Финансовый менеджмент Инвестиционные решения финансового менеджмента Стоимость

Финансовый менеджмент

Инвестиционные решения финансового менеджмента Стоимость капитальных финансовых активов

Инвестиции • Представляют собой отказ от текущего потребления в пользу возможного относительно большего дохода в перспективе • Связаны с риском неполучения ожидаемого дохода в будущем • Приносят результаты по истечении определенного периода

Инвестиции будем понимать как представленные в стоимостной оценке расходы, сделанные в ожидании будущих доходов.

Выделяют два основных вида инвестиций: • Реальные инвестиции (капитальные вложения) • Финансовые инвестиции

Финансовые инвестиции будем рассматривать на примере капитальных финансовых активов, т. е. акций и облигаций.

Обыкновенная акция Покупка акции дает три права: • на участие в распределении прибыли (т. е. на получение дивидендов), • на управление предприятием, • на часть имущества общества, оставшегося после ликвидации предприятия и расчетов со всеми кредиторами и лендерами.

Привилегированная акция – гибридная ц/б, нечто среднее между обыкновенной акцией и облигацией: а) преимущественная выплата дохода, размер которого, как правило, фиксирован в твердой сумме или в процентах к номиналу; б) владельцы п/а не имеют права голоса на общем собрании акционеров, кроме наиболее важных вопросов (реорганизация, ликвидация, устав); в) преимущественное право при разделе имущества, остающегося после ликвидации.

Облигация – эмиссионная ценная бумага, удостоверяющая право ее владельца на получение в предусмотренный в ней срок номинальной стоимости. Доходом по облигации является процент и (или) дисконт.

Акции имеют 2 взаимосвязанные абсолютные характеристики: • объявленную текущую цену (Р, price), по которой актив можно приобрести на рынке; • теоретическую или внутреннюю текущую стоимость (PV, present value).

Возможно три варианта соотношения цены и стоимости: • P>РV; • P<РV; • P=РV.

Чтобы принять решение о том, выгодно ли покупать финансовый актив, необходимо оценить его стоимость и сравнить ее с рыночной ценой

В теории финансовых вычислений рассматривается 2 основных типа задач: 1. Прямая задача: найти наращенную сумму (r – ставка наращения). PV ? FV PV – present value, настоящая стоимость, FV – future value, будущая стоимость r – процентная ставка (норма прибыли, доходность): r = (FV – PV) / PV, где: Процесс, в котором заданы исходная сумма и ставка, называется процессом наращения, а искомая величина – наращенная сумма.

2. Обратная задача: найти приведенную сумму(r – ставка дисконтирования). ? PV FV Процесс, в котором заданы ожидаемая сумма и ставка, называется процессом дисконтирования, а искомая величина – приведенная сумма.

Существует два метода начисления процентов: Схема простых процентов предполагает, что в течение всего срока проценты каждый раз начисляются на исходную сумму: FV = PV + PV*r … + PV*r = PV (1 +nr) Схема сложных процентов предполагает, что проценты начисляются на постоянно возрастающую сумму: FV = PV + PV*r + (PV + PV*r)*r + … = PV (1 +r)n

Обязательным признаком финансовых вложений выступает способность приносить доход в будущем (в форме процентов, дивидендов либо прироста их стоимости в виде разницы между ценой продажи (погашения) финансового вложения и его покупной стоимостью)

Модель дисконтированного денежного потока. DCF (discounted cash flow model) Основные этапы оценки стоимости: 1) Строится денежный поток, который состоит из ожидаемых доходов по КФА за весь срок инвестиции: ДП: CF 1, CF 2, , CFN

2) Строится дисконтированный денежный поток, т. е. каждый элемент денежного потока оценивается с т. з. настоящего времени: ДДП: CF 1/ (1+r); CF 2, / (1+r)2; … 3) Элементы дисконтированного денежного потока суммируются. PV= ∑CF/(1+r)i

Доходность может устанавливаться: • как доходность альтернативных вариантов инвестиций, доступных данному инвестору; • как доходность по ценным бумагам данного класса.

Оценка облигаций Покупая облигацию, инвестор рассчитывает на процент (купонный доход) и (или) дисконт (превышение номинала над покупной ценой). Номинал (нарицательная стоимость, цены выкупа) выступает базой для начисления процентов.

Оценка облигаций с нулевым купоном PV = М / (1+r)n

Оценка бессрочных облигаций PV= CF/r

Оценка облигаций с постоянным доходом PV= ∑CF /(1+r)i + N / (1+r)n

Оценка акций Стоимость привилегированных акций, предусматривающих выплату дивиденда по постоянной ставке PV= CF/r

Для оценки стоимости обыкновенных акций рассматривается 3 случая: 1) дивиденды не меняются PV= CF/r 2) дивиденды возрастают с постоянным темпом прироста g (модель Гордона) PV = D (1+g) / (r-g) 3) темп прироста дивиденда в течение нескольких лет меняется, а после устанавливается на постоянном уровне PV = ∑D / (1+r)j + D(1+g) / (r-g) *(1 / (1+r))k

Доходность капитальных финансовых активов Выделяют следующие виды доходности: 1) По временному параметру: фактическая и ожидаемая доходность. Фактическая доходность – это доходность осуществленной операции (ретроспективный анализ). Ожидаемая доходность рассчитывается на основе прогнозных данных (перспективный анализ). В частности в модели DCF используется показатель ожидаемой доходности. Чтобы оценить целесообразность вложения в тот или иной финансовый актив, необходимо рассчитать его ожидаемую доходность и сравнить с доходностью альтернативных инвестиций.

