Оценка стоимости бизнеса • Предмет оценки бизнеса в разных ситуациях подразумевает определение: гипотетической стоимости закрытой компании (акционерного общества, в том числе такого, которое лишь формально называется ОАО, чьи акции не размещены на фондовом рынке; • контрольных цифр максимально приемлемой или максимально возможной цены за закрытую компанию либо за долю в ней при подготовке сделок по купле—продаже фирмы, а также долевых участий в ней; • стоимости закрытой компании, какой она сложится через некоторое заданное время в будущем, когда, например, планируется трансформировать ее в открытую компанию или предложить к продаже; • некоторой «действительной» стоимости открытой компании, более объективной по сравнению с той, на которую указывает фондовый рынок, в случае, если на рынке фирма недооценивается или переоценивается из-за того, что участники фондового рынка пользуются неполной либо недостоверной информацией о компании; • «действительной» стоимости компании, которая только отчасти является открытой, т. е. такой, чьи акции размещены на фондовом рынке, котируются, но не торгуются, по ним отсутствуют фактически совершаемые сделки купли—продажи, подтверждающие или не подтверждающие имеющиеся котировки цены; • стоимости имущественного комплекса по выпуску некоторого типа продукции; • стоимости имущественного комплекса многономенклатурной фирмы по выпуску и продаже нескольких типов продукции; • стоимости «бизнес-линии» или «дела» по выпуску и продажам той или иной продукции (товара, услуги), включая, в отличие от оценки имущественного комплекса, и обязательства (долги), возникшие либо которые могут возникнуть в связи с данным «делом» ; • ценности имущественного интереса в некотором льготном и/или обусловленном конкурентными преимуществами контракте.
Оценка стоимости бизнеса Отдельные пояснения в проведении оценки бизнеса 1. Главный «водораздел» в достаточно принципиально отличном понимании предмета оценки бизнеса заключается в том, что оценка бизнеса может быть: • как оценкой фирмы — со всеми ее обязательствами и начатыми осуществляться планами • так и оценкой ее имущественного комплекса, т. е. имущества, позволяющего выпускать и продавать продукцию любому, кто приобретет его без обременения обязательствами, ранее возникшими у фирмы — владельца этого имущества (а также существовавшими у нее бизнес-планами). В первом случае оценка бизнеса ориентируется на продажу фирмы (долей в ней, акций). Во втором случае она нацелена на проработку вероятных сделок по продаже «в пакете» взаимодополняющего имущества и прав собственности фирмы и/или ее ведущихся (действующих) бизнесов, «бизнес-линий» , «дел» .
Оценка стоимости бизнеса Отдельные пояснения в проведении оценки бизнеса 2. Оценка бизнеса, когда она проводится в отношении фирмы, которая находится накануне банкротства либо в процессе банкротства (по ее поводу назначена процедура внешнего наблюдения или внешнего управления), осуществляется применительно как к фирме-банкроту, так и к ее имущественному комплексу. В зависимости от того, что из указанного оказывается более значительным (на требуемый текущий или будущий момент оценки), принимаются решения о продаже либо фирмы (долевых участий в ней), либо ее имущественного комплекса. При этом в противовес продаже фирм активизируются процессы продажи имущественных комплексов (дел) компаний-банкротов
Оценка стоимости бизнеса Отдельные пояснения в проведении оценки бизнеса 3. Отдельные бизнес-линии по выпуску и продажам определенной продукции служат предметом оценки бизнеса чаще всего тогда, когда нужно не столько оценить для возможной продажи обремененные соответствующими обязательствами имущественные комплексы по этим видам продукции это сделать трудно, так как они пересекаются из-за использования для разных видов продукции многономенклатурной фирмы одних и тех же универсального оборудования, помещений и пр. ), сколько следует оценить рыночную стоимость фирмы, а сделать это можно, предварительно оценив рыночную ценность (не стоимость) ее отдельных бизнес-линий (дел) и затем суммируя их рыночные ценности. При этом к полученной сумме необходимо добавлять рыночную (оценочную рыночную) стоимость того имущества фирмы, которое является избыточным для ведения учтенных бизнес-линий (дел). Такое имущество обычно называют избыточными либо нефункционирующими активами.
Оценка стоимости бизнеса Отдельные пояснения в проведении оценки бизнеса 4. При оценке имущественного комплекса компании в целом или ее отдельных бизнесов оцениваемые предметы становятся тем более характерными предметами оценки, чем менее в конкретной стране развит фондовый рынок и чем более вероятно тогда продать не компанию (ее акции), а ее имущество. Рынки соответствующего имущества в этих странах оказываются более емкими и ликвидными, чем фондовый рынок.
Оценка стоимости бизнеса Бизнес-линия (продуктовая линия, инвестиционный продукт) совокупность прав собственности, достаточно долгосрочных привилегий и конкурентных преимуществ, специального (по своему возможному применению) и универсального имущества, технологий, а также контрактов (по закупке покупных ресурсов, аренде имущества, найму работников и сбыту продукции. Бизнес-линии служат предметами оценки в качестве: • продуктовых линий либо инвестиционных проектов (бизнес-линии в широком смысле слова); • совокупности контрактов, обеспечивающих закупочные и сбытовые линии бизнеса (бизнес-линии в узком смысле слова).
