ФИНАНСИРОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА 9 ЛЕКЦИЯ
Ключевые проблемы: Неверная оценка инвестиционного проекта; Изначально неверная ориентация на источник; Отсутствие выбора (консерватизм организации); Неразвитость необходимой инфраструктуры рынка, в том числе фондового, в регионе реализации проекта; Отсутствие квалифицированных кадров для привлечения финансовых ресурсов; Прочее…. .
При решении задачи выбора формы финансирования и организационной схемы следует учитывать: Макроэкономический аспект; Преимущества и недостатки наиболее распространенных форм финансирования; Микроэкономический аспект, состояние и перспективы предприятия, значимость и эффективность реализуемого проекта, степень готовности к инвестициям.
МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЙ АСПЕКТ ВЫБОРА СТРАТЕГИИ ФИНАНСИРОВАНИЯ
ПРОБЛЕМЫ И ТЕНДЕНЦИИ: Абсолютное снижение притока инвестиций; Относительное снижение притока инвестиций в основной капитал; Явное несоответствие объема инвестиций задачам реконструкции и модернизации основных производственных фондов российских предприятий; Неэффективное использование собственных средств на инвестиционные цели; Слабость государственной поддержки инвестиций в основной капитал; Торможение развития инвестиционного законодательства; Стихийное и зачастую не регулируемое творчество в области инвестиционного законодательства в субъектах Российской Федерации.
Преимущества и недостатки наиболее распространенных форм финансирования
Формы финансирования инвестиционных проектов рассматриваются с позиций выделения основных видов: Организация взаимоотношений и мотивации участников; Правовой и нормативной базы; Возможностей реализации на территории Российской Федерации.
ХАРАКТЕРИСТИКА ЗАЕМНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ
В условиях отсутствия собственных средств и дефицита централизованных средств заемное финансирование было и остается одной из главных форм финансирования текущей и инвестиционной деятельности предприятий в развитых странах. Заемные средства предоставляют как коммерческие банки (российские, иностранные, международные), так и небанковские структуры (финансовые компании, страховые компании, фонды и др. ).
Принципы: Платность; Возвратность; Срочность; Обеспеченность.
Классификация: По сроку кредитования Краткосрочный (до года); Онкольный (на условиях возврата по первому требованию кредитора); Пролонгируемый (кредит, который продлевается путем выдачи новой ссуды с более поздним сроком погашения); Среднесрочный (до 3 лет); Долгосрочный (В России – свыше 3 лет, в США – на 10 лет и более).
По форме кредита Товарный (в форме поставок сырья, материалов, оборудования и других товарно-материальных ценностей; разновидностью товарного кредита является лизинг); Денежный (в свою очередь, может выдаваться в национальной валюте, твердой валюте или мультивалютный); Вексельный (в форме векселей для проведения взаиморасчетов); Смешанный; Связанный (при обязательстве заемщика приобрести определенные товарно-материальные ценности у определенного поставщика, толлинг).
По методу заимствования ◦ Единовременный кредит; облигационный заем (заемщик выпускает долговые обязательства в бумажной или электронной форме – облигации – и размещает их на фондовом рынке с дисконтом или по номинальной стоимости, для стимулирования спроса используя купонные выплаты и другие методы); ◦ Кредитная линия (предоставление кредитов заемщику в течение конкретного периода времени в пределах определенного лимита общей суммы, при этом заемщик, как правило, обязан держать у кредитора депозит в оговоренной сумме); ◦ Контокоррентный кредит (единый счет клиента в банке, по которому проводятся все расчетные и кредитные операции); ◦ Револьверная кредитная линия (кредитная линия, предполагающая продление краткосрочных периодов кредитования).
Для снижения рисков процедура отбора инвестиционных проектов остается длительной, жесткой и пристрастной: В зависимости от состава кредитора Один банк; Несколько (синдикат) банков.
В зависимости от формы обеспечения Не обеспеченные (банковские); Под залог недвижимости (ипотечные); Под залог ценных бумаг; Под залог дебиторской задолженности; Под обеспечение товарами (на складе, в движении, будущие поставки); Под гарантии и поручительства третьих лиц.
В зависимости от условий кредитования Льготные (для постоянных клиентов); На общих основаниях; По фиксированной процентной ставке; По плавающей процентной ставке (при привязке к определенному финансовому активу…. LIBOR, PIBOR, NYBOR, FIBOR, EURIBOR, Mos. Prime Rate…. . )
В зависимости от условий погашения С условиями выплаты основного долга равномерными долями; Выплаты основного долга неравномерными долями; Выплаты процентов по кредиту в конце срока кредитования; Выплаты процента по кредиту в течение всего срока: Равные платежи со всей суммы долга; С остаточной суммы долга; Аннуитет. …….
В зависимости от условий возмещения заимствования С полным регрессом на заемщика (наиболее распространенная форма проектного финансирования предполагает включение в кредитный договор требования о возмещении предоставленной взаймы суммы кредита); С ограниченным регрессом на заемщика (риски при реализации проекта распределяются между всеми участниками); Без какого-либо регресса на заемщика (кредитор не имеет никаких гарантий и принимает на себя все риски, связанные с реализацией проекта).
Преимущества заемного финансирования фиксированная стоимость и срок, обеспечивающие определенность при планировании денежных потоков; размер платы за использование не зависит от доходов фирмы, что позволяет сохранять избыток доходов в случае их роста в распоряжении собственников; возможность поднять рентабельность собственного капитала за счет использования финансового рычага; плата за использование вычитается из налоговой базы, что снижает стоимость привлекаемого источника и капитала фирмы в целом; не предполагается вмешательство и получение прав на управление и др.
Недостатки заемного финансирования обязательность обещанных выплат и погашения основной суммы долга независимо от результатов хозяйственной деятельности; увеличение финансового риска; наличие ограничивающих условий, которые могут влиять на хозяйственную политику фирмы (например, ограничения на выплату дивидендов, привлечение других займов, слияния и поглощения, оформление в залог активов и т. п. ); возможные требования к обеспечению; ограничения по срокам использования и объемам привлечения.
Характеристика централизованного финансирования
Определение (целевое финансирование) – аспект получателя: выделение финансовых ресурсов, денежных средств целевым назначением для обеспечения интересов инвестора с использованием системы мер, обеспечивающей достижение заранее заданных целей, решения социальноэкономической проблемы, создания определенного объекта.
Определение (бюджетное финансирование) – аспект отправителя: предоставление бюджетных средств на безвозвратной и возвратной основе всем бюджетополучателям в соответствии с установленным законодательством для полного или частичного покрытия их расходов на проведение мероприятий, предусмотренных в утвержденном бюджете.
