Курс «Управление стоимостью бизнеса» Лекция 03. Стратегический финансовый менеджмент как инструмент управления стоимостью бизнеса
1. Стратегическое планирование стоимости предприятия
Создание стоимости в стратегическом планировании Способы создания стоимости Рост доходов Снижение расходов Уменьшение рисков • Более эффективное распределение ресурсов между элементами компании. • Более эффективное использование ресурсов. • Повышение качества принимаемых решений. • Повышение «прозрачности» финансовых потоков компании для менеджмента и собственников капитала. • Создание мощного катализатора совершенствования и обновления компании.
Стратегии и факторы увеличения стоимости бизнеса Стратегии Факторы увеличения стоимости Стратегия расширения • Приобретение действующих предприятий. • Получение управленческих, технологических и производственных выгод (эффект дополнения). • Диверсификация и снижение совокупного риска. • Увеличение конкурентного потенциала. • Синергетический эффект Стратегия сокращения • • • Сокращение рисков. Налоговая экономия. Мотивационный эффект. Ликвидация холостых затрат. Увеличение инвестиционного потенциала Стратегия преобразования • • Изменение структуры капитала. Изменение состава собственников. Изменение затрат на обслуживание долга. Повышение инвестиционной привлекательности
Факторы, определяющие потенциал увеличения стоимости компании q Положение предприятия на соответствующем рынке. q Качество и компетентность руководства. q Структура системы управления предприятия. q Отношение руководства к внешним акционерам. q Политика регионального руководства. q Качество бизнес-плана компании и отдельных проектов. q Структура предприятия и аффилированных лиц (особенно в отношении денежных потоков). q Объем и качество доступной информации о предприятии. q Система внутренней и внешней безопасности предприятия. q Финансовые показатели предприятия в стандартах GAAP и IAS. q Наличие и качество независимого реестродержателя. q Наличие «изюминки» на предприятии.
Структура описания бизнеса компании с целью выявления факторов стоимости Консолидированная финансовая отчетность в стандарте GAAP или IAS Стратегические цели видения бизнеса с точки зрения акционеров Модель расчета стоимости предприятия Стратегические цели видения бизнеса с точки зрения менеджеров Степень максимизации стоимости предприятия Основные стратегии достижения этих целей Перечень бизнес-единиц предприятия и степень синергетики между ними Основные инвестиционные проекты предприятия Области ключевой компетентности предприятия Перечень региональных филиалов предприятия Наиболее сильные стороны предприятия Организационная структура предприятия Наиболее слабые стороны предприятия Юридическая структура Наиболее существенные возможности для предприятия Конкурентные преимущества предприятия Наиболее серьезные опасности для предприятия
Структура описания бизнес-единицы с целью выявления факторов стоимости Модель расчета стоимости бизнес-единицы Доля бизнес-единицы на соответствующем рынке Уровень максимизации стоимости бизнес-единицы Положение бизнес-единицы на рынке Качество менеджмента бизнес-единицы с точки зрения создания стоимости Стратегические цели бизнесединицы с точки зрения акционеров Области ключевой компетенции бизнес-единицы Стратегические цели бизнесединицы с точки зрения менеджеров Описание продуктов бизнес-единицы Описание конкурентов бизнес-единицы Основные стратегии достижения этих целей Ключевые факторы успеха на соответствующем рынке Основные инвестиционные проекты бизнес-единицы Конкурентные преимущества и их соответствие ключевым факторам успеха на рынке Наиболее сильные и слабые стороны бизнес-единицы Организационная структура бизнес-единицы Наиболее существенные возможности и угрозы для бизнес-единицы
Цепочка создания ценности М. Портера ОРГАНИЗАЦИЯ УПРАВЛЕНИЯ УПР. ЧЕЛОВЕЧЕСКИМИ РЕСУРСАМИ РАЗВИТИЕ ТЕХНОЛОГИИ МАТЕРИАЛЬНО-ТЕХНИЧ. ОБЕСПЕЧЕНИЕ
Анализ факторов стоимости компании на основе цепочки ценности М. Портера Анализ основных бизнес-процессов • Закупка сырья и комплектующих. • Доставка сырья. • Складирование и хранение Основные виды деятельности Вспомогательные виды деятельности • Изготовление заготовок. • Сборка. • Тестирование. • Упаковка Обеспечение поставок сырья • Хранение готовой продукции. • Доставка на региональные склады Производство, выполнение работ Логистика готовой продукции • Реклама и продвижение продукции. • Обработка заказов. • Прием оплаты Маркетинг и сбыт продукции • Научные исследования и разработки. • Управление человеческими ресурсами. • Организация управления. • Материально-техническое обеспечение. • Монтаж и наладка. • Гарантийное обслуживание. • Консультации. • Обучение персонала Сервисное обслуживание
Определение факторов стоимости Корректное определение факторов стоимости позволяет: 1 Руководителям и персоналу бизнес-подразделений осознать, за счет каких факторов их предприятия создают и максимизируют стоимость. 2 Установить приоритетность данных факторов и определить те направления, которые следует в первую очередь обеспечить ресурсами (или, напротив, из которых ресурсы необходимо изъять). 3 Объединить руководителей подразделений и их персонал на основе общего понимания важнейших приоритетов фирмы.
Взаимосвязь факторов создания стоимости и КПЭ Фактор создания стоимости – это некая характеристика деятельности, от которой зависит результативность функционирования предприятия (например, эффективность производства или степень удовлетворенности клиентов). Стоимостные факторы измеряются с помощью определенных показателей, которые мы назвали ключевыми показателями эффективности (КПЭ), – к ним относятся, например, уровень загрузки производственных мощностей или коэффициент удержания клиентов.
Схема анализа факторов создания стоимости * Плата за капитал (capital charge) – выплаты и начисления инвесторам за использование их средств. Рассчитывается как средневзвешенная стоимость капитала, умноженная на объем используемого капитала.