Оценка стоимости бизнеса Цели оценки бизнес-линий: 1) оценить вес бизнес-линии фирмы, чтобы суммой их стоимости (плюс рыночная стоимость указанных выше нефункционирующих или избыточных активов) охарактеризовать подлинную рыночную стоимость данной фирмы как действующего предприятия; 2) определить ориентировочную обоснованную максимальную цену, по которой держателю составляющих бизнес-линию контрактов можно продать третьим лицам свою контрактную позицию (права по контракту) в виде контрактной цессии; 3) оценить целиком однопродуктовое предприятие (фирму), цена которого совпадает (без учета нефункционирующих активов) с оценкой его единственной бизнес-линии; 4) оценить рыночную ценность инвестиционного проекта, совпадающего с рассматриваемой бизнес-линией (что в свою очередь может быть использовано в целях отбора инвестиционных проектов для финансирования); 5) установить ориентировочную обоснованную рыночную стоимость уставного (собственного) капитала предприятия, учрежденного для реализации планируемого инвестиционного проекта и имеющего для этого решающие конкурентные преимущества, но еще не приступившего к реализации оцениваемого проекта
Оценка стоимости бизнеса Период учета в оценке бизнес-линии ожидаемых по ней доходов не может быть больше «временного горизонта анализа» инвестора, под которого производится оценка. Применительно ко всем инвесторам или к некоему «среднему» инвестору это означает, что период, в течение которого для рассматриваемой оценки выявляются и учитываются ожидаемые по бизнес-линии доходы, не может быть больше среднего «временного горизонта анализа» или «горизонта планирования» (жизни, потребления), характерного для хозяйствующих субъектов в данной стране и в данных условиях ее развития.
Оценка стоимости бизнеса Оценка фирмы Фирма (предприятие) как предмет особой оценки имеет смысл тогда, когда рынок объективно ее (его) оценить не в состоянии. Это происходит в следующих ситуациях: • оцениваемая фирма является закрытой, т. е. по определению не подвергается оценке на фондовом рынке (речь идет о закрытых акционерных обществах, обществах с ограниченной ответственностью и товариществах); • оцениваемая фирма является формально открытой, однако не находится в листинге фондовых бирж, так как не отвечает их требованиям (по размеру, открытости финансовой отчетности и пр. ); в то же время на внебиржевом рынке ее постоянная котировка не осуществляется; • оцениваемое предприятие представляет собой открытое акционерное общество, котируемое на солидной фондовой бирже, но его акции недостаточно ликвидны (по ним мало и редко осуществляются сделки), так что, казалось бы, реально наблюдаемой рыночной стоимости этих акций нельзя доверять; • весь фондовой рынок в стране недостаточно ликвиден либо очень сильно зависит от краткосрочных внеэкономических факторов, результат чего тождествен предыдущему случаю.
Оценка стоимости бизнеса Оценка фирмы Цели оценки фирмы (предприятия): 1) проверить, насколько объективны (независимы от случайных и временно действующих факторов) текущая рыночная котировка акций той или иной открытой компании с достаточно ликвидными акциями, а также текущий наблюдаемый на рынке тренд в ее изменении: мелким и портфельным инвесторам это позволяет определиться в ожидаемом продолжении или изменении данного тренда, стратегическим же инвесторам — принять более обоснованное решение о приобретении или продаже контрольных пакетов такой компании, не опираясь только на данные фондового рынка; 2) следить за рыночной стоимостью закрытых компаний и предприятий с недостаточно ликвидными акциями, по которым иной способ получить сколь-либо надежную информацию об их рыночной стоимости в принципе недоступен; 3) подготавливать предложения по цене купли—продажи закрытых компаний или предприятий с недостаточно ликвидными акциями; 4) использовать при составлении и аудите финансового отчета компаний всех типов для предоставления их владельцам (по открытым компаниям — всем участникам
Оценка стоимости бизнеса Определения стоимости и подходы к оценке Определения стоимости предприятия: 1) оценка предприятия как действующего (on-going-concern); 2) оценка ликвидационной стоимости предприятия (в расчете на его ликвидацию, подразумевающую прекращение бизнеса). Подходы оценки бизнеса: • • доходный; • рыночный; имущественный (затратный).
Оценка стоимости бизнеса Определения стоимости и подходы к оценке Применение затратного подхода действующего предприятия: • относится к категории финансовых компаний с преобладающей долей финансовых активов, рыночная стоимость которых тогда в свою очередь либо берется с фондового рынка (когда финансовый актив является ликвидным или хотя бы регулярно котируемым), либо специально оценивается исходя из ожидаемых по активу (ценной бумаге) доходов (ситуация «матрешки в матрешке» , предполагающая для реализации имущественного подхода использование доходного подхода); • имеет повышенную долю нематериальных активов, которые ценны лишь тогда, когда они используются, т. е. когда предприятие будет действовать.
