценки деривативов Перегруппировав данное уравнение, можно утверждать, что покупка акции эквивалентна одновременной покупке опциона колл, продаже опциона пут и покупке безрисковой облигации. Инвесторы говорят, что осуществление такой тройной стратегии называется покупкой синтетической акции. Коэффициенты хеджирования для опционов пут и колл вследствие паритета связаны следующим образом: hc - 1 = hp где hc — коэффициент хеджирования опциона колл, hp — коэффициент хеджирования опциона пут. Хеджеры (с англ. страхующиеся) используют рынок финансовых фьючерсов с целью страхования курсового (ценового) риска, а также трансферта риска, присущего финансовым инструментам. Под хеджированием понимают проведение операций на рынке, направленных на минимизацию финансовых рисков, связанных с уже имеющимися или будущими позициями. Это достигается путем создания позиции на срочном рынке, которая была бы противоположна уже существующей или планируемой позиции на рынке кассовом. Спекулянты, напротив, заключают сделки с целью заработать на благоприятном движении курсов. Спекулянтов принято разделять на трейдеров и арбитражеров. Трейдеры используют колебания курса одного или нескольких контрактов. Это достигается покупкой срочного контракта при ожидаемом повышении его цены и продажей при понижении цены. Арбитражеры стремятся использовать различия в курсах активов на различных рынках или между срочным контрактом и сопоставимым базовым активом (например, между форвардным курсом на валютном рынке и курсом соответствующего валютного фьючерса).
Методы оценки деривативов Оценка стоимости опционов Реальные прибыль или потери от опциона для обеих участвующих сторон зависят от цены исполнения, рыночной цены актива на момент исполнения опциона, премии. В условиях развитого рынка опционов цена исполнения устанавливается на бирже опционов. Обычно это величина, близкая к текущей рыночной цене актива. Если биржа отсутствует, то цены исполнения — непосредственная договоренность покупателя и продавца опциона. Рыночные цены актива, на которые ориентируются стороны в опционной сделке, не реальные, а ожидаемые величины. Прибыль, Р Вероятность реализации Чем больше они отклоняются от цены исполнения, тем меньше их вероятность. Если принять в качестве одной из возможных рабочих гипотез нормальное распределение этих вероятностей, то зависимость "вероятность—прибыль" для опциона колл на графике выглядит таким образом, что цена исполнения Е является центром распределения вероятностей. С увеличением рыночной цены прибыль увеличивается, одновременно уменьшается вероятность этого события. В разработанных математических моделях для определения цены опциона вместо нормального распределения обычно используется логарифмически нормальное (логнормальное) распределение, а центр распределения относят к цене исполнения. Цена акции То есть, предполагается, что распределение вероятностей для ожидаемых рыночных цен является асимметричным (вершина сдвинута влево). Таким образом, предусматривается, что вероятность получения прибыли выше, чем потерь.
Методы оценки деривативов Наиболее интересным среди перечисленных факторов является премия (цена опциона). Цена опциона складывается на рынке. Предлагаемая продавцом цена должна быть конкурентоспособной и в то же время обеспечить ему некоторую прибыль. Для европейского опциона колл: минимальная цена равна нулю, максимальная — цене акции, так как право на покупку вряд ли может превышать цену самой акции. Таким образом: Аналогичным образом определяется ограничение для цены опциона пут: 0 < с < S, где с — цена опциона, S — текущая цена акции. В то же время цена опциона к моменту истечения срока равна разности ожидаемой рыночной цены исполнения: с=S–Е или с = S- PV(E) с = PV(E) - S Приведенные выше выражения позволяют получить значения премии для нескольких величин цены акции. Так, если ожидаемая цена акции минимальна, то премия опциона колл, естественно, нулевая. Для ситуации, когда S = Е, получим максимальную величину премии: c = Е — РV(Е)