Принципы: Общие соблюдение законности финансирования (отпуск бюджетных средств может происходить только на основе утвержденного бюджета и сводной бюджетной росписи); целевой характер предоставления бюджетных средств; выделение средств в пределах лимитов бюджетных обязательств, признанных органом, исполняющим бюджет, и с учетом использования ранее отпущенных ассигнований бюджетных.
Принципы Частные К частным относят принципы, различающиеся в зависимости от того, кому и на какие цели предоставляются бюджетные средства.
Формы бюджетного финансирования: ассигнования различного рода (на содержание бюджетных учреждений; на оплату товаров, работ и услуг, выполняемых по государственным и муниципальным контрактам; на осуществление отдельных государственных полномочий, передаваемых на другие уровни власти; и др. ); трансферты населению и нижестоящим бюджетам; бюджетные кредиты юридическим лицам (в том числе налоговые кредиты, отсрочки, рассрочки и т. п. ); инвестиции; ссуды, дотации, субвенции, субсидии; средства на обслуживание долговых обязательств; кредиты иностранным государствам и др.
Субъекты: Заемщиками бюджетных средств выступают российские предприятия и организации, являющиеся юридическими лицами, за исключением предприятий с иностранными инвестициями, а также органы исполнительной власти субъектов РФ и органы местного самоуправления. За несвоевременный возврат бюджетных средств и просрочку уплаты процентов взимается штраф в установленных размерах.
Бюджетное финансирование может распространяться и на негосударственные коммерческие организации, осуществляющие новое строительство, техническое перевооружение и реконструкцию своего производства. Однако бюджетные средства на федеральном уровне выделяются только по решению Правительства РФ, принимаемому исходя из экономического обоснования, при наличии необходимой проектно-сметной документации и положительной экспертизы, и лишь при условии обеспечения участия России или увеличения доли ее собственности в уставных капиталах этих организаций.
Такое участие и увеличение доли собственности государства достигается путем передачи в федеральную собственность по номинальной стоимости дополнительных пакетов акций (паев) на сумму предоставляемых бюджетных средств. Подобным же образом решаются вопросы с бюджетным финансированием негосударственных предприятий и на региональном, а также муниципальном уровнях с выделением средств из соответствующего бюджета.
Государственное регулирование и поддержка инвестиционной деятельности в Российской Федерации осуществляются путем направления централизованных финансовых ресурсов на выполнение федеральных (региональных) целевых программ и на другие государственные нужды. Суммы ассигнований на эти цели предусматриваются в бюджетах в объемах государственных капитальных вложений.
В целом схема выделения средств бюджета развития на возвратной основе и предоставления государственных гарантий оценивается как потенциально эффективная, поскольку она основана на строгом отборе приоритетных проектов и предприятий, которые могут рассчитывать на получение централизованных средств или сравнительно дешевых централизованных кредитов (разумеется, при достаточных доходах федерального бюджета).
Разработанный Министерством экономики РФ порядок рассмотрения заявок и документации претендентов на получение централизованных средств все же остается многоступенчатым и сложным. Требования к финансовому состоянию претендентов являются, как правило, трудно выполнимыми и вынуждают прибегать к фальсификации реальных показателей. Большинство проектов, даже имеющих стратегически важное значение, не соответствуют жестким условиям инвестиционных конкурсов на предоставление централизованных средств на возвратной или безвозвратной основе.
При реализации организационной схемы на основе конкурса инвестиционных проектов инициатор проекта получает возможность реализовать его за счет бюджетных ассигнований или сравнительно дешевых централизованных ресурсов и максимизировать прибыль, а Правительство РФ получает возможность решить стратегические задачи развития отраслей и регионов, а также увеличить в близкой или отдаленной перспективе налоговые отчисления в государственный бюджет.
Но, Однако в условиях реального дефицита государственного бюджета предпочтение справедливо отдается узкому кругу приоритетных проектов (например, разработке принципиально новых технологий, не имеющих аналогов в мире, и импортозамещающей продукции).
Проблемные области: 1. Сосредоточение основной доли финансовых ресурсов страны в федеральном бюджете, которое снижает экономические возможности региональных и местных бюджетов в решении своих социально-экономических функций. 2. Низкая доля собственных доходов и высокая – регулирующих и трансфертов. 3. Укоренившаяся практика административного регулирования доходов территориальных бюджетов. 4. Участившаяся практика «спихивания» расходов вниз по бюджетной системе без подкрепления соответствующими доходами.
МЕТОДЫ ОЦЕНКИ
Методика расчета показателей и применения критериев эффективности инвестиционных проектов, претендующих на получение государственной поддержки за счет средств Инвестиционного фонда Российской Федерации (утв. приказом Минэкономразвития РФ и Минфина РФ от 23 мая 2006 г. N 139/82 н)
ЭФФЕКТЫ: а) повышение уровня занятости населения; б) повышение уровня здравоохранения (качества оказываемых услуг и их доступности для населения); в) сохранение и развитие научно-технического потенциала; г) повышение уровня, качества образования и его доступности для населения; д) развитие социальной инфраструктуры; е) повышение уровня обеспечения населения жильем; ж) создание и улучшение транспортной инфраструктуры; з) улучшение экологической ситуации, применение технологий, обеспечивающих минимальное негативное воздействие на внешнюю среду.
Обоснованием невозможности реализации инвестиционного проекта без государственной поддержки могут являться: - необходимость создания и/или реконструкции в рамках реализации инвестиционного проекта объектов, которые в соответствии с действующим законодательством Российской Федерации находятся или должны находиться в государственной собственности; - отрицательное значение чистой приведенной стоимости инвестиционного проекта, рассчитанной без учета использования государственной поддержки; - невозможность привлечения заемных финансовых ресурсов ввиду длительного срока окупаемости инвестиционного проекта.
Уровни: Финансовая эффективность Бюджетная эффективность Народнохозяйственная эффективность (доп. материал в электронной базе)
Финансовая где FCF - свободный денежный поток в периоде t, t FCF - свободный денежный поток на начало реализации инвестиционного 0 проекта; WACC - средневзвешенная требуемая доходность капитала, t инвестированного в инвестиционный проект, на начало периода t, в годовом исчислении; V - оценка стоимости активов, созданных в ходе осуществления T инвестиционного проекта на момент времени Т; Т - момент времени, ограничивающий срок прямого прогнозирования свободных денежных потоков инвестиционного проекта.
