Complexidade, Incerteza e Regras Monetárias Monica Baumgarten de Bolle Galanto Consultoria 05/10/2012
Decisões sob Incerteza e Complexidade p “Take decision-making in a complex environment. With risk and rational expectations, policy should respond to every raindrop; it is fine-tuned. Under uncertainty, that logic is reversed. Complex environments often instead call for simple decision rules. That is because these rules are more robust to ignorance. Under uncertainty, policy may only respond to every thunderstorm; it is coarse-tuned. ” Andrew Haldane “The Dog and the Frisbee”, JH (2012) Galanto Consultoria 2
Rules vs. Discretion p Se o ambiente é complexo e há incerteza, a discricionariedade total pode ser subótima (corolário de Haldane, remete ao Princípio da Incerteza de Brainard), contribuindo para a incerteza. p Sintonia fina de modelos mais complicados (mesmo os neokeynesianos de pequeno porte) também pode não funcionar bem. p B. Mc. Callum (2011): Como comparar um regime em que o BC tem uma meta separada para a inflação e o hiato (IT flexível) com outro em que a meta é o crescimento do gasto nominal? Galanto Consultoria 3
Regras de Decisão na Política Monetária p É plausível que movimentos do gasto nominal possam ser melhor relacionados com as ações e os objetivos da política monetária (B. Mc. Callum). p Neste caso, BC não precisa usar modelos que tentam estabelecer relações entre variáveis nominais e reais (como a Curva de Phillips). Isto é importante pois, apesar do seu uso frequente, a Curva de Phillips ainda é controversa. p = e- (u-un) p Se Prob( =x)≈N(0, 1), há risco. Risco é mensurável (numa primeira aproximação, é a variância). p Se Prob( =x)=1/(xμ), a variância é infinita. Há incerteza. p Hoje, há incerteza sobre α, um parâmetro da economia, e, em menor grau 4 (? ) sobre e. Galano Consultoria
Regras de Decisão na Política Monetária p p Suponha que a função de reação do BC seja: i = β(π-πmeta)-ϒ(u-u*), onde beta e gama são os pesos que a autoridade monetária atribui a cada um de seus objetivos. p Se πmeta= e, i = -(ϒ+ β)(u-u*) e a regra monetária ficou sujeita à incerteza devido à presença de alfa. Se a variância de alfa é infinita, a do instrumento i também é. p Numa regra de PIB nominal, basta que o BC faça: i = φ(y-ymeta), onde y é a variação do PIB nominal. Não há incerteza. p p Esta regra de PIB nominal é como a regra de bolso que Haldane advoga. Galanto Consultoria 5
Como funciona? p BC escolhe nível de gastos nominais, setor privado decide quanto será devido às variações no crescimento da economia, e quanto à inflação. p Como no longo prazo a expansão média da demanda real provém de capital, trabalho e progresso tecnológico – nada disso é influenciado pela inflação – a escolha do BC, na média, alcança o nível desejado de inflação (desde que suas estimativas para o crescimento real de longo prazo estejam corretas). p Corolário: no curto prazo, pode haver bastante volatilidade inflacionária. . . Ou não. Depende das expectativas. Galanto Consultoria 6
IT vs. PIB Nominal p Vol(inflação) IT escolhe um ponto na curva PIB Nominal no curto prazo também PIB Nominal desloca a curva no LP. Baixa vol de baixa frequência. IT não. Baixa vol de alta frequência, a depender do ponto escolhido. Vol (y) Galanto Consultoria 7
Regras Monetárias para os EUA: Taylor Bernanke Galanto Consultoria 8
Regras Monetárias para os EUA: Taylor Original Galanto Consultoria 9
E quando o instrumento não pode ser o juro? Galanto Consultoria 10
EUA: Velocidade-Renda da Moeda (M 2) Galanto Consultoria 11
EUA: M 2 Setembro de 2010 Galanto Consultoria 12
EUA: PIB Nominal Galanto Consultoria 13
TQM, de novo p PY = MV p M = mm. B, onde mm é o multiplicador monetário e B é a base. p Seja mm = mm(i, re); mmi>0 e mmre<0; p Seja V = V(π, θ); Vπ >0 e Vθ <0; em que θ é o grau de incerteza. Se θ cair, V aumenta. Isto o Fed não controla. Na melhor das hipóteses, o Fed controla apenas o mm. . . p B mm(i, re)V(π, θ) = PY Galanto Consultoria 14
Incerteza (Baker et. al (2012) e Velocidade do M 2 Galanto Consultoria 15
Regra de Evans • Atrelar o comprometimento dos juros zero até 201 X à um objetivo específico para a política monetária: desemprego como objetivo principal, inflação como meta intermediária. • Evans: desemprego de 7% com inflação de 3% (core), o que significaria uma inflação cheia mais elevada. • Problema da Regra de Evans: é como a Curva de Phillips – é necessário encontrar uma relação estável entre variáveis nominais e reais para implantá-la! Está muito sujeita ao problema de incerteza paramétrica.
