Основные понятии об акциях 1 Акция эмиссионная

Основные понятии об акциях 1 Акция – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Акция является именной ценной бумагой.

Основные понятии об акциях 2 Обратим внимание слушателя, владелец акции является совладельцем компании. Таким образом, акционер, инвестируя в акцию, по сути, вкладывает деньги в бизнес этой компании. Это означает, что рыночная стоимость акции отражает рыночную стоимость предприятия.

Основные понятии об акциях 3 Акции бывают обыкновенные и привилегированные. В общем случае, обыкновенные акции дают право голоса на собрании акционеров, но дивиденды по таким акциям могут и не выплачиваться. Привилегированные акции, напротив, не дают права голоса, но зато по ним стабильно выплачиваются дивиденды.

Основные понятии об акциях 4 Компания вправе размещать один или несколько типов привилегированных акций. Номинальная стоимость размещенных привилегированных акций не должна превышать 25% от уставного капитала общества.

Основные понятии об акциях 5 Владельцы привилегированных акций не имеют права голоса на общем собрании акционеров. Однако они могут участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса: при решении вопросов о реорганизации общества; при решении вопросов о ликвидации общества;

Основные понятии об акциях 6 начиная с собрания, следующего за годовым общим собранием акционеров, на котором независимо от причин не было принято решение о выплате дивидендов или было принято решение о неполной выплате дивидендов по привилегированным акциям. Такое право прекращается с момента первой выплаты им дивидендов в полном размере. Этот пункт не распространяется на кумулятивные акции

Основные понятии об акциях 7 Привилегированные акции общества одного типа предоставляют акционерам одинаковый объем прав и имеют одинаковую номинальную стоимость. В уставе общества должны быть определены размер дивиденда и/или ликвидационная стоимость по привилегированным акциям каждого типа.

Основные понятии об акциях 8 Привилегированные акции могут быть нескольких типов: Кумулятивные акции – привилегированные акции, невыплаченный дивиденд по которым накапливается для выплаты в полном объеме в будущем. Акции, подлежащие выкупу – это акции, которые общество предполагает выкупить у акционеров в будущем. Эта акция имеет сходство с облигациями с офертой, но, очевидно, имеет большие риски.

Основные понятии об акциях 9 Акции участия – привилегированные акции, дающие право на участие в доле от прибыли дополнительно к обозначенному годовому дивиденду. Поскольку такие акции ранее широко использовались, возникла необходимость внести в название акций, не участвующих в распределении дополнительной прибыли, слово «не участвующие» .

Основные понятии об акциях 10 Конвертируемые акции дают право своему владельцу в течение определенного срока конвертировать ее в обыкновенную акцию или привилегированную акцию другого типа. При этом конвертация привилегированных акций в облигации запрещена.

Основные понятии об акциях 11 Привилегированные акции типа А выпускались при создании ОАО и предназначались для работников преобразуемых предприятий. Работники получали их бесплатно. Для выплаты дивидендов по ним выделяется 10% чистой прибыли. Эти акции дают право присутствовать на ежегодных собраниях акционеров, но не дают права голоса.

Основные понятии об акциях 12 Привилегированные акции типа Б выпускались в счет уставного капитала, принадлежащего фонду имущества, который получил их бесплатно. На выплату дивидендов направляется 5% чистой прибыли предприятия. Число акций типа Б не должно превышать 25% уставного капитала.

Основные понятии об акциях 13 Привилегированная акция дает право: на получение дивиденда в виде фиксированной суммы или процента к номинальной стоимости акций; на получение определенной в уставе части имущества АО в случае его ликвидации (ликвидационной стоимости).

Основные понятии об акциях 14 Держатели обыкновенных акций являются реальными владельцами компании. Они принимают на себя самый большой риск, связанный с ней. Обыкновенные акции могут считаться бессрочным кредитом, предоставленным компанией в обмен на долю прибыли. Права, связанные с акциями, перечисляются в уставе компании.

Основные понятии об акциях 15 Самое важное право акционера – это право голоса на собраниях компании по вопросам политики компании, одобрения дивидендов, предложенных директорами, избрания директоров, а также право на пропорциональную долю активов компании в случае прекращения ее деятельности.

Основные понятии об акциях 16 Обыкновенные акции не дают права на получение фиксированного дивиденда, и дивиденды по ним выплачиваются, как правило, только если компания получила прибыль.

Основные понятии об акциях 17 Обыкновенная акция дает право: на участие в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам компетенции общего собрания; на получение дивидендов; на получение части имущества в случае ликвидации общества.

Основные понятии об акциях 18 Номинальная стоимость всех обыкновенных акций общества должна быть одинаковой. Каждая обыкновенная акция общества предоставляет акционеру – ее владельцу одинаковый объем прав. Конвертация обыкновенных акций в привилегированные акции, облигации и иные ценные бумаги не допускается.

Основные понятии об акциях 19 Размещение посредством открытой подписки обыкновенных акций, составляющих более 25% от ранее размещенных, осуществляется только по решению общего собрания акционеров, принятому большинством в три четверти голосов.

Основные понятии об акциях 20 Право голоса акция предоставляет ее приобретателю только с момента ее полной оплаты, за исключением акций, приобретенных учредителями в момент создания АО.

Основные понятии об акциях 21 По акциям, поступившим в распоряжение общества в случае неполной их оплаты в установленные при размещении сроки, а также при выкупе обществом акций у своих акционеров, право голоса не предоставляется.

Основные понятии об акциях 22 Таким образом, не всякая обыкновенная акция является голосующей, равно как и не все привилегированные акции являются не голосующими. Голосующей акцией является обыкновенная или привилегированная акция, предоставляющая ее владельцу право голоса при решении вопроса, поставленного на голосование.