Методы оценки деривативов Биномиальная модель премии опционов Однопериодная модель Акция с текущей рыночной ценой 90 долл. (S) Прогнозируется, что через год цена может составить либо 110 (Su), либо 70 долл. (Sd) На данную акцию заключен опцион (колл) с ценой исполнения 100 долл. (E). И сроком истечения через 1 год. 110 (С=10) 90 70 (С=0) Стоимость опциона (С) составит: При повышении цены – Cu = max {0, Su – E} При понижении цены – Cd = max {0, Sd - E} E – цена исполнения (будущая стоимость акции). Для построения безрискового портфеля – платежи по которому одинаковы как при повышении так и при понижении цены – согласно правилу паритета опционов: Su – k Cu = Sd – k Cd k – коэффициент хеджирования Если срок опциона равен 1 году: Откуда цена опциона: Su – k Cu = (S – k C) (1+r) C = S/k –(Su – k Cu)/[k (1+r)] r – процентная ставка
Методы оценки деривативов Биномиальная модель премии опционов Многопериодная модель Биномиальная решетка (дерево): При увеличении количества временных периодов до n Ожидаемый уровень цены актива: Sun d 0 Sun 1 d 1 Sun 2 d 2 S …. E(St) = S Si Pri Si – цена актива i го уровня на конец периода Pri – вероятность достижения ценой уровня i Su 0 dn t 0 t 1 t 2 … tn К каждому уровню цены ведут несколько путей. Каждый путь имеет различную последовательность повышений и спадов цен. Количество комбинаций (сочетаний) в котором не имеет значения порядок элементов определяется по формуле биномиального распределения: Поскольку используется распределение вероятностей достижения того или иного уровня цены, то ожидаемая величина дохода может быть найдена как средневзвешенная величина. С учетом дисконтирования по ставке r стоимость опциона колл на начало периода составит:
Методы оценки деривативов Модель Блейка—Шоулза Модели Блейка—Шоулза (Black—Scholes) разработана в различных модификациях для некоторых видов опционов. Самая простая модификация — опцион колл цен обыкновенной акции, при условии, что дивиденды по акции не выплачиваются до дня исполнения. Цены опционов определяются на рынке и зависят от ряда известных и неизвестных на момент его покупки параметров. К основным параметрам можно отнести: — уровень цены исполнения, — текущая цена базового инструмента, — распределение вероятностей рыночной цены базового инструмента, — размер процентной ставки, — срок исполнения опциона. c=S x N(d 1) – E x e-δt x N(d 2) Величина E x e-δt представляет собой дисконтированную на момент покупки опциона цену исполнения Обозначения: с — цена опциона, S — текущая цена акции, Е — цена исполнения, e δt — дисконтный множитель на срок t по непрерывной ставке δ, t — срок до даты исполнения, δ — непрерывная процентная ставка (сила роста), принятая для дисконтирования, N(d 1) и N(d 2) — функции нормального распределения, σ2 — дисперсия доходности акции (доходность измеряется в виде ставки непрерывных процентов).
Методы оценки деривативов Функции нормального распределения (плотности вероятности) определяются для параметров d 1 и d 2. Ряд значений функции N(d) приведен в таблице. Параметры di рассчитываются следующим образом: Функции нормального распределения В модели определяется разность величин S и Е. Эти величины подвергаются взвешиванию, в качестве весов выступают вероятности. Причем N(d 2) можно трактовать как вероятность исполнения опциона на момент истечения срока. d 2, 9 2, 8 2, 7 2, 6 2, 5 2, 4 2, 3 2, 2 2, 1 2, 0 1, 9 1, 8 1, 7 1, 6 1, 5 1, 4 1, 3 1, 2 1, 1 1, 0 N(d) 0, 0019 0, 0025 0, 0035 0, 0047 0, 0062 0, 0082 0, 0170 0, 0139 0, 0179 0, 0228 0, 0256 0, 0359 0, 0446 0, 0548 0, 0668 0, 0808 0, 0968 0, 1151 0, 1357 0, 1587 d 0, 9 0, 8 0, 7 0, 6 0, 5 0, 4 0, 3 0, 2 0, 1 0, 05 0, 00 0, 05 0, 1 0, 2 0, 3 0, 4 0, 5 0, 6 0, 7 0, 8 N(d) 0, 1841 0, 2119 0, 2420 0, 2743 0, 3085 0, 3446 0, 3821 0, 4207 0, 4602 0, 4801 0, 5000 0, 5199 0, 5398 0, 5793 0, 6179 0, 6554 0, 6915 0, 7257 0, 7580 0, 7881 d 0, 9 1, 0 1, 1 1, 2 1, 3 1, 4 1, 5 1, 6 1, 7 1, 8 1, 9 2, 0 2, 1 2, 2 2, 3 2, 4 2, 5 2, 6 2, 7 2, 8 N(d) 0, 8159 0, 8413 0, 8643 0, 8849 0, 9032 0, 9192 0, 9332 0, 9452 0, 9554 0, 9641 0, 9713 0, 9773 0, 9821 0, 9861 0, 9893 0, 9918 0, 9938 0, 9953 0, 9965 0, 9974
Скачать презентацию РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ Общая характеристика рынка ценных бумаг
3_RCB_ЦБ_Оценка.ppt