Оценка стоимости бизнеса Определения стоимости и подходы к оценке Схема соподчиненности понятий при определении целей оценки бизнеса Оценка стоимости компании как действующей Оценка стоимости имущественного комплекса, в том числе по отдельным видам продукции Оценка ликвидационной стоимости компании Оценка стоимости имущественного комплекса как действующего Оценка ликвидационной стоимости имущественного комплекса
Оценка стоимости бизнеса Стандарты стоимости Основные стандарты оценки бизнеса: 1) обоснованной рыночной стоимости; 2) обоснованной стоимости; 3) инвестиционной стоимости; 4) внутренней (фундаментальной) стоимости.
Оценка стоимости бизнеса Стандарты стоимости Классификация стандартов стоимости предприятия Полнота и достоверность используемой информации Полная и достоверная информация Стандарт обоснованной рыночной стоимости Неполная, но достаточно достоверная информация Общедоступность информации Стандарт обоснованной стоимости Равная доступность информации для продавца и покупателя бизнеса Стандарт инвестиционной стоимости Стандарт внутренней (фундаментальн ой) стоимости Доступность информации Различная степень доступности информации для инвесторов Доступность информации независимому оценщику
Оценка стоимости бизнеса Сбор и анализ специальных данных необходимых для оценки стоимости бизнеса. Существенные данные для оценки стоимости бизнеса: ставка банковского процента; покупательная способность населения; индексы рост цен на строительную продукцию; индексы изменения цен на продукцию, выпускаемую предприятием; степень загрязнения окружающее среды; степень риска; качественные показатели, характеризующие правовое состояние предприятия; уровень конкуренции и деловой активности; инвестиционный климат и политическую обстановку в регионе. Специальные данные для оценки стоимости бизнеса: данные о предприятии и о сопоставимых продажах. Важная информация для оценки предприятия: размер оцениваемой доли (контрольный или неконтрольный пакет акций) сведения о голосующих правах акционеров; ликвидности активов; условиях, ограничивающих права собственности; специальных привилегиях и льготах, связанных с собственностью или управлением предприятием.
Оценка стоимости бизнеса Общие практические применения оценки бизнеса Отдельные ситуации при оценке бизнеса: • пакеты акций или доли, вносимые в качестве имущественных взносов при учреждении новых компаний; • доли в фирмах или имущественных комплексах (бизнесах), предлагаемые в качестве имущественного обеспечения по кредитам; • максимально приемлемые цены приобретения акций поглощаемых компаний, при которых предотвращается «разводнение» акций поглощающей фирмы; • обоснованную величину учредительского взноса венчурного инвестора в компанию, создаваемую для осуществления инновационного проекта и имеющую перспективу на рост стоимости изначальной доли в уставном капитале; • соотношения, в которых должны обмениваться акции одних компаний на акции других фирм при реорганизации акционерных обществ (особенно в ходе слияний и поглощений); • продаваемый бизнес как таковой (не компанию либо долю в ней), что характерно как для рынка купли—продаж имущественных комплексов в малом и среднем предпринимательстве, так и для операций в ходе реализации имущественных комплексов при ликвидации предприятий, осуществлении внешнего управления и конкурсного производства в процессе банкротства компаний; • бизнес как предмет страхования деловых рисков или передачи его в доверительное управление.
Оценка стоимости бизнеса Общие практические применения оценки бизнеса Определение цены пакета акций: 1) обоснованную максимально приемлемую цену, которую можно позволить себе заплатить за рассматриваемый пакет акций на текущий момент; 2) обоснованную максимально возможную цену, которую можно рассчитывать выручить от перепродажи своей доли в фирме через т лет; 3) предполагаемый свой чистый дисконтированный доход (чистую текущую стоимость NPV) от инвестирования в фирму средств в определенном размере который, если не учитывать малозначимые для рассматриваемых инвесторов возможные.
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Специальные применения оценки бизнеса: 1) выкуп паев (акций) в закрытых компаниях типа обществ с ограниченной ответственностью и закрытых акционерных обществ или пая в товариществах при выходе из их состава одного из акционеров (учредителей, пайщиков); 2) эмиссия новых акций открытыми акционерными обществами; 3) вступление в общество с ограниченной ответственностью имущественным взносом в виде акций, других ценных бумаг или имущественного комплекса; 4) подготовка к продаже обанкротившихся предприятий, выставляемых на конкурс; 5) подготовка к продаже приватизируемых предприятий (включая продажу пакетов их акций, еще остающихся в собственности государства); 6) обоснование вариантов санации предприятий-банкротов.
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Выкуп паев (акций) Условия выкупа паев (акций): • установить, что выходящий из общества член получает от общества компенсацию, равную номинальной стоимости ранее внесенного им взноса; • предусмотреть, что выкуп обществом (либо любым другим его членом) пая выходящего из него члена осуществляется по номинальной стоимости этого пая, индексированной на накопившуюся за время нахождения в обществе выходящего из него пайщика инфляцию; • отразить в уставе общества, что при выходе из общества его член получает компенсацию, равную номинальной стоимости соответствующего пая (возможно, индексированной на накопившуюся инфляцию) плюс приходящиеся на этот пай капитализированные (не распределенные ранее) прибыли; • определить, что выкупная стоимость рассматриваемого пая равняется его рыночной стоимости, выводимой из рыночной стоимости данной компании, которая пропорционально распределяется между паями членов общества.