Основные понятии об акциях 23 Права акционеров 1 голосующая акция: Право преимущественного приобретения акций при дополнительной эмиссии акций 1%+1 голосующих акций: Право требовать предоставление данных из реестра об имени (наименовании) зарегистрированных в реестре владельцев и о количестве, категории и номинальной стоимости принадлежащих им ценных бумаг

Основные понятии об акциях 24 2%+1 голосующих акций: Право вносить предложения в повестку дня годового общего собрания акционеров общества. 10%+1 голосующих акций: Право требовать от совета директоров проведения внеочередного общего собрания акционеров общества, а в случае отказа в этом – имеют право созыва такого собрания.

Основные понятии об акциях 25 25% + 1 голосующих акций: «Блокирующий пакет» 50% + 1 голосующих акций: «Контрольный пакет» 75% + 1 голосующих акций: «Полный контроль» 95% + 1 голосующих акций: Право требования выкупа акций у миноритарных акционеров

Основные понятии об акциях 26 Таким образом, инвестора в акциях привлекает: право голоса, право на доход в виде дивидендов; прирост капитала; дополнительные льготы; право имущественного приобретения дополнительной эмиссии акций; право на часть имущества АО после его ликвидации.

Основные понятии об акциях 27 Распределение имущества между акционерами при ликвидации акционерного общества происходит в порядке следующей очереди: владельцы акций, подлежащих выкупу; владельцы привилегированных акций, по которым были начислены, но не были выплачены дивиденды; владельцы обыкновенных и привилегированных акций.

Основные понятии об акциях 28 Дивиденд представляет собой некий платеж, который осуществляет компания из полученной прибыли. Чем больше компания заработала за год, тем выше может быть ставка дивидендов. Если речь идет о привилегированных акциях, то дивиденды по таким акциям выплачиваются вне зависимости от прибыли акционерного общества.

Основные понятии об акциях 29 Дивиденды могут выплачиваться ежеквартально, раз в полгода (промежуточные дивиденды) или раз в год (годовые дивиденды). Решение о выплате промежуточных дивидендов и об их размере принимает совет директоров.

Основные понятии об акциях 30 Решение о выплате годовых дивидендов и об их размере принимает общее собрание акционеров по рекомендации совета директоров. Годовой дивиденд не может быть меньше промежуточного и больше рекомендованного советом директоров.

Основные понятии об акциях 31 Однако существуют условия, при которых компания не вправе выплачивать дивиденды. Общество должно отказаться от выплат: до полной оплаты уставного капитала; до выкупа акций, подлежащих выкупу;

Основные понятии об акциях 32 при наличии или появлении в результате выплаты дивидендов признаков несостоятельности (банкротства); если стоимость чистых активов меньше суммы уставного капитала, резервного фонда и превышения ликвидационной стоимости привилегированных акций над номинальной стоимостью.

Основные понятии об акциях 33 Акция, как и любая другая ценная бумага, имеет свою рыночную стоимость. Однако рыночная оценка акции может отличаться от ее реальной стоимости. Поэтому различают цену акции (цена, за которую она покупается и продается) и стоимость акции (фактическая цена акции).

Основные понятии об акциях 34 Существует множество споров на этот счет. Одни считают, что рыночная цена – это и есть реальная цена акции, а любые оценки стоимости акций неадекватны, т. к. не включают в себя психологические факторы, политические и экономические риски. Таким образом, цена - это единственный критерий стоимости акции, наблюдая динамику которой можно предсказать будущее движение цен

Основные понятии об акциях 35 Другие, напротив, полагают, что рыночная цена акции должна со временем прийти к своей реальной стоимости, поэтому недооцененные рынком акции надо покупать, а переоцененные – продавать. И в том и в другом подходе есть свое рациональное зерно. Чтобы сформировать свое мнение на этот счет, обратимся к тому, как оцениваются инвестиционные качества акций.

Основные понятии об акциях 36 Качественные критерии: - значение кредитного рейтинга эмитента; - отраслевая принадлежность компании; - уровень финансового рычага; - ликвидность вторичного рынка; - прозрачность эмитента; - дивидендная политика и др.

Основные понятии об акциях 37 Разницу между ценой предложения и ценой спроса называют спредом акции. Спред также может служить мерой ликвидности акции. Чем выше спред акции, тем ниже ее ликвидность.

Основные понятии об акциях 38 Количественные критерии: - дивидендная доходность; - доход на акцию; - коэффициент Р/Е; - стоимость чистых активов на акцию; - коэффициент альфа; - коэффициент бета.

Основные понятии об акциях 39 Если с качественными характеристиками должно быть все более или менее понятно, попробуем разобраться в количественных критериях.

Основные понятии об акциях 40 1. Дивидендная доходность (rdiv) показывает текущую доходность акций. rdiv = Div/PM, где Div - дивиденд на акцию; РМ = текущая рыночная цена акции. Чем выше дивидендная доходность, тем, теоретически, выше привлекательность акций.

Основные понятии об акциях 41 Однако в российской практике при нерегулярных выплатах дивидендов по обыкновенным акциям данный показатель становится применимым только для привилегированных акций.

Основные понятии об акциях 42 Именно обращение внимания к этому показателю вызывает растущий спрос на привилегированные акции, которые, по мнению ряда аналитиков, недооценены относительно обыкновенных акций.

Основные понятии об акциях 43 2. Доход на акцию Акционеров как собственников компании должно интересовать, на какую прибыль (после выплат процентов и налогов) они могли бы претендовать из расчета количества акций, которыми они владеют.

