«Оценка бизнеса» Закирова Элина Рафиковна кандидат экономических наук, доцент кафедры Финансового менеджмента
Тема 1. Понятие, цели и процедура оценки стоимости предприятия (бизнеса) Оценка предприятия — это определение в денежном выражении стоимости предприятия, учитывающей его полезность и затраты, связанные с получением этой полезности.
Объектом оценки Объектом оценки является любая собственность, т. е. Любое имущество в совокупности с пакетом связанных с ним прав. Согласно ст. 5 Федерального закона от 29. 07. 1998 № 135 ФЗ ≪Об оценочной деятельности в Российской Федерации≫ объектом оценки могут быть: — отдельные материальные объекты (вещи); — совокупность вещей, составляющих имущество лица, в том числе имущество определенного вида (движимое или недвижимое, в том числе предприятия); — право собственности и иные вещные права на имущество или отдельные вещи из состава имущества;
Объектом оценки права требования, обязательства (долги); работы, услуги, информация; иные объекты гражданских прав, в отношении которых законодательством Российской Федерации установлена возможность их участия в гражданском обороте.
Субъектами оценки выступают профессиональные оценщики, обладающие специальными знаниями, и потребители их услуг (заказчики).
Особенности бизнеса как объекта оценки Бизнес — это предпринимательская деятельность, направленная на производство и реализацию товаров, работ, услуг, или другая разрешенная законом деятельность с целью получения прибыли. Этой деятельностью занимается хозяйствующий субъект (физическое или юридическое лицо), которому принадлежит предприятие. Предприятие — производственно-экономический и имущественный комплекс, используемый для осуществления предпринимательской деятельности. Предприятие является объектом гражданских прав и рассматривается как имущественный комплекс, используемый для осуществления предпринимательской деятельности (ст. 132 Гражданского кодекса РФ).
Предприятие как имущественный комплекс включает все виды имущества, предназначенного для его деятельности: земельные участки, здания и сооружения, машины и оборудование, сырье и продукцию, нематериальные активы, в том числе гудвилл (в отечественной практике — деловая репутация), права на товарный знак, фирменное наименование и другие исключительные права.
Владелец бизнеса имеет право продать его, заложить, застраховать и завещать, т. е. бизнес (предприятие) может быть предметом сделки и является товаром, имеющим следующие особенности: 1) вложения в этот товар осуществляются с целью отдачи в будущем, обеспечения определенным доходом собственника предприятия, т. е. являются инвестиционными; 2) бизнес является системой, но его подсистемы и элементы могут продаваться отдельно, становясь основой формирования новой системы; 3) потребность в этом товаре зависит от процессов, которые происходят как внутри самого товара, так и во внешней среде (финансовое состояние предприятия, экономическая и политическая стабильность в стране, социальные факторы и др. ); 4) состояние бизнеса тесно связано с состоянием экономики и общества, что влечет участие государства в регистрации, совершении сделок купли-продажи и оценке этого товара; 5) финансово убыточное предприятие может положительно оцениваться рынком из-за имиджа конкретного наименования на рынке.
Факторы, учитываемые при определении стоимости бизнеса ликвидность доли и (или) бизнеса (зависит от спроса); полезность бизнеса для собственника: характеристики дохода (величина, время получения дохода) и риски, связанные с его получением; нематериальные активы, имидж предприятия на рынке; ограничения для рассматриваемого бизнеса; размер оцениваемой доли бизнеса; степень контроля, получаемая новым собственником; перспективы развития оцениваемого бизнеса; финансовое положение предприятия (наличие собственных средств, оборачиваемость капитала и др. ); затраты на создание аналогичных предприятий; степень конкурентной борьбы в данной отрасли;
Факторы, учитываемые при определении стоимости бизнеса диверсификация производства (состав и структура выпускаемой продукции, услуг); качество выпускаемой предприятием продукции; технология и затраты производства; степень изношенности оборудования; ценовая политика; взаимоотношения с потребителями и поставщиками; уровень управления; кадровый состав предприятия.
Цели оценки стоимости предприятия (бизнеса) решение вопроса о частичной или полной купле-продаже бизнеса, при выходе одного или нескольких участников из обществ и т. д. ; выход на фондовые рынки; определение стоимости ценных бумаг предприятия в случае их куплипродажи на фондовом рынке и проведения различного рода операций с ними; определение максимально приемлемых цен приобретения акций поглощаемых компаний; реструктуризация предприятия (ликвидация, слияние, поглощение, выделение и т. д. ); оценка качества управления предприятием; повышение эффективности управления предприятием; внесение имущества в уставный капитал предприятия; решение имущественных споров; обоснование инвестиционных проектов развития предприятия; управление финансами предприятия: оценка кредитоспособности, определение стоимости доли предприятия как залога при кредитовании; страхование активов и деловых рисков;
Цели оценки стоимости предприятия (бизнеса) антикризисное управление, осуществление процедуры банкротства; оценка стоимости части имущества предприятия (в целях решения вопроса о купле-продаже части имущества для высвобождения неиспользуемых активов или расчетов с кредиторами в случае некредитоспособности, для получения кредита под залог части имущества, для страхования, передачи недвижимости в аренду, определения базы налога на имущество, оформления части недвижимости в качестве вклада в уставный капитал другого предприятия); оценка стоимости фирменного знака или других средств индивидуализации предприятия и его продукции или услуг (при их перекупке, приобретении другой фирмой, при установлении нанесенного деловой репутации предприятия ущерба, при использовании в качестве вклада в уставный капитал и др. ); выкуп акций у акционеров; обжалование судебного решения об изъятии собственности, когда возмещение от изъятия бизнеса необоснованно занижено; определение величины арендной платы при сдаче бизнеса в аренду; эмиссия акций обществом.
