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파생상품투자상담사 자격시험 핵심요약 & 문제풀이 v. 1
목차 제 1과목 장내파생상품 1. 선물거래와 선도거래 (p 4) <참고> 선물(선도)거래 예시 (p 5) 2. 옵션의 기본 개념 (p 6) <참고> 옵션거래 예시(1)~(2) (p 7) 3. 옵션의 가치상태(moneyness)와 옵션 가치의 분해 (p 9) <참고> 주가지수 산정 방법 (p 11) <참고> 주식선물 거래소 상품 (p 12) 4. 투기 거래 (p 13) 5. 주식선물 이론가 계산 (p 14) 6. 주식선물을 이용한 차익거래 (p 15) 7. 차익거래 불가능 영역 (p 16) 8. 개별주식 차익거래와 주가지수 차익거래 (p 17) 9. 주식선물을 이용한 헤지거래와 베타 조정 거래 (p 18) 10. 헤지거래의 유형 (p 19) 11. 베이시스 (p 20) 12. 스프레드 거래 (p 21) 13. 변형 차익거래 등 (p 22) <참고> 주식옵션 거래소 상품 (p 23) 14. 옵션의 가격결정 모형 (p 24) 15. 풋-콜 패리티 (p 25) 16. 옵션가치 결정 요인 (p 26) 17. 옵션가치 민감도 (p 27) 18. 옵션 투자 전략 (p 29) 19. 옵션 차익거래 (p 32) <참고> 금리, 수익률 (p 33) <참고> 수익률 곡선 (p 34) <참고> 금리선물 거래소 상품 (p 35) 20. 채권가격과 듀레이션 (p 36) 21. 단기금리선물 비교와 활용 (p 37) 22. 내재선도금리와 유로달러선물의 이론가, 차익거래 (p 38) <참고> 유로달러선물 차익거래 구조 예시 (p 39) 23. 장기금리선물의 특징 (p 40) 24. 장기금리선물을 이용한 헤지거래 (p 42) 25. 수익률 곡선 거래(스프레드 거래) (p 44) 26. 금리옵션 (p 45) <참고> 환율표시 방법, 교차 환율 (p 46) 27. 선물환 개요 (p 47) 28. 원-달러 차액결제선물환 (p 48) 29. 균형 선물환율(이론가)과 차익거래 (p 49) <참고> 통화 관련 거래소 상품 (p 50) 30. 통화옵션의 가치결정 요인, 통화옵션의 가격 범위 (p 51) 31. 통화옵션을 이용한 헤지거래 (p 52) <참고> 선물환(통화선물) 거래와 통화옵션 거래의 헤지 효과 비교 예시 (p 53) <참고> 상품선물 거래소 상품 (p 54) 32. 상품선물의 가격 결정과 차익거래 (p 55) 33. 헤지거래, 상품선물 순매입가격, 순매도가격 (p 56) 34. 스프레드 거래 (p 57) 35. 상품옵션 (p 58) 제 2과목 장외파생상품 36. 스왑 – 주요 용어 (p 59) 37. 이자율스왑과 채권, FRA 비교 (p 60) 38. 미달러 이자율스왑 금리의 결정 (p 61) 39. 이자율스왑의 가격 산정 (p 62) 40. 이자율스왑의 활용(1)-비교우위의 활용 (p 63) 41. 이자율스왑의 활용(2) (p 64) 42. 이자율스왑에 대한 헤지 (p 65) 43. 이자율스왑의 종류 (p 66) 44. 원화 이자율스왑 시장 (p 68) 45. 원화 이자율스왑의 활용 (p 69) 46. 구조화상품 (p 70) 47. 통화스왑 개요 (p 71) 48. 통화스왑의 가격고시와 베이시스 스왑 (p 72) 49. 통화스왑의 활용(1)-비교우위의 활용 (p 73) 50. 통화스왑의 활용(2)-자산 부채 관리 (p 74) 51. 통화스왑의 활용(3)-장기선물환 헤지, 차익거래 (p 75) -2 -
목차(계속) 52. 53. 54. 55. 56. 57. 58. 통화스왑 가격 산정 (p 76) 국내 통화스왑 시장 (p 77) 상품스왑, 주식스왑 (p 78) 장외파생상품 (p 79) 장외옵션 (p 80) 통화 관련 장외파생상품 (p 82) 신용파생상품 (p 83) 제 3과목 리스크관리 59. 리스크 관리 기본 개념 (p 85) 60. Va. R 관련 용어 등 (p 86) 61. Va. R 측정 방법들의 비교 (p 88) <참고> Va. R 측정 방법론 분류 (p 89) 62. 개별 자산의 Va. R 계산 (p 90) 63. 두 자산으로 구성된 주식 포트폴리오의 Va. R 계산 (p 91) 64. 파생상품 Va. R의 측정 (p 93) 65. 파생상품 신용위험 (p 95) 66. 파생상품 Exposure 측정: BIS 접근 방법 (p 96) -3 -
제 1과목 장내파생상품 – 1. 선물 옵션 개요 1. 선물거래와 선도거래 (기본교재 제 1권 14~28 p) • 장래의 특정 시점(만기)에 일정량(계약금액)의 특정 상품(기초자산)을 미리 정한 가격으로 매매하기로 하는 거래(계약) • 조직화된 거래소에서 거래하면 선물거래(장내파생상품), 장외시장에서 계약당사자 간 일대일로 거래하면 선도거래(장외파생상품) • 기초자산: 선물 또는 선도거래의 거래 대상으로 주식, 채권, 통화, 일반상품(금, 기초금속, 농산물 등) 등 선물거래 선도거래 거래장소 지정된(조직화된) 거래소(한국거래소, CBOT, CME, LME 등) 특정한 장소가 없음 (계약당사자 간 일대일 거래) 거래방법 거래금액 거래상대 회원권 신용위험 증거금 공개호가방식 또는 전자거래시스템에 의한 다중경매 표준단위 알려져 있지 않음 수요 공급에 의해 매일 형성( 공개호가와 경쟁매매로 가격 형 성이 투명), 성립된 거래를 만기 또는 결제 전에 매매(청산)할 수 있음. 모든 거래는 회원권이 있는 회원들 간에 이루어짐 청산소에서 거래이행 보증 당사자는 증거금을 적립함 인수도 결제일 이전에 반대매매에 의해 포지션 청산 가능 결제일 거래소에 의해 미리 결정 전화, 텔렉스를 이용한 일대일 거래 제한 없음 알려져 있음 거래당사자 간 협상에 의해 가격 등 거래조건이 결정되며( 가격 형성이 선물거래만큼 투명하지는 않음), 동일 거래에 대한 가격은 단 한번 형성됨. 거래참여에 대한 제한이 없음 계약불이행 위험 존재 일반적으로 은행간 거래는 증거금이 없고, 대고객의 경우 필요에 따라 증거금(담보)이 요구될 수 있음 대부분 만기에 실물 인수도가 이루어지나, 만기일 이전 거래상대 방의 동의를 얻어 포지션을 청산할 수 있음. 거래당사자 간의 협의에 의해 결정 가격형성 (보충 설명) 선물거래나 선도거래 모두 특정 기초자산을 일정량만큼 특정 가격에 미리 사놓거나(매입) 팔아놓는(매도) 거래로 경제적 속성은 같음. 