Основные понятии об акциях 44 2 Доход на акцию Этот показатель (EPS) выражается величиной дохода на акцию: EPS = EN /n, где EN - чистая прибыль компании; n - число обыкновенных акций в обращении. EPS – это реальная цифра в рублях, которую можно напрямую сравнить с размером дивиденда на акцию. Разница представляет собой величину нераспределенной прибыли на акцию.

Основные понятии об акциях 45 3. Коэффициент Р/Е Показатель, позволяющий соотнести прибыль на акцию с ее текущей рыночной ценой, называется «кратное прибыли» . Р/Е = РМ / EPS, где РМ - текущая рыночная цена акции; EPS – прибыль на акцию.

Основные понятии об акциях 46 Этот коэффициент используется для выявления недооцененности или переоцененности акций. И хотя Р/Е показывает (при предположении о неизменности прибыли в будущем) число лет, которое потребуется компании, чтобы окупить цену своих акций, будучи рассмотренным отдельно, данный показатель не предоставляет какой-либо ценной информации.

Основные понятии об акциях 47 Коэффициент P/E данной компании нужно сравнивать с P/E аналогичных предприятий из ее сектора экономики и всего рынка. Если P/E выбранной компании относительно высок, это означает, что инвесторы надеются на быстрый рост ее бизнеса и финансовых показателей и готовы платить премию. Однако если эти надежды не оправдаются, цена акции может сильно упасть.

Основные понятии об акциях 48 Если Р/Е для рассматриваемой компании выше среднеотраслевого, то считается, что акция переоценена и от нее надо избавляться; если ниже – наоборот, приобретать.

Основные понятии об акциях 49 Однако в таких суждениях надо быть осторожным, т. к. высокий показатель Р/Е может также говорить о высокой оценке акции инвесторами, т. е. об их заинтересованности приобрести актив. Соответственно, низкий Р/Е – о низкой заинтересованности инвесторов. Это может означать, что потенциал роста цены акции ограничен.

Основные понятии об акциях 50 При этом нужно помнить, что для различных секторов промышленности и рынков может быть характерен разный уровень P/E. Традиционно он достаточно высокий у технологических компаний (22, 9 у "Вымпелкома") и низкий у компаний сырьевого сектора (у "Лукойла" — 8, 4, по данным Reuters).

Основные понятии об акциях 51 У компаний из развивающихся стран Р/Е также обычно ниже, чем у компаний из высокоразвитых индустриальных стран. У индекса MSCI Emerging Markets этот показатель составляет около 13, а у американского индекса S&P 500 — около 18. Исследования фондового рынка и практический опыт показывают, что покупку акций с низким Р/Е фактически можно считать залогом успеха.

Основные понятии об акциях 52 Стоимость чистых активов на акцию (NAV) Цель этого стоимостного коэффициента – определение базовой чистой стоимости компании на одну акцию, если бы активы компании были проданы за наличные сейчас и могли быть распределены между акционерами. NAV = стоимость чистых активов/ число акций в обращении Иногда показатель NAV используется как определение минимального порога стоимости акции.

Основные понятии об акциях 53 Денежный поток Знать отношение текущей цены акции к свободному денежному потоку (P/CF) не менее полезно. Многие аналитики при оценке привлекательности акций обращают внимание не на прибыль компании, а на генерируемый ею свободный денежный поток, т. е. деньги, остающиеся у компании после оплаты расходов.

Основные понятии об акциях 54 Низкий P/CF означает, что у компании здоровый бизнес и у нее остается много денег, которые она может пустить на выплату дивидендов или выкуп акций, тем самым увеличивая доход акционеров. В конечном итоге стоимость бизнеса — это не что иное, как текущая стоимость его будущих свободных денежных потоков. Низкий показатель P/CF, однако, может оказаться ловушкой, если компания, накапливая наличность, не инвестирует достаточно средств в развитие бизнеса.

Основные понятии об акциях 55 Отношение капитализации к балансовой стоимости активов (P/BV) — еще один нужный индикатор. Стоимость активов — это активы минус долги и прочие обязательства компании. Если капитализация составляет 2 млрд руб. , а активы — 1 млрд руб. , тогда P/BV = 2.

Основные понятии об акциях 56 Невысокий уровень P/BV может служить успокаивающим сигналом для инвестора. Перед началом финансового кризиса акции многих компаний в США были переоценены, а значение BV занижено из-за значительного объема долгов на балансах компаний. Когда пузырь лопнул и в американской экономике началась рецессия, акции подешевели, а многие компании начали реструктуризацию, агрессивно сокращая долги.

Основные понятии об акциях 57 Балансовая стоимость активов важна при оценке финансовых институтов и практически не важна для производителей программного обеспечения.

Основные понятии об акциях 58 В балансовую стоимость активов не включаются, в частности, патенты, бренды, она не отражает достижений компании в области научно-исследовательских и опытно-конструкторских разработок и креативности ее сотрудников — т. е. всего того, что так важно для технологических и фармацевтических компаний.

Основные понятии об акциях 59 У этих компаний, таким образом, балансовая стоимость низкая, а коэффициент P/BV — высокий. Между тем этот показатель хорошо подходит для оценки не только финансовых, но и, например, строительных компаний.

Основные понятии об акциях 60 Расчет отношения капитализации к выручке (P/TR) также сослужит добрую службу. Некоторым фондовым аналитикам нравятся компании с большой выручкой. У компании с капитализацией 150 млн руб. и выручкой в 300 млн руб. этот коэффициент составит привлекательные 0, 5.