Виды стоимости, отличные от рыночной Стоимость объекта оценки с ограниченным рынком стоимость объекта, продажа которого на открытом рынке невозможна или требует дополнительных затрат по сравнению с затратами, необходимыми для продажи свободно обращающихся на рынке товаров Утилизационная стоимость - стоимость объекта оценки, равная рыночной стоимости материалов, которые он в себя включает, с учетом затрат на утилизацию объекта оценки Инвестиционная стоимость - Стоимость объекта оценки, определяемая исходя из его доходности для конкретного лица при заданных инвестиционных целях
Виды стоимости, отличные от рыночной Ликвидационная стоимость - стоимость объекта оценки, если он должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспозиции аналогичных объектов Стоимость для целей налогообложения стоимость объекта оценки, определяемая для исчисления налоговой базы и рассчитываемая в соответствии с положениями нормативных правовых актов, в том числе инвентаризационная стоимость
Принципы оценки имущества. Принцип вклада основан на измерении стоимости каждого элемента, вносимой им в общую стоимость объекта. Улучшения следует производить в разумных пределах, так как произведенные затраты на добавление дополнительного элемента (вклада) могут не соответствовать последовавшему увеличению стоимости объекта.
Принцип вклада Доходность бизнеса — это результат действия четырех факторов производства: земли, рабочей силы, капитала и управления. Для оценки предприятия нужно знать вклад каждого фактора в формирование дохода предприятия. Включение любого дополнительного актива в систему предприятия экономически целесообразно, если получаемый прирост стоимости предприятия больше затрат на приобретение этого актива. При оценке бизнеса необходимо учесть возможность произвести улучшения, которые повлекут увеличение его стоимости (например, отделка цехов скорее всего не повлияет на доход от производства и стоимость предприятия; устройство места для парковки автомобилей может существенно повысить стоимость магазина розничной торговли).
Принцип остаточной продуктивности Остаточная продуктивность может быть результатом того, что земля дает возможность пользователю извлекать максимальные доходы или до предела уменьшать затраты, например: предприятие будет оценено выше, если земельный участок способен обеспечивать более высокий доход или если его расположение позволяет минимизировать затраты: дорогой ресторан лучше открыть в престижном районе, где остаточная продуктивность выше, чем на окраине города; максимальную выручку магазину способен обеспечить участок, находящийся на видном месте, имеющий хорошую пешеходную и транспортную доступность для большого количества покупателей; размещать горнообогатительный комбинат в городе, отдаленном от места добычи сырья, нецелесообразно из-за высоких издержек на доставку сырья для переработки.
Принцип предельной продуктивности заключается в том, что последовательное добавление ресурсов к основным факторам производства будет сопровождаться увеличением доходности, превышающим затраты на их создание, только до достижения точки максимальной продуктивности.
Принцип сбалансированности основан на том, что чем более гармоничны и сбалансированы элементы объекта, тем выше его стоимость на рынке; максимальный доход от предприятия можно получить при соблюдении пропорциональности факторов производства.
Принципы оценки, основанные на представлениях владельца. Принцип полезности заключается в том, что предприятие с большей полезностью для пользователя обладает и большей стоимостью на рынке. Бизнес имеет стоимость, если может быть полезен реальному или потенциальному собственнику. Полезность для каждого потребителя индивидуальна. Чем больше полезность, тем выше величина оценочной стоимости.
Принцип замещения гласит, что осведомленный покупатель в условиях открытого рынка не заплатит за предприятие больше, чем за предприятие с эквивалентной полезностью, или больше, чем затраты на возведение аналогичного объекта в приемлемые сроки.
Принцип ожидания Принцип ожидания основан на том, что на стоимость предприятия влияют ожидаемые преимущества от владения объектом и его недостатки. На стоимость бизнеса влияют ожидаемая доходность инвестиций за счет потоков дохода от функционирования и выручка от будущей продажи предприятия (важны величина, качество и продолжительность ожидаемого будущего дохода). Ожидание будущих выгод от владения предприятием выражается в денежной форме. Будущие выгоды (убытки) от владения объектом могут быть продисконтированы (приведены к текущей стоимости), на основе чего могут вноситься как положительные, так и отрицательные поправки к стоимости объекта оценки (например, текущую стоимость складского хозяйства на окраине города повысит ожидание скорого строительства в этом районе железнодорожной станции).