다만, 선물거래는 주식 거래와 같이 계좌를 개설하고 거래소에 상장된 종목을 거래하는 것이고, 선도거래는 거래소 밖에서 거래상대방을 찾아서 일대일로 거래하는 것임. 선물거래는 따로 거래상대방을 찾을 필요가 없고 거래소가 거래상대방이 되어 결제(거래이행)을 보증하므로 거래상대방 위험이 없는 반면 거래소에 상장된 표준화된 종목만을 거래할 수 있기 때문에 원하는 만기와 거래금액을 선택하는데 제한적이고 증거금을 납부하고 일일정산을 해야 하므로 자금 부담이 발생함. 선도거래는 거래당사자 간에 만기와 거래금액 등을 비교적 자유롭게 결정할 수 있음. 관련 문제 선물거래와 선도거래에 관한 설명이다. 틀린 것은? ① 선도거래는 선물거래에 비하여 상대적으로 계약불이행 위험이 크게 존재한다. ② 기초자산이 채권이나 통화인 금융선물거래의 경우에 채권이나 통화가 실제로 만기일에 인수되는 경우가 대부분을 차지한다. ③ 선물거래는 계약조건이 표준화되어 있다. ④ 선물거래에서는 만기일 이전이라도 반대매매를 통해 계약을 종료시킬 수 있다. <tip> 선물과 선도 또는 장내파생상품(선물)과 장외파생상품(선도)의 특징을 비교하는 문제 출제 가능성 높음. -4 -
제 1과목 장내파생상품 – 1. 선물 옵션 개요 참고 선물(선도)거래 예시 (제 1권 60~71 p) • 거래대상(기초자산): KB금융 주식 1주, 거래 조건: 만기 1개월, 선물(선도) 가격 50, 000원 거래 내용 만기 손익 선물(선도) 매입 거래 • 1개월 후 KB금융 주식 1주를 50, 000원에 매입하기로 계약 선물(선도) 매도 거래 • 1개월 후 KB금융 주식 1주를 50, 000원에 매도하기로 계약 • 만기에 주가가 상승하면 이익 (사놓은 것이 올랐음) ㅇ 만기에 주가가 60, 000원이면 10, 000원 이익 (60, 000원 짜리를 50, 000원에 매입) • 만기에 주가가 하락하면 손실 (사놓은 것이 내렸음) ㅇ 만기에 주가가 40, 000원이면 10, 000원 손실 (40, 000원 짜리를 50, 000원에 매입) • 손익 크기는( 만기 주가 - 선물(선도)가격)과 일치 • 만기에 주가가 상승하면 손실 (싸게 팔아버린 결과) ㅇ 만기에 주가가 60, 000원이면 10, 000원 손실 (60, 000원 짜리를 50, 000원에 매도) • 만기에 주가가 하락하면 이익 (비싸게 파는 결과) ㅇ 만기에 주가가 40, 000원이면 10, 000원 이익 (40, 000원 짜리를 50, 000원에 매도) • 손익 크기는 (선물(선도)가격 – 만기 주가)와 일치 손익 손익 10, 000 ( ) 선 물 선 도 가 격 10, 000 주가 40, 000 - 10, 000 50, 000 주가 60, 000 40, 000 50, 000 60, 000 - 10, 000 • 향후 주가가 상승할 것으로 전망하는 투기거래자 • 향후 주가가 하락할 것으로 전망하는 투기거래자 • 주가가 상승하면 손실이 발생하는 포지션을 가진 헤지거래자 • 주가가 하락하면 손실이 발생하는 포지션을 가진 헤지거래자 • 선물(선도)거래는 만기에 가격이 올랐든 내렸든 계약한 조건대로 거래를 이행해야 함(거래상대방 쌍방의 계약이행 의무) • 거래 시점에 현물주식을 사려면 50, 000원의 현금이 필요하지만 선물거래의 경우 증거금(KOSPI 200선물의 경우 15%, 개별주식의 경우 18%)만 내거나 선도거래의 경우 증거금 없이도 거래할 수 있기 때문에 높은 레버리지 효과 발생 • 현물주식을 공매도하려면 주식을 빌려와서 팔아야 하지만 선물(선도) 거래의 경우 단지 매도 거래만으로 현물 공매도와 같은 효과를 낼 수 있음 거래 활용 -5 -
제 1과목 장내파생상품 – 1. 선물 옵션 개요 2. 옵션의 기본 개념 (제 1권 30~38 p) • 장래의 특정 시점(만기)에 일정량(계약금액)의 특정 상품(기초자산)을 미리 정한 가격(행사가격)으로 매매할 수 있는 권리 • 매입할 수 있는 권리는 콜옵션, 매도할 수 있는 권리는 풋옵션 • 권리행사 시점(만기)에 따라 만기일에 한 번 권리를 행사할 수 있으면 유러피언(European) 옵션, 만기일까지 언제라도 권리를 행사할 수 있으면 아메리칸(American) 옵션, 미리 정해둔 시점에 한해 계약기간 중에 만기 이전이라도 여러 번 권리를 행사할 수 있으면 버뮤다(Bermuda) 옵션 권리행사가 자유로운 순으로 아메리칸 옵션 버뮤다 옵션 유러피언 옵션 순으로 가치가 높음 (경우에 따라 같을 수도 있다는 점 유의) • 옵션 매입자는 매입 또는 매도할 수 있는 권리를 보유, 옵션 매도자는 옵션 매입자의 권리 행사 여부에 따라 매매에 응해야 하는 의무 부담 • 옵션 매입자는 권리 보유에 따른 대가로서 거래시점에 옵션 프리미엄(현금)을 옵션 매도자에게 지급 • 조직화된 거래소에서 거래하면 장내옵션, 장외시장에서 계약당사자 간 일대일로 거래하면 장외옵션 • 기초자산: 주식, 채권, 통화, 일반상품(금, 기초금속, 농산물 등) • 옵션거래와 선물거래의 비교 옵션 권리와 의무 거래의 대가 위탁증거금 일일정산 매입자는 권리를 갖고, 매도자는 의무를 가짐 매입자가 매도자에게 권리에 대한 대가(옵션 프리미엄) 지급 매도자에게만 부과 매도자만 일일정산 선물 매입자와 매도자 모두 권리와 의무를 동시에 가짐 없음 매입자와 매도자 모두에게 부과 매입자와 매도자 모두 일일정산 (보충 설명) 선물(선도)거래는 거래 쌍방이 모두 계약 조건대로 이행할 의무가 있는 반면, 옵션거래는 매입자의 경우 권리만 있고 의무는 없으며 매도자의 경우 권리는 없고 의무만 부담함. 선물(선도)거래는 (매도자의 경우) 손실의 크기가 이론적으로 무제한으로 확대될 수 있는 반면 옵션 매입자의 손실은 지급한 프리미엄으로 한정됨(다만, 옵션 매도자(콜옵션 매도자)의 경우 이론적으로 무제한의 손실 발생 가능함). 관련 문제 다음 중 옵션 만기 시 발생할 수 있는 상황으로 가장 부적절한 것은? ① 콜 매수자는 기초자산을 매입할 권리를 갖는다. ② 콜 매도자는 기초자산을 매도할 의무를 진다. ③ 풋 매수자는 기초자산을 매입할 권리를 갖는다. ④ 풋 매도자는 기초자산을 매입할 의무를 진다. 미국식 옵션과 유럽식 옵션에 대한 설명 중 적절하지 않은 것은? ① 유럽형 옵션은 만기에만 행사할 수 있다. ② 미국식 옵션은 만기 이전에도 행사할 수 있다. ③ 만기일에는 유럽식, 미국식의 가치는 동일하다. ④ 유럽식 옵션의 가치가 미국식 옵션보다 항상 작다. 다음 선물거래와 옵션거래의 차이점으로 틀린 것은? ① 선물거래는 권리와 의무를 동시에 가지나 옵션거래는 권리와 의무가 분리된다. ② 선물거래자와 옵션매도자는 증거금을 시장에 납부하여야 한다. ③ 선물거래자와 옵션매수자는 일일정산의 대상이 된다. ④ 옵션거래에는 쌍방간에 거래의 대가를 주고받으나 선물거래에서는 필요없다. <tip> 선물과 선도거래는 장내파생상품인 경우 선물거래로, 장외파생상품 거래인 경우 선도거래로 구분하고 있으나 옵션은 따로 구분하지 않음. 장내 옵션의 경우 옵션 매입자는 옵션 프리미엄(옵견 가격)을 지불하고 옵션을 매입하고 거래 이후에는 추가손실이 발생하지 않으므로 거래소에서 증거금 납부를 요구하지 않음. -6 -