Бюджетная direct где TCF - прямой налоговый денежный поток периода t - обусловленные t реализацией инвестиционного проекта налоговые поступления в федеральный бюджет в течение периода t напрямую от бизнеса инвестиционного проекта. Оценка данного показателя производится на основе данных производственной программы инвестиционного проекта, прогнозной структуры активов бизнеса проекта инвестиционного и действующего налогового законодательства, а также действующих на момент расчета нормативов отчислений налоговых доходов в федеральный бюджет;
indirect TCF - косвенный налоговый денежный поток периода t обусловленные реализацией инвестиционного проекта налоговые поступления в федеральный бюджет в течение периода t от экономических агентов, не являющихся инвесторами или участниками инвестиционного проекта. Оценка данного показателя производится с использованием данных об объемах макроэкономических эффектов, полученных при расчете экономической эффективности инвестиционного проекта и действующего налогового законодательства, а также действующих на момент расчета нормативов отчислений налоговых доходов в федеральный бюджет; ЕВЕ - экономия расходов федерального бюджета, возникающая в t периоде t в результате реализации инвестиционного проекта. Данная величина складывается из расходов, запланированных в федеральном бюджете, необходимость осуществления которых отпадет в случае реализации инвестиционного проекта. Оценка экономии расходов федерального бюджета производится на период бюджетного планирования (3 года) на основе данных инвестиционной и производственной программ инвестиционного проекта и одобренного Правительством Российской Федерации перспективного финансового плана. В случае если реализация инвестиционного проекта повлечет дополнительные расходы федерального бюджета, не покрываемые за счет средств Фонда, данный показатель уменьшается на величину дополнительных расходов. В случае если реализация инвестиционного проекта не повлечет ни дополнительных расходов, ни экономии расходов федерального бюджета, показатель EBE_t принимается равным нулю;
Non. Tax. Rev - доходы от использования федерального имущества, t создаваемого в ходе реализации инвестиционного проекта. Данный показатель рассчитывается в зависимости от формы государственной поддержки следующим образом: - при государственной поддержке в форме софинансирования - как сумма доходов федерального бюджета от эксплуатации создаваемых в рамках инвестиционного проекта объектов инфраструктуры в периоде t. - при государственной поддержке в форме направления средств в уставные капиталы юридических лиц - как сумма дивидендов по акциям оператора инвестиционного проекта, находящимся в собственности государства, в периоде t; При государственной поддержке в форме предоставления государственных гарантий показатель Non. Tax. Rev_t в расчете ВСF_t не учитывается (принимается равным нулю); r - требуемая доходность на вложение капитала из средств Фонда. Значение показателя r ежегодно устанавливается Минфином России по согласованию с Минэкономразвития России исходя из доходности средств Стабилизационного фонда Российской Федерации, рассчитанной Минфином России в установленном порядке.
Народнохозяйственная – прямой экономический эффект t t t t ПМЭ = ВВП = ИОК + В - (Ииок + Их ), ип ип ип t где: ВВП - объем ВВП в году t, прямо связанный с реализацией ип инвестиционного проекта; t ИОК - объем инвестиций в основной капитал, планируемый в рамках ип инвестиционной программы инвестиционного проекта в году t. Данный показатель рассчитывается для объектов, вводимых в эксплуатацию в течение расчетного периода; t В - стоимость товарной продукции инвестиционного проекта, ип производимой на созданных объектах инвестиционного проекта (оцененная в ценах покупателей) в году t; t Ииок - расходы на закупки импортной продукции для реализации ип инвестиционной программы инвестиционного проекта в году t; t Их - расходы на закупки импортных товаров, предназначенных для ип использования в производственной программе инвестиционного проекта в году t.
Народнохозяйственная – косвенный экономический эффект КМЭ оценивается как объем ВВП, формирующийся под влиянием мультипликатора дохода в процессе использования денежных средств, полученных субъектами экономики в рамках прямого макроэкономического эффекта (за вычетом выплат иностранным кредиторам и иностранным инвесторам проекта), на приобретение отечественных товаров и услуг.
Формула: t t t-1 t-1 t-2 t-2 КМЭ = (ПМЭ - Зк ) x М x k 1 + (ПМЭ - Зк ) x М x k 2 + (ПМЭ - Зк ) х М х k 3, при этом КМЭ = (ПМЭ - Зк ) x М x k 1; КМЭ = (ПМЭ - Зк ) x М x k 1 + (ПМЭ - Зк ) х М x k 2, t где ПМЭ - результаты расчета годовых объемов ПМЭ в текущих ценах соответствующего года; t Зк - объем выплат иностранным кредиторам и иностранным инвесторам инвестиционного проекта в соответствующем году; k 1, k 2, k 3 - коэффициенты, характеризующие распределение объемов КМЭ, связанного с ПМЭ расчетного года, во времени с учетом скорости оборота денег в экономике (k 1 + k 2 + k 3 = 1). t М - оценки годовых значений мультипликатора дохода, формирующиеся на основе данных прогноза. Мультипликатор дохода М является индикатором, характеризующим способность каждой единицы полученного дохода формировать дополнительный доход в экономике. t t t М = m /(1 - m ), t где m - коэффициент возвратности дохода в периоде t.