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Эмиссия новых акций Основные принципы проведения эмиссии акций: • перед тем, как разрешить эмиссию новых акций, проверяют, в каком соотношении находятся балансовая и оценочная (полученная методами оценки бизнеса) стоимости собственного капитала компании-эмитента; • если оценочная стоимость собственного капитала данного предприятия больше, чем балансовая его стоимость, основывающаяся на остаточной балансовой стоимости активов предприятия, его обязательствах и объявленных прибылях, то эмиссия новых акций разрешается, причем как раз на величину выявленного изучавшегося превышения; • если оценочная стоимость собственного капитала фирмы-эмитента меньше, чем балансовая стоимость этого капитала, то эмиссия акций не разрешается; • в последнем случае, более того, акционерное общество, желавшее выпустить новые акции, обязано уменьшить величину стоимости своего собственного (уставного) капитала в бухгалтерском балансе общества как раз на разницу между оценочной стоимостью предприятия и объявлявшейся (как выяснилось, завышенной) балансовой стоимостью его собственного (уставного) капитала.
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Подготовка к продаже обанкротившихся предприятий Основные аспекты подготовки к продаже: 1. Цена, по которой предприятие или доли в нем будут предлагаться к продаже, не должна быть занижена, так как этим был бы нанесен прямой имущественный ущерб кредиторам банкрота. Он заключается в том, что выручка от продажи покроет тогда меньшую часть долгов несостоятельного предприятия и его кредиторам будет соответственно недовыплачена компенсация по этим долгам. 2. Указанная цена, вместе с тем, не должна быть завышена, потому что и в этом случае кредиторам банкрота был бы нанесен ущерб, который состоит в задержке получения ими компенсации по долгам из-за того, что при завышенной цене предложения на продаваемое предприятие не удастся найти инвесторов (покупателей), и все равно эту цену придется впоследствии снижать, возможно, после того, как предприятие сразу же вообще не удастся продать. 3. Если известны потенциальные покупатели (инвесторы), оценка готовящегося к продаже несостоятельного предприятия должна проводиться не вообще, а применительно к предполагаемым планам, деловым возможностям и информированности конкретных инвесторов. Для разных инвесторов она может быть разной. На этот аспект в следующей главе обращено особое внимание в связи с концепцией так называемой инвестиционной стоимости предприятия. 4. Оценка выставляемых на продажу предприятий может быть многовариантной еще и потому, что до этой продажи внешними (антикризисными) управляющими может быть, с согласия и по поручению кредиторов банкрота, проведен больший или меньший комплекс мероприятий по предварительной санации данного предприятия, что, естественно, повлияет на итоговую (после завершения санации) оценку предприятия и запрашиваемую за него цену.
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Подготовка к продаже приватизируемых предприятий Отличия подготовки к продаже: • приватизируемые предприятия совсем не обязательно выступают банкротами (хотя в ряде случаев они действительно по сути приближаются к несостоятельности или могут уже фактически являться несостоятельными), чаще они являются нормально работающими либо способными нормально работать; • выручка от продажи приватизируемых предприятий или приватизируемых государственных пакетов акций направляется не кредиторам предприятия, а бывшему собственнику, т. е. государству (в федеральный либо местный бюджеты).
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Обоснование вариантов санации предприятий-банкротов Альтернативные задачи: а) продавать предприятие по его текущей и, как правило, весьма низкой, определенной ими цене (что обещает кредиторам покрытие выручкой от этой продажи лишь очень незначительной части их зависших долгов); б) согласиться на более продолжительную санацию предприятия-банкрота, которая, если исходить из предложенного плана санационных мероприятий и прогнозных оценок стоимости предприятия после санации, позволит повысить продажную цену предприятия и увеличить выручаемые для кредиторов от его продажи средства. Санационные мероприятия: • санация в режиме экономии; • санация на основе вновь начинаемых инвестиционных проектов (как правило, краткосрочных или с коротким сроком окупаемости, с небольшими стартовыми инвестициями); • санация на основе продолжения ранее начатых на предприятии перспективных инвестиционных проектов, на которые ему не хватило времени и средств, но которые обещают в скором времени значительную отдачу.
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Обоснование вариантов санации предприятий-банкротов Недостатки финансирования санации • реорганизация не успевает к моменту, когда приходится принимать окончательные решения по поводу судьбы фирмы и ее менеджеров, привести к ожидавшимся от нее результатам; • применяемый метод реорганизации по иску третьих заинтересованных лиц (или по заключению государственных органов типа Антимонопольного комитета либо Управления по делам о несостоятельности и банкротствам) достаточно часто признается или может быть признан незаконным (в целом или в отдельных ключевых моментах).