제 1과목 장내파생상품 – 1. 선물 옵션 개요 참고 옵션 거래 예시(1) – 유러피언 콜옵션 (제 1권 137~140 p) • 거래대상(기초자산): KB금융 주식 1주, 거래 조건: 만기 1개월, 행사가격 50, 000원, 프리미엄(옵션 가격) 1, 500원 거래 내용 매매 대금 만기 손익 옵션 매입 거래 (옵션 매입자) • 1개월 후 KB금융 주식 1주를 50, 000원에 매입할 수 있는 권리 보유 • 권리를 보유하는 대가로 거래시점에 프리미엄 1, 500원 지급 옵션 매도 거래 (옵션 매도자) • 옵션 매입자가 권리를 행사하면 1개월 후 KB금융 주식 1주를 50, 000원에 매도해야 하는 의무 부담 • 권리를 제공하는 대가로 거래시점에 프리미엄 1, 500원 수취 • 만기에 주가가 50, 000원보다 높게 상승하면 이익 ㅇ 만기에 주가가 60, 000원이면 50, 000원을 지급하고 KB금융 주식 1주를 받음(프리미엄 감안 시 8, 500원 이익) • 만기에 주가가 50, 000원 이하에서 결정되면 권리 행사 포기 ㅇ 만기에 주가가 40, 000원이면 50, 000원을 주고 주식을 매입할 이유가 없음 (프리미엄만큼 손실) • 손익 크기= Max[( 만기 주가 - 행사가격), 0]- 프리미엄 • 손익분기점 = 행사가격 + 옵션 프리미엄 = 51, 500원 • 만기에 주가가 50, 000원보다 높게 상승하면 옵션 매입자가 권리를 행사하므로 50, 000을 받고 KB금융 주식 1주를 매도 ㅇ 만기에 주가가 60, 000원이면 8, 500원 손실(프리미엄 감안) • 만기에 주가가 50, 000원 이하에서 결정되면 옵션 매입자가 권리 행사를 포기하여 만기 결제가 발생하지 않으므로 그에 따른 손익은 없고 거래시점에 수취한 프리미엄만큼 이익 • 손익 크기 = Min[(행사가격 – 만기 주가), 0] + 프리미엄 • 손익분기점 = 행사가격 + 옵션 프리미엄 = 51, 500원 행 사 가 격 손익 손 익 분 기 점 행 사 가 격 손익 10, 000 손 익 분 기 점 10, 000 51, 500 40, 000 50, 000 주가 1, 500 60, 000 51, 500 40, 000 50, 000 주가 60, 000 -1, 500 - 10, 000 • 향후 주가가 상승할 것으로 전망하는 투기거래자 • 향후 주가가 하락할 것으로 전망하는 투기거래자 • 주가가 상승하면 손실이 발생하는 포지션을 가진 헤지거래자 • 주가가 상승하면 이익이 나는 투자자 (covered call 거래) • 옵션 매입자는 거래 이행을 선택할 수 있는 권리만 갖고 의무는 없으며 옵션 매도자는 권리는 없고 의무만 부담 (거래상대방 일방의 의무 부담) • 거래 시점에 현물주식을 사려면 50, 000원의 현금이 필요하지만 옵션거래의 경우 프리미엄만 지급하고 거래를 실행 레버리지 효과 발생 거래 활용 <tip> 유러피언 콜옵션과 유러피언 풋옵션을 가장 평이하다는 의미에서 plain vanilla 옵션이라 하고, 아메리칸 옵션을 포함해 그 밖의 모든 옵션을 이색옵션 (exotic option)이라고 함. -7 -
제 1과목 장내파생상품 – 1. 선물 옵션 개요 참고 옵션 거래 예시(2) – 유러피언 풋옵션 (제 1권 137~140 p) • 거래대상(기초자산): KB금융 주식 1주, 거래 조건: 만기 1개월, 행사가격 50, 000원, 프리미엄(옵션 가격) 1, 500원 거래 내용 매매 대금 만기 손익 옵션 매입 거래 (옵션 매입자) • 1개월 후 KB금융 주식 1주를 50, 000원에 매도할 수 있는 권리 보유 • 권리를 보유하는 대가로 거래시점에 프리미엄 1, 500원 지급 옵션 매도 거래 (옵션 매도자) • 옵션 매입자가 권리를 행사하면 1개월 후 KB금융 주식 1주를 50, 000원에 매입해야 하는 의무 부담 • 권리를 제공하는 대가로 거래시점에 프리미엄 1, 500원 수취 • 만기에 주가가 50, 000원보다 이상이면 권리 행사 포기 ㅇ 만기에 주가가 60, 000원이면 50, 000원을 받고 KB금융 주식 1주를 매도할 이유가 없음 (프리미엄만큼 손실) • 만기에 주가가 50, 000원보다 낮게 하락하면 이익 ㅇ 만기에 주가가 40, 000원이면 50, 000원을 받고 주식 매도 (프리미엄을 감안하면 8, 500원 이익) • 손익 크기 = Max[(행사가격 – 만기 주가), 0]- 프리미엄 • 손익분기점 = 행사가격 - 옵션 프리미엄 = 48, 500원 • 만기에 주가가 50, 000원 이상이면 옵션 매입자가 권리 행사를 포기하여 만기 결제가 발생하지 않으므로 그에 따른 손익은 없고 거래시점에 수취한 프리미엄(1, 500원)만큼 이익 • 만기에 주가가 50, 000원보다 낮게 결정되면 옵션 매입자가 권리를 행사하므로 50, 000원을 주고 주식을 매입 ㅇ 만기에 주가가 40, 000원이면 8, 500원 손실 (프리미엄 감안) • 손익 크기 = Min[(만기 주가 - 행사가격), 0] + 프리미엄 • 손익분기점 = 행사가격 - 옵션 프리미엄 = 48, 500원 행 사 가 격 손 익 분 기 점 손익 10, 000 48, 500 40, 000 50, 000 주가 1, 500 60, 000 48, 500 40, 000 50, 000 주가 60, 000 -1, 500 - 10, 000 • 향후 주가가 하락할 것으로 전망하는 투기거래자 • 향후 주가가 상승할 것으로 전망하는 투기거래자 • 주가가 하락하면 손실이 발생하는 포지션을 가진 헤지거래자 • 주가가 하락하면 이익을 나는 투자자 (covered put 거래) • 옵션 매입자는 거래 이행을 선택할 수 있는 권리만 갖고 의무는 없으며 옵션 매도자는 권리는 없고 의무만 부담 (거래상대방 일방의 의무 부담) 거래 활용 <tip> 콜옵션을 매입한 것과 풋옵션을 매도한 것이 또는 풋옵션을 매입한 것과 콜옵션을 매도한 것은 전혀 다른 거래이므로 혼동하면 안 됨. 다만, 통화옵션의 경우 한 통화의 매입이 다른 통화의 매도이므로, 예를 들어 달러-원 거래에서 달러에 대한 콜옵션(원화를 주고 달러를 살 수 있는 권리)과 원화에 대한 풋옵션 (달러를 받고 원화를 팔 수 있는 권리)은 같은 거래임. -8 -