Схемы анализа создания стоимости на основе факторов Базовая схема (прибыль и убытки) Анализ создания стоимости для магазинов Стоимость Рентабельного инвестированного капитала Рост рентабельности инвестированного капитала Средний доход на одну сделку Доходы Издержки Плата за капитал Стоимость Экономическая прибыль* на один магазин Число магазинов Число сделок на один магазин Издержки на один магазин Плата за капитал на один магазин Анализ создания стоимости по рыночному сегменту Экономическая прибыль* в массовом сегменте Стоимость Экономическая прибыль* в элитном сегменте Объем сегмента, долл. Рыночная доля, % Средняя маржа прибыли, % (включая стоимость капитала) * Экономическая прибыль (economic profit), или экономическая добавленная стоимость (economic value added), – экономический эквивалент прибыли компании с учетом стоимости как заемного, так и собственного капитала. Рассчитывается как разница между прибылью после вычета налогов и платой за капитал.
Связь стратегического, текущего и оперативного управления стоимостью Планирование Бизнес-план, стратегические планы Зона явного проявления результатов по управлению факторами стоимости и их количественной оценки Бюджеты Оперативнокалендарные планы Зона опосредованного проявления результатов по управлению факторами стоимости Учет Высшее звено менеджмента • Стратегическое управление стоимостью Сводная отчетность Оперативная отчетность Среднее звено менеджмента • Управление текущей деятельностью с целью увеличения стоимости Низовое звено менеджмента • Управление оперативной деятельностью Составление внешней отчетности Сводки, отчеты, рапорты
Пример. Структура повышения стоимости за счет изменения различных факторов 3705 3625 2650 Рыночная стоимость – 2400 +10% +51% +54% 1850 Экстраполяция Бизнес-планы Улучшения Реорганизация
Переход к изучению следующего фрагмента лекции
2. Инструменты финансового менеджмента в контуре стоимостного управления. Инвестиционная деятельность как основной источник увеличения стоимости предприятия
Инструменты финансового менеджмента Финансово-экономический анализ Гибкое бюджетирование Управленческий учет и контроллинг Ценообразование Управление затратами и ассортиментом Инструменты финансового менеджмента Управление денежным потоком Управление инвестиционной деятельностью Оценка бизнеса и имущества предприятия Менеджмент привлечения заемных средств Менеджмент привлечения собственных средств Управление рисками
Инвестиционный процесс и его участники Инвестиционный процесс – организационно-экономический процесс формирования, привлечения и эффективного размещения финансовых ресурсов в экономике. Участники инвестиционного процесса Стратегические инвесторы (промышленные компании или финансовые институты, специализирующиеся в определенных отраслях промышленности) Инвестиционные банки (осуществляют проектное финансирование) Инвестиционные брокеры (осуществляют частное размещение акций предприятий среди индивидуальных и институциональных инвесторов) Фонды прямых инвестиций (формируют инвестиционный портфель из небольшого числа конкретных предприятий на период от 3 до 6 лет, с последующим выходом из проекта) Государство (создает инвестиционный климат, определяет налоговый режим и, в ряде случаев, выступает гарантом или инвестором)
Инвестиционная стратегия как составная часть стратегического планирования включает в себя следующие направления: Стратегический анализ Программно-целевое планирование и составление бюджетов инвестиций Управление риском Разработка инвестиционной стратегии затрагивает три области принятия решений: Инвестиции Финансирование Производственная деятельность
Инвестиционная политика как средство реализации инвестиционной стратегии компании Цель инвестиционной политики – определение обязательных к соблюдению принципов по реализации инвестиционной стратегии компании. Задача инвестиционной политики – разработка инструментов и механизмов, которые обеспечивают своевременное, системное, обоснованное принятие инвестиционных решений в контексте взаимосвязи инвестиционных проектов и при соблюдении принципа сбалансированности материальных, финансовых и иных ресурсов. Области применения инвестиционной политики: q инвестиции в существующие производственные активы; q инвестиции во вновь создаваемые производственные активы; q инвестиции в приобретение активов (в том числе нематериальных); q инвестиции в приобретение организаций с целью хозяйственного управления; q реализация активов (в том числе нематериальных); q инвестиции в объекты социальной сферы; q инвестиции в природоохранные мероприятия и производственную безопасность; q прочие.
Принципы инвестиционной политики Проектный подход к анализу инвестиционных инициатив Единая система показателей эффективности инвестиционных проектов Портфельный подход к формированию инвестиционных программ Проектный подход подразумевает инвестиционную деятельность таким образом, когда решения об инвестировании принимаются по каждому инвестиционному проекту. Это позволяет осуществить анализ отдельного инвестиционного проекта и определить его эффективность, сопоставить «конкурирующие» инвестиционные проекты между собой, оптимизировать портфель инвестиционных проектов с целью увеличения стоимости компании. Единая система показателей эффективности позволяет сопоставить проекты между собой и формировать портфели инвестиционных проектов по заданным критериям. Единая система показателей применяется вне зависимости от уровня принятия решения и целевой направленности проектов. Портфель инвестиционных проектов формируется из набора проектов, отобранных по значениям целевых показателей на основе определенных принципов. Принципами формирования портфелей являются отраслевая диверсификация портфеля, степень контроля над активами, степень риска, ликвидность активов – объектов инвестиций, развитие производственных технологий и продуктов, срок окупаемости, финансовые ограничения и др.
Потребность в финансировании Определение потребности в финансировании осуществляется посредством расчета прогноза денежного потока и определения дефицита денежных средств в различные периоды времени. Значения сальдо счета предприятия представлены в последней строке таблицы денежного потока. Отрицательное значение сальдо расчетного счета означает, что предприятие не располагает необходимой суммой капитала. Необходимо придерживаться основного принципа: капитал привлекается только в тот период времени, когда это действительно необходимо. Наиболее предпочтительную структуру капитала (заемный или акционерный) определяют, исходя из следующих соображений: • обеспечение привлекательности для инвесторов; • доступность источников финансирования и наличие необходимого обеспечения; • обеспечение платежеспособности, приемлемой для кредитно-финансовых учреждений (соотношение суммарные долговые обязательства/акционерный капитал); • условия привлечения капитала; • обеспечение гибкости финансирования; • обеспечение стратегии выхода из проекта для инвесторов.