Основные понятии об акциях 61 Практический подход предполагает, что инвесторы рациональны и инвестируют средства с конкретной целью. Хотя это верно для профессиональных менеджеров, все-таки следует понимать, что не существует четкой границы между инвестициями и спекуляцией, и то, что имеет целью получение быстрой прибыли, должно скорее считаться спекуляцией, а не инвестицией.

Основные понятии об акциях 62 На самом деле частные инвесторы не всегда используют рациональный подход. Например, частные лица покупают акции универсального магазина только потому, что они чувствуют себя более важными людьми, когда приходят в этот магазин за покупками.

Основные понятии об акциях 63 На некоторых развивающихся рынках такой нерациональный подход можно наблюдать у квази-профессиональных менеджеров, которые покупают большие пакеты акций только для того, чтобы получить место в совете директоров компании

Основные понятии об акциях 64 Обратим внимание слушателя, что инвестиции имеют три основных цели: а) создание потока доходов; б) достижение прироста капитала; в) или же сочетание первых двух задач с какойто конкретной конечной целью.

Основные понятии об акциях 65 Доход можно определить как регулярный приток денежных средств для покрытия расходов. Этот денежный поток обычно имеет форму процентов (от облигаций) или дивидендов (от акций), но также доход может быть получен от капитала в случае ликвидации.

Основные понятии об акциях 66 Прирост капитала может быть определен как увеличение цены через повышение стоимости акционерного или через непрерывное реинвестирование сложных процентов.

Основные понятии об акциях 67 Принятие инвестиционного решения будет зависеть от целей, которые стоят перед инвестором, и различных характеристик финансовых активов, которые должны быть выбраны для инвестиций.

Основные понятии об акциях 68 Следовательно, предпосылкой принятия инвестиционного решения являются несколько факторов, наиболее важным из которых является денежная сумма, которая может быть использована для инвестирования. Этот фактор предполагает, что был проведен анализ ситуации и выяснено, что эти средства не потребуются ни для каких других целей.

Основные понятии об акциях 69 Следующий фактор - каковы причины потребности инвестора в этой инвестиции. Целью инвестирования может быть: 1) получение дохода сейчас для того, чтобы покрыть какие-то будущие расходы; 2) обеспечить получение доходов для оплаты каких-то непредвиденных расходов и покупок, другими словами, доход для будущего;

Основные понятии об акциях 70 3)защитить капитал от инфляции или увеличить капитал для использования в будущем; 4) период времени, на который инвестор готов инвестировать средства; 5) отношение инвестора к риску (потере части или всей суммы в результате инвестиции); 6)налоговые условия клиента.

Основные понятии об акциях 71 Поскольку никто не может предоставить гарантии прибыльности инвестиции, и всегда существует вероятность того, что стоимость инвестиции упадет, то наиболее важным из вышеперечисленных факторов является подход инвестора к риску.

Основные понятии об акциях 72 Существуют два основных принципа, которые лежат в основе управления рентабельностью инвестиций. Они состоят в следующем: чем выше риск, связанный с данным продуктом, тем более высокое вознаграждение захочет получить инвестор; чем больше период инвестирования средств, тем большее вознаграждение будет ожидать инвестор.

Основные понятии об акциях 73 При выборе конкретной инвестиции также необходимо учитывать ликвидность продукта, а ликвидность в данном случае означает способность легко получить денежный эквивалент, т. е. не только способность продать инструмент, но и быстрота, с которой можно получить за него деньги.

Основные понятии об акциях 74 Более того, необходимо учитывать налоговые условия. Здесь имеются в виду ставки налогообложения доходов индивидуального инвестора, а также налоговые условия, связанные с данным продуктом. В случае с иностранной инвестицией также следует учитывать правила налогообложения или соответствующие меры валютного контроля.

Основные понятии об акциях 75 И последняя характеристика инвестиционного продукта, которую необходимо принимать во внимание, - приносит ли данный продукт текущий доход, или он больше подходит с точки зрения роста капитала. В общих чертах, инвестиции, которые больше подходят для получения дохода, - это банковские депозиты и инструменты денежного рынка, облигации с высоким купоном, долевые инструменты с высоким доходом.

Основные понятии об акциях 76 В число инвестиций, которые больше подходят для роста капитала, входят: долевые инструменты, взаимные фонды и облигации с нулевым купоном. В число инвестиций, которые считаются инвестициями с низким риском, входят: государственные ценные бумаги; банковские депозиты; инструменты денежного рынка; корпоративные облигации

Основные понятии об акциях 77 В конечном итоге, принимая инвестиционное решение и выбирая объект инвестиций, инвестор должен задать себе два вопроса. Первый: может ли он позволить себе потерять все эти деньги, если инвестиция будет неудачной?

Основные понятии об акциях 78 Второй: какова вероятность того, что эта инвестиция будет неудачной? Как правило, инвесторы не ставят перед собой такие вопросы, так как они считают, что инвестиции и делаются для того, чтобы получить прибыль или требуемые потоки доходов.

Основные понятии об акциях 79 Какие же доходы может получить акционер в будущем от приобретенной акции? Дивиденды. И даже не всю прибыль, полученную компанией из расчета на каждую акцию, а только ту ее часть, которою распределит среди акционеров Совет директоров. Дивиденды, составляют обычно не более половины всей полученной предприятием прибыли.

Основные понятии об акциях 80 Однако остальная часть полученных фирмой доходов, которую Совет директоров решит направить на дальнейшее развитие производства или инвестиции, увеличит капитализированную стоимость этих акций, так как позволит рассчитывать на рост дивидендов в будущем.