제 1과목 장내파생상품 – 1. 선물 옵션 개요 3. 옵션의 가치상태(moneyness)와 옵션 가치의 분해 (제 1권 39~42 p) 설명 내가격(ITM: in the money) 옵션 • 당장 옵션을 행사한다면 이익이 발생하는 상태의 옵션(본원적 가치(내재가치)가 있는 옵션) ㅇ 콜옵션의 경우 기초자산의 시장가격이 옵션의 행사가격보다 높은 상태 ㅇ 풋옵션의 경우 기초자산의 시장가격이 옵션의 행사가격보다 낮은 상태 등가격(ATM: at the money) 옵션 • 당장 옵션을 행사한다면 손실이나 이익이 발생하지 않는 상태의 옵션 ㅇ 콜옵션과 풋옵션 모두 기초자산의 시장가격과 옵션의 행사가격이 같은 상태 외가격(OTM: out of the money) 옵션 • 당장 옵션을 행사한다면 손실이 발생하는 상태의 옵션 (실제로는 행사하지 않음) ㅇ 콜옵션의 경우 기초자산의 시장가격이 옵션의 행사가격보다 낮은 상태 ㅇ 풋옵션의 경우 기초자산의 시장가격이 옵션의 행사가격보다 높은 상태 (예시 1) 행사가격이 1000원인 콜옵션 ① 기초자산의 시장가격이 1100원이면 내가격 옵션 당장 옵션을 행사한다면 시장에서 1100원에 거래되는 기초자산을 1000원에 매입할 수 있으므로 100원 이익 ② 기초자산의 시장가격이 1000원이면 등가격 옵션 옵션을 행사해도 시장에서 거래되는 가격과 같은 가격으로 매입하게 되므로 손익 없음 ③ 기초자산의 시장가격이 900원이면 외가격 옵션 옵션을 행사하게 되면 시장에거 900원에 거래되는 기초자산을 1000원에 매입하므로 손해 Deep OTM 외가격 등 가 격 내가격 Deep ITM (예시 2) 행사가격이 1000원인 풋옵션 ① 기초자산의 시장가격이 1100원이면 외가격 옵션 당장 옵션을 행사한다면 시장에서 1100원에 거래되는 기초자산을 1000원에 매도하게 되므로 100원 손해 ② 기초자산의 시장가격이 1000원이면 등가격 옵션 옵션을 행사해도 시장에서 거래되는 가격과 같은 가격으로 매도하게 되므로 손익 없음 ③ 기초자산의 시장가격이 900원이면 내가격 옵션 옵션을 행사하게 되면 시장에거 900원에 거래되는 기초자산을 1000원에 매도할 수 있으므로 100원 이익 Deep ITM 내가격 등 가 격 외가격 기초자산 가격 900 1000 1100 Deep OTM 기초자산 가격 900 1000 1100 <tip> 충분히 숙지하실 것(직접 출제 확률도 매우 높고 여기에 대해 정확히 알고 있어야 풀 수 있는 관련 문제들도 많음). 옵션의 가치상태를 구분할 때는 옵션 프리미엄을 고려하지 않음. -9 -
제 1과목 장내파생상품 – 1. 선물 옵션 개요 3. 옵션의 가치상태(moneyness)와 옵션의 가치 분해 (제 1권 39~42 p) (계속) • 옵션의 가치(프리미엄)는 내재가치와 시간가치로 분해하여 설명: 옵션의 가치(프리미엄) = 내재가치 + 시간가치 내재가치(intrinsic value) • 옵션가치 중 지금 당장 옵션을 행사했을 때 얻을 수 있는 이익 • 콜옵션의 경우 Max[(시장가격 – 행사가격), 0], 풋옵션의 경우 Max[(행사가격 – 시장가격), 0] 시간가치(time value) • 옵션가치 중 내재가치 이외의 부분으로 만기까지 시장가격 변동으로 옵션의 매입 거래에서 이익이 발생할 가능성에 대한 가치 • 시간가치 = 옵션 전체 가치(프리미엄) - 내재가치 • 만기 이전에는 시간가치가 항상 0보다 크므로 옵션의 가치가 항상 내재가치보다 높음 내가격 옵션의 가치 = 내재가치 + 시간가치 등가격 옵션의 가치 = 시간가치 (내재가치 = 0) 외가격 옵션의 가치 = 시간가치 (내재가치 = 0) • 만기 시점의 옵션의 가치는 내재가치 (시간가치 = 0) 관련 문제 만기 이전의 콜옵션 가치 만기 시점의 콜옵션 가치 시간가치 내재가치 현재 기초자산의 가격은 155. 0 p이다. 투자가가 행사가격이 160. 0 p인 콜옵션을 프리미엄 6에 매도하였다. 이 옵션은 현재 어떤 상태에 있는 옵션인가? ① 외가격(out-of-the-money) 옵션 ② 내가격(in-the money) 옵션 ③ 심내가격(deep-in-the-money) 옵션 ④ 등가격(at-the-money) 옵션 다음 옵션 프리미엄에 대한 설명으로 바르지 않은 것은? ① 등가격 옵션의 프리미엄은 시간가치만 있다. ② 기초자산 가격의 변동성이 커지면 시간가치가 커진다. ③ 외가격 옵션에는 시간가치가 음의 값을 갖는다. ④ 외가격 옵션에서는 내재가치가 제로(0)이다. 다음 설명 중 틀린 것은? ① 옵션의 가치는 내재가치와 시장가치의 합이다. ② 콜옵션의 내재가치는 제로(0)와 기초자산의 가격에서 행사가격을 차감한 값 중 큰 값이다. ③ 시간가치는 옵션가격(프리미엄)에서 내재가치를 차감한 값이다. ④ 외가격 옵션의 가치는 대부분 내재가치로 이루어져 있다. 