Стоимость капитала – общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему. Зачем нужно знать стоимость капитала: Стоимость собственного капитала по сути представляет собой отдачу на вложенные инвесторами в деятельность компании ресурсы. Стоимость собственного капитала может быть использована для определения рыночной оценки собственного капитала. Стоимость собственного капитала служит для прогнозирования возможного изменения цен на акции фирмы в зависимости от изменения ожидаемых значений прибыли и дивидендов. Стоимость заемных средств ассоциируется с уплачиваемыми процентами, поэтому нужно уметь выбирать наилучшую возможность из нескольких вариантов привлечения капитала. Максимизация рыночной стоимости фирмы достигается в результате действия ряда факторов, в частности, за счет минимизации стоимости всех используемых источников. Стоимость капитала является одним из ключевых факторов при анализе инвестиционных проектов.
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) WACC = d 1 × rск + d 2 × rзк (1 – ставка налогообложения), где rск – ставка дохода на собственный капитал, рассчитанная на основе САРМ или кумулятивным методом; rзк – стоимость заемного капитала предприятия, определенная на основе известных процентных ставок по привлеченным заемным средствам и другим расходам на их привлечение; d 1 – доля собственного капитала в капитале предприятия; d 2 – доля заемного капитала в капитале предприятия.
Управление рисками инвестиционной деятельности Группа методов компенсации рисков • • • Стратегическое планирование деятельности предприятия. Активный маркетинг. Прогнозирование внешней среды. Мониторинг социально-экономической и правовой среды. Создание системы резервов. Группа методов распределения рисков • • • Диверсификация видов деятельности. Диверсификация сбыта и поставок. Диверсификация кредиторской задолженности. Диверсификация инвестиций. Распределение ответственности между участниками. Распределение рисков во времени. Группа методов локализации рисков Группа методов ухода от рисков • Создание венчурных фирм. • Создание специальных подразделений для выполнения рисковых проектов. • • Отказ от ненадежных партнеров. Отказ от рискованных проектов. Страхование различных видов риска. Поиск гарантов.
Системные принципы разработки документов, регламентирующих систему управления инвестициями Принципы Содержание Применение Системности Представление объекта как системы, состоящей из элементов и взаимосвязей Необходимость рассмотрения управления инвестициями как части общей системы управления компанией и изучение характера их взаимосвязей Целостности и полноты Свойством любой системы является целостность, достигаемая синтезом элементов, причем за счет этого создаются условия выполнения ее целей Установление границ и взаимосвязей управления инвестициями, обеспечивающих рост стоимости компании в процессе реализации инвестиционных проектов Соответствия Система и ее отдельные элементы должны соответствовать ее целевой ориентации Выбор методов управления, составляющих элементы управления инвестициями, и их взаимосвязь, адекватных целям управления бизнесом компании Устойчивости Установление принципов управления инвестиционными процессами при различных Система должна быть адаптируема к изменениям внешней и внутренний среды дестабилизирующих воздействиях и и сохранять при этом устойчивость контролируемых параметров, характеризующих устойчивость этих процессов Полезности В любой системе необходимо оценивать степень выполнения ею поставленных перед ней целей и задач Разработка набора параметров и критериев, по которым оцениваются результаты управления инвестициями в компании Эффективности Предполагается достижение заданного результата при минимальном использовании ресурсов Определение условий управления инвестициями в оптимальном режиме
«Полные правила» в организации управления инвестициями в компании 1 Разрабатывая систему управления инвестициями, четко определите, каким образом она соотносится с действующей системой управления: по принципам организации, по структуре регламентов, по функциональным обязанностям сотрудников и др. 2 Создайте такую структуру управления инвестициями в компании, которая была бы способна генерировать в срок и достоверно всю необходимую информацию для принятия решений. 3 Разработайте организационный и временной регламенты обеспечения информацией по управлению инвестициями в виде внутренних управленческих документов. 4 Согласуйте вновь вводимые положения по управлению инвестициями в компании с руководителями структурных подразделений различных уровней, выделяя при этом круг их компетенции. 5 Проведите соответствующую «разъяснительную» работу с сотрудниками компании, которые будут участвовать в планировании и реализации инвестиций, скорректировав при этом их должностные обязанности. 6 Регулярно (по мере необходимости) пересматривайте систему управления инвестициями, внося в нее все изменения, опережающие организационное развитие в компании, а также коррективы, необходимость которых выявлялась при «эксплуатации» разработанной системы.