Принципы оценки, связанные с рыночной средой. Принцип внешних изменений основан на том, что стоимость предприятия, его имущества зависит от состояния внешней среды, степени политической и экономической стабильности в стране.
Принцип конкуренции основан на том, что рыночные цены устанавливаются на определенном уровне с учетом конкуренции (например, если в каком-то районе деловая конкуренция сильна, то строительство еще одного магазина или офисного здания может оказаться убыточным). Если отрасль, в которой действует предприятие, приносит избыточную прибыль, то она привлекает капиталы, так как в нее пытаются проникнуть и другие предприниматели. Это увеличит предложение в будущем и снизит норму прибыли.
Принцип спроса и предложения основан на определении стоимости объекта соотношением спроса и предложения на рынке недвижимости. Если на рынке предлагается мало прибыльных предприятий (спрос превышает предложение), цена на них будет выше стоимости.
Тема 2. Подготовка информации, необходимой для оценки стоимости Основные источники информации, используемые оценщиком: — статистическая и прогнозная информация о рынке, отрасли, стране, регионе функционирования предприятия; — баланс предприятия; — отчет о прибылях и убытках; — отчет о движении денежных средств; — сведения об имущественном комплексе предприятия. Информация, используемая в процессе оценки бизнеса, должна соответствовать требованиям: — полноты и достоверности финансово-экономической, технико-экономической и управленческой информации, характеризующей деятельность предприятия за период предыстории, а также в будущем периоде; — точного соответствия целям оценки; — комплексного учета внешних условий функционирования оцениваемого предприятия.
Информация, необходимая для анализа предприятия в целях его оценки делится на внешнюю и внутреннюю. Внешняя информация характеризует условия функционирования предприятия в регионе, отрасли и экономике в целом. Внутренняя дает представление о деятельности оцениваемого предприятия.
Внешняя информация Макроэкономические данные — информация о том, как сказывается или скажется на деятельности предприятия изменение макроэкономической ситуации, она характеризует инвестиционный климат в стране. К макроэкономической относится следующая информация: — стадия экономического цикла; — экономическая и политическая стабильность; — социальные факторы: занятость и уровень жизни населения; — процентные ставки и их динамика; — налоговое законодательство и тенденции его изменения; — риски.
Внутренняя информация включает: 1) ретроспективные данные об истории компании; 2) описание и анализ маркетинговой стратегии предприятия, в том числе: — жизненный цикл товаров, — объемы продаж за прошлый и текущий периоды, — себестоимость реализованной продукции, — цены товаров и услуг, их динамика, — прогнозируемое изменение объемов спроса, — производственные мощности с учетом будущих капиталовложений (прогноз объемов реализуемой продукции корректируется на производственные мощности); 3) характеристики поставщиков; 4) производственные мощности; 5) рабочий и управленческий персонал и заработная плата
Основными финансовыми показателями являются: Ликвидности: коэффициент текущей ликвидности; коэффициент срочной ликвидности. Финансовой зависимости/доли заемных средств: долгосрочная задолженность/собственный капитал; долгосрочная задолженность в % к используемому капиталу. Прибыльности: прибыль на средства акционеров (R 0 SР); прибыль на используемый капитал (RОСЕ); прибыль на суммарные активы (RОТА);
Основными финансовыми показателями являются: операционная прибыль от продаж; валовая прибыль (от продаж); суммарные операционные расходы на продажи. оборачиваемость основных средств; оборачиваемость запасов; период погашения дебиторской задолженности; период погашения кредиторской задолженности.
Тема 3. Доходный подход к оценке стоимости предприятия Доходный подход – это исчисление текущей стоимости будущих доходов, которые возникнут в результате использования собственности и возможной дальнейшей ее продажи. В данном случае применяется принцип ожидания.
Доходный подход к оценке стоимости предприятия Данный подход оценки наиболее интересен потенциальному покупателю (инвестору) предприятия, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, в конечном счете, покупает не набор имущества, а поток будущих доходов, окупающий вложенные средства и приносящий прибыль
Доходный подход к оценке стоимости предприятия Доходный подход может быть использован для оценки любого действующего предприятия, за исключением предприятий, терпящих систематические убытки (хотя отрицательная величина стоимости бизнеса может служить аргументом для принятия управленческих решений). В меньшей степени доходный подход применим к новым предприятиям – отсутствие ретроспективы затрудняет объективное прогнозирование.
