El desarrollo del mercado chileno de bonos corporativos Ignacio Briones - Matías Braun, Escuela de Negocios, Universidad Adolfo Ibáñez Seminario Renta Fija, Larrain. Vial, 20 Abril 2007
Esta presentación n n 1 - Breve reseña sobre la evolución del mercado financiero y de renta fija chilenos 2 - Características del mercado de bonos corporativos n n Proveedores de financiamiento (demanda de bonos) Demandantes de financiamiento (oferta de bonos) 3 - Explicando el desarrollo reciente del mercado de bonos corporativos en Chile 4 - Conclusiones y recomendaciones de política
1. Desarrollo de los mercados financieros y de renta fija n El desarrollo del mercado de capitales chileno es un fenómeno reciente… n …liderado principalmente por el mercado accionario
1. 1. Bonos corporativos: un fenómeno aún más reciente n Sólo a partir de 1999 el mercado de bonos corporativos empieza a expandirse: 3% del PIB a 15% del PIB en 2005 n 98% de los bonos corporativos domésticos so en UF n Recientemente sustitución $/ USD (ej. bono Cencosud) gracias a profundización mercado de derivados
1. 2. El mercado de bonos chileno en perspectiva Segmento privado en Chile es relativamente grande… Composición stock de bonos 1995 -2004 (% PIB) Gov. Fuente: Braun & Briones 2006 (b) Private Fin. Private Corp.
1. 2. El mercado de bonos chileno en perspectiva …Pero Chile tiene baja liquidez • Institucionales (Buy and hold), falta inversionistas extranjeros, Impuesto a las ganancias de capital (35%) Fuente: Borensztein et. al. 2006 (Chap. 1 de estudio),
2. Características del mercado chileno de bonos corporativos 2. 1 -Oferta: Proveedores de financiamiento n n AFP: 60% del stock de activos financieros de la economía Cías. de seguro: 25% del stock de activos financieros de la economía En conjunto, tienen más del 83% del stock de bonos corporativos Regulación es variable crítica: Restricciones de protfolio y riesgo.
2. Características del mercado chileno de bonos corporativos 2. 2. características de los emisores de bonos El tamaño, nivel de apalancamiento y tangibilidad de los activos son críticos a la hora de emitir… Fuente: Braun & Briones 2006
2. Características del mercado chileno de bonos corporativos 2. 2. características de los emisores de bonos …También importan a nivel sectorial Fuente: Braun & Briones 2006
2. 2. características de los emisores de bonos …El tamaño importa aún más al emitir bonos fuera de Chile… Fuente: Braun & Briones 2006
2. 2. características de los emisores de bonos …y los bonos emitidos afuera son tres veces más grandes que los emitidos en Chile Fuente: Braun & Briones 2006
2. 2. características de los emisores de bonos: plazo § El plazo al vencimiento es sorprendentemente alto (17 años)… §…y se ha incrementado en los últimos años.