Совокупный макроэкономический эффект (СМЭ(t)) от реализации инвестиционного проекта оценивается как сумма прямого и косвенного макроэкономического эффекта, связанного с реализацией инвестиционного проекта, и характеризует объем ВВП, обусловленный реализацией инвестиционного проекта в периоде t: t t t СМЭ = ПМЭ + КМЭ
ХАРАКТЕРИСТИКА САМОФИНАНСИРОВАНИЯ. Собственные средства
53
Определение: Собственные источники формирования инвестиционных ресурсов - денежные средства и другое имущество собственников компании (фирмы), привлекаемые для реализации инвестиционного портфеля. 54
К собственным источникам инвестиций относятся: отчисления от прибыли на нужды инвестирования; амортизационные отчисления - основной собственный источник финансирования простого воспроизведения основных фондов предприятий. суммы, выплаченные страховыми компаниями и учреждениями в виде возмещения ущерба от стихийных и других бедствий, и т. п. ; иные виды активов (основные фонды, земельные участки, промышленная собственность в виде патентов, программных продуктов, торговых марок). 55
В зависимости от способа формирования собственные источники финансирования предприятия делятся на внутренние и внешние (привлеченные). Предприятие, способное полностью или в значительной степени покрывать свои финансовые потребности за счет внутренних источников, получает значительные конкурентные преимущества и благоприятные возможности для роста за счет уменьшения издержек по привлечению дополнительного капитала и снижения рисков. 56
Самофинансирование предполагает получение прибыли коммерческими структурами и направление ее на финансирование текущих затрат предприятия, покрытие расходов на расширение и совершенствование производства, обновление продукции с учетом требований рынка, повышение заработной платы работников, удовлетворение социальных потребностей трудового коллектива. 57
Самофинансирование не означает использование всех доходов и прибыли на собственные потребности. Самофинансирование как метод финансирования инвестиций используется, как правило, при реализации небольших инвестиционных проектов. 58
Величина чистой прибыли, в части, направляемой на производственное развитие, как источника финансирования инвестиций зависит от многих факторов: Объема реализации продукции; Цены реализации продукции; Себестоимости единицы продукции; Ставки налога на прибыль; Политики распределения прибыли на потребление и накопление (соблюдение интересов собственников, инвесторов и работников). 59
К достоинствам реинвестирования прибыли следует отнести: отсутствие расходов, связанных с привлечением капитала из внешних источников; сохранение контроля за деятельностью предприятия со стороны собственников; повышение финансовой устойчивости и более благоприятные возможности для привлечения средств из внешних источников. 60
В свою очередь, недостатками использования данного источника являются его ограниченная и изменяющаяся величина, сложность прогнозирования, а также зависимость от внешних, не поддающихся контролю со стороны менеджмента факторов (например, конъюнктура рынка, фаза экономического цикла, изменение спроса и цен и т. п. ). 61
Существенное влияние на способность к самофинансированию оказывают амортизационные отчисления. Их величина на предприятии зависит от следующих факторов: Первоначальной или восстановительной стоимости основных производственных фондов; Видовой структуры основных производственных фондов (ОПФ). Чем больше доля активной части ОПФ, тем больше величина амортизационных отчислений; Возрастной структуры ОПФ. Чем моложе структура, тем больше величина амортизационных отчислений; Амортизационной политики предприятия и др. 62
Сущность амортизационной политики предприятия определяется, прежде всего, тем, на какие цели использует предприятие свои амортизационные отчисления, какие применяет способы амортизационных отчислений, использует ли льготы в области списания стоимости ОПФ (ускоренную амортизацию). Величина амортизационных отчислений, а значит и способность к самофинансированию зависят от способа начисления амортизационных отчислений. 63
Преимущество амортизационных отчислений как источника финансирования инвестиций по сравнению с другими собственными источниками заключается в том, что они всегда имеются в распоряжении предприятия, если даже оно убыточное!! 64
Для более эффективного использования амортизационных отчислений в качестве финансовых ресурсов предприятию необходимо проводить адекватную амортизационную политику. Она включает в себя политику воспроизводства основных активов, политику в области применения тех или иных методов расчета амортизационных отчислений, выбор приоритетных направлений их использования и другие элементы. 65
Амортизация в условиях инфляции снижает реальный денежный поток!!! 66
В организациях потребительской кооперации самофинансирование реальных инвестиций, помимо чистой прибыли и амортизационных отчислений, может осуществляться за счет начисленного фонда развития потребительской кооперации. Фонд образуется в торговых, заготовительных и промышленных предприятиях по производству и переработке сельскохозяйственной продукции в размере до 6 %стоимости реализованных товаров и продукции. Конкретный размер отчислений определяют в потребительских обществах и их предприятиях – правления соответствующего потребсоюза. Отчисления в фонд производится ежемесячно. 67
В ряде случаев привлечь дополнительные финансовые ресурсы в хозяйственный оборот из внутренних источников можно за счет продажи или сдачи в аренду неиспользуемых основных и оборотных активов. Вместе с тем такие операции носят разовый характер и не могут рассматриваться в качестве регулярного источника денежных средств. 68
Для оценки способности предприятия к самофинансированию (self financing — SF) и прогнозирования его объемов в соответствующем периоде может быть использовано соотношение SF = ( EBIT - I) ( 1 - T) + DA x T - DIV где EBIT — прибыль до выплаты процентов и налогов; I — расходы на обслуживание займов (процентные выплаты); 69 DA — амортизация; Т — ставка налога на прибыль; DIV — выплаты собственникам. Как следует из этой формулы, на способность предприятия к самофинансированию непосредственное влияние оказывает, помимо эффективности хозяйственной деятельности, осуществляемая заемная, амортизационная и дивидендная политика.
У собственных внутренних ресурсов существует цена!!! Учитывается при определении безрисковой ставки и при расчете WACC. 70
Необходимо отметить, что из всех источников финансирования, собственные источники являются самыми надежными. Их недостаток заключается в том, что они могут быть использованы только для реализации небольших инвестиционных проектов, т. е. инвестиционные ресурсы собственных источников ограничены. Недостаточны для расширения масштабов хозяйственной деятельности, реализации инвестиционных проектов, внедрения новых технологий и т. д. В этой связи возникает необходимость дополнительного привлечения собственных средств из внешних источников. 71
Внешние (привлеченные) источники собственных средств
Предприятия могут привлекать собственные средства путем увеличения уставного капитала за счет дополнительных взносов учредителей или выпуска новых акций. Возможности и способы привлечения дополнительного собственного капитала существенно зависят от правовой формы организации бизнеса. Акционерные общества, испытывающие потребность в инвестициях, могут осуществлять дополнительное размещение акций по открытой или закрытой подписке (среди ограниченного круга инвесторов).
Вклады инвесторов в собственность предприятия предлагается классифицировать по различным критериям, в том числе: В зависимости от метода финансирования - купля -продажа пакета акций основной эмиссии; купляпродажа пакета акций дополнительной эмиссии; рекапитализация (купля пакетов акций дополнительной эмиссии учредителями). В зависимости от происхождения инвестора - учредители, внешние российские инвесторы, внешние иностранные инвесторы, внешние инвесторы смешанного происхождения. В зависимости от формы вклада инвестора - денежная, товарная (оборудование), интеллектуальная собственность (патенты, лицензии).
В общем случае первичное размещение акций предприятия по открытой подписке (Initial Public Offering — IPO) представляет собой процедуру их реализации на организованном рынке с целью привлечения капитала от широкого круга инвесторов. Согласно Федеральному закону «О рынке ценных бумаг» под публичным размещением понимается «размещение ценных бумаг путем открытой подписки, в том числе размещение ценных бумаг на торгах фондовых бирж и/или иных организаторов торговли на рынке ценных бумаг» . Таким образом, IPO российской компании — это размещение дополнительной эмиссии акций ОАО путем открытой подписки на фондовых биржах, при условии, что до момента размещения акции не обращались на рынке. Не менее 30% от общего объема проводимого IPO должно быть размещено на отечественном рынке.