기초자산의 가격이 195포인트, 행사가격이 192포인트, 풋옵션의 가격이 5포인트일 때, 다음 중 풋옵션의 내재가치와 시간가치로 옳은 것은? ① 내재가치 0포인트, 시간가치 5포인트 ② 내재가치 5포인트, 시간가치 0포인트 ③ 내재가치 2포인트, 시간가치 3포인트 ④ 내재가치 3포인트, 시간가치 2포인트 - 10 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 참고 주가지수 산정 방법 (제 1권 49~52 p) 설명 주가지수 = 비교시점의 시가총액 / 기준시점의 시가총액 기준지수 자산가치 증감을 적정하게 나타내는 장점, 시가총액이 큰 기업의 주가가 지수에 미치는 영향력 큼 가중치 적용 시점에 따라 라이파이레스 식(기준시점), 파쉐 식(비교시점), 피셔 식(기하평균)으로 구분, 대부분 파쉐 식 사용 S&P 500, MSCI 계열, 한국의 KOSPI 200과 스타지수 (파쉐 식 시가총액 방식) 최근에 유통주식비율만을 반영하는 시가총액 방식으로 발전 시가총액 방식 • • • 가격가중 방식 • 주가지수 = 구성종목의 주가 합계 / 제수(divider) • 우량주 위주로 구성하므로 시장의 핵심 종목들을 한 눈에 볼 수 있고 주식시장의 주가 등락을 민감하게 반영하는 반면, 일부 종목만을 채용하므로 업종 간 편차가 심하게 나타날 수 있으며 전체 시장을 한꺼번에 볼 수 없다는 단점 • 가격이 높은 종목의 영향력이 상대적으로 높음 • Dow Jones 공업지수, NIKKEI 225에 적용 관련 문제 시가총액 가중식에 대한 설명 중 잘못된 것은? ① 계산이 상대적으로 간편하며 고주가 종목이 저주가 종목보다 평균값인 지수에 더 큰 영향을 미치게 된다. ② 시황을 상대적으로 정확하고 민감하게 반영하며 지수의 연속성이 유지되어 장기적인 추세 변화의 파악이 비교적 쉽다. ③ 업종 또는 시장의 성장을 역사적으로 확인할 수 있다. ④ 자본규모가 큰 주식의 주가지수에 대한 영향이 커서 시장전체의 주가수준이 왜곡될 가능성이 있다. 주가지수 산출방식 중 시가총액 가중방식의 특징을 설명한 것 중 틀린 것은? ① 업종 또는 시장의 성장을 역사적으로 확인할 수 있다. ② 기준시점에 따라 주가지수의 수준이 다르게 산출될 수 있다. ③ 미국 Dow Jones 공업지수가 이에 해당한다. ④ 유동비율을 적용한 시가총액 가중방식은 시장의 실질적인 가치평가를 적극 반영할 수 있다. - 11 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 4. 투기 거래 (제 1권 69~71, 436~440 p) • 시세차익을 얻기 위한 목적의 거래: 저가 매수 후 고가 매도, 고가 매도 후 저가 매수 • 투기거래자의 유형 ① 스캘퍼(scalper): 시장가격의 미세한 변동을 이용하여 매매차익을 실현하려는 투기거래자, 거래규모가 대체로 커서 시장 유동성에 기여 ② 데이 트레이더(day trader): 일중 가격차이를 이용하여 매매차익을 실현하려는 투기거래자, 포지션을 개장시장 동안에만 보유 ③ 포지션 트레이더(position trader): 몇 주 또는 몇 개월 간의 전망에 기초한 장기적인 가격 변동을 이용하여 매매차익을 실현 * 부담하는 위험은 포지션 보유기간에 비례하여 스캘퍼 < 데이트레이더 < 포지션 트레이더의 순 • 투기거래자의 시장조작행위 ① 코너(corner): 인위적인 공급부족 현상을 야기하기 위하여 현물시장과 선물시장에서 다량의 매입포지션을 보유 ② 스퀴즈(squeez): 현물공급이 원할치 못한 상황에서 선물계약을 대량 매입함으로써 현물 및 선물가격 상승을 유도하여 이익을 취함 선물매도자가 현물 및 선물가격 상승으로 곤란을 겪게 되는 상황을 ‘short squeezed’ 되었다고 함 • 개별주식선물 투기거래의 결과 예시 초기 거래 선물가격 변동 A주식선물 10, 000원 5계약 매수 12, 000원으로 상승 (12, 000 – 10, 000) 5계약 거래승수 10 = 100, 000원 (이익) 8, 000원으로 하락 12, 000원으로 상승 (8, 000 – 10, 000) 5계약 거래승수 10 = -100, 000원 (손실) (10, 000 – 12, 000) 5계약 거래승수 10 = -100, 000원 (손실) 8, 000원으로 하락 (10, 000 – 8, 000) 5계약 거래승수 10 = 100, 000원 (이익) A주식선물 10, 000원 5계약 매도 거래 손익 관련 문제 투기거래자에 관한 설명 중 틀린 것은? ① 스캘퍼는 아주 짧은 시간 동안만 포지션을 보유하는 거래자이다. ② 데이 트레이더는 당일에 행한 포지션을 다음 날로 이월하지 않고 장중에 반대매매하여 net position을 0으로 마감하는 투기자이다. ③ 포지션 트레이더는 일정 기간 동안 포지션을 커버하지 않고 포지션을 보유하는 시장참여자이며, 위험이 가장 낮다. ④ 스트래들러는 수도월이 다른 2개의 상품가격차를 이용하여 모두 매수 또는 매도하여 이익을 취한다. 주가가 상승할 것으로 예상하여 KOSPI 200 선물을 15계약 매수하였다. 다행스럽게 KOSPI 200 선물이 1. 2포인트 상승하여 이익이 발생 하였을 때 일일정산 후 계좌에 입금되는 돈은 얼마인가? (답) 900만원 [풀이] 1. 2포인트 15계약 거래승수 500, 000 = 900만원 현재 KOSPI 200 선물가격은 200포인트이다. 투기거래자 A는 보유자금 15억원으로 KOSPI 200 선물을 최대로 매수하였다. KOSPI 200 선물지수가 202포인트로 상승할 경우 이 투기거래가가 얻을 수 있는 최대이익은? (단, KOSPI 200선물 거래승수 50만원, 위탁증거금 15%, 수수료 없음) (답) 1억원 이익 [풀이] (최대) 매수 계약수=15억원 / (200 500, 000 15%) = 100 계약 거래손익=(202 – 200) 100계약 거래승수 500, 000 = 1억원 - 12 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 참고 주식선물 거래소 상품 KOSPI 200선물 스타지수선물 주식선물 거래대상 거래단위(거래승수) 결제월 코스피 200지수 50만원 3, 6, 9, 12월 스타지수 1만원 좌동 15개 기업 10주 좌동 상장결제월 1년 이내의 4개 결제월 좌동 가격의 표시 호가가격단위 코스피 200 수치(포인트) 0. 05 포인트 스타지수수치(포인트) 0. 50 포인트 최소가격변동금액 거래시간 (최종거래일) 최종거래일 최종결제일 결제방법 가격제한폭 위탁증거금률 25, 000원 (50만원× 0. 05) 09: 00 ~ 15: 15 (09: 00 ~ 14: 50) 각 결제월의 두 번째 목요일 최종거래일의 다음 거래일 현금결제 기준가격 ± 10% 15% 유지증거금률 단일가격경쟁거래 KOSPI 200옵션 개별주식옵션 33개 기업 10주 좌동 좌동 코스피 200지수 10만원 최근 연속 3개월 및 3, 6, 9, 12월 6월 이내의 4개 주식선물가격(원) 가격대별로 차등 (5원~500원) 프리미엄(포인트) 3 이상 0. 05포인트 3 미만 0. 