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Предметы, цели и специальные применения оценки бизнеса Предметы оценки бизнеса Оценка бизнеслиний Цели оценки бизнеса Специальные применения оценки бизнеса Определение цены выкупа компанией акций (паев) у выходящих из нее акционеров (пайщиков) Обоснование правомочности эмиссии новых акций Оценка рыночной стоимости однопродуктового предприятия Определение рыночной ценности инвестиционного проекта Оценка рыночной стоимости уставного капитала вновь учрежденного для реализации инвестиционного проекта предприятия Оценка фирмы по сумме стоимостей ее бизнес-линий (плюс нефункционирующие активы) Оценка стоимости цессии по контрактам, составляющим бизнеслинию Оценка имущественного взноса в ООО, если он делается в форме акций, долей в других предприятиях, прочих ценных бумаг или имущественного комплекса Определение продажной цены предприятий-банкротов Оценка надежности трендов в изменении рыночных котировок открытых компаний Оценка обоснованной продажной цены для приватизируемых предприятий (или принадлежащих государству пакетов их акций) Прогнозирование продажной цены санируемых предприятий Мониторинг оценочной стоимости закрытых компаний Проработка продажной цены закрытых компаний (а также компаний с недостаточно ликвидными акциями) Использование для представления полной и истинной картины финансового состояния аудируемых фирм
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Особенности практической оценки бизнеса как оценки имущественных комплексов Условия проведения оценки имущества: • обеспечить финансирование для бизнес-плана финансового оздоровления предприятия, рассматриваемого как действующий имущественный комплекс • покрыть просроченную кредиторскую задолженность кредиторам после финансового оздоровления предприятия и соответствующего повышения рыночной стоимости имущественного комплекса. Оценка имущественного комплекса фирмы-банкрота, проводится с практической целью: 1) определить, сколько можно выручить для кредиторов от его продажи либо 2) изыскать из указанной выручки источник финансирования дальнейшего оздоровления предприятия (действующего имущественного комплекса), когда, даже если оно (он) оказывается в руках новых владельцев, доходы с него в процессе внешнего управления должны идти на погашение долгов фирмы-банкрота ее кредиторам.
Оценка стоимости бизнеса Специальные практические применения оценки бизнеса Особенности практической оценки бизнеса как оценки имущественных комплексов Случаи финансового оздоровления предприятия: 1) когда в течение действия режима внешнего управления (он вводится сначала на 12 месяцев и может быть продлен до 18 месяцев) удается покрыть просроченную кредиторскую задолженность компании-банкрота; 2) если между фирмой — владельцем сохраненного как действующий имущественного комплекса (в том числе той фирмой, которая с согласия собрания кредиторов компании-банкрота приобрела ее имущественный комплекс) и кредитором заключается мировое соглашение о реструктуризации указанной просроченной кредиторской задолженности, в основном о ее рассрочке или отсрочке; тогда продажа имущественного комплекса фирмы-банкрота включает в себя продажу и ее обязательств.
ТЕМА 2. Концепция управления стоимостью предприятия
Концепция управления стоимостью предприятия: с точки зрения акционеров (инвесторов) фирмы управление ею должно быть нацелено на обеспечение роста рыночной стоимости фирмы и ее акций, так как такой рост позволяет акционерам (инвесторам) получать для них самый значимый по сравнению с другими его формами доход от вложений в фирму — курсовой денежный доход от перепродажи всех или части принадлежащих им акций либо курсовой не денежный доход, выражающийся в увеличении стоимости (ценности) принадлежащих акционерам чистых активов, а значит и суммы их собственного капитала.
Задачи менеджмента: для открытых компаний — обеспечение владельцам компании будущего курсового дохода, который в результате роста стоимости акций должен быть получен после того, как фирма сочтет возможным опубликовать сведения об инновационных и/или реорганизационных проектах, когда они уже настолько продвинуты, что подобная публикация не повредит самим этим проектам; для закрытых компаний — то же, но с той разницей, что в планы менеджмента тогда должно еще войти преобразование фирмы к указанному будущему моменту времени в открытую компанию с обеспечением минимально требуемой степени ликвидности ее акций, чтобы владельцам компании, если они того захотят, стало бы реально без чрезвычайных издержек трансакций продать свое долевое участие в фирме.
Группы инвесторов компании: 1. инвесторы, приобретающие (скупающие по частям) контрольные пакеты фирм; фактически — с учетом распределения обыкновенных акций между крупными и мелкими акционерами, в том числе работниками, а также возможностей передачи голосующих акций в доверительное управление более крупным акционерам — контрольным пакетом не обязательно является пакет в 50% обыкновенных акций плюс одна акция; так, в России в настоящее время 100%-ный контроль над менеджментом акционерных обществ в среднем обеспечивают 35% обыкновенных акций.
Продолжение 2. акционеры (пайщики) заведомого меньшинства (миноритарные инвесторы), которые не могут быть представлены в совете директоров, правлении и менеджменте (ими совсем не обязательно выступают не очень состоятельные физические лица, это могут быть, например, состоятельные инвестиционные и пенсионные фонды, страховые компании, в целях снижения инвестиционного риска диверсифицирующие свои инвестиционные портфели); 3. инвесторы, имеющие крупные, но не контрольные пакеты акций (паи) и представленные все же в совете директоров, правлении компании (в том числе, возможно, инвесторы, которым не удалось скупить контрольный пакет акций фирмы).