В общем случае подготовка и проведение IPO предполагает осуществление четырех этапов. На первом (подготовительном) этапе предприятие должно выработать стратегию размещения, выбрать финансового консультанта, перейти на международные стандарты финансовой отчетности, провести аудит финансовой отчетности и систем внутреннего контроля за 3 -4 года, предшествующих IPO, осуществить необходимые структурные преобразования, создать публичную кредитную историю, например, путем эмиссии облигаций. На втором этапе определяются основные параметры предстоящего IPO, проводятся процедуры юридической и финансовой комплексной проверки, а также независимой оценки бизнеса (due diligence). На третьем этапе осуществляется подготовка и регистрация проспекта эмиссии, принимается решение о выпуске, доводится информация об IPO до потенциальных инвесторов, определяется окончательная цена размещения. На заключительном этапе происходит собственно проведение размещения, т. е. допуск компании на биржу и подписка на акции.
Финансирование за счет эмиссии обыкновенных акций имеет следующие преимущества: этот источник не предполагает обязательных выплат, решение о дивидендах принимается советом директоров и утверждается общим собранием акционеров; акции не имеют фиксированной даты погашения — это постоянный капитал, который не подлежит «возврату» или погашению; проведение IPO существенно повышает статус предприятия как заемщика (повышается кредитный рейтинг, по оценкам экспертов, стоимость привлечения кредитов и обслуживания долга снижается на 2— 3 % годовых), акции могут также служить в качестве залога по обеспечению долга;
обращение акций предприятия на биржах предоставляет собственникам более гибкие возможности для выхода из бизнеса; повышается капитализация предприятия, формируется рыночная оценка его стоимости, обеспечиваются более благоприятные условия для привлечения стратегических инвесторов; эмиссия акций создает положительный имидж предприятия в деловом сообществе, в том числе — международном, и т. д.
К общим недостаткам финансирования путем эмиссии обыкновенных акций следует отнести: предоставление права участия в прибылях и управлении фирмой большему числу владельцев; возможность потери контроля над предприятием; более высокая стоимость привлеченного капитала по сравнению с другими источниками; сложность организации и проведения эмиссии, значительные расходы на ее подготовку; дополнительная эмиссия может рассматриваться инвесторами как негативный сигнал и приводить к падению цен в краткосрочной перспективе.
Российская специфика: Широкому распространению практики проведения IPO российскими предприятиями препятствуют как внешние факторы (неразвитость фондового рынка, особенности правового регулирования, доступность иных источников финансирования), так и внутренние ограничения (неготовность большинства предприятий к IPO, настороженное отношение собственников к возможным издержкам «прозрачности» , опасения потери контроля и т. п. ).
Значительной проблемой, вызванной особенностями правового регулирования, является временной разрыв между датой принятия решения о размещении акций и началом их обращения на вторичном рынке. По оценкам специалистов РТС, в среднем на подготовку и проведение IPO уходит около полугода.
Еще одним существенным ограничением является требование обеспечения «прозрачности» . Раскрытие информации при IPO требуется в значительно большем объеме, чем при получении различных видов займов. В то же время в силу сформировавшегося правового климата и сложившейся деловой практики (преобладание закрытых сделок, «серые» схемы расчетов и оптимизации налогообложения, непрозрачная структура бизнеса) многие российские предприятия весьма болезненно реагируют на требование «прозрачности» . Раскрытие информации о конечных собственниках, схемах снижения налоговой нагрузки и т. д. может сделать компанию легкой мишенью для поглощения с использованием судебных, правоохранительных и фискальных органов.
Многие российские предприятия не готовы к осуществлению IPO. Прозрачность бизнеса в большинстве случаев является следствием наличия четкой стратегии развития (экономически оправданного бизнес-плана) и соответствующей ей структуры управления, позволяющей достигать поставленных целей, управлять ростом, контролировать риски и эффективно использовать капитал. Лишь немногие отечественные предприятия соответствуют этим критериям.
Владельцев российских предприятий пугает возможность потери контроля над бизнесом в результате IPO. Согласно закону «Об акционерных обществах» достаточно иметь всего 2% акций, чтобы их владелец получил право выносить на повестку дня собрания акционеров любые вопросы, например о снятии генерального директора. При свободном обращении акций подобный пакет можно консолидировать в течение одного дня биржевых торгов. Собственники 10% голосующих акций уже имеют право созвать внеочередное собрание акционеров. Поэтому отечественные бизнесмены предпочитают самостоятельно вести поиск стратегического инвестора, который согласился бы войти в долю, обеспечив необходимые вложения.
Владельцы предприятий, которые все же решили осуществить IPO, перестраивают бизнес так, чтобы уменьшить возможные потери от «размывания» своего пакета акций и не потерять контроль. После публичного размещения акций многие крупные акционеры сохраняют за собой контрольный пакет.
Осуществление IPO требует значительных расходов. Единовременные издержки по организации IPO, как прямые (оплата услуг финансового консультанта, андеррайтера, юридических и аудиторских фирм, биржи, регистратора, маркетинговых агентств и т. п. ), так и косвенные (расходы на реорганизацию систем управления и контроля, финансовых потоков, продвижение бренда компании) могут быть довольно значительными — от 7 до 20% от привлеченных средств.
Наконец, низкая емкость отечественного фондового рынка не позволяет привлечь значительные объемы средств. В этой связи крупные российские предприятия (с капитализацией от 200 млн. долл. США) предпочитают проводить IPO на международных рынках (NYSE, NASDAQ, AIM, LSE) в виде размещения депозитарных расписок на свои обыкновенные акции.
Вывод: Дорого Сложно Неэффективно……. по сравнению с заемными средствами…. .
Финансирование инновационной деятельности Венчурное финансирование
Финансирование инновационной деятельности включает финансирование научно-исследовательских и опытноконструкторских работ и затрат, связанных с организацией производства новых видов продукции, услуг, внедрением новой техники и технологии, которые в меньшей части представляют текущие расходы предприятия и в большей - капитальные вложения, финансируемые за счет соответствующих источников.
Инновационная деятельность включает ряд этапов и ею заняты различные предприятия и организации (научно-исследовательские, проектно-конструкторские, опытные, испытательные, экспериментальные организации, предприятия различных отраслей, внедренческие фирмы), важно обеспечивать последовательное финансирование всех ее этапов (НИОКР, разработка опытного образца, создание головного образца, серийное производство нового вида товара) и всех участников.
Решению этой задачи способствуют разработка и надлежащее финансирование инновационных программ, проектное финансирование (кредитование), создание специальных институтов (организаций), финансирующих инновационную деятельность, инновационных фондов, инновационных банков, венчурных фондов.