Основные понятии об акциях 81 Для расчета сегодняшней действительной стоимости акции (PV) по прогнозным оценкам вероятных в будущем доходов применяется следующая модель: , (1) где Divt - дивиденды, выплачиваемые по акции в период t, руб. ; r — требуемый уровень доходности, в долях единицы; PN – номинальная цена акции, руб

Основные понятии об акциях 82 Однако могут возникнуть два вопроса. Вопервых, последний член в формуле (1) относится к бесконечности, которая непредсказуема. И, во-вторых, непредсказуемыми могут оказаться и ежегодные, распределяемые Советом директоров компании дивиденды. Более того, дивиденды акций успешно действующих компаний имеют тенденцию к росту, что также не учитывается в приведенной формуле.

Основные понятии об акциях 83 Эти проблемы могут быть сняты. Вопервых, даже сравнительно высокие проценты дохода по акциям, такие как 12, 14 или 16% годовых, ожидаемые через 40 или 50 лет, сегодня стоят ничтожно мало, как уже показывалось ранее, о них не стоит беспокоиться.

Основные понятии об акциях 84 Поэтому формула для подсчета действительной сегодняшней стоимости акции (PE ), приносящей ежегодную постоянную прибыль D при оцениваемом акционером требуемом уровне доходности r, может быть упрощена и приведена к виду: PE = Div/r (2)

Основные понятии об акциях 85 Это есть формула для оценки действительной стоимости какой-либо акции без учета возможного роста дивидендов в будущем. Напомним, что r, то есть требуемый уровень доходности по акции, оценивается акционером исходя из рискованности данной инвестиции и обще рыночного уровня прибыльности ценных бумаг.

Основные понятии об акциях 86 Пример 1. Ежегодные дивиденды по акции составляют 90 руб. Требуемый уровень прибыльности этих акций оценивается их владельцем в 15% годовых. Текущая рыночная стоимость этих акций составляет 550 руб. Имеет ли смысл приобрести дополнительной количество этих акций или же владельцу следует их продать? Для решения задачи используем формулу (2) PE = Div/r = 90/0, 15 = 600 руб.

Основные понятии об акциях 87 Это означает, что действительная стоимость акции равна 600 руб. , то есть она выше текущей рыночной цены акции. Поэтому целесообразно приобретение дополнительных акций. Подчеркнем особо, что эта сумма — это все, что стоит данная акция на сегодняшний день.

Основные понятии об акциях 88 При необходимости учета роста дивидендов в будущем, как следствия успешной деятельности компании, формула для расчета сегодняшней действительной стоимости акции, имеет вид: , (3) где Div — сумма дивидендов, полученных по акции в прошлом году; r — требуемый уровень прибыльности; g — предполагаемый ежегодный рост дивидендов в долях единицы.

Основные понятии об акциях 89 Эта формула наиболее часто используется инвесторами для расчетов действительной стоимости акции. Как правило, у солидных компаний рост дивидендов неуклонен и более или менее постоянен, что и принимается за основную тенденцию. Кроме того, статистика подтверждает применимость расчетов по этой формуле для большинства компаний.

Основные понятии об акциях 90 Пример 2. Предположим, компания Конус выплатила в конце прошлого года 45 руб. дивидендов на одну акцию. На основе статистики за прошлые годы акционер предполагает постоянный рост дивидендов в обозримом будущем по норме 3 % в год. Требуемый уровень прибыльности, оцениваемый акционером для данной отрасли промышленности и конкретной фирмы, принят им в 18 %. Какова действительная стоимость одной такой акции?

Основные понятии об акциях 91 Рассчитываем цену акции по формуле (3) PE = [45×(1+0, 03)]/(0, 18 -0, 03) = 309 руб. Акционер может сопоставить эту действительную стоимость акции с рыночной, по которой он может купить или продать ее на бирже, и сделать соответствующие выводы.

Основные понятии об акциях 92 Из формулы (3) можно также понять и неустойчивость рыночных цен на акции в целом. Малейшее сомнение инвесторов в возможности той или иной фирмы увеличивать из года в год прибыли и дивиденды вызывает изменение оценок норм r и g, что влечет резкое уменьшение действительной стоимости акции в их глазах и, как следствие, — падение рыночной цены (курса) акции.

Основные понятии об акциях 93 Пример 3. Предположим, двое владельцев акций некоторого предприятия по-разному оценивают, во-первых, требуемый уровень прибыльности этих акций r, предполагая разный риск. И, во-вторых, ожидаемый темп прироста дивидендов в будущем.

Основные понятии об акциях 94 Первый акционер полагает требуемый уровень прибыльности 15%, а рост дивидендов 5% в год. Второй — требуемый уровень прибыльности 18 %, рост дивидендов 3, 5 %. Дивиденды составили в прошлом году 60 рублей на одну акцию.

Основные понятии об акциях 95 В результате имеем по формуле (3) две оценки стоимости этих акций. Первый акционер рассчитывает стоимость своей акции как PE = [60×(1+0, 05)]/(0, 15 -0, 05) = 630 руб. Второй полагает, что цена составляет всего PE = 60×(1+0, 035)/(0, 18 -0, 035) = 428, 28 руб. Предположим, что курсовая цена акции равна 500 руб.

Основные понятии об акциях 96 Как видим, выполненные этими двумя акционерами оценки действительной стоимости акций сильно разнятся. Первый акционер будет считать, что акция недооценена и будет покупать эти акции, а второй – будет считать, что акция переоценена и будет продавать свой пакет таких акций.

Основные понятии об акциях 97 Именно такого рода оценки и определяют в их глазах сегодняшнюю действительную стоимость принадлежащих им акций. Появление же этих акционеров на рынке, с их различными взглядами на соотношение текущей рыночной цены и действительной стоимости, вызовет движение акций из рук в руки.