01포인트 프리미엄(원화) 가격대별로 차등 (10원~200원) 5, 000원 (1만원× 0. 50) 좌동 좌동 좌동 기준가격 ± 15% 18% 좌동 좌동 좌동 기준가격 ± 15% 18% 10% 좌동 12% 10% 12% 개장시(08: 00~09: 00) 및 거래종료시 (15: 05~15: 15) 좌동 좌동 좌동 관련 문제 투자자가 선물계좌에 2억원의 자금이 있을 경우, 투기거래자가 KOSPI 200 선물가격 150. 00포인트에 최대로 매입할 수 있는 KOSPI 200선물 계약수는? (답) 17계약 [풀이] 2억 / (150. 00 500, 000 위탁증거금률 15%) = 17. 78 - 13 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 5. 주식선물 이론가 계산 (제 1권 54~56 p, 57~59 p) • 주식선물의 이론가 = 주식가격 + 이자비용 – 배당수익 선물 이론가 (r – d) 주식 F=S +S 통화 F=S Х (1+ rd T / 365) / (1 + rf Х T / 365) 상품 F=S Х [1+ (r + u – y) Х T / 365] Х Х T / 365 비고 S : 주가, r : 무위험이자율, d : 배당수익률, T : 만기일까지의 잔존일수 S : 현물환율, rd : 자국통화 무위험이자율, rf : 외국통화 무위험이자율, T : 만기일까지의 잔존일수 S : 현물가격, r : 무위험이자율, u : 저장비용율, y : 편의수익률, T : 만기일까지 일수 (보충 설명) ① 주식선물을 매입하는 것과 ② (선물)만기까지 자금을 차입하여 주식현물을 보유하는 것이 같은 결과를 낳아야 하는 것이 균형관계임. 주식선물이라는 제품을 만드는데 주식현물이 원재료로 들어가고 주식현물 매입에 필요한 자금을 차입함으로써 추가적으로 이자비용이 발생하며 주식현물을 보유함에 따라 배당이라는 부수수익이 발생하는 것으로 비유할 수 있음. 따라서 주식선물의 제조원가는 (주식현물 + 차입비용 – 배당수익)으로 구성됨. • 주식선물의 가치 결정 요인 ① 주식가격이 상승하면 주식선물의 가치도 상승 * 기본교재에서는 배당률이 이자율보다 높을 경우에는 주가가 상승해도 선물가격이 하락하는 것으로 설명하고 있으나 잘못된 내용임. ② 이자율이 상승하면 주식선물의 가치도 상승 ③ 배당수익률이 상승하면 주식선물의 가치는 하락 ④ 이자율 > 배당수익률 이면 만기가 장기일수록 주식선물의 가치 상승, 이자율 < 배당수익률 이면 만기가 장기일수록 주식선물의 가치 하락 * 주식선물 이론가 산식(F = S + S Х (r – d) Х T / 365 )의 각 변수 값을 변동시켜서 선물 이론가 변동을 살펴보면 쉽게 이해할 수 있음. 관련 문제 KOSPI 200 지수는 110 pt이며 이자율은 5%, 배당수익률은 3%일 때 6개월 남아있는 KOSPI 200 지수선물의 이론가격은 얼마인가? (답) 111. 10 pt [풀이] 110 + 110 (5% - 3%)/2 = 111. 10 6개월 원화 이자율이 연 6%, 6개월 달러 이자율이 연 4%이고 현물환율이 920원, 6개월 선물환율이 935원이면 현재 선물환율은 이론 선물환율에 비해 어떠한 상태인가? ① 3. 2원 고평가 ② 3. 2원 저평가 ③ 6. 0원 고평가 ④ 6. 0원 저평가 [풀이] 이론 선물가격 = 920 (1+6%/2) / (1+4%/2) = 929. 02원 시장 선물환율(935원)이 이론 선물환율보다 6원 높음(고평가) 주가지수선물의 가격에 대한 설명 중 가장 옳지 않은 것은? ① 잔존기간이 짧아질수록 선물가격은 하락한다. ② 현물 주가지수가 상승하면 선물가격도 상승한다. ③ 배당수익률이 상승하면 선물가격도 상승한다. ④ 무위험이자율이 상승하면 선물가격도 상승한다. <tip> 출제 확률 100%이므로 반드시 공식을 암기하실 것. 이론가 계산 문제 또는 이론가 계산 후 시장가와 비교하여 고평가/저평가 상태와 크기 판단, 그에 따른 차익거래 방향과 방법에 관한 문제 형태로 다양하게 출제됨. 주식선물의 가치결정 요인에 관한 내용도 출제 확률 매우 높음. - 14 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 6. 주식선물을 이용한 차익거래 (제 1권 56~57 p) • 주식선물의 시장가격이 이론가격으로부터 벗어나면 차익거래 가능 조건 매수차익거래 (cash-and-carry) 선물 고평가 (선물 시장가격 > 이론가격) 선물매도, 주식현물 매수자금 차입 매도차익거래 (reverse cash-and-carry) 선물매수, 주식현물 매도, 주식현물 공매도자금 운용 선물 저평가 (선물 시장가격 < 이론가격) 전략 * 매수 또는 매도차익거래의 구분은 현물의 매매 방향에 따라 결정됨 (보충 설명) 자금을 차입하여 주식을 매입한 후 만기까지 보유하게 되면(주식 배당이 있는 경우 배당수익 발생) 주식선물을 매입한 것과 같은 효과를 얻게 되고, 반대로 주식을 공매도한 후 매도자금을 만기까지 운용하면(주식 배당이 있는 경우 주식 공매도 상대방에게 지급해야 함) 주식선물을 매도한 것과 같은 효과를 얻게 됨. 차익거래는 같은 가치를 갖는 투자전략이 서로 다른 가격으로 거래될 때 비싼(고평가된) 쪽을 팔고 싼(저평가된) 쪽을 사는 거래임. 따라서 선물가격이 고평가 상태이면 선물을 팔고 현물을 사는 거래를 하게 되는데 현물 매입대금을 차입함으로써 초기에 순현금흐름이 영(0)이 되도록 함. 반대로 선물이 저평가된 경우에는 선물을 사고 현물을 공매도하며 공매도 대금을 만기까지 운용하는 거래를 실행함. 관련 문제 다음 주가지수선물을 이용한 차익거래에 대한 설명 중 틀린 것은? ① 매수차익거래란 주가지수선물 매수와 동시에 주식을 공매도하는 전략이다. ② 이론상 차익거래 실행시점에서의 순현금흐름은 제로(0)이다. ③ 빈번한 차익거래는 선물가격과 현물가격을 효율적으로 형성시킨다. ④ 차익거래 포지션을 종결할 때 공매도한 주식에 대해 현금배당금이 있는 경우 주식대여자에게 배당금을 지급한다. 현물보유전략(Cash & Carry 전략)을 사용할 수 없는 상황은? ① 현물보유전략은 현물을 매도하고 선물을 매입하여 만기에 이를 정산할 경우 수익을 얻을 수 있는 상황에서 취급할 수 있다. ② 주식선물가격이 현물가격과 보유비용을 더한 값보다 높을 때 가능하다. ③ 완전경쟁시장에서는 현물보유전략의 끊임없는 실행으로 균형가격에 도달할 수 있다. ④ 선물가격은 13만원, 현물가격은 10만원, 보유비용은 1만원일 때 사용 가능하다. 