Группа инвесторов по получаемым доходам: миноритарные инвесторы вкладывают средства на небольшой промежуток времени, вынужденно удовлетворяясь небольшой нормой дохода на рубль капиталовложения; инвесторы, обладающие в обмен на уплаченную ими в качестве добавки к обычной цене акций «премию за контроль» контрольным пакетом акций в фирме, могут характеризоваться практически любыми рассматриваемыми предпочтениями, потому что они имеют возможность такого нестандартного доступа к денежным потокам (чистым денежным доходам) предприятия, который, будучи нереален для остальных инвесторов компании, позволяет им получить адекватную отдачу на сделанные капиталовложения в любой момент времени;
Продолжение акционеры (пайщики), не располагающие контрольным пакетом акций (пасм) в компании, которые тем не менее вложили в нес столько средств или имущества, что имеют долевое участие в фирме на уровне чаще всего более 10% уставного капитала и поэтому представлены в совете директоров (правлении) компании, готовы относительно длительное время ожидать значительного дохода с вложенного в фирму капитала, активно воздействуя в своих интересах на менеджмент компании, который должен обеспечить им этот доход.
Интересы инвесторов предприятия: 1. инвесторы, приобретающие контрольный пакет акций, зачастую склонны к тому, чтобы оставаться в компании неопределенно длительное время, так как они получают возможность отмеченных выше «нестандартных» форм доступа к денежным потокам с бизнеса; 2. мелкие акционеры, чаще всего не могут позволить себе вкладывать свои (управляемые ими) средства на скольлибо длительный срок; они вынуждены становиться по сути спекулятивными инвесторами, т. е. будут склонны продавать акции при первых же повышениях либо понижениях (чтобы спасти вложенные фонды) рыночной стоимости этих акций; ясно также, что они инвестируют преимущественно в открытые компании, обладающие уже ликвидными акциями;
Продолжение инвесторы, вкладывающие в предприятие средства на определенный достаточно длительный срок (3— 5 лет) и стремящиеся получить крупные, но не контрольные пакеты акций фирмы, которые, однако, позволяют ввести в совет директоров или правление компании своих представителей (иногда это получается просто из-за неудачи и скупке контрольного пакета акций), планируют для себя перепродажу спустя указанный срок приобретаемых крупных пакетов и поэтому заинтересованы пусть и не в быстром, но в существенном, зa 3— 5 лет, росте стоимости компании и соответственно своего пакета акций в ней.
Типы менеджмента: 1. управление, ориентированное на максимизацию текущих и четко просчитываемых на ближайшее время прибылей; 2. менеджмент, нацеленный на создание предпосылок для гораздо больших, но четко не просчитываемых (их нельзя надежно планировать) прибылей в более отдаленном будущем.
Квалифицирование проектов: a) капиталоемкие (с большими стартовыми инвестициями и длительным инвестиционным процессом) проекты с повышенными значениями чистого дисконтированного дохода (net present value, NPV) и внутренней нормы рентабельности (internal rate of return, IRR); b) не капиталоемкие, с коротким сроком окупаемости, но и низкими величинами показателей NPV и IRR.
Инновационные проекты: 1. научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы (НИОКР) по разработке новых видов продукции, которые удовлетворяют новые потребности клиентов либо занимают не заполненную на рынке нишу в части уровня и сочетания различных важных для потребителей параметров качества изделия (услуги) и его (ее) цены; 2. проектно-технологические работы по созданию новых технологических процессов, позволяющих использовать ресурсосберегающие (сберегающие дорожающие покупные ресурсы) и ресурсозаменяющие технологии, а также просто более производительные (для удовлетворения не полностью удовлетворяемого платежеспособного спроса) технологии; 3. освоение производства новых продуктов и/или освоение промышленного использования новых технологических процессов; 4. освоение продаж нового продукта или дополнительно производимого количества имеющих спрос товаров и услуг.
Схемы оценки бизнеса: Схема 1: Открытая компания временно утаивает от фондового рынка информацию о своих инновационных проектах и заинтересована, как это рассмотрено выше, в оценке того, как скажется на текущей и будущей рыночной стоимости ее акций информация о продвижении этих проектов, будь она опубликована. Именно ради этого она приглашает оценщиков бизнеса для регулярной комплексной оценки (раз в квартал или год). Схема 2: Закрытая компания делает то же самое с той разницей, что планирует свое открытие (initial public offering, IPO).
Продолжение Схема 3: Вновь учреждаемая компания осуществляет такие же действия с акцентом на оценку своей будущей рыночной стоимости. Схема 4: Любая компания-инноватор планирует продажу не своих акций (долей в собственности на компанию), а создаваемого и осваиваемого в инновационном проекте бизнеса.
НМА инвестиционного бизнеса: ноу-хау (результаты НИОКР); патенты и лицензии (на изобретения, ноу-хау, государственные разрешения на определенные виды деятельности); подобранный, обученный и закрепленный (срочными трудовыми контрактами, предоставленными в пользование социальными активами, т. е. объектами социально-культурного назначения фирмы) персонал; заключенные контракты по сбыту продукции и закупкам дефицитных видов сырья, материалов, полуфабрикатов и компонентов; закрепленную (любым образом, в том числе предыдущими инновациями) клиентуру и пр.