Общий алгоритм разработки комплекта управленческих документов, регламентирующих инвестиционную деятельность № п/п 1 2 3 4 5 Стандартные этапы Особенности разработки управленческих документов Результирующий документ Определить объекты В основу положена структурная Форма 1. Классификатор управления модель управления инвестиционной объектов управления инвестиционного процесса деятельностью Провести структуризацию состава ключевых задач В основу положен классификатор Форма 2. Бизнес-модель «Ключевые задачи» управления по выявленным объектов управления объектам управления Провести декомпозицию Осуществляется по стандартной Форма 3. Бизнес-модель ключевых задач управления технологии, определяются виды «Ключевые задачи – этапы по этапам принятия работ по управлению принятия решения» решений инвестиционным процессом Определить элементы организационной структуры Форма 4. Классификатор В основу положена управления (структурные элементов организационной организационная структура подразделения), структуры, участвующих в компании участвующие в инвестиционном процессе Форма 5. Бизнес-модель Составление матрицы В основу положена «Ключевые задачи – структурные проекций «Форма 4 × организационная структура подразделения» и/или «Виды × Форма 2 и/или Форма 3» компании, Форма 2 и/или Форма 3 работ по управлению инвестиционным процессом»
Разработка организационного обеспечения и нормативно-методических документов по инструментам управления стоимостью (на примере управления инвестициями) Функции управления Содержание функций Разработка Стратегии развития, целевых показателей деятельности Постановка целей развития Принятие инвестиционных решений на проектной основе Принятие решений Планирование инвестиционной программы Планирование источников финансирования инвестиционной программы (инвестиционный бюджет) Учет и отчетность Классификация инв. проектов. Проектный учет Контроль Мониторинг и контроль над реализацией инв. проектов Анализ инв. проектов. Анализ результатов реализации инв. проектов Организационное управление Распределение функций участников инвестиционной деятельности между структурными подразделениями Компании и Организациями группы Нормативно-методические документы Программа стратегического развития, Комплексный Инвестиционный план, новая редакция Положения о ставке-ориентире Положение о порядке рассмотрения и утверждения инв. проектов Регламент ускоренного рассмотрения и принятия решений о приобретении прав недропользования Положение о порядке формирования инв. программ Регламент формирования инв. программ Положение о порядке формирования инв. бюджета Регламент формирования инв. бюджета Положение о порядке управления инв. проектами Методика классификации инв. проектов Методика оценки инв. проектов Положение по управлению инвестиционной деятельностью (распределение полномочий)
Переход к изучению следующего фрагмента лекции
3. Управление привлечением капитала
Альтернативные формы привлечения капитала Формы расширения бизнеса: Первичное публичное размещение (эмиссия). Цели: q управление структурой баланса, привлечение средств для дальнейшего развития бизнеса (первичное); q «обналичить» частный бизнес (вторичное); q управление изменениями: • стать прозрачным; • потренироваться перед стремительным расширением; • защититься от поглощений. Кривые Модильани и Миллера Поиск стратегического инвестора (венчурного фонда) Типы: q фонды «start-up» ; q фонды «роста» (Bridge); q «стратегические инвесторы» . собственный 60/40 заемный
Терминология IPO (initial public offering) – «первоначальное публичное предложение» , первичный выход на фондовый рынок с эмиссией или без эмиссии. PPO (primary public offering), или follow-on, – последующие размещения, допэмиссия. SPO (secondary public offering) – продажа акций действующими акционерами. PO (private placement) – частное размещение через биржу. DPO (direct private placement) – частное размещение минуя биржу. Buy back – погашение, обратный выкуп акций. LBO (Leveraged Buy Out) – покупка компании за счет стороннего финансирования. MBO (Management Buy Out) – выкуп менеджерами своей компании. Due diligence – финансовая и юридическая проверка компании.
Аргументы в пользу IPO для компании в целом Аргументы в пользу IPO Преимущества ü Значительные финансовые возможности. ü Акции – «валюта» для слияний и поглощений: • выход на новые рынки; • увеличение объемов закупки; • финансирование НИОКР; • достижение «равных весовых категорий» с конкурентами. ü Акции как способ мотивации менеджмента. ü Престиж, «паблисити» , реклама. ü Увеличение основных фондов. Недостатки ü Необходимость обеспечения «прозрачности» компании (loss of privacy). ü Ограничение свободы действий менеджмента. ü Высокие затраты на регулярную отчетность и на размещение акций.
Возможные цели IPO Привлечение нового акционерного капитала в компанию. Выход/частичный выход одного или нескольких акционеров. Защита от возможного поглощения. Защита от национализации. Получение рыночной оценки бизнеса, повышение деловой репутации. Переход на новые стандарты управления и выход на новые финансовые рынки. Желание собственника «максимально капитализировать» компанию ( «поиграть в капитализацию» ). По данным ЗАО «Финам»
Порядок принятия решения о размещении В случае размещения более 25 % акций – две трети голосов акционеров. В случае размещения менее 25 % акций – большинством голосов акционеров. В случае размещения менее 25 % акций и если допускается по уставу – решением Совета директоров.
Требования для выхода на фондовый рынок Требования к компаниям для допуска на биржу *: 1. Минимальный возраст (мин. 2 года **), оговоренная входная стоимость компании (мин. 30 млн евро **) – В России: требования по обороту акций (А 1 – 50 млн руб. в месяц; А 2 – 30 млн руб. ; В – 3 млн руб. ). 2. Финансовое состояние: a) стабильные финансовые показатели (положительная прибыльность и (или) реалистичность бизнес-планов); b) соответствие МСФО (GAAP для бирж США, IAS для LSE и других бирж); c) постановка системы внутреннего контроля; d) наличие авторизованного аудитора и системы годовой отчетности. 3. Состояние бизнес-процессов (наличие правления, профессионального менеджмента, прописанных бизнес-процессов, обеспечение прозрачности и системы доступа инвесторов к информации). 4. Подготовленный «эмиссионный проспект» . 5. Требования со стороны биржи по: a) количеству акционеров; b) минимальному размеру лота (2 тыс. евро **); c) минимальному количеству акций в общественном владении (мин. 25 % **). Общественным владением считаются акционеры, имеющие менее 10 % голосов. 6. Корпоративный сайт в английской (!) и русской версиях. 7. Соответствие местному законодательству (Закон Сарбейнса-Оксли и др. ). Требования SEC, Securities and Exchange Commission (Комиссии по ценным бумагам США) имеют особый вес для бирж всего мира. NYSE проверяет соответствие: – финансового состояния (Financial compliance); – корпоративного управления (Corporate Compliance). * Требования списка «А» . ** Указаны требования бирж ЕС.