2. 2. Emisores de bonos: plazo … Los plazos elevados son un fenómeno general que no se ve influenciado por un sector en particular o por el tamaño de las firmas Plazo al Vencimiento Bonos Corporativos Fuente: Braun & Briones 2006
2. 2. Emisores de bonos: plazo Chile es “anormal”: El plazo al vencimiento en Chile es más del doble que el de economías desarrolladas (17 años vs 7). Plazo bonos corporativos 1995 -2004 Explicaciones • Inversionistas institucionales • Impuesto de timbres y estampillas • Representa 90% del costo de emisión: 1. 6% vs 1. 8% en total. Bonos bancarios no afectos • Aumenta precio relativo corto/largo plazo • Exacerba el efecto tamaño y bajo riesgo del emisor. Fuente: Braun & Briones 2006 b
2. 2. Emisores de bonos: riesgo Share of AAA and AA over the total stock of corporate bonds n n n Mercado Chileno casi en su totalidad compuesto por bonos con clasificación de riesgo >A 75% stock bonos son >AA y la proporción ha ido en aumento Bonos corporativos<A: 40% en Japón; 10% en EE. UU. o la UE ¿Razones para estas características de riesgo? Proveedores de capital=inversionistas institucionales
2. 2. Emisores de bonos: Uso de fondos Uso de Fondos, Emisiones Bonos Corporativos (% del número de bonos emitidos cada año) Fuente: Braun & Briones 2006 A partir de 1999, el refinanciamiento de pasivos de LP es la principal razón para emitir bonos
3. Entendiendo el auge reciente de los bonos corporativos (post 1999) Corporate and Central Bank bonds yield to maturity vs Banking long term interest rate 1 - ¿Obedeció a un desplazamiento hacia abajo de la Yield curve? n n n NO per se: pese a que la disminución de tasas se registra de igual manera en la operaciones bancarias… …Las empresas substituyen préstamos bancarios por bonos… Posibilidad de diversificar tipo de deuda cambia
3. Entendiendo el auge reciente de los bonos corporativos (post 1999) 2 - ¿Obedeció al cambio de régimen cambiario ocurrido después de la Crísis Asiática (fear to float) ? NO n Sólo 3 / 12 empresas prepagan sus bonos afuera (2001) n n Apenas 14% del valor par emitido Fuera de Chile Emiten bonos domésticos por 60% de ese prepago=17% de lo emitido ese año en Chile 2 de esas 3 compañías emiten nuevos bonos afuera Emision fuera de Chile crece: USD 4 billones entre 19931998 a USD 6, 2 billones entre 1999 -2004.
3. Entendiendo el auge reciente de los bonos corporativos (post 1999) ¿EXPLICACIONES?
3. 1. Emisores de Bonos n Concesiones de obras de infrastructura=primer empuje n Efecto=USD 3, 5 bn
3. 1. Emisores de Bonos n Disminución del stock de bonos indexados del Banco Central… n …compensada por un incremento de los bonos corporativos de categoría “investment grade” (efecto crowding-out) n Efecto= USD 4 bn
3. 2. demandantes de bonos n Entre 1999 y 2004 los activos de las AFP y Cías. de seguro se multiplican por dos: n n n AFP: USD 34 bn a USD 59 bn Cías. de Seguro: USD 10, 5 bn a USD 19, 5 bn. La evolución ¨natural¨ de su demanda por bonos corporativos da cuenta de 25% (USD 2, 5 bn) de la expansión total observada.
3. Entendiendo el auge reciente de los bonos corporativos (post 1999) En definitiva, Efectos de demanda “naturales” + factores de oferta exógenos explicarían casi 80% del desarrollo reciente del mercado de bonos corporativos (USD 10 bn de USD 12 bn)
3. Entendiendo el auge reciente de los bonos corporativos (post 1999): Análisis econométrico
3. Entendiendo el auge reciente de los bonos corporativos (post 1999): Análisis econométrico n Controlando por el cambio discreto ocurrido Q 1, 2001(Bonos Codelco) y los bonos de infrastructura, casi toda la variación ocurrida post 2001 queda explicada. n Test de cambio estructural no es validado.
4. Conclusiones n n n Chile tiene un mercado de bonos corporativos comparativamente grande (confianza) Desarrollo es un fenómeno de los últimos 5 años. La demanda de bonos corporativos esta determinada fundamentalmente por las AFP y Cías de Seguro. n n n Ausencia de fondos extranjeros relevantes (Tax. Ganancias Capital) Tamaño vs liquidez del mercado (Tax ganancias capital) Tipo de bonos: plazo y riesgo, ambos efectos exacerbados además por impuesto timbres. Implicancias críticas para empresas medianas (riesgosas) Oferta de bonos: empresas muy grandes y de bajo riesgo Expansión reciente del mercado gatillada por factores exógenos
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