Основные понятии об акциях 98 Однако как бы ни отличались оценки действительной сегодняшней стоимости акций, выполненные этими двумя инвесторами, помимо них существуют тысячи, десятки тысяч других инвесторов, каждый по-своему оценивающих те же акции. Поэтому все они, выходя на рынок и становясь продавцами или покупателями, в конце концов стабилизируют цену, приближая ее к действительной стоимости.

Основные понятии об акциях 99 Если рассчитанная инвестором стоимость акций по его собственным оценкам риска, роста дивидендов в будущем оказывается больше той цены, по которой эти акции нынче продаются, значит эти акции недооценены, и их следует при возможности прикупить еще.

Основные понятии об акциях 100 Если же рассчитанная стоимость окажется ниже рыночной, то следует избавиться от этих акций, так как ожидаемый в будущем доход по ним меньше того, который можно получить за эти акции сегодня, продав их.

Основные понятии об акциях 101 Теперь предположим, что компания ежегодно увеличивает сумму выплачиваемых дивидендов с некоторым постоянным темпом g процентов в год. В этом случае цена акции может определяться следующим образом: P 0 = Div 1/(r-g), т. е. мы должны разделить годовые денежные выплаты на разницу между ставкой дисконта и темпом роста дивиденда.

Основные понятии об акциях 102 Из этого выражения видно, что мы можем использовать эту формулу только в том случае, если g, т. е. ожидаемый темп роста, меньше r, ставки дисконта. Если g приближается к r, цена акций становится неограниченной. Очевидно, значение r должно быть больше g, если рост действительно бесконечен.

Основные понятии об акциях 103 В данной формуле растущей бессрочной ренты Р 0 выводится через ожидаемые дивиденды DIV 1 следующего года, прогнозируемый темп роста g и ожидаемую норму доходности других ценных бумаг с сопоставимым риском r. Эту же формулу можно использовать для вычисления r через DIV 1, Р 0 и g: r = Div 1/P 0 +g.

Основные понятии об акциях 104 Например, проводится анализ состояния корпорации Северсталь в 2009 г. , когда ее акции продавались приблизительно по 375 руб. за акцию. Ожидаемые дивидендные выплаты в 2009 г. составляли 27 руб. на акцию. Сейчас мы можем посчитать первую часть нашей формулы: r. Div =27/375 = 0, 072 или 7, 2 %. Более сложно определить значение g.

Основные понятии об акциях 105 Наши рассуждения начинается с определения коэффициента дивидендных выплат, т. е. отношения суммы дивидендов к прибыли в расчете на одну акцию (EPS). Как правило, он составляет примерно 40 - 45%. Иначе говоря, каждый год Северсталь около 55 -60% прибылей в расчете на акцию реинвестирует в производство:

Основные понятии об акциях 106 Наши рассуждения начинаются с определения коэффициента дивидендных выплат (Kdiv), т. е. отношения суммы дивидендов к прибыли в расчете на одну акцию (Div 1/EPS 1). Примем, что он составляет примерно 42%.

Основные понятии об акциях 107 Иначе говоря, каждый год Северсталь около 58 % своей прибыли в расчете на акцию реинвестирует в производство: Kreinv = 1 – Kdiv = 1 – 0, 42 = 0, 58. Отметим, что отношение прибыли ОАО Северсталь в расчете на акцию к балансовой стоимости собственного капитала в расчете на акцию равно 12%. Это - рентабельность собственного капитала, обозначаемая ROE.

Основные понятии об акциях 108 Рентабельность собственного капитала находим по формуле: ROE = EPS 1/PБ = 0, 12, где PБ – балансовая стоимость акций. Предположим, что Северсталь будет получать прибыль, равную 12% балансовой стоимости собственного капитала, и 58 % ее реинвестировать. Тогда балансовая стоимость собственного капитала увеличится на: ΔPБ = 0, 58 х 0, 12 = 0, 0696.

Основные понятии об акциях 109 Допустим, что рентабельность собственного капитала и коэффициент дивидендных выплат остаются постоянными, прибыли и дивиденды в расчете на акцию также вырастут на 6, 96%. Из этого следует, что темп роста дивидендов равен: g = Kreinv × ROE = = 0, 58 × 0, 12=0, 0696.

Основные понятии об акциях 110 Ставка рыночной капитализации (т. е. норма доходности, по которой инвесторы дисконтируют будущие дивиденды ОАО Северсталь) равна: r = Div 1/P 0 +g = 0, 072 +0, 0696 = 0, 1416 или 14, 16 %.

Основные понятии об акциях 111 Формулы дисконтированного потока денежных средств для случаев постоянного темпа роста чрезвычайно полезны, но не более того! Чрезмерное доверие к формулам может привести нас к серьезным ошибочным выводам.

Основные понятии об акциях 112 Во-первых, трудно оценить величину r посредством анализа акций только одного выпуска. Рекомендуется использовать модель с большим количеством ценных бумаг с эквивалентным риском.

Основные понятии об акциях 113 Даже если она не сработает, она по крайней мере даст аналитику шанс на успех, поскольку неизбежная погрешность в расчетах r для ценных бумаг одной эмиссии компенсируется в расширенной модели.

Основные понятии об акциях 114 Во-вторых, не следует поддаваться соблазну использовать формулу применительно к фирмам с высокими текущими темпами роста. Такой рост редко может продолжаться неограниченное время, а формула дисконтированного потока денежных средств с постоянным ростом основана на допущении, что такой рост возможен. Такое ошибочное допущение ведет к завышению значения r.