Требования к топ-менеджменту эмитента Что надо делать: 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. Соблюдение всех законов и правил раскрытия информации. Значительные усилия по повышению доходности бизнеса, в частности, в связи с высокими затратами на «публичность» компании. Смирение с «прозрачностью» и контролем над деятельностью менеджмента. Profile. Четкое соблюдение концепции (миссии, стратегии, бизнес-планов и публичных обещаний). Как правило, необходимость реструктуризации. Выделение 2 месяцев в год на IR. Умение выделять «ключевые сообщения» , «вопросы и ответы» для каждого круга аудитории и инвесторов. Рекомендации компании MMD: • Создание корпоративной брошюры. • Реконструкция веб-сайта: улучшение общего впечатления, внедрение ключевых сообщений, усовершенствование разделов для прессы и инвесторов. • Разработка IR-презентации, ее регулярное (ежеквартальное) обновление. • Подготовка годовых отчетов, социальных отчетов. • Создание обновляемого пресс-кита о компании и ее бизнес-деятельности на русском и безупречном английском языках. • Подготовка и регулярное (ежеквартальное) обновление «Справочника аналитика» – документа, содержащего краткую справку о компании, а также показатели финансовохозяйственной деятельности, используемые аналитиками в расчете их финансовых моделей.
Подготовка «эмиссионного проспекта» Для подготовки «эмиссионного проспекта» необходимо собрать команду специалистов: • • ведущий инвестиционный банк (Credit Suisse First Boston, Deutsche Bank, Citigroup, Morgan Stanley, Smith Barney, Goldman Sachs, J. P. Morgan, Brunswick UBS, HSBC, банки Атон, МДМ, Альфа-Групп); юридическая фирма для формирования прозрачной юридической структуры компании; компания – финансовый/бизнес-консультант для создания инвестиционного ядра и обеспечения прозрачности; аудитора для заверения финансовой отчетности компании по российским стандартам и стандартам МСФО; IR-агентства для реализации информационного сопровождения проекта; агентства executive search & board consultancy для поиска «независимых директоров» ; аудитора корпоративного управления для определения позиции рейтинга корпоративного управления; внутренняя команда (бухгалтер со знанием МСФО, IR-менеджер, консультант по маркетингу). Проспект включает в себя следующие данные: • • все финансовые данные по компании за последние пять лет; информацию о команде менеджеров и описание целевого рынка; описание конкурентов и стратегии роста компании; другую важную информацию. Вся информация в «эмиссионном проспекте» должна быть указана с максимальной точностью, так как эти данные фактически являются юридическими обязательствами компании, любая неточность в отражении информации может иметь последствия для отношений с инвесторами и являться аспектом манипуляции рейдеров и других недоброжелателей.
Содержание «эмиссионного проспекта» «Эмиссионный проспект» содержит следующие разделы: 1. Информация по компании и эмиссии акций, содержащая: a) Краткое описание и историю компании. b) Предложения Совета директоров. c) Основания и мотив. d) Информацию по эмиссии акций. e) Комментарии CEO. 2. Описание деятельности компании, включающее: a) Описание бизнес-идеи, стратегии и целей компании. b) Анализ рынка. c) Организационную структуру. d) Сделанные инвестиции (описание основных фондов). e) Состояние IT-инфраструктуры компании. 3. Обзор финансового состояния, включающий: a) Общее описание финансовой структуры и структуры собственности. b) Факторы риска, юридические аспекты. c) Финансовую отчетность, дополненную: - анализом финансовых потоков; - указанием используемых методов учета затрат и себестоимости; - структурой и способами отражения управленческой отчетности; - финансовыми показателями (коэффициентами) с разъяснениями.
График процедуры подготовки к IPO (1) Период 1. За 3– 4 года до размещения 2. За 2– 3 года до размещения 3. За 1– 2 года до размещения 4. Более чем за 1 год до размещения 5. За 11– 12 месяцев до размещения Действия Формирование кредитной истории: использование вексельных и облигационных займов; выполнение кредитных обязательств Осуществление перехода систем отчетности на международные стандарты: на US GAAP или IAS (МСФО) Выбор банка-андеррайтера, а также: • Оценка стоимости и эффективности альтернативных IPO-источников финансирования с точки зрения стратегических целей компании и собственников. • Определение параметров размещения (объема размещения, возможной цены акций с учетом стоимости пакета в целом, площадки, структуры сделки, структуры потенциальных инвесторов). • Разработка плана проекта эмиссии. • Реализация «премаркетинга» (сбор мнений инвесторов и инвестиционных аналитиков относительно критериев оценки компаний такого же типа, такой же отрасли, такой же страны на выбранном типе площадки целевыми инвесторами) Принятие Советом директоров решения о выпуске (или дополнительном выпуске) акций. Подготовка и публикация протокола заседания Совета директоров. Формирование внутренней и внешней проектной команды, выбор партнеров. Реализация с их помощью подготовительных мероприятий Подготовка и утверждение решения о выпуске проспекта ценных бумаг. Подготовка аналитических материалов для проспекта и отчетов за последние 6 месяцев о: • отрасли и рынке; • показателях деятельности компании; • стратегии компании; • менеджменте компании
График процедуры подготовки к IPO (2) Период Действия 6. За 10 месяцев Проведение процедуры due-diligence (юридическим консультантом, аудитором, до размещения финансовым консультантом, банком–андеррайтером) 7. За 9 месяцев Государственная регистрация документов в SEC (в ФСФР). до размещения Занимает до 6 -ти месяцев 8. За 5 месяцев Подготовка проспекта по результатам due-diligence до размещения 9. За 5 месяцев Обновление оценки стоимости размещаемого пакета (по результатам до размещения due-diligence и оценки конъюнктуры рынка) 10. За 5 месяцев Раскрытие информации о компании среди широкого круга инвесторов до размещения 11. За 3 месяца Определение диапазона цены до размещения 12. За 0, 5– 1, 5 Выпуск предварительного проспекта. Проведение независимого анализа месяца до проспекта эмиссии аудитором размещения 13. За 1– 2 месяца Организация ознакомительного road show до размещения 14. За неделю до Выпуск окончательного проспекта размещения 15. Размещение акций на бирже