이자율은 6%, 주가지수의 배당수익률은 2%, 현재 주가지수는 100. 0 pt이며, 잔존기간이 6개월인 주가지수선물이 104. 0 pt이다. 거래비용은 없으며, 향후 베이시스 변동도 없다고 가정할 때 적합한 거래는? ① 역현물보유전략 ② 현물보유전략 ③ 배당투자 ④ 거래가 이루어질 수 없다. [풀이] 주가지수선물 이론가 = 100 + 100 (6% - 2%)/2 = 102 선물 고평가 선물 매도+현물 매입 + 자금 차입 전략 실제 선물가격과 이론 선물가격 간의 차이가 발생하는 이유로서 적절하지 않은 것은? ① 선물 이론가격을 산정하는데 있어서 오류를 범할 수 있다. ② 발표되는 주가지수 자체가 잘못된 호가로 인하여 왜곡될 수 있다. ③ 선물 이론가격을 산출할 때 일정기간 동안의 일정한 배당률을 가정하기 때문에 이론가격과 실제 선물가격 사이에 차이가 발생할 수 있다. ④ 매도차익거래가 용이하기 때문에 선물가격은 자주 고평가된다. <tip>차익거래는 시장의 선물가격이 이론가보다 높거나 낮을 때 실행 가능하며, 시장가격이 이론가격보다 높으면 선물 고평가 상태이므로 선물을 매도하고 현물을 매입하는 방향의 차익거래를 실행함. 이 때 차익거래의 방향은 선물이 아니라 현물을 기준으로 ‘매수’차익거래라고 하는 점 유의하실 것. 매수차익 거래는 현물보유(cash-carry)전략이라고도 하며, 반대의 경우 reverse 거래임. - 15 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 7. 차익거래 불가능 영역 (제 1권 65~69 p) • 시장에 거래비용과 제도적 제약 요인 등이 존재하므로 선물의 시장가격이 이론가에서 벗어나더라도 일정 범위의 차익거래가 불가능한 영역 존재 • 차익거래 불가능 영역에 영향을 미치는 용인 ① 명시적 비용: 제반 수수료와 세금 ② 암묵적 비용: 호가 스프레드(bid-offer spread), 시장충격비용(매매 주문으로 인해 발생하는 가격 변동), 제도적 마찰 요인(차입에 대한 제한 공매도에 대한 제한, 차입과 운용금리의 차이 등) • 차익거래 불가능 영역 산식 S + S Х (r. L – d) Х T / 365 – TC < F < S + S Х (r. B – d) Х T / 365 + TC (S 현물가격, r. L 대출(운용)금리, d 배당수익률, T 잔존만기일수, TC 거래비용, F 선물가격, r. B 차입금리) * 차익거래를 하려는 입장에서 통상 빌리는 금리가 빌려주는 금리보다 높으므로 차입금리는 상단 쪽에, 운용(대출)금리는 하단 쪽에 사용됨. 거래비용은 하단 쪽 식에 (-)로 작용하여 하단을 낮추는 역할을 하고 상단 쪽에는 (+)로 작용하여 상단을 높이는 역할을 함. • 주식선물 가격이 하단 가격보다 낮게 거래되어야 비로소 저평가된 선물 매입 + 현물 공매도 + 자금운용의 매도차익거래 가능 • 마찬가지로 주식선물 가격이 상단 가격보다 높게 거래되어야 고평가된 선물 매도 + 현물 매수 + 자금차입의 매수차익거래 가능 관련 문제 거래비용이 존재할 경우 주가선물을 이용한 차익거래의 설명이 옳은 것은? ① 거래비용이 높으면 차익거래 불가능 영역이 좁아진다. ② 선물 차익거래 불가능 영역 상한선 이상이면 매수차익거래가 가능하다. ③ 선물 차익거래 불가능 영역 상한선 이상이면 매도차익거래가 가능하다. ④ 선물 차익거래 불가능 영역 하한선 이하이면 매수차익거래가 가능하다. [풀이] 차익거래 불가능 영역 상한선 이상이면 선물 고평가 선물 매도 + 현물 매수의 매수차익거래 실행 * 매수 또는 매도차익거래의 구분은 선물의 매매 방향이 아니라 현물의 매매방향에 따라 결정된다는 점 다시 한번 유의 A주식의 주가가 현재 10만원이며, 이자율은 6%, 잔존일수는 3개월, 배당은 없다고 하자. 주식과 선물거래비용이 각각 0. 25%와 0. 15%이며, 차입이자율과 대출이자율이 각각 6%, 4%라고 한다면 차익거래가 불가능한 가격영역은 어떻게 되는가? (답) 100, 597원 ~ 101, 902원 [풀이] 먼저 선물 거래비용 계산을 위해 (이론)선물가격 산출: 100, 000 + 100, 000 (6% - 0%)/4 = 101, 500 하단 = 100, 000 + 100, 000 (4% - 0%) – 100, 000 0. 25% - 101, 500 0. 15% = 100, 597. 8 상단 = 100, 000 + 100, 000 (6% - 0%) + 100, 000 0. 25% + 101, 500 0. 15% = 101, 902. 3 현재 KOSPI 200 지수는 150 p이며 차입이자율은 8%, 대출이자율은 5%이다. 배당수익률은 2%, 잔존일수는 3개월이다. 거래비용이 없는 경우 차익거래 불가능대를 구하면? (답) 151. 125 선물가격 152. 25 [풀이] 하단=150 + 150 (5% - 2%) 3/12 = 151. 125 (대출이자율 적용), 상단=150 + 150 (8% - 2%) 3/12 = 152. 25 (차입이자율 적용) 다음 중 국내 선물시장에서 차익거래 불가능 가격형성 요인으로 가장 거리가 먼 것은? ① 거래비용의 존재 ② 차입과 공매도의 제약 ② 주가지수선물의 유동성 부족 ④ 차입이자율과 대출이자율의 불일치 <tip> 주식선물 이론가 공식을 약간 변형(하단 쪽을 낮추고 상단 쪽을 높이는 방향으로)한 것으로 출제 가능성이 있으므로 공식을 암기하실 것. - 16 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 8. 