Венчурное предприятие Многие предприятия сталкиваются с серьёзными проблемами в привлечении инвестиций в предлагаемые ими перспективные инновационные проекты. Хотя эти предприятия могут иметь научно-технический потенциал в виде завершенных разработок или доступа к ним и коммерческий потенциал в виде заключенных выгодных контрактов на поставку, потенциальные инвесторы не спешат покупать акции этих предприятий, а банки предоставлять кредиты. Дело в том, что профессиональные инвесторы часто предпочитают вкладывать средства не в предприятие, а в конкретный перспективный проект.
Они считают, что покупка акций даже успешных с финансовой точки зрения предприятий не принесет ожидаемого дохода, если у этого предприятия нет значительного научно-технического и коммерческого задела. В этом случае средства от продажи акций могут пойти на удовлетворение текущих нужд предприятия, таких как погашение долгов по зарплате и налогам, закупка сырья и материалов для других, не интересующих инвестора продуктовых линий. Все эти направления использования привлеченных средств не дадут прироста доходов фирмы, а доходность акций такого предприятия после дополнительной эмиссии уменьшится, так как общая масса распределяемой прибыли не увеличится, а количество собственников возрастет. Будущее финансовое состояние такого предприятия неминуемо ухудшится.
В то же время, если предприятие имеет перспективные или уже реализуемые инновационные проекты, инвесторы ищут форму инвестирования, которая исключала бы использование вложенных ими средств на финансирование деятельности предприятия, не связанной с осуществляемыми инновационными проектами. Как правило, право контроля за использованием вложенных средств не устраивает инвесторов, так как такой контроль затруднен и связан с дополнительными издержками.
Типичным способом решить возникшие затруднения является создание совместного с инвестором предприятия или создание фирмой - инициатором проекта дочернего предприятия. Вложив значительную часть уставного фонда в такое предприятие, инвестор может ввести своих представителей в совет директоров. Такие фирмы, создаваемые строго под проект, называются венчурными, а инвесторы, вкладывающие средства в такие фирмы (фактически в проект) - венчурными инвесторами.
Некоторые венчурные инвесторы ориентированы на получение дивидендов на имеющиеся акции или долю в венчурном предприятии когда оно начнет давать прибыль, но большинство из них склонны продать свою долю в венчурном предприятии по цене более высокой, чем величина их вложений. При этом, они выбирают момент продажи такой, при котором становятся ясными перспективы будущих денежных потоков, а основные денежные потоки ожидаются в будущих периодах.
Именно такой подход соответствует максимальной остаточной стоимости предприятия, а следовательно и доли инвестора. При таком подходе инвестор вовсе не заинтересован в получении дивидендов на свои акции, а наоборот, заинтересован в реинвестиции всей получаемой при реализации проекта прибыли. Если инвестор имеет контроль над деятельностью венчурного предприятия, то он будет настаивать именно на таком использовании прибыли. Для того чтобы заинтересовать венчурного инвестора, необходимо не только обосновать эффективность проекта, но особенно важно обосновать будущую рыночную стоимость предприятия.
ВЕНЧУРНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ
101
Субъекты венчурного финансирования - финансовые акцепторы - инновационные компании и начинающие предприниматели; - финансовые доноры - частные лица, компании и специализированные фонды; - финансовые и информационные посредники - венчурные капиталисты, т. е. управляющие венчурными фондами, управляющие компании, а также СМИ, правительственные агентства и коммерческие службы (обеспечивают связь между представителями первых двух групп). 102
СХЕМЫ Рис. 1. Прямое венчурное финансирование инвестором компанииинноватора 103
Венчурное финансирование компании-инноватора из нескольких независимых источников (частное финансирование, личный капитал, государственные субсидии и т. д. ) 104
Финансирование одним крупным венчурным инвестором нескольких компаний-инноваторов (диверсификация инвестиционного портфеля) 105
Венчурное финансирование с использованием средств венчурного фонда 106
ФОРМЫ РИСКОВЫХ ВЛОЖЕНИЙ: ПЕРВАЯ прямое венчурное финансирование деятельности мелких инновационных фирм. Как уже отмечалось выше, эта форма сопряжена с наибольшим финансовым риском, однако обещает и более высокую отдачу, будь то размер приобретаемого пакета акций или возможность получить в дальнейшем контроль над новой фирмой в случае коммерческого успеха или технологического прорыва. Данная организационная форма венчурного бизнеса широко применялась во второй половине 70 -х годов крупными химическими и фармацевтическими компаниями для поддержки проектов новых фирм, специализировавшихся на использовании методов генной инженерии в области биотехнологии. 107
ВТОРАЯ предусматривает создание квазисамостоятельного дочернего венчурного фонда за счет средств корпорации. Его управляющие являются служащими корпорации или нанимаются из числа квалифицированных специалистов в области венчурного бизнеса. Наряду с определенными преимуществами этот путь создает для корпорации некоторые дополнительные проблемы. При относительной автономии венчурного фонда требуется тщательное согласование его инвестиционной политики со стратегическим курсом развития корпорации. Иногда возникают трудности с выбором между альтернативными инвестиционными проектами. Кроме того, материнская компания часто бывает вынуждена оказывать различные виды помощи создаваемым при финансовом участии дочернего фонда малым фирмам. 108
ТРЕТЬЯ 109 представляет собой вхождение в качестве партнера с ограниченной ответственностью в те “независимые” по американской терминологии венчурные фонды, которые создаются и управляются профессионалами рисковых капиталовложений. Эта форма не требует больших инвестиций и специфичных для данного рода деятельности навыков управления. Вместе с тем она облегчает доступ к разработкам 10 -15 поддерживаемых каждым фондом мелких фирм и, кроме того, дает возможность быть в курсе тех проектов, которые рассматриваются, но затем по различным причинам отвергаются управляющими венчурных фондов. Помимо этого, корпорации получают возможность ближе познакомиться с деловыми качествами отдельных управляющих, ученых, инженеров или изобретателей с тем, чтобы переманить некоторых из них в свои научные лаборатории и производственные подразделения. Недостаток этой организационной формы рисковых капиталовложений с точки зрения крупной компании – ее пассивный характер. Возможности вмешательства в деятельность венчурного фонда лимитированы рамками участия в партнерстве, что не позволяет контролировать в должной мере инвестиционную политику управляющих.