Доходный подход к оценке стоимости предприятия Доходный подход основан на расчете сегодняшней (текущей) стоимости всех будущих доходов, которые данный актив может принести. Недостаточно определить доходы, их еще привести (продисконтировать) к сегодняшнему дню. Степень риска (вероятность получения прогнозных денежных потоков) рассчитывается и определяется ставками дисконтирования и капитализации (выражается в процентах)
Доходный подход к оценке стоимости предприятия В рамках доходного подхода обычно выделяют два основных метода: метод дисконтирования денежных потоков метод капитализации доходов
Метод дисконтированного денежного потока Ситуации, в которых чаще всего используется метод дисконтированного денежного потока: Ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут существенно отличаться от текущих; Можно обоснованно оценить будущие денежные потоки компании; Прогнозируемые денежные потоки компании являются положительными величинами для большинства прогнозных лет, а чистый денежный поток компании в постпрогнозный период будет значительной положительной величиной
Метод дисконтированного денежного потока В методе дисконтированного денежного потока (ДДП) используется ставка дисконта, которая, по определению, является ожидаемой ставкой дохода, применяемой для дисконтирования будущих денежных потоков. Корректная оценка зависит от способности оценщика работать с сопоставимой рыночной информацией. Выбор модели денежного потока. Определение длительности прогнозного периода. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации. Анализ и прогноз расходов. Анализ и прогноз инвестиций. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода. Определение ставки дисконта. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период, получение итоговой стоимости объекта. Внесение итоговых поправок.
Метод дисконтированного денежного потока Очевидным в качестве расчетного денежного потока брать чистую прибыль предприятия, т. е. то, что осталось после вычета всех затрат и уплаты налогов. Недостаток выбора такого денежного потока в том, что это показатель учетный, не отражающий реальность, может занижаться и пр. Поэтому рассматривают расчетный денежный поток, который показывает те свободные денежные средства, которые остаются в руках собственников (акционеров) после удовлетворения всех производственных потребностей предприятия.
1 -я модель. Денежный поток для собственного капитала. Чистая прибыль после уплаты налогов плюс Амортизационные отчисления плюс (минус) ИТОГО Уменьшение (прирост) оборотного капитала Уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства Прирост (уменьшение) земных средств Денежный поток Об. Кап. = Тек. активы Тек. обязательства Расширение производства за счет собственных средств Получение / гашение кредита Те средства, которые могут использовать акционеры – Собственный капитал
2 -я модель. Денежный поток для всего инвестированного капитала. Чистая прибыль после уплаты налогов плюс Проценты по задолженности плюс Амортизационные отчисления плюс (минус) Уменьшение (прирост) оборотного капитала плюс (минус) Продажа активов (капитальные вложения ИТОГО С поправкой (1 -Т)*
Метод дисконтированного денежного потока Определение длительности прогнозного периода Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации. Анализ и прогноз расходов. Анализ и прогноз инвестиций. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода и в постпрогнозный период. Определение ставки дисконта.
Метод дисконтированного денежного потока Определение длительности прогнозного периода. В качестве прогнозного применяется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста доходов компании не стабилизируются (3 -5 лет). Полагается, что в постпрогнозный период можно сделать допущение, что доходы компании принимаются стабильными (стабильно прирастающими). Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации. Прогноз валовой выручки должен быть логически совмещен с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом. При этом учитываются планы менеджмента по совершенствованию, модернизации, внедрению новых бизнес-линий, реорганизации производства, капитальные ремонты и т. д. и т. п. , т. е. анализируются все факторы, меняющие и влияющие на показатель валовой выручки в обозримо прогнозном периоде.
Метод дисконтированного денежного потока Анализ и прогноз расходов. Учитывая ретроспективные взаимозависимости и тенденции, необходимо изучить структуру расходов, выявить единовременные и чрезвычайные статьи расходов.
Метод дисконтированного денежного потока Анализ и прогноз инвестиций. Этот этап включает в себя определение излишка или недостатка чистого оборотного капитала (недостаток должен быть восполнен), анализ потребности в капитальных вложениях, изменения долгосрочной задолженности. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода и в постпрогнозный период. На основании вышеизложенного анализа и прогнозирования формируются денежные потоки предприятия на каждый прогнозный год, а так же, задаваясь темпами прироста денежного потока в постпрогнозный период, рассчитывается стоимость компании для постпрогнозного периода.
Метод дисконтированного денежного потока Определение ставки дисконта. Это наиболее важный момент в оценке бизнеса – в ставке дисконта заложены все риски оцениваемого предприятия. Ставка дисконта – такая процентная ставка, которая используется для преобразования будущих денежных величин в текущую стоимость. (приведение к сегодняшнему дню).
Определение ставки дисконта Метод кумулятивного построения; Модель оценки капитальных активов (CAPM – Capital Asset Pricing Model); Модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC – Weighted Average Cost of Capital).
Метод кумулятивного построения При данном методе берется за основу некоторая безрисковая ставка (например, минимальный риск на реальном рынке – как правило, это показатель доходности по государственным ценным бумагам). Далее субъективно оцениваем различные элементы риска для оцениваемой компании (в процентном выражении: от 0% до 5%) и добавляем к заданной безрисковой ставке. Элементы риска: Качество менеджмента. Размер, величина компании. Источники финансирования. Диверсификация выпускаемой продукции. Диверсификация потребителей. Региональный риск
Метод кумулятивного построения Расчеты проводят по формуле где DR — ставка дисконтирования; DR f— безрисковая ставка дохода; Ri — премия за i-вид риска; п — количество премий за риск.
