ИНФОРМАЦИОННАЯ СРЕДА ФИРМЫ 1 Содержание

ИНФОРМАЦИОННАЯ СРЕДА ФИРМЫ 1

Содержание · · · Bid-ask спрэд Поток заявок Информационная асимметрия Риск неудачной селекция контрагента Ценовой эффект информационной асимметрии · Модель Глостена-Милгрема · Модель Кайла · Выводы 2

Bid-ask спрэд · 3

Иллюстрация: абсолютный котируемый спрэд и цена сделки с акциями Газпрома 4

Поток заявок… · Сумма означенных покупок (+) и продаж (-) за какой-нибудь отрезок времени. · Хотя в каждой сделке имеется продавец и покупатель, поток заявок (ПЗ) вовсе не равен нулю. 5

Поток заявок. . . · Сделка, инициированная продавцом, умножается на – 1, сделка, инициированная покупателем, - на +1. Затем объем сделок суммируется за период времени. · Заявкам (котировкам) дилеров знаки не присваиваются. Инициатор сделки Сделка № 1 Продавец Сделка № 2 Сделка № 3 ПЗ Объем, шт. Код инициатора Означенный объем, шт. 10000 -1 -10000 Покупатель 6000 +1 +6000 Покупатель 7000 +1 +3000 6

Поток заявок · Инвесторы наблюдают инфляцию, процентные ставки и прочие фундаментальные переменные. · Результатом этого анализа является ПЗ к дилерам. · Изучая ПЗ, дилеры интерпретирует ожидания своих клиентов и в соответствии с этой интерпретацией корректирует котировки. · В микроструктурных моделях ПЗ – непосредственный детерминант цены. 7

Информационная асимметрия. . . · Поздняя МР объединяют достижения экономики информации с теорией несовершенной конкуренции для моделирования влияния информационной асимметрии на цены. · Информационная асимметрия: − приватная информация (известна некоторым), − публичная информация (известна всем). 8

Информационная асимметрия · · · Джек Трейнор - три группы участников рынка: 1) информированные трейдеры, 2) дилеры в роли маркет-мейкеров (ММ), 3) неинформированные трейдеры. Информированные трейдеры ( «некоторые» ) заключают сделки, чтобы извлечь прибыль из своей временной информационной монополии. Назовем их инсайдерами, а их сделки – инсайдерскими. Неинформированные трейдеры ( «все» ) справляют на рынке нужду в ликвидности (быстро ликвидируют позицию в бумаге или деньгах). Назовем их ликвидаторами, а их сделки – ликвидаторскими. 9

Иллюстрация: покупки некоторых инсайдеров IMAX. . . Bradley Wechsler, Co-Chairman and Co-CEO Purchased over $300 K on May 12, 2004 for a 6 month return of 67% Richard Gelfond, Co-Chairman and Co-CEO Purchased over $200 K on May 12, 2004 for a 6 month return of 68% Mark Utay, Director Purchased over $400 K on May 13, 2004 for a 6 month return of 68% Joyce Frances, CFO Purchased over $10 K on May 13, 2004 for a 6 month return of 66% Robert Lister, Exec VP Business & Legal Affairs Purchased over $17 K on May 12, 2004 for a 6 month return of 66% David Keighly, Senior VP, IMAX Purchased over $19 K on May 14, 2004 for a 6 month return of 70% Действуют группой: все сделки – 12 -14 мая 10

Риск неудачной селекция контрагента · Вероятность сделок ММ с инсайдерами - риск неудачной селекции контрагента. · Неудача в том, что инсайдерские сделки приносят ММ убытки задним числом. · Единственное средство компенсировать убытки – установить bid-ask спрэд (покупать с уценкой и продавать с наценкой). · Спрэд становится чисто информационным феном, реакцией на информационную асимметрию между инсайдерами и ММ. 11

Ценовой эффект информационной асимметрии. . . · Допуская, что среди его клиентов есть инсайдеры, ММ расширяет спрэд. Убытки от сделок с инсайдерами сокращаются. · Но расширяя спрэд, ММ теряет некоторых клиентов из числа ликвидаторов, а значит, и часть прибыли от ликвидаторских сделок. Как быть? 12

Ценовой эффект информационной асимметрии. . . · · · У Трейнора инсайдеры (в среднем) наживаются на сделках с ММ, а те (в среднем) «отбивают» свои убытки на сделках с ликвидаторами, расширяя спрэд. Ликвидаторы слепо возмещают эти убытки, выплачивая ММ за поставку ликвидности расширенный спрэд. Переложение убытков от торговли с инсайдерами на ликвидаторов путем расширения спрэда стало фундаментальным открытием в изучении природы маркетмейкинга и породило целое семейство моделей, увязывающих ценообразование с информационной асимметрией 13

Ценовой эффект информационной асимметрии · Цена отражает новую информацию вследствие сделок инсайдеров и ликвидаторов, но не мгновенно, как в ТЭР, а в пределе. · Поскольку цена – условно ожидаемая величина, она отражает публичную информацию, но не обязательно всю приватную. · Пока цена движется к своему полноинформационному значению, инсайдеры получают прибыль, и эффективность - только полусильная. 14

Модель Глостена-Милгрема · Лоуренс Глостен и Пол Милгрем: ММ устанавливает оптимальный спрэд, при котором предельные убытки от инсайдерских сделок балансируются предельной выручкой от ликвидаторских сделок. · Ask-цена растет и bid-цена падает, если инсайдерская информация улучшается или инсайдеров становится больше по отношению к ликвидаторам. · Вторжение инсайдеров может вызвать коллапс рынка. Cпрэд расширится настолько, что ликвидаторы откажутся торговать. Цена ликвидности станет для них запредельной. 15

Модель Кайла · У Альберта Кайла один инсайдер с монополией на информацию, вводит заявки так, чтобы максимизировать прибыль, прежде чем информация станет общедоступной. · ММ наблюдает ПЗ и выставляет цену , равную ожидаемой фундаментальной стоимости . · В этих условиях возникает равновесие рациональных ожиданий, и впитывает всю наличную информацию: где - ПЗ, - предыдущие ожидания ММ, а «лямбда Кайла» , отражающая глубину рынка. · приобретает информационное значение для всех, кто наблюдает торговый процесс. 16

Выводы. . . · Фактическая цена отклоняется от эффективной из-за трений в торговом механизме и информационной асимметрии. · ММ – продукт несовершенного рынка и тот самый институт, который позволяет рынку существовать. · За свои услуги ММ получает компенсацию от инвесторов. 17

Выводы · Компенсация заложена в спрэде. Спрэд - валовой доход ММ, позволяющий ему компенсировать: 1) расходы на обработку заявок, 2) инвентарный риск, 3) риск неудачной селекции контрагента (информационный элемент спрэда). · Спрэд – расплата (дань ММ) за несовершенство рынка. 18