Венчурные компании получают компенсацию за свои инвестиционные и управленческие (экспертные) вложения двумя путями: 1. Компания получает плату от фонда за управленческие (менеджерские) услуги. При этом она сама нанимает венчурных профессионалов и обслуживающий персонал. Плата может достигать 2, 5% от стоимости вложений; реальная сумма зависит от интенсивности инвестиционной активности. В самом начале венчурного проекта, когда инвестиционная активность низкая, плата за услуги компании, как правило, ниже. Она возрастает с усилением инвестиционной активности и снова снижается в конце проекта. 2. Компания получает компенсацию за счет распределения чистого дохода фонда. Основным источником формирования чистого дохода фонда является прибыль, получаемая после продажи ценных бумаг тех компаний, венчурное финансирование которых фонд осуществляет. 110
ЭТАПЫ. ОТБОР ПРЕДЛОЖЕНИЙ ДЛЯ ВЕЧУРНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ 111
Этапы осуществления проекта, осуществляемого за счет венчурного финансирования по ходу жизненного цикла инновации 112
Бизнес-идея (seed stage) – маркетинг идеи, 113 предложение "пилотных" образцов товара/услуги. Создание бизнеса (start-up stage) – переход к полноценному функционированию бизнеса. Стадия роста (expansion stage) – освоение новых производственных мощностей, рост численности персонала. Расширение (mezzanine stage) – завоевание доли рынка, стабилизация прибыли. Стадия ликвидности (liquidity stage) – возникновение у бизнеса реальной рыночной стоимости (образование выгодной возможности прямой продажи акций или проведения IPO).
ЭТАПЫ 1. Этап `посева` (зародышевый этап) - это этап, нацеленный на оценку и развитие исходной концепции (идеи), прежде чем запустить процесс венчурного финансирования. Финансирование направлено на завершение разработки продукта или технологии, а также проведение первоначального маркетинга. 2. Начальный (стартовый) этап - бизнес-план составлен, команда подобрана. Финансирование привлекается для освоения продукта или технологии в коммерческих масштабах, налаживания производства, организации сбыта продукции. 3. Этап роста - полный состав команды, имеются коммерчески освоенный продукт или технология, предсказуемая бизнес-модель. Финансирование направлено на рост текущих активов, необходимых для расширения производства, покрытие растущей дебиторской задолженности и создание материальнопроизводственных запасов. 114
4. Третий этап (`мезанин`) - характеризуется предсказуемостью и доходностью (возможно получение первоначальной прибыли). Финансирование направлено на расширение производства, увеличение объема продаж, маркетинг, а также на разработку усовершенствованного продукта или технологии и/или расширение предметнопроизводственной специализации. Активное участие стратегических партнеров, корпораций, перекрестных публичных инвесторов, венчурных фондов. 5. `Поздний` (`публичный`) этап, или стадия расширения, - также характеризуется предсказуемостью и доходностью (компания уже получает стабильную прибыль). Финансирование направлено на расширение компании, а также на изменение позиций основных акционеров, если в ходе подготовки к переходу компании в `публичный` статус первоначальные акционеры намерены изменить свою долю участия или вовсе отказаться от дальнейшего участия в компании. В итоге компания приобретает `публичный` статус. 115
ОСОБЕННОСТИ ДЛЯ РОССИИ Начало истории развития венчурных фондов в России было положено в апреле 1993 года в Токио, где представители G 8 ("Большой восьмерки") договорились о выделении России средств на развитие венчурных проектов под эгидой ЕБРР. Общую сумму, составившую около 500 млн. долларов, предполагалось разделить между венчурными фондами, подконтрольными ЕБРР и фондами, организованными в России по региональному принципу (так называемые "региональные венчурные фонды"). Первый фонд был создан в 1994 году, последний по счету (одиннадцатый) – в 1996 году. Практика показывает, что фонды ЕБРР ориентируются на инвестирование в компании среднего размера, находящиеся главным образом на стадии расширения. 116
Определить общее число венчурных фондов, присутствующих в настоящее время в России, довольно трудно в связи с тем, что далеко не все их них являются активными. Считается, что количество существующих фондов – от 40 до 80, причем, активно действующих из них – не более 20. Общий объем привлеченных фондами средств составляет от 3 до 5 млрд долл. США (для сравнения, в 2005 году объем средств, находившихся под управлением европейских фондов, оценивался в 360 млрд долл. США, что составило около 3% ВВП ЕС). При этом, согласно прогнозам экспертов, значительное увеличение объемов реального инвестирования действующими в России фондами можно ожидать не ранее, чем через три года. 117
ПРЕИМУЩЕСТВА Большое количество проектов, почти или уже доведенных до стадии коммерческого использования. Причем в ряде случаев запуск подобных проектов требует относительно небольшой доли собственно инвестиций, остальную часть необходимого финансирования могут составить средства на заемной основе. Наличие существенного числа проектов, обладающих значительным экспортным потенциалом, что в многом облегчает задачу привлечения необходимых средств. Наличие существенного научно-технологического отрыва от среднемирового уровня в ряде отраслей, которое пока сохраняется, несмотря на многолетнюю хроническую нехватку средств в сфере высоких технологий. Высокая квалификация кадров. 118
НЕДОСТАТКИ 1. В условиях налоговой и общеэкономической 119 нестабильности менеджеры российских компаний вынуждены поддерживать конкурентоспособность за счет принципиально отличных от западных схем ведения бизнеса и организации финансовых потоков. В силу этого часто не удается представить инвестируемую компанию, как полноценный объект для инвестиций, что влечет за собой необходимость либо платить слишком высокую "цену" за инвестиции, либо является причиной неуспеха переговоров с инвестором. 2. Проблемы повышения капитализации компании также во многом обусловлены непрозрачностью бизнеса в России. Фактически речь идет о постоянном поиске компромисса между сохранением конкурентоспособности и повышением стоимости компании. 3. Также возникают трудности при урегулировании вопроса о доле инвестора в капитале инвестируемой компании.