Модель оценки капитальных активов разработана на основе анализа функционирования фондового рынка (рынка ценных бумаг – акций компаний) и характеризует требуемую собственником ставку отдачи на вложенный капитал. R = Rf + B(Rm – Rf) + S 1 + S 2 + C, где R – требуемая инвестором ставка дохода; Rf – безрисковая ставка дохода; B – бета-коэффициент (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране. Характеризует относительную изменчивость дохода (амплитуду колебания) на акции конкретного предприятия, по сравнению с доходностью рынка в целом. Инвестиции в компанию, курс акций которой отличается высокой изменчивостью, являются более рискованными (при B больше 1). Как правило, рассчитываются отраслевые коэффициенты B, которые служат мерой риска для инвестиций в данную отрасль; Rm – общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг); S 1 – премия для малых предприятий (характеризуются недостаточной кредитоспособностью, незначительными активами, ненадежностью финансового плана развития и пр. Размер – до 5%); S 2 – премия за риск, характерный для данной компании. Размер – до 5%; C – страновой риск (при использовании безрисковой ставки с международных фондовых площадок). Полученная ставка предназначена для расчета денежного потока для собственного капитала и характеризует риски предприятия со стороны инвестора – потенциального покупателя (со стороны участников рынка).
Модель средневзвешенной стоимости капитала Для денежного потока для всего инвестированного капитала используется ставка дисконта, которая равна сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемных средств. WACC = Kd*(1 -t)*Wd + Kp*Wp + Ks*Ws, где Kd – стоимость привлеченного заемного капитала (процентная ставка кредита) t – ставка налога на прибыль предприятия; Kp – стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции); Ks - стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); Wd – доля заемного капитала в структуре капитала предприятия; Wp - доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; Ws - доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.
Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период Используя ставки дисконтирования, денежный поток каждого прогнозного года приводится (дисконтируется) к текущей стоимости. Аналогично дисконтируется значение постпрогнозной стоимости компании. Сумма приведенных стоимостей дает расчетное значение стоимости компании. Где PV – стоимость объекта; CFi – расчетный денежный поток соответствующего i-го периода; DR – ставка капитализации; FV – стоимость предприятия в постпрогнозный период.
Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период В модель дисконтированного денежного потока включается требуемая величина собственного оборотного капитала, привязанная к прогнозному уровню реализации. Фактическая величина собственного оборотного капитала, которой располагает предприятие, может не совпадать с требуемой. Соответственно, требуется коррекция: избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит – вычтен из величины предварительной стоимости.
Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы ее роста будут постоянными).
Метод капитализации прибыли Метод капитализации дохода в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины дохода (или темпы его роста будут постоянными). В оценке бизнеса данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий. Оценочная стоимость = читая прибыль / ставка капитализация
Метод капитализации прибыли Модель Гордона Расчеты проводятся по формуле где FV — ожидаемая стоимость в постпрогнозный период; CF — денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода; DR — ставка дисконтирования; t— долгосрочные (условно постоянные) темпы роста денежного потока в остаточном периоде.
Модель Гордона Условия применения модели Гордона: 1) темпы роста дохода стабильны; 2) капитальные вложения в постпрогнозном периоде примерно равны амортизационным отчислениям; 3) темпы роста дохода не превышают ставки дисконтирования, иначе оценка по модели будет давать иррациональные результаты.
Метод капитализации прибыли Практическое применение метода капитализации прибыли предусматривает следующие основные этапы: 1. Анализ финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация (при необходимости). 2. Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована. 3. Расчет адекватной ставки капитализации. 4. Определение предварительной величины стоимости. 5. Проведение поправок на наличие нефункционирующих активов (если таковые имеются).
Метод капитализации прибыли Метод капитализации также используется в методе дисконтирования денежных потоков для расчета стоимости компании в постпрогнозный период. За горизонтом прогнозных периодов оценщик делает допущение, что дальнейшее генерирование денежных потоков предприятия будет стабильным (стабильнорастущим) и на этом допущении использует формулу капитализации (Гордона). Необходимо помнить, что определенная таким образом стоимость предприятия в постпрогнозный период также должна быть приведена к текущей дате оценки (продисконтирована).
Пример. Модель Гордона Денежный поток предприятия за один год по окончании прогнозного периода равен 150 тыс. руб. , ставка дисконтирования — 24%. Оценщик предполагает, что к концу прогнозного периода темп роста дохода стабилизируется и составит 2% в год. Рассчитаем величину стоимости предприятия на конец прогнозного периода, используя модель Гордона: Стоимость предприятия на конец прогнозного периода составит 682 тыс. руб.
Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков Текущая (настоящая, дисконтированная, приведенная) стоимость — стоимость денежных потоков предприятия и реверсии, дисконтированных по определенной ставке дисконтирования к дате оценки. Расчеты текущей стоимости представляют собой умножение денежного потока (CF) на соответствующий период (коэффициент текущей стоимости единицы (DF) с учетом выбранной ставки дисконтирования (DR)). При анализе инвестиций этот коэффициент чаще называют фактором дисконтирования. Расчеты проводят по формуле где i — номер года прогнозного периода.
Расчет текущей стоимости денежных потоков и стоимости предприятия Показатель 1 -й год 2 -год 3 -год Денежный поток (CFn) Стоимость на конец прогнозного периода, рассчитанная по модели Гордона Коэффициент текущей стоимости (DF) Текущая стоимость денежных потоков и реверсии Стоимость предприятия - - - Постпрогно зный период
Пример. Определение стоимости предприятия. Период прогнозирования составляет три года, денежный поток за первый прогнозный год 110 тыс. руб. , за второй — 144 тыс. руб. , за третий — 147 тыс. руб. Денежный поток за один год по окончании прогнозного периода (четвертый год) равен 150 тыс. руб. , ставка дисконтирования — 24%. Предполагается, что к концу прогнозного периода темп роста дохода стабилизируется и составит 2% в год.
Доходный подход. Резюме. Метод дисконтирования денежного потока – трудоемкий многоэтапный метод оценки предприятия. Главное достоинство метода дисконтирования денежного потока состоит в том, что он единственный из известных методов оценки, основанных на прогнозах будущего развития рынка, а это в наибольшей степени отвечает интересам инвестиционного процесса. Метод капитализации прибыли применяется в оценке бизнеса значительно реже, как правило, для оценки мелких предприятий
Тема 4. Сравнительный подход к оценке стоимости предприятия Сравнительный подход основан на принципе замещения: покупатель не купит объект оценки, если его стоимость превышает затраты на приобретение на рынке схожего объекта, обладающего такой же полезностью. Сравнительный (рыночный) подход базируется на наличие информации о реально совершенных сделках, с компаниями-аналогами. Аналог это максимально близкое (по возможности) предприятие. Понятно, что абсолютно идентичных компаний быть не может, поэтому используются приемы сопоставления, приведения стоимостного значения к единому показателю.
Сравнительный подход к оценке стоимости предприятия. Ситуации, в которых используется сравнительный подход: Имеется достаточное количество сопоставимых компаний и/или сделок для определения оценочного мультипликатора (фактора); Имеется достаточно данных по сопоставимым компаниям (или сделкам) для проведения консультантом соответствующего финансового анализа и внесения поправок;
Сравнительный подход к оценке стоимости предприятия. Ситуации, в которых используется сравнительный подход: Для мультипликаторов цена/прибыль и цена/денежный поток: имеются надежные данные о прибылях или денежных потоках как оцениваемой, так и сопоставимых компаний; ожидается, что текущие прибыли или денежные потоки оцениваемой компании будут примерно равны соответствующим величинам в будущем; прибыли или денежные потоки оцениваемой и сопоставимых компаний – достаточно значительные положительные величины (т. е. неотрицательные или небольшие положительные).
Сравнительный подход к оценке стоимости предприятия. Ситуации, в которых используется сравнительный подход: Для мультипликаторов (факторов) цена/балансовая стоимость: имеется информация о стоимостях чистых активов сопоставимых компаний; стоимости чистых активов оцениваемой и сопоставимых компаний – достаточно значительные положительные величины (т. е. неотрицательные).
Сравнительный подход к оценке бизнеса реализуется тремя основными методами оценки: методом рынка капитала; методом сделок; методом «отраслевых коэффициентов» .
Метод рынка капитала Метод рынка капитала основывается на рыночных ценах акций сходных компаний Опираясь на прогнозные (на момент оценки) величины чистой (за вычетом задолженности) балансовой стоимости, прибыли или денежного потока (сальдо «реальных денег» ) рассматриваемого предприятия, нужно определить его обоснованную рыночную стоимость по аналогии с соотношением в настоящее время этих показателей и цен на акции (фактически продававшиеся в составе многочисленных мелких пакетов акций) у сходных (принадлежащих к той же отрасли) предприятий. В качестве сходных предприятий берутся фирмы данной отрасли, чьи акции ликвидны и достаточно надежно котируются на биржевом или внебиржевом фондовых рынках.
Метод рынка капитала. Интервальные мультипликаторы (показатель берется за годовой расчетный период – интервал): «Цена/Прибыль» (предпочтителен для компаний, имеющих сходные налоговые и тарифные условия по выпуску продукции), «Цена/Денежный поток» (уместен, когда компания имеет относительно низкий доход, сравнимый с амортизацией), «Цена/Дивидендные выплаты» (напр. при адекватной стабильной дивидендной политике), «Цена/Выручка от реализации» (напр. при сходстве операционных расходов в сфере услуг, при сопоставимости соотношения собственных и заемных средств), «Цена/Физический объем» (напр. При возможности сопоставления натуральных показателей – объема производства, объема оборудования и т. п. ).