Варианты практической реализации концепции управления стоимостью предприятия
ТЕМА 3. Некоторые практические применения оценки бизнеса
Ситуации оценки бизнеса: пакеты акций или доли, вносимые в качестве имущественных взносов при учреждении новых компаний; доли в фирмах или имущественных комплексах (бизнесах), предлагаемые в качестве имущественного обеспечения по кредитам; максимально приемлемые цены приобретения акций поглощаемых компаний, при которых предотвращается «разводнение» акций поглощающей фирмы; обоснованную величину учредительского взноса венчурного инвестора в компанию, создаваемую для осуществления инновационного проекта и имеющую перспективу на рост стоимости изначальной доли в уставном капитале;
Продолжение соотношения, в которых должны обмениваться акции одних компаний на акции других фирм при реорганизации акционерных обществ (особенно в ходе слияний и поглощений); продаваемый бизнес как таковой (не компанию либо долю в ней), что характерно как для рынка купли—продаж имущественных комплексов в малом и среднем предпринимательстве, так и для операций в ходе реализации имущественных комплексов при ликвидации предприятий, осуществлении внешнего управления и конкурсного производства в процессе банкротства компаний; бизнес как предмет страхования деловых рисков или передачи его в доверительное управление.
Специальные применения оценки бизнеса относятся к следующим основным 1. выкуп паев (акций) в закрытых компаниях типа случаям: обществ с ограниченной ответственностью и закрытых акционерных обществ или пая в товариществах при выходе из их состава одного из акционеров (учредителей, пайщиков); 2. эмиссия новых акций открытыми акционерными обществами;
Продолжение 3. вступление в общество с ограниченной ответственностью имущественным взносом в виде акций, других ценных бумаг или имущественного комплекса; 4. подготовка к продаже обанкротившихся предприятий, выставляемых на конкурс; 5. подготовка к продаже приватизируемых предприятий (включая продажу пакетов их акций, еще остающихся в собственности государства); 6. обоснование вариантов санации предприятийбанкротов. Рассмотрим их подробнее.
Способы регулирования выкупа паев (акций) установить, что выходящий из общества член получает от общества компенсацию, равную номинальной стоимости ранее внесенного им взноса; предусмотреть, что выкуп обществом (либо любым другим его членом) пая выходящего из него члена осуществляется по номинальной стоимости этого пая, индексированной на накопившуюся за время нахождения в обществе выходящего из него пайщика инфляцию;
Продолжение отразить в уставе общества, что при выходе из общества его член получает компенсацию, равную номинальной стоимости соответствующего пая (возможно, индексированной на накопившуюся инфляцию) плюс приходящиеся на этот пай капитализированные (не распределенные ранее) прибыли; определить, что выкупная стоимость рассматриваемого пая равняется его рыночной стоимости, выводимой из рыночной стоимости данной компании, которая пропорционально распределяется между паями членов общества.
Основные принципы эмиссий акций перед тем, как разрешить эмиссию новых акций, проверяют, в каком соотношении находятся балансовая и оценочная (полученная методами оценки бизнеса) стоимости собственного капитала компании-эмитента; если оценочная стоимость собственного капитала данного предприятия больше, чем балансовая его стоимость, основывающаяся на остаточной балансовой стоимости активов предприятия, его обязательствах и объявленных прибылях, то эмиссия новых акций разрешается, причем как раз на величину выявленного изучавшегося превышения;
Продолжение если оценочная стоимость собственного капитала фирмы -эмитента меньше, чем балансовая стоимость этого капитала, то эмиссия акций не разрешается; в последнем случае, более того, акционерное общество, желавшее выпустить новые акции, обязано уменьшить величину стоимости своего собственного (уставного) капитала в бухгалтерском балансе общества как раз на разницу между оценочной стоимостью предприятия и объявлявшейся (как выяснилось, завышенной) балансовой стоимостью его собственного (уставного) капитала.
Аспекты рассматриваемые при продаже обанкротившегося Цена, по которой предприятие или доли в нем будут предлагаться к продаже, не должна быть занижена, так как этим был бы нанесен предприятия Он заключается в прямой имущественный ущерб кредиторам банкрота. том, что выручка от продажи покроет тогда меньшую часть долгов несостоятельного предприятия и его кредиторам будет соответственно недовыплачена компенсация по этим долгам. Указанная цена, вместе с тем, не должна быть завышена, потому что и в этом случае кредиторам банкрота был бы нанесен ущерб, который состоит в задержке получения ими компенсации по долгам из-за того, что при завышенной цене предложения на продаваемое предприятие не удастся найти инвесторов (покупателей), и все равно эту цену придется впоследствии снижать, возможно, после того, как предприятие сразу же вообще не удастся продать.
Продолжение Если известны потенциальные покупатели (инвесторы), оценка готовящегося к продаже несостоятельного предприятия должна проводиться не вообще, а применительно к предполагаемым планам, деловым возможностям и информированности конкретных инвесторов. Для разных инвесторов она может быть разной. На этот аспект в следующей главе обращено особое внимание в связи с концепцией так называемой инвестиционной стоимости предприятия. Оценка выставляемых на продажу предприятий может быть многовариантной еще и потому, что до этой продажи внешними (антикризисными) управляющими может быть, с согласия и по поручению кредиторов банкрота, проведен больший или меньший комплекс мероприятий по предварительной санации данного предприятия, что, естественно, повлияет на итоговую (после завершения санации) оценку предприятия и запрашиваемую за него цену.