PIB Nominal: Rezar e Torcer p p p Claramente, os QEs até agora não conseguiram gerar um aumento dos gastos nominais que se decompusesse “adequadamente” entre Y e P (2% com 2%). (E foram “ajudados” pela política fiscal). Um caminho: meta mais ambiciosa para a expansão do PIB nominal – digamos, de 6% (fim dos anos 90). Rezar e torcer para que isso seja 4% de crescimento com 2% de inflação. . . Se 4% de crescimento, com lei de Okun “tradicional”, Δy = 0, 03 - 2Δu, então queda de 1, 5 pp na taxa de desemprego, tudo mais constante. O problema é o tudo mais constante e a estabilidade da Lei de Okun. Ou seja, de todo modo o Fed está atirando no escuro. Galanto Consultoria 17
Lei de Okun desde 2007
Um Comentário. . . p Como afirmar que QE funciona ou não funciona quando o problema do sobreendividamento – os passivos excessivos do governo e das famílias americanas – se sobrepõe a todos os outros? p Se a economia cresce pouco por este motivo, a “insuficiência de demanda” derivada de um problema de estoque não será resolvida no curto prazo. Não importa muito que tipo de política se faça. Y é fixo, o que varia é P. p Quando a economia se auto-organizar novamente, a incerteza cairá e a velocidade-renda da moeda subirá. O resgate sorrateiro do monetarismo, disfarçado de QE, deverá, então, gerar inflação. n Quanto de inflação? Depende de V, variável sobre a qual o Fed não tem controle. O Fed controla o multiplicador monetário, sobretudo por meio da remuneração das reservas livres. V é uma variável de comportamento dos agentes – depende da confiança que têm na moeda. Galanto Consultoria 19
O Contraste entre o Reino Unido e os EUA na Resposta Monetária p EUA: levaram os juros para zero e iniciaram as rodadas de QE. p Reino Unido: não quiseram levar os juros para zero; julgamento de que isso poderia tornar os mercados bancários disfuncionais, comprimindo a rentabilidade e a lucratividade dos bancos, que já estavam substancialmente debilitados. p Resolveram, portanto, iniciar rodadas de compras de títulos públicos e privados, mas, diferentemente dos EUA, atrelaram essa ação a um objetivo específico: o PIB nominal. A heurística de Haldane. Por que? p “Money buys goods, and goods do not buy money”; Money, Interest, and Prices, Don Patinkin (1956).
QEs em % do PIB
Reino Unido: Ata de Março de 2009 p p p Anúncio do QE (primeira rodada de 150 bilhões de libras), financiada pela emissão de reservas (passivo monetário), 50 bi em compras de ativos do setor privado e o restante de títulos do governo (Gilts) no mercado secundário. MPC: “The Committee agreed that such purchases were necessary in order to increase nominal spending growth to a rate consistent with meeting the inflation target in the medium term. “Given the Bank’s role as monopoly supplier of sterling central bank money, the Committee had previously chosen to influence the amount of nominal spending in the economy by varying the price at which it supplied central bank money in exchange for assets held by the private sector. Under the operations now under consideration, the Committee would instead be focusing more directly on the quantity of money it supplied in exchange for assets held by the private sector. By increasing the supply of money in the economy, these operations should, over time, cause nominal spending to rise”.
Reino Unido: Variação do PIB Nominal Galanto Consultoria 23
Observações p Experiência britânica menos bem-sucedida do que se imaginava por diversas razões, inclusive: n n n Os problemas da economia americana em meados do ano passado – a desastrosa discussão sobre a elevação do teto da dívida; O agravamento da crise europeia no fim do ano, com as ameaças de crise bancária que pairavam antes de o BCE elaborar as LTROS – os empréstimos de 3 anos para os bancos. Os ventos contrários fiscais: enquanto o Bo. E tentava sustentar o PIB nominal, a política fiscal era contracionista para ajustar as contas públicas.
Questão para Debate: A Meta de PIB Nominal é a Próxima Fronteira da PM? Galanto Consultoria
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