Основные понятии об акциях 115 Инвесторы часто используют термины акции роста и акции дохода. Представляется, что они покупают акции роста главным образом в надежде получить приращение стоимости капитала и заинтересованы скорее в росте прибылей в будущем, нежели в увеличении дивидендов в следующем году.

Основные понятии об акциях 116 С другой стороны, инвесторы приобретают акции дохода в основном ради дивидендов в денежной форме. Давайте посмотрим, имеет ли смысл данное различие.

Основные понятии об акциях 117 Сначала рассмотрим компанию, которая не имеет никакого роста вообще. Она не реинвестирует какие-либо прибыли, а просто постоянно выплачивает дивиденды. В этом случае акции такой компании могут быть подобны бессрочным облигациям, по которым выплачивается купонный доход.

Основные понятии об акциях 118 Напомним, что норма доходности бессрочной ренты равна годовому потоку денежных средств, деленному на приведенную стоимость. Ожидаемая доходность нашей акции, таким образом, может быть равна ежегодной сумме дивидендов, деленной на цену акции (т. е. норме дивидендного дохода).

Основные понятии об акциях 119 Так как вся прибыль выплачивается в виде дивидендов, ожидаемая доходность может также быть рассчитана как прибыль на акцию, деленная на цену акции (т. е. коэффициент прибыль/цена). Например, если дивиденды на акцию равны 30 руб. . , а цена акции 200 руб. , то мы имеем:

Основные понятии об акциях 120 где rex – ожидаемая доходность, доли ед. или %; KE/P – коэффициент прибыль/цена акции. В этом случае цена акции будет равна:

Основные понятии об акциях 121 В этом случае цена акции будет равна:

Основные понятии об акциях 122 Коэффициент цена/прибыль (Р/Е) Коэффициент цена/прибыль принадлежит к числу наиболее часто употребляемых терминов среди инвесторов на фондовом рынке. Вы можете встретить значения этого коэффициента в котировках акций в газете Коммерсант, Financial Time и др.

Основные понятии об акциях 123 Однако в газетах приводится отношение текущей цены к самым последним прибылям. Инвесторов же более интересует отношение цены к будущим прибылям. К сожалению, некоторые финансовые эксперты плохо представляют себе реальную значимость коэффициентов цена/прибыль и часто используют их неверно.

Основные понятии об акциях 124 Должен ли финансовый менеджер радоваться, если акции корпорации продаются с высоким коэффициентом цена/прибыль? Обычно – должен. Вопрос: почему? Попробуем ответить на него.

Основные понятии об акциях 125 Высокое значение показателя (Р/Е) показывает, что инвесторы рассчитывают на хорошие перспективы роста фирмы, а также что ее прибыли относительно надежны и достойны низкой ставки капитализации (низкой r) или и то и другое вместе.

Основные понятии об акциях 126 Однако фирмы могут иметь высокий коэффициент Р/Е не благодаря высокой цене акций, а из-за низких прибылей, получаемой корпорацией. Фирмы, которые не получают никакой прибыли (EPS= 0) в отдельный период, будут иметь бесконечно высокое отношение Р/Е, пока их акции вообще сохраняют какую-то стоимость.

Основные понятии об акциях 127 Помогает ли коэффициент Р/Е в оценке стоимости акций? Иногда да. Предположим, Иванов владеете акциями семейной корпорации, торговля которыми на фондовом рынке активно не ведется. Сколько стоят эти акции?

Основные понятии об акциях 128 Можно сделать достаточно приемлемую оценку акций этой фирмы, если Иванов сможет найти действующую фирму с похожими характеристиками рентабельности, риска и перспектив роста: умножая значение прибыли в расчете на одну акцию своей фирмы на коэффициент цена/прибыль фирмы-двойника PF = EPSF × (P/E)Comp.

Основные понятии об акциях 129 Свидетельствует ли высокое отношение P/E о низкой ставке рыночной капитализации? Нет. Между коэффициентом (Р/Е) акции и ставкой капитализации (r) не существует надежной связи.

Основные понятии об акциях 130 Отношение EPS к Р равно r, если только приведенная стоимость перспектив роста (PVGO) роста равна нулю и если только показатель EPS в финансовой отчетности отражает средние будущие прибыли, которые компания могла бы получить в условиях отсутствия роста.

Основные понятии об акциях 131 Другая причина сложности анализа коэффициента Р/Е связана с трудностями интерпретации и сравнения показателей прибыли на одну акцию - знаменателя коэффициента Р/Е.

Основные понятии об акциях 132 Что показывает прибыль на акцию? Этот показатель может иметь различные значения для разных фирм. Для некоторых фирм он может играть более важную роль, чем для других.

Основные понятии об акциях 133 Проблема состоит в том, что прибыли, которые компания показывает в отчетности, отражают балансовые, или учетные, данные, которые зависят от произвольно выбираемых методов учета. Показываемые в отчетности прибыли практически любой фирмы могут быть значительно изменены в зависимости от применяемой учетной политики.

Основные понятии об акциях 134 Например, изменение метода начисления амортизации, используемого при составлении отчетности, напрямую влияет на значение EPS и на поток денежных средств, так как амортизационные отчисления учитываются в налогооблагаемой базе.

Основные понятии об акциях 135 К другим элементам учетной политики, которые оказывают влияние на величину прибыли, показываемую в отчетности, относятся методы оценки товарно-материальных запасов, процедуры приведения к единому виду учета двух сливающихся фирм, выбор между списанием или капитализацией расходов на НИОКР и способ отражения в отчетности задолженности фирмы по налогам и др. Подчеркнем, что прибыль весьма скользкий показатель!