4. Уставный капитал в подавляющем большинстве российских компаний является величиной символической и его многократное наращивание сопряжено со значительными издержками. В силу этого, многие инвесторы сталкиваются с предложением распределять объем вложений на сравнительно небольшой объем инвестиций, соответствующий их доле в капитале новой компании, и основную долю финансирования, оформляемую как долгосрочный кредит. Такой подход может не соответствовать принципам инвестиционной политики многих финансовых институтов, и переговоры могут быть прерваны уже на начальной стадии. 5. В то же время предложения инвестора предусмотреть в будущем конвертацию долгосрочного кредита в акции новой компании может оказаться неприемлемым для авторов проекта. 120
6. Отмеченные обстоятельства также влияют и на ликвидность инвестиций. 7. В России практически отсутствует необходимая инфраструктура и традиции открытого размещения эмиссии акций (IPO) новых компаний. Реализация же этой задачи на западных фондовых площадках типа NASDAQ для молодых российских компаний практически невозможна. Для инвестора остается путь закрытой подписки, что подразумевает необходимость объяснения новому инвестору всех особенностей своих вложений в данную компанию. 8. Отдельно следует отметить, что венчурное предпринимательство в России проходит начальную фазу своего развития. Подавляющее большинство проектов являются по западным меркам крайне небольшими. В то же время затраты на экспертизу проектов можно условно считать постоянными и примерно сопоставимыми для проектов различной величины. В силу этого многие проекты не рассматриваются по причине возможных высоких удельных издержек. 121
122 9. Основная масса отечественных проектов достаточно проработана с технической стороны. Однако при этом общими недостатками являются: - отсутствие четкого позиционирования продукции и торговой марки компании на рынке; - отсутствие качественного сравнительного анализа с конкурентами; - во многих случаях неурегулированность вопросов собственности и патентной защищенности разработок. 10. Наряду с этим, одним из самых существенных факторов, сдерживающих развитие венчурного предпринимательства следует считать неразвитость информационной инфраструктуры, нацеленной на обслуживание интересов как инвесторов, так и венчурных предпринимателей. Для последних имело бы большое значение получение данных о наличии и специализации различных финансовых институтов, которые могли бы рассматривать проекты из данного региона или отрасли, требования, которые предъявляются к проектам. Особо следует обратить внимание на нехватку сведений об истории деятельности инвестиционных институтов. Отсутствие такой информации вынуждает авторов проектов тратить слишком много времени на многочисленные обращения в организации, работающие с проектами другого профиля.
ЗАКОНОМЕРНОСТИ (НА ОСНОВЕ ИНОСТРАННОГО ОПЫТА) Венчурный инвестор вынужден нести гораздо больший 123 объем функций, связанных, прежде всего, с постановкой и развитием бизнес-процессов в инвестируемой компании, что должно компенсироваться более выгодными условиями участия в новой компании. Во многих проектах вопросу выработки стимулов для инвестора не придается должного внимания. В основном акценты делаются на технических достоинствах продукции. Круг возможных венчурных инвесторов на данный момент и в ближайшем будущем будет ограничен. Для инвесторов более консервативного толка большинство российских проектов не будут соответствовать принципам инвестиционной политики как на этапе “вхождения” в новую компанию, так и при реализации “выхода” из бизнеса, в том числе из-за необходимости соблюдать общепринятые правила при контактах с инвесторами “следующей волны”.
Наибольшими возможностями в привлечении средств 124 будут обладать проекты, имеющие экспортный потенциал. В условиях нехватки ресурсов особое значение приобретает объединение нескольких однородных проектов различных участников в один, куда бы вошло все лучшее из отдельных разрозненных проектов. Решение задачи поиска возможных участников и формирования единого общего проекта существенно увеличило бы вероятность успеха проекта. Для проектов, доведенных до стадии коммерческого использования, существенную роль на стадии расширения бизнеса будет играть заемное финансирование. Соответственно, многие проекты следует адаптировать с учетом специфических требований кредитных институтов. В ряде случаев решить задачу финансирования может установление стратегического партнерства с зарубежными компаниями. В данном случае также необходима соответствующая адаптация проекта.
ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ Отличительными чертами являются: Потребность инвесторов в точном анализе и оценке эффективности своих инвестиций. Увеличение количества венчурного и развивающего капитала. Учет и проверка специфических особенностей каждой отрасли промышленности. Желание руководителей провести сравнение с компаниями - аналогами. Стандартные методы оценки венчурного капитала 125
Метод исчисления IRR нашел столь широкое применение, так как он позволяет одновременно оценить эффективность вложений во времени, а также измерить доход, полученный инвесторами. Инвестиционный комитет венчурного фонда или компании выбирает внутреннюю норму доходности, исходя из наиболее подходящей (с их точки зрения) оценки уровня возврата на сделанные инвестиции. Однако, менеджеры компаний и инвесторы могут также использовать дополнительные методы оценки доходности, к которым, например, относятся: измерение валового возврата на инвестиции и срока окупаемости. 126
Все методы, посредством которых происходит оценка эффективности инвестиций венчурного капитала, указаны в оценочных документах, и являются частью оценочной методики, с возможной адаптацией к определенным условиям. 127
При оценке произведенных венчурных инвестиций в компанию, чьи акции не котируются на бирже, для расчета IRR следует большее внимания уделять оценке эффективности сделанных инвестиций, чем рыночной стоимости, в силу того, что последняя неопределенна. Вероятно, более высокую оценку можно дать инвестициям, которые имеют: нефиксированную величину затрат из-за нового круга финансирования. нефиксированную величину затрат вследствие оценки компании, основанной на чистой стоимости материальных активов или чистой стоимости всех активов, включая нематериальные, величина которой значительно превышает оценку необходимых затрат; в этом случае оценка будет рассчитываться в уместной пропорции от чистых активов. нефиксированные затраты вследствие того, что компания, в которую вкладывают средства, получает значительную прибыль, поддерживающую подходящее значение коэффициента цена акции/доход компании, применяемое для учета нерыночных факторов, связанных с краткосрочным периодом. 128
Вероятно, стоимость компании будет ниже в том случае, если: полученные результаты значительно ниже ожидаемых, что и приводит к постоянному сокращению стоимости; компания столкнулась с множеством проблем в долгосрочном периоде, вследствие чего требуется дополнительное финансирование; произошло увеличение затрат по независящим от компании причинам (конъюнктура рынка, конкуренция, экономическая или политическая нестабильность). 129
При оценке венчурных инвестиций, совершенных на этапе расширения компании, чьи акции не котируются на фондовой бирже, для расчета IRR следует принимать во внимание следующее: Для зрелой компании, привлекающей инвестиции для своего развития, целесообразно производить переоценку таких инвестиций с ориентацией на рыночную стоимость в различные периоды времени. Однако данный метод не подойдет для переоценки компании в первый послеинвестиционный период. 130 При оценке венчурные инвестиций в компанию, чьи акции котируются на бирже, для расчета IRR инвестиции должны оцениваться на основе их курсовой среднерыночной стоимости, так как такая оценка рекомендуется с точки зрения долгосрочной природы инвестиций. При этом необходимо учитывать, что для оценки стоимости инвестиций, любое формальное или реальное ограничение рыночных котировок приводит к необходимости применения ставки дисконта.
ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЕ: 131
132
133
Задачка : Какое значение IRR имеет следующий денежный поток: -100, 210, -340, 250. Ставка дисконта составляет 12%. Имеется ли показатель лучше характеризующий денежный поток, чем IRR. 134
Скачать презентацию ФИНАНСИРОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА 9 ЛЕКЦИЯ Ключевые проблемы
ИС 9.ppt