Карта мероприятий для подготовки к IPO
Инструментарий подготовки к IPO № 1 1. 2 2 2. 1 3 3. 1 4 4. 1 5 6 7 8 9 10 11 12 Факторы стоимости/ Мероприятия по повышению стоимости Понятная и эффективная стратегия … … Прозрачная юридическая структура … Эффективное корпоративное управление … Эффективные системы и бизнес-процессы … PR и информирование инвесторов Квалификация менеджмента Положение на рынке Операционная эффективность Предсказуемые денежные потоки Оптимальная структура капитала Оптимальные налоговые выплаты Ликвидность акций Этапность Приоритет Срок выполнения Примерная стоимость Ответственный в компании Примечание … … … … … … … …
Распределение задач по подготовке к IPO 6– 12 месяцев Правление Подтверждение решения о первичном размещении Объем и время выполнения работ Анализ проблемных областей Оценка состояния Группы на предмет соблюдения коммерческих, финансовых, операционных, юридических и прочих законодат. норм Разработка бизнес-плана Подготовка листингового заявления Подготовка резюме листингового заявления Подготовка отчета по оборотному капиталу и отчета по рез-там анализа Составление и подтверждение проспекта эмиссии Формирование цены Связи с общественностью и презентации для потенциальных инвесторов Завершение соглашений Подтверждение и выпуск проспекта предстоящей эмиссии Андеррайтер Консультант Юристы
Фактор времени при выборе момента размещения На успех IPO влияют следующие временные факторы: Готовность компании. Степень проработки инвестиционного рынка андеррайтерами. Праздники, рождество, летние каникулы. Циклические спады деловой активности. Мода на определенные сектора бизнеса. Мода/недоверие к определенным географическим регионам. Последствия предыдущих размещений.
Переход к изучению следующего фрагмента лекции
4. Слияния и поглощения (M&A) как инструмент управления стоимостью предприятия
Цели M&A Типы компаний Публичные компании, прошедшие первичное публичное размещение акций (IPO) • привлекают средства на фондовом рынке и в кредитных учреждениях, фактически управляя структурой баланса; • имеет место значительное размывание пакета акций первоначальных владельцев; • учредители выступают в роли топ-менеджеров, вследствие чего последние заинтересованы в мультипликации (расширении масштабов) бизнеса; • активные участники на рынке поглощений. Частные компании • принадлежат учредителям, венчурным фондам или стратегическим партнерам; • используют bridge financing; • участвуют в слияниях по принципу «пазла» ; • финансируют поглощения при помощи венчурных фондов или мезонинного финансирования.
Терминология M&A Acquisition – поглощение. Due diligence – финансовая и юридическая проверка компании. Hostile takeover – враждебное поглощение, рейдерство. LBO (Leveraged Buy Out) – покупка компании за счет стороннего финансирования. MBO (Management Buy Out) – выкуп менеджерами своей компании. Merger – слияние. Spin-Off – вывод и продажа бизнес-единиц. Upside – надбавка на стоимость компании.
Общие цели слияний и поглощений Возможные цели поглощения компаний: • «консолидация» – увеличить объемы закупки, следовательно, снизить закупочные цены, а также снизить накладные расходы на закупку; • приобрести «know how» , расширить применение результатов собственных НИОКР, снизить или размыть затраты на R&D; • проникнуть на новые рынки, получить доступ к другим дистрибуторским каналам; • продуктовая диверсификация – с целью производства «дополнительных» продуктов (satellites); • достичь равных «весовых категорий» с конкурентами; • совместное использование активов по принципу «пазла» ; • повышение «эффективности» , реинжиниринг бизнес-процессов, переход к новым бизнес-моделям; • «горизонтальная» интеграция – географическая экспансия; • «вертикальная» интеграция – создание полного цикла производства продукта.
Личный фактор при слияниях и поглощениях Партнеры консалтинговой компании Arthur D. Little сформулировали в 1978 году «цели» слияний и поглощений: • • • синергия увеличения масштаба; диверсификация через новые продукты и рынки; увеличение рыночной доли; увеличение размеров бизнеса, а следовательно и собственной зарплаты; стремление менеджеров самоутвердиться путем совершения «больших и успешных» сделок; перегруппировка под воздействием окружающей среды, появление новых технологий, изменений в законодательстве; покупка недооцененных активов; налоговые выгоды; стратегия выхода из бизнеса, рейдеринг. По данным KPMG лишь 34 % сделок слияний и поглощений приводят к повышению стоимости бизнеса. По данным PWC до 57 % объединившихся компаний отстают в своем развитии от других субъектов рынка. M&A по данным KPMG за 2003 г.
Результаты создания дополнительной стоимости от сделок
Типичные ошибки при слияниях и поглощениях Возможные типичные ошибки топ-менеджеров: 1 Компании руководствуются корпоративным соответствием, а не стратегическими целями. «Слияние лишь усиливает момент «маховика» Вашего бизнеса, но не создает его!» Jim Collins, «Good to Great» 2 Низкие темпы формирования команд руководителей. Синдром «войско без полководца» 3 Целью слияния является экономия и сокращение затрат изнутри, а не развитие компании вовне. Парадокс Jim Collins: «сначала right people приглашаются в автобус, а затем решаем, куда мы едем» 4 Несоответствие корпоративных культур. Нельзя смешивать разные «религии» 5 Неэффективность коммуникаций, отсутствие «реального» объединения. 6 Отсутствие системы управления рисками.
Долговое финансирование бизнеса Позволяет привлечь как краткосрочные, так и долгосрочные заемные средства, что позволяет выстраивать финансовую стратегию, адекватную целям организации. Эмитент может стать публичной компанией (в том числе сформировать публичную кредитную историю в случае выпуска векселей и/или облигаций), либо остаться закрытой компанией (если привлекаем кредит).