2) В зависимости от числителя формулы (показателя эффекта) выделяют текущую (учитывается только текущий доход, то есть купонный доход или дивиденд), капитализированную (учитывается доход от прироста капитала (от капитализации); и общую доходность (учитывает совокупный доход по данному финансовому активу).

Текущая доходность: r = CF 1 / Р 0, где: CF – периодический доход по данному финансовому активу (купонный доход, дивиденд); Р 0– величина вложенных средств.

Капитализированная доходность: r = (Р 1 – Р 0) / Р 0, где: Р 1, Р 0 – рыночная цена данного финансового актива в моменты времени 0 и 1.

Общая доходность: r = {CF 1 + (Р 1 – Р 0)} / Р 0.

Оценка доходности облигаций 1) Если облигация покупается не в спекулятивных целях (не для перепродажи): облигации с нулевым купоном r = n√М / P 0 – 1

Доходность бессрочных облигаций: r = CF / P 0

облигаций с постоянным доходом СF + (N – Р 0) / n r= (N + Р 0) /2

2) Если облигация покупается в спекулятивных целях: облигации с нулевым купоном r = n√ P n / P 0 – 1 номинал заменяется на цену выкупа (P 1), срок обращения облигации – на срок инвестиции (n):

бессрочных облигаций и облигаций с постоянным доходом r= СF + (Pn – Р 0) / n (Pn + Р 0) /2

При оценке облигаций следует различать показатели текущей и купонной доходности: Текущая доходность = отношение купонного дохода к текущей рыночной цене облигации. Купонная доходность (купонная ставка) = отношение купонного дохода к номиналу.

Оценка доходности акций Дивиденд по акции не меняется: Инвестор покупает акцию не в спекулятивных целях. r = D / P 0 Инвестор приобретает акцию в спекулятивных целях: D + (Рn – P 0) / n r = P 0 где: Рn – предполагаемая цена продажи акции; n – ожидаемое число лет владения акцией.

Дивиденд по акции возрастает с постоянным темпом прироста (акция покупается не в спекулятивных целях). r = [D 0 (1 + g)]/ P 0 + g

Альтернативный подход к оценке доходности капитальных финансовых активов САРМ (Capital Asset Pricing Model, или SLMmodel: У. Шарп, Дж. Линтнер, Дж. Моссин) CAPM устанавливает взаимосвязь между ожидаемой доходностью и риском ценной бумаги.

Модель основана на двух базовых концепциях: концепции разумного инвестора и концепции компромисса между риском и доходностью. За повышенный риск разумный инвестор требует повышенную доходность (премию за риск). Поскольку на рынке действуют исключительно разумные инвесторы, существует прямая зависимость между риском и доходностью ценной бумаги.

Согласно CAPM, доходность капитальных финансовых активов можно оценить по формуле: r = rfr + β *(rm – rfr) где: r – ожидаемая доходность ценной бумаги; rfr – безрисковая доходность; rm – среднерыночная доходность; β (бета-коэффициент) – показатель риска ценной бумаги.

В самом упрощенном виде: β = Rr / Rrm, где: Rr – размах вариации доходности финансового актива за некоторый период; Rr = maxr – minr, т. е. это разность максимального и минимального значения r за анализируемый период; Rrm – размах вариации среднерыночной доходности за аналогичный период. Размах вариации является одним из показателей риска. Чем больше размах вариации доходности, тем больше риск вложения в такой актив. β>1 – ценные бумаги более рисковы, чем в среднем на рынке; β<1 – менее рисковы, чем в среднем на рынке Как правило, β бывает от 0, 5 до 2.

Возможно и другой написание CAPM: (r – rfr) = β *(rm – rfr), где: • (r – rfr)– премия за риск вложения в данную ценную бумагу; • (rm – rfr) – премия за риск вложения в рисковые ценные бумаги.

Сущность риска В наиболее общем виде риск может быть определен как вероятность осуществления некоторого нежелательного события.

В теории принятия решений выделяют четыре ситуации: Определенность – можно достаточно предсказать результат принятого решения. Риск – в результате принятого решения возможны разные исходы, но их количество, значения и вероятности можно достаточно предсказать. Неопределенность – в результате принятого решения возможны разные исходы, но их количество, значения и вероятности нельзя точно предсказать. Конфликт – результаты принятого решения зависят от осознанного и активного противодействия участников конфликтной ситуации.

Виды риска Суверенный (страновой) риск Политический риск Операционный риск Финансовый риск Бизнес-риск Риск снижения покупательной способности денежной единицы Процентный риск Систематический (рыночный) риск Специфический (несистематический) риск Проектный риск Валютный риск Трансляционный риск Трансакционный риск Актуарный риск Производственный риск и финансовый риск

Методы оценки риска Размах вариации Дисперсия Среднее квадратическое отклонение(стандартное) Коэффициент вариации

Размах вариации – разность между макчимальным и минимальным значениями признака данного ряда. R= Xmax – Xmin

Дисперсия – средним квадратом отклонений значений признака от его средней rt – доходность инструмента в момент t по сравнению с моментом t-1; t – количество наблюдений за доходностью; - ожидаемая доходность финансового инструмента.

Среднее квадратическое отклонение показывает среднее отклонение значений варьирующего признака относительно центра распределения σ =√Var

Коэффициент вариации σ CV= x

Способы противодействия риску • • Игнорирование риска Избегание риска Хеджирование риска Передача риска