Чистая приведенная стоимость 136 Вы являетесь менеджером компании Конус и решили вложить 10 млн руб. в достаточно рискованный проект Клякса. Что должны учитываться принятии решения о вложения инвестиций в данный проект? Во-первых, нужно составить прогноз потоков денежных средств, которые принесет проект в течение своей экономической жизни.

Чистая приведенная стоимость 137 Во-вторых, необходимо определить соответствующие альтернативные издержки инвестирования. В-третьих, следует использовать данные альтернативных издержек для дисконтирования будущих потоков денежных средств, производимых проектом Клякса.

Чистая приведенная стоимость 138 Сумма дисконтированных денежных потоков, генерируемых проектом Клякса в будущем, называется приведенной стоимостью этих потоков.

Чистая приведенная стоимость 139 В-четвертых, нужно рассчитать чистую приведенную стоимость (NPV), получаемую посредством вычитания 10 млн руб. инвестиций из суммы приведенной стоимости будущих денежных потоков, генерируемых проектом. Если чистая приведенная стоимость будет больше нуля, следует инвестировать 10 млн руб. в проект Клякса.

Чистая приведенная стоимость 140 Однако слушатель, к сожалению, часто не воспринимает на веру те выше указанные шаги, которые рекомендуется выполнить при оценке инвестиционного проекта, поскольку он не считает показатель чистой приведенной стоимости достаточно точным показателем.

Чистая приведенная стоимость 141 Попробуем доказать ошибочность такого подхода у нашего слушателя. Давайте посмотрим, что будет лучше для акционеров копании Конус. Они хотят, чтобы финансовый менеджер повысил стоимость акций Конус, насколько это возможно.

Чистая приведенная стоимость 142 В данный момент общая рыночная стоимость компании Конус (цена одной акции, умноженная на количество акций в обращении) составляет 100 млн руб. Сюда же входит 10 млн руб. , которые планируется инвестировать в проект Клякса.

Чистая приведенная стоимость 143 Следовательно, стоимость других активов и возможностей компании Конус должна равняться 90 млн руб. Финансовому менеджеру нужно решить, что будет лучше: сохранить 10 млн руб. и отказаться от проекта Клякса или же потратить их и принять этот проект.

Чистая приведенная стоимость 144 Определим приведенную стоимость нового проекта. Тогда выбор будет выглядеть следующим образом: Активы Рыночная стоимость, млн руб. Без проекта Клякса Принять проект Клякса Денежные средства 10 0 Другие активы 90 90 Проект Клякса 0 NPV проекта 100 90 + NPV проекта Итого

Чистая приведенная стоимость 145 Очевидно, проект X стоит принять, если его приведенная стоимость больше 10 млн руб. , т. е. его показатель NPV > 0. Любознательный слушатель может спросить: "Откуда я знаю, что приведенная стоимость проекта Клякса действительно проявляется в рыночной стоимости компании Конус? "

Чистая приведенная стоимость 146 На этот вопрос можно ответить так: "Предположим, вы создали новую независимую фирму Клякса, активы которой образует только проект Клякса. Какова может быть рыночная стоимость фирмы Клякса?

Чистая приведенная стоимость 147 Инвесторы могут предположить, какие дивиденды способна выплачивать фирма Клякса, и дисконтировать эти дивиденды по ожидаемой норме доходности ценных бумаг со степенью риска, подобной риску фирмы Клякса. Мы с вами уже знаем, что цена акции равна приведенной стоимости прогнозируемых дивидендов.

Чистая приведенная стоимость 148 Так как проект Клякса составляет все активы фирмы Клякса, мы можем предположить, что размер дивидендов, которые будет выплачивать фирма Клякса, точно равен потокам денежных средств, которые мы прогнозируем для проекта Клякса.

Чистая приведенная стоимость 149 Кроме того, ставка, по которой инвесторы могут дисконтировать дивиденды фирмы Клякса, равна ставке, по которой нам следует дисконтировать потоки денежных средств, генерируемые проектом Клякса.

Чистая приведенная стоимость 150 Конечно, пример фирмы Клякса - чисто гипотетический. Но если проект Клякса принимается, инвесторы, владеющие акциями компании Конус, действительно будут иметь портфель, состоящий из проекта Клякса и других активов компании Конус.

Чистая приведенная стоимость 151 Мы знаем, что другие активы компании Конус, рассматриваемые отдельно, стоят 90 млн руб. Поскольку мы можем суммировать стоимости активов, мы в состоянии легко определить стоимость портфеля, рассматривая стоимость проекта Клякса как стоимость отдельного предприятия.

Чистая приведенная стоимость 152 Можно уверенно сказать, что определяя приведенную стоимость проекта Клякса, мы воспроизводим процесс оценки обыкновенных акций фирмы Клякса на рынках капиталов. Это настолько очевидно, что наш слушатель готов принять этот вывод.

Чистая приведенная стоимость 153 У нашего слушателя появляется новый вопрос: «Можно ли уточнить, откуда мы берем ставку дисконтирования при определении показателя чистой приведенной стоимости проекта? »

Чистая приведенная стоимость 154 Эту тему мы уже обсуждали, но вновь рассмотрим суть этой проблемы. Несомненно, точно определить ставку дисконта трудно. Но довольно легко увидеть, что именно мы пытаемся измерить с помощью этого показателя.

Чистая приведенная стоимость 155 Ставка дисконта представляет собой альтернативные издержки инвестирования в проект, а не на рынке капиталов. Иначе говоря, вместо осуществления проекта Клякса компания Конус всегда может отдать деньги акционерам, и те инвестируют их в финансовые активы.