Рейдеры как участники рынка слияний и поглощений Рейдеры – ч/л или компании, занимающиеся куплей и продажей бизнесов, с использованием методов дружественного и недружественного поглощения. Простой рейдеринг (simple raidering) – покупка или захват бизнеса с целью немедленной перепродажи. Часто происходят в преддверии IPO «целевого клиента» . Венчурный рейдеринг (venture raidering) – поглощения предприятий рейдерами с целью «восстановления, перезапуска» бизнеса и повышения его стоимости на рынке.
Венчурные рейдеры Технология венчурного рейдеринга (venture raidering): 1 покупка бизнеса; 2 удержание контрольного пакета в течение 2– 3 -х лет, выстраивание бизнес-процессов; 3 продажа бизнеса, регистрация прибыли/ убытка. Рейтинг российских рейдеров: 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. Михаил Фридман ( «Альфа-групп» ) Сулейман Керимов ( «Нафта-Москва» ) Юрий Качмазов (группа СОК) Алишер Усманов ( «Газпроминвестхолдинг» ) Павел Свирский ( «Сигма» ) Алексей Тулупов ( «Росбилдинг» ) Василий Бойко ( «Вашъ финансовый попечитель» ) Константин Селиванов (ИК «Совлинк» ) Павел Федулев (уральский предприниматель) Олег Дьяченко (ЗАО «Кортик» ) Источник: журнал «Коммерсантъ-Деньги» Рейтинг составлен на основании экспертного опроса. В опросе принимали участие: Юрий Игнатишин (управляющий директор ИА M&A Agency), Роман Паршин (старший консультант Центра корпоративной защиты), Андрей Демченко (главный редактор газеты «Защита вашей собственности» ), Антон Смирнов (главный редактор журнала «Слияния и поглощения» ), аналитики компаний «Тройка Диалог» , «Атон» , «Ренессанс Капитал» .
Технология недружественных поглощений в рамках закона • Простая скупка акций у миноритариев. • Скупка привилегированных акций миноритариев. • Иски миноритариев. • Блокировка крупного пакета акций/долей. • Приобретение обыкновенных голосующих акций первого выпуска и оспаривание законности проведения всех последующих дополнительных эмиссий. • «Обманные» технологии. • «Черный» и «белый» рыцарь. • Снижение стоимости актива в глазах его собственника. • Использование конфликта среди крупных акционеров. противоправные • Агрессивная (под нажимом, давлением) скупка акций. • Хищение акций, выпущенных в бездокументарной форме. § Имитация сделок (или незаконные сделки) с акциями. § Обращение взыскания на акции по несуществующим обязательствам акционера. § Хищение с помощью сфальсифицированных судебных актов. • Создание параллельного реестра акционеров. • Инициирование изъятия правоустанавливающих документов под видом проверки с их последующей «потерей» . По материалам «Коллегии адвокатов Павла Астахова»
Что делает предприятие мишенью для захвата Основные причины: 1. 2. 3. 4. Компания является предприятием малого или среднего бизнеса в отрасли, которую монополизируют крупные участники рынка. Компания не имеет преимущества в части «административного ресурса» перед захватчиком. «Слабый» собственник: • «распыленность» пакета акций; • внутренние экономические конфликты и разногласия собственников; • противоречия между менеджерами и основными акционерами; • наличие на предприятии сильной неформальной оппозиции руководству или собственникам; • наличие и доступность сведений компрометирующего характера в отношении руководителей предприятия, его основных акционеров. Нарушение действующего законодательства: • нарушения законодательства при создании предприятия (или в ходе приватизации); • нарушения, допущенные при проведении дополнительных эмиссий акций; • нарушения принятии решений органами управления общества; • нарушения при заключении сделок с акциями/долями в крупных сделках; • агрессивные схемы оптимизации налогов; • игнорирование прав и экономических интересов миноритарных акционеров; (невыплата дивидендов или выплата символических дивидендов); • нарушения природоохранных и технических норм и правил; • нарушения таможенного законодательства.
Переход к изучению следующего фрагмента лекции
5. Система мониторинга и управления стоимостью (СМУС)
Этапы структурной перестройки компании с целью увеличения ее стоимости Переход от текущей структуры компании и системы управления к системе управления, ориентированной на стоимость • Высвобождение уже существующей стоимости путем реинжиниринга бизнес-процессов. • Продажа активов (при необходимости). • Приобретение активов (при необходимости). Создание механизма постоянного самосовершенствования компании • Создание системы мотивации и контроля, ориентированной на стоимость. • Создание системы учета и информационной системы на основе ключевых факторов стоимости. • Внедрение стоимостного подхода к управлению и стоимостного мышления в менталитет сотрудников и корпоративную культуру. СИСТЕМА МОНИТОРИНГА И УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ
Понятие СМУС – это совокупность взаимосвязанных элементов, которые функционируют во времени как единое целое, решая при этом главную задачу – обеспечить достижение запланированных показателей деятельности путем создания необходимого денежного потока и максимизации рыночной стоимости общества. Цель создания СМУC – повышение эффективности деятельности предприятия на основе разработки механизма комплексной оценки обоснованности всех принимаемых управленческих решений с точки зрения их влияния на увеличение стоимости бизнеса.