Метод рынка капитала. Моментные мультипликаторы (показатель берется на дату оценки из системы бухгалтерского учета): «Цена/Чистая стоимость активов» (уместен, когда компания обладает крупными вложениями в недвижимость, ценные бумаги, нефтяные и газовые проекты), «Цена/Балансовая стоимость активов» (наиболее применим к компаниям, имеющим значительные величины активов и когда имеется устойчивая связь с генерируемым компанией доходом. Напр. холдинговые компании).
Метод рынка капитала Получив необходимые показатели, сопоставимые с аналогичными показателями оцениваемой компании применяем мультипликатор для расчета оцениваемой компании по следующей формуле: Ран/Ман = Vk/Моц Где Ран – цена предприятия-аналога; Ман – показатель, определяющий мультипликатор сопоставления (доход, выручка, активы и т. д. ); Vк – искомая стоимость оцениваемого предприятия; Моц – показатель, определяющий мультипликатор оцениваемого предприятия (доход, выручка, активы и т. д. соответственно).
Метод сделок (продаж) Метод сделок (продаж) это частный случай метода рынка капитала. Он основан на изучении цен куплипродажи контрольных или полных пакетов акций компаний-аналогов (или полной стоимости предприятия, если оно не в форме акционерного общества). В основе метода лежит также определение мультипликаторов с помощью финансового анализа и прогнозирования.
Метод сделок (продаж) Практические возможности для использования этого метода предоставляются гораздо реже в силу относительно малой частоты сделок с контрольными (полными) пакетами и предполагают оценку стоимости предприятия с точки зрения владельца контрольного пакета. Метод сделок сводится к тому же алгоритму, что и в методе рынка капитала, с тем различием, что применяемые мультипликаторы, как упомянуто выше, вычисляются на основе цен по отслеживаемым на фондовом рынке сделкам с контрольными или просто крупными пакетами акций.
Метод отраслевых коэффициентов Метод отраслевой специфики является модификацией метода рынка капитала, в которой ценовым мультипликатором выступает соотношение «Цена/Валовой доход» (то же самое - «Цена/Выручка» , «Цена/Объем реализации» ). Метод базируется на том, что на основе анализа практики продаж бизнеса в той или иной отрасли выводится зависимость между ценой продажи и каким-то показателем.
Метод отраслевых коэффициентов Метод в основном используется для оценки малых компаний в конкурентных отраслях с явно выраженным стандартизованным продуктом. При этом учитываемые прибыли незначительно отличаются от денежных потоков предприятий отрасли, так как на обновление продукта и на поддержание производственных мощностей инвестиции (не учитываемые в анализе текущих прибылей и убытков) осуществляются сравнительно редко.
Метод отраслевых коэффициентов В российской практике данный метод пока не имеет достаточного распространения из -за отсутствия необходимой информации, получаемой за длительный период наблюдения. На западе такую информацию аккумулируют и анализируют федеральные налоговые службы, регистрирующие сделки купли-продажи бизнеса.
Тема 5. Затратный подход оценки бизнеса Затратный (имущественный) подход к оценке бизнеса рассматривает стоимость предприятия с точки зрения понесенных издержек. Балансовая стоимость активов и обязательств предприятия вследствие инфляции, изменений конъюнктуры рынка, используемых методов учета, как правило, не соответствует рыночной стоимости. В результате перед оценщиком встает задача проведения корректировки баланса предприятия. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств. Результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия. Собственный капитал = Активы – Обязательства. (формула является базовой в затратном подходе.
Затратный подход оценки бизнеса Данный подход представлен двумя основными методами: методом стоимости чистых активов; методом ликвидационной стоимости.
Метод стоимости чистых активов Расчет методом стоимости чистых активов включает несколько этапов: Оценивается недвижимое имущество предприятия по обоснованной рыночной стоимости. Здесь же рассматривается стоимость земельного участка, на котором расположено предприятие и объекты недвижимости. Определяется обоснованная рыночная стоимость машин и оборудования. Выявляются и оцениваются нематериальные активы. Определяется рыночная стоимость финансовых вложений как долгосрочных, так и краткосрочных. Товарно-материальные запасы переводятся в текущую стоимость. Оценивается дебиторская задолженность. Оцениваются расходы будущих периодов. Обязательства предприятия переводятся в текущую стоимость. Определяется стоимость собственного капитала путем вычитания из обоснованной рыночной стоимости суммы активов текущей стоимости всех обязательств.
Метод ликвидационной стоимости Компания находится в состоянии банкротства или есть серьезные сомнения относительно ее способности продолжать оставаться действующим предприятием. Оцениваемая доля собственности представляет либо контрольный пакет, либо такую долю (если неконтрольную), которая способна вызвать продажу активов компании. Текущие и прогнозируемые денежные потоки компании от производственной деятельности невелики по сравнению со стоимостью ее чистых активов (доход на активы низкий или отрицательный). Когда стоимость компании при ликвидации может быть выше, чем при продолжении деятельности.