Подготовка к продаже приватизируемых предприятийсовсем не приватизируемые предприятия обязательно выступают банкротами (хотя в ряде случаев они действительно по сути приближаются к несостоятельности или могут уже фактически являться несостоятельными), чаще они являются нормально работающими либо способными нормально работать; выручка от продажи приватизируемых предприятий или приватизируемых государственных пакетов акций направляется не кредиторам предприятия, а бывшему собственнику, т. е. государству (в федеральный либо местный бюджеты).
Задача оценки бизнеса при санации предприятийбанкротов Заключается в прогнозировании оценочной стоимости предприятия (включая прогнозирование ее для отдельных конкретных инвесторов) после того, как будет выполнен запланированный комплекс санационных мероприятий, т. е. в прогнозировании будущей — по истечении периода, отведенного на санацию — обоснованной рыночной и инвестиционной стоимости предприятия.
Альтернативы при санации: a) продавать предприятие по его текущей и, как правило, весьма низкой, определенной ими цене (что обещает кредиторам покрытие выручкой от этой продажи лишь очень незначительной части их зависших долгов); b) согласиться на более продолжительную санацию предприятия-банкрота, которая, если исходить из предложенного плана санационных мероприятий и прогнозных оценок стоимости предприятия после санации, позволит повысить продажную цену предприятия и увеличить выручаемые для кредиторов от его продажи средства.
Санационные мероприятия, влияющие на оценку бизнеса: санация в режиме экономии; санация на основе вновь начинаемых инвестиционных проектов (как правило, краткосрочных или с коротким сроком окупаемости, с небольшими стартовыми инвестициями); санация на основе продолжения ранее начатых на предприятии перспективных инвестиционных проектов, на которые ему не хватило времени и средств, но которые обещают в скором времени значительную отдачу.
Недостатки финансовой санации: реорганизация не успевает к моменту, когда приходится принимать окончательные решения по поводу судьбы фирмы и ее менеджеров, привести к ожидавшимся от нее результатам; применяемый метод реорганизации по иску третьих заинтересованных лиц (или по заключению государственных органов типа Антимонопольного комитета либо Управления по делам о несостоятельности и банкротствам) достаточно часто признается или может быть признан незаконным (в целом или в отдельных ключевых моментах).
Предметы, цели и специальные применения оценки бизнеса Предметы оценки бизнеса Цели оценки бизнеса Специальные применения оценки бизнеса 1 2 3 Оценка фирмы по сумме стоимостей ее бизнес-линий (плюс нефункционирующие активы) Оценка стоимости цессии по контрактам, составляющим бизнес-линию Определение цены выкупа компанией акций (паев) у выходящих из нее акционеров (пайщиков) Обоснование правомочности эмиссии новых акций Оценка бизнес-линий
Оценка рыночной стоимости однопродуктового предприятия Определение рыночной ценности инвестиционного проекта Оценка рыночной стоимости уставного капитала вновь учрежденного для реализации инвестиционного проекта предприятия Оценка фирм Оценка имущественного взноса в ООО, если он делается в форме акций, долей в других предприятиях, прочих ценных бумаг или имущественного комплекса Определение продажной цены предприятийбанкротов Оценка надежности трендов в изменении рыночных котировок открытых компаний Оценка обоснованной продажной цены для приватизируемых предприятий (или принадлежащих государству пакетов их акций) Прогнозирование продажной цены санируемых предприятий Мониторинг оценочной стоимости закрытых компаний Проработка продажной цены закрытых компаний (а также компаний с недостаточно ликвидными акциями) Использование для представления полной и истинной картины финансового состояния аудируемых фирм
Практическая цель: Оценка имущественного комплекса фирмы-банкрота, проводится с практической целью: определить, сколько можно выручить для кредиторов от его продажи либо; изыскать из указанной выручки источник финансирования дальнейшего оздоровления предприятия (действующего имущественного комплекса), когда, даже если оно (он) оказывается в руках новых владельцев, доходы с него в процессе внешнего управления должны идти на погашение долгов фирмы-банкрота ее кредиторам.
1. Случаи финансового оздоравления: управления (он когда в течение действия режима внешнего вводится сначала на 12 месяцев и может быть продлен до 18 месяцев) удается покрыть просроченную кредиторскую задолженность компании-банкрота; 2. если между фирмой — владельцем сохраненного как действующий имущественного комплекса (в том числе той фирмой, которая с согласия собрания кредиторов компании-банкрота приобрела ее имущественный комплекс) и кредитором заключается мировое соглашение о реструктуризации указанной просроченной кредиторской задолженности, в основном о ее рассрочке или отсрочке; тогда продажа имущественного комплекса фирмы-банкрота включает в себя продажу и ее обязательств.
Скачать презентацию Оценка стоимости бизнеса Предмет оценки бизнеса в
Оценка стоимости бизнеса.ppt