Цели внедрения СМУС при управлении стоимостью предприятия Определить приоритеты и сбалансировать цели операционной, инвестиционной и финансовой стратегий предприятия. Разработать и оптимизировать производственную, инвестиционную и финансовую политику предприятия. Эффективно использовать материальные, финансовые и человеческие ресурсы. Сформировать рациональную структуру имущественного комплекса предприятия. Сформировать рациональную структуру капитала предприятия.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (1) 1. Подготовительный этап Цель: сбор и обработка информации Сбор и обработка информации о: • финансовом положении предприятия; • положении предприятия на рынке; • действующих и потенциальных контрагентах; • системе управления предприятием и основных функциях и подсистемах: - планирования; - организации; - мотивации (стимулирования); - контроля.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (2) 2. Этап ретроспективного анализа Цель: определение целостной картины состояния предприятия и возможности внедрения СУС 2. 1. Анализ финансового состояния. 2. 2. Анализ инвестиционной стратегии. 2. 3. Анализ рынка и конкуренции. 2. 4. Анализ функционирования действующих подсистем предприятия: • планирования (стратегического, тактического, оперативного); • организации производства; • управления кадрами и мотивации; • контроля; • обеспечения качества. 2. 5. Анализ стратегии маркетинга: • анализ стратегии нововведений; • расчет и анализ ключевых факторов стоимости: – рентабельность инвестированного капитала (ROIC); – темп роста (g); – свободный денежный поток (FCF); – экономическая прибыль. 2. 8. Принятие решения о возможности внедрения СУС на данном предприятии.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (3) 3. Этап стратегических изменений (переходный) Цель: преобразовать систему управления в механизм управления стоимостью 3. 1. Перевод целей, задач и результатов деятельности подразделений на стоимостные принципы. 3. 2. Преобразование системы управления в механизм обеспечения управления стоимостью предприятия посредством переориентации на факторы и показатели, влияющие на стоимость предприятия. 3. 3. Принятие мер по пресечению противодействия изменениям и подготовка персонала: • объяснение сути и мотивов перевода управления на стоимостные принципы; • обучение руководителей подразделений работе с новыми формами отчетности; • проведение обучения с сотрудниками финансовой службы предприятия. 3. 4. Выбор и внедрение модели управления стоимостью на предприятии.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (4) 4. Этап прогнозирования Цель: разработка сценариев развития предприятия и формирование прогноза ключевых факторов стоимости 4. 1. Оценка стратегического положения компании: выявление конкурентных преимуществ компании и возможностей их удержания путем проведения сегментного анализа рынка, анализа цепочки создания стоимости, анализа структуры отрасли. 4. 2. Разработка сценариев развития предприятия и отрасли в свете вероятности следующих событий: • технологический прорыв; • изменение политики государственного регулирования; • изменение факторов, влияющих на спрос на продукты отрасли; • доступность сырья; • общее состояние мировой и внутренней экономики. 4. 3. Формирование прогноза: • определение структуры прогноза; • определение продолжительности прогноза; • составление отчета о прибылях и убытках; • составление баланса; • прогноз свободного денежного потока и других ключевых факторов стоимости. 4. 4. Проверка обоснованности прогноза.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (5) 5. Оценка затрат на капитал Цель: расчет затрат на капитал 5. 1. Определение текущей структуры капитала предприятия. 5. 2. Оценка стоимости элементов структуры капитала и анализ динамики во времени: • долговое финансирование; • смешанное финансирование; • неконтрольный пакет акций; • обыкновенные акции. 5. 3. Обзор структур капитала сопоставимых компаний. 5. 4. Определение затрат на неакционерный капитал: • прямые долговые обязательства; • лизинг; • привилегированные акции и пр. 5. 5. Определение затрат на акционерный капитал: • выбор модели (модель оценки долгосрочных активов или модель арбитражного ценообразования); • расчет модели. 5. 6. Расчет WACC.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (6) 6. Оценка остаточной стоимости • Цель: расчет остаточной стоимости • • Выбор подходящей методики оценки остаточной стоимости: ü долгосрочный прогноз; ü формула бессрочно растущего свободного денежного потока; ü формула факторов стоимости; ü метод экономической прибыли; ü метод ликвидационной стоимости; ü метод затрат на замещение основных средств; ü метод коэффициента цена/прибыль; ü метод коэффициента рыночная/ балансовая стоимость. Определение горизонта прогноза. Оценка факторов стоимости и показателей (NOPLAT, FCF, ROIC, g, WACC) и расчет остаточной стоимости; дисконтирование остаточной стоимости по WACC.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (7) 7. Оценка фактической стоимости Цель: расчет фактической стоимости предприятия 8. Анализ возможности повышения стоимости Цель: выявления потенциала увеличения стоимости 7. 1. Определение стоимости собственного (акционерного) капитала: • проверка результатов; • интерпретация результатов и принятие решения о необходимости последующего анализа возможностей увеличения стоимости. • Анализ дерева факторов стоимости предприятия. • Выявление ключевых факторов стоимости. • SWOT-анализ ключевых факторов стоимости: ü стратегические и оперативные сильные и слабые стороны; ü внешние «угрозы» и возможности (расформирование и поглощение). • Выявление потенциала увеличения стоимости.
Основные этапы разработки и функционирования СМУС (8) 9. Оценка оптимальной стоимости предприятия Цель: расчет оптимальной стоимости • Разработка сценария. • Расчет оптимальной стоимости с учетом внутренних внешних улучшений. 10. Принятие управленческих решений Цель: формирование плана действий, направленных на рост стоимости предприятия • Формирование плана действий для повышения стоимости. • Реализация плана.
Последовательность реализации СМУС Этап 1 Установление целевой ориентации системы и рамок ее функционирования. Этап 2 Формирование и анализ системы факторов, влияющих на стоимость предприятия и его активов. Этап 3 Определение конкретных целей, объектов, критериев функционирования системы. Этап 4 Разработка системы базовых показателей, определяющих стоимость предприятия. Этап 5 Формирование состава задач системы. Этап 6 Разработка функциональной структуры системы. Этап 7 Установление требований и правил распределения и перераспределения ресурсов при изменении показателей деятельности системы. Этап 8 Определение регламентов развития и совершенствования системы. Этап 9 Разработка информационной схемы взаимодействия подсистем СМУС.
Окончание лекции
Скачать презентацию Курс Управление стоимостью бизнеса Лекция 03 Стратегический финансовый
УС_L03.ppt