Метод ликвидационной стоимости Ликвидация может быть двух видов: - принудительная, когда процедура ликвидации обусловлена законодательством о банкротстве. В этом случае предполагаем быструю распродажу активов (как правило, единовременно, в т. ч. в возможных аукционах) в графике конкурсного управляющего; - упорядоченная, когда предприятие ликвидируется по решению собственников и распродажа активов может производиться в течение оптимальных сроков, позволяющих максимизировать выручку. Особенность расчета рыночной стоимости активов и обязательств должна учитывать реальный график их распродажи (ускоренный или упорядоченный). Соответственно стоимость каждого актива должна корректироваться, при необходимости, на меньший срок экспозиции, чем в нормальных рыночных условиях.
Тема 6. Сопоставление результатов, полученных различными подходами Сопоставление результатов оценки, полученных различными подходами, позволяет вывести обоснованную итоговую стоимость оцениваемого предприятия (бизнеса). Вместе с тем, эти результаты сами по себе дают объективную информацию об экономическом состоянии предприятия, дают ценные сведения о тех направлениях, по которым менеджмент предприятия может повышать эффективность работы и, соответственно, увеличивать стоимость компании.
Сопоставление результатов, полученных различными подходами Доходный подход. Весьма эффективен при определения стоимости компании для будущих инвесторов, поскольку оценивает перспективы компании. Этот подход имеет приоритет, если бизнес достаточно прозрачен, предсказуем, имеет целевое техническое оснащение, устойчивых потребителей и т. п. Недостаток – сложность и умозрительность прогнозирования будущих денежных потоков и довольно серьезная зависимость результата от точного определения степени риска в получении будущих доходов, т. е. расчета ставки дисконтирования (капитализации). Сравнительный подход. При наличии сопоставимых компаний-аналогов это самый «достоверный» подход к оценке предприятия. Но вероятность наличия достаточного количества сходных аналогов в оценке бизнеса крайне низка. Поэтому приходится вводить существенные поправки, корректировки, что значительно снижает достоверность результата. Еще один «минус» - подход не учитывает перспективы деятельности оцениваемой компании. Затратный подход. Довольно точно оценивает «производственный потенциал» предприятия, поскольку включает в себя рыночную стоимость всех составляющих его имущественного комплекса, особенно, если в нем значительная доля недвижимости. Данный подход является самым фундаментальным, т. к. рассматривает осязаемые активы и не содержит умозрительных рассуждений как доходный и сравнительный подходы. Недостаток - практически никак не отражает будущую доходность (деятельность) оцениваемой компании.
Примечание
Мультипликаторы «цена/прибыль» , «цена/денежный поток» Данная группа мультипликаторов является самым распространенным способом оценки, т. к. информация о прибыли оцениваемой компании и предприятий-аналогов является наиболее доступной. Для расчета мультипликатора может использоваться любой показатель прибыли, который может быть получен аналитиком в процессе ее распределения. Поэтому, кроме показателя чистой прибыли, можно использовать прибыль до налогообложения, прибыль до уплаты процентов и налогов и т. д.
Мультипликатор «Цена/дивиденды» Данный мультипликатор может рассчитываться как на базе фактически выплаченных дивидендов, так и на основе потенциальных дивидендных выплат. Под потенциальными дивидендами понимаются типичные дивидендные выплаты, рассчитанные по группе сходных предприятий на основе сравнения их фактических дивидендных выплат и чистой прибыли. Возможность применения того или иного мультипликатора данной группы зависит от целей оценки. Если оценка проводится в целях поглощения предприятия, то способность выплачивать дивиденды не имеет значения, т. к. она может прекратить свое существование в привычном режиме хозяйствования. При оценке контрольного пакета оценщик ориентируется на потенциальные дивиденды, т. к. инвестор получает право решения дивидендной политики.
Мультипликатор «Цена/выручка от реализации» ; «Цена/физический объем» Данный мультипликатор используется довольно редко, в основном для проверки объективности результатов, получаемых другими способами. Хорошие результаты мультипликатор «Цена/выручка от реализации» дает при оценке предприятий сферы услуг (реклама, страхование). Мультипликатор «Цена/выручка от реализации» не зависит от методов ведения бухгалтерского учета.
Мультипликатор «Цена/балансовая стоимость» Для расчета мультипликатора «Цена/балансовая стоимость» в качестве финансовой базы используется балансовая стоимость либо всех, либо чистых активов аналогичных компаний на дату оценки или на последнюю отчетную дату. Оптимальная сфера применения данного мультипликатора — оценка холдинговых компаний либо оценка в случае необходимости срочной продажи крупного пакета акций, входящего в состав портфеля ценных бумаг оцениваемой компании. Финансовой базой для расчета является либо величина чистых активов, либо полная стоимость активов оцениваемой компании и компанийаналогов.
Скачать презентацию Оценка бизнеса Закирова Элина Рафиковна кандидат экономических
Оценка бизнеса 2012-13 ст (1).pptx