개별주식 차익거래와 주가지수 차익거래 (제 1권 84~87 p) • 개별주식선물의 경우 주식현물이 시장에서 거래되는 반면 주가지수선물의 경우에는 주가지수 자체가 시장에서 거래되지 않으므로 현물 바스켓을 구성하여 그 수익률이 주가지수 수익률과 같도록 하여(주가지수 복제) 차익거래를 실행함. • 개별주식 차익거래 시 고려사항 ① 배당수익률은 기업의 영업실적에 따라 변할 수 있기 때문에 주가지수 배당수익률에 비해 좀 더 불확실한 변수 ② 매도차익거래 시 주식 공매도에 대한 제도적 제약이 존재하고 공매도에 따른 대차비용이 발생하며, 주식 대여자의 환수 요청(recall) 위험 존재 • 주가지수 복제 방법 • 주가지수 구성종목 전체를 시가총액 비중대로 편입 • 주가지수를 정확히 추적하므로 추적오차(tracking error)가 제거되는 이론적으로 완벽한 방법 • 반면 종목수가 증가할수록 구성비용 증가 완전 복제법 층화추출법 부분 복제법 (현물 바스켓 구성) • 업종별로 대표 종목을 선별하여 구성 • 주가지수와 괴리가 발생할 위험(추적오차 tracking error) 존재 최적화법 • 업종별 종목별 특성치 등에 의해 종목을 선정한 뒤 일정한 제약조건(filtering)을 만족하는 종목 구성 • 계랑적 접근 방법, 과거자료에 의존, 추적오차 위험 존재 • 주가지수선물을 이용하는 차익거래의 리스크 ① 추적오차: 바스켓 수익률이 전체 시장(주가지수) 수익률을 완전히 복제(추적)하지 못하는 현상 주기적으로 현물바스켓 구성 재조정 필요 ② 유동성위험: 현물 바스켓 일부 종목이 유동성 부족으로 미체결되거나 불리한 가격에 체결되는 경우, 미청산위험과 동일한 개념 ③ 시장충격위험: 순간적으로 대규모 거래가 체결됨에 따라 개별 종목이나 선물의 가격 변동이 불리하게 되는 위험 관련 문제 다음 중 차익거래와 관련된 내용으로 적합하지 않은 것은? ① 시장이 비효율적일수록 가능하다. ② 시장충격비용은 현물 바스켓을 프로그램 매매로 주문을 실행하는 경우 순간적으로 대규모 금액을 체결하는 데 생기는 비용이다. ③ 유동성 위험은 청산을 함에 있어서 나타나는 위험이다. ④ 추적오차란 선물시장가격과 현물가격의 등락 폭이 다를 때 발생한다. 다음 중 주가지수선물을 이용한 차익거래의 위험요소가 아닌 것은? ① 시장충격(market impact) ② 유동성 위험(liquidity risk) ③ 시장위험(market risk) ④ 추적오차(tracking error) 주가지수선물 차익거래에 관한 설명 중 가장 거리가 먼 것은? ① 매수차익거래란 현물매수와 선물매도를 말한다. ② 인덱스 펀드 구성방법에는 완전복제법과 부분복제법이 있다. ③ 층화추출법과 최적화법은 완전복제법이다. ④ 지수차익거래는 추적오차위험, 유동성위험, 시장충격위험 등이 존재한다. <tip> 참고로, 주식 투자에 따른 위험은 체계적 위험(주식시장 전체에 영향을 미치는 요인들에 의해 발생하는 위험)과 비체계적 위험(시장 상황과 무관하게 - 17 개별기업이 갖고 있는 위험)으로 구분하여 설명하는데, 개별주식선물 거래는 이러한 체계적 위험과 비체계적 위험이 함께 수반됨. 따라서 개별주식을 보유한 투자자가 헤지 목적으로 개별주식선물을 매도하면 체계적 위험과 비체계적 위험 모두 헤지할 수 있는 반면 주가지수선물을 매도할 경우 체계적 위험만 헤지됨.
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 9. 주식선물을 이용한 헤지 거래와 베타 조정 거래 (제 1권 72~81 p) • 헤지 거래: 주식선물을 이용하여 보유 현물의 가격변동 리스크를 제거 • 베타 조정: 주식선물을 이용하여 포트폴리오의 베타를 조정함으로써 시장위험을 조절 (베타는 주가지수 수익률 대비 포트폴리오 수익률 민감도) 주식시장 상승 예상 시 선물을 매입하여 포트폴리오 베타를 상향 조정, 주식시장 하락 예상 시 선물을 매도하여 베타를 하향 조정 완전 헤지는 베타를 0으로 만드는 것 • 완전 헤지 또는 베타 조정에 필요한 주가지수 선물 계약 수 주식 금리 상품 (완전)헤지 베타조정 최소분산헤지 완전헤지(듀레이션 모형) 듀레이션 조정 위험최소화 헤지 선물계약수 (베타 주식포트폴리오 가치) / (선물가격 거래승수) [(목표 베타 – 기존 베타) 주식포트폴리오 가치] / (선물가격 거래승수) 최소분산헤지비율(N) = (현물과 선물 공분산 / 선물 분산) 주식포트폴리오 가치 / (선물가격 거래승수) (현물 듀레이션 현물가치) / (선물 듀레이션 선물가격 거래승수) (목표 듀레이션 – 기존 듀레이션) 현물가치 / (선물 듀레이션 선물가격 거래승수) 헤지비율 현물포지션 / 선물 1계약의 크기 (보충 설명) (완전)헤지는 현물 주식포트폴리오의 손익변동을 정확히 상쇄할 수 있도록 선물거래를 체결하는 것임. 문제 풀이에서는 주식선물의 베타를 1로 가정하여 매매계약수를 산정하므로 위 산식에서 주식선물의 베타는 고려되지 않음. 금리선물의 경우 듀레이션이 베타와 같은 역할을 하는데 선물의 듀레이션이 1이 아니기 때문에 산식의 분모에 선물의 듀레이션을 반영하여 계약수를 산정함. 실제로 주식(주가지수)선물의 베타가 항상 1인 것은 아니며, 즉 현물가격과 선물가격의 변동이 항상 정확히 일치하는 것은 아니며 이러한 불일치가 베이시스(basis) 변동 위험을 발생시킴. 관련 문제 주식포트폴리오 투자자가 주식시장의 하락을 우려하여 주가지수선물을 이용하여 위험을 최소화하고자 하는 경우 취하여야 할 태도는 무엇인가? (단, 보유포트폴리오금액 : 1, 500, 000원, KOSPI 200 거래승수 50만원, β : 1. 3, KOSPI 200 선물가격 120) ① KOSPI 200 선물 33계약 매도 ② KOSPI 200 선물 31계약 매도 ③ KOSPI 200 선물 33계약 매수 ④ KOSPI 200 선물 30계약 매도 [풀이] 완전헤지를 위한 선물계약수 = (1. 3 1, 500, 000) / (120*500, 000) = 32. 5 자산 20억원 중 주식포트폴리오 15억원(β=0. 8) 보유시 주가상승을 예상하고 베타를 1. 0 이상으로 올리려고 한다. 이에 필요한 선물계약수는 얼마인가? (단, KOSPI 200 현물 93. 0 pt, 선물 95. 0 pt) (답) 7계약 이상 매수 [풀이] 선물계약수 = [(1. 0 -0. 8) 15억원]/(95 500, 000) = 6. 3 7계약, 베타를 높이기 위한 거래이므로 거래 방향은 매수 주식포트폴리오 보유액이 3억원이 투자자가 위험을 헤지하려고 한다. 선물의 분산이 0. 5, 현물과 선물 간의 공분산이 0. 75, KOSPI 200선물이 150포인트일 때 매도 혹은 매수해야 하는 계약수는? ① 4계약 매수 ② 4계약 매도 ③ 6계약 매수 ④ 6계약 매도 [풀이] 헤지 거래의 방향은 현물을 보유하고 있으므로 선물 매도, 최소분산 헤지 계약수 = (0. 75 / 0. 5) 3억원 / (150 500, 000) = 6계약 <tip> 출제 확률 100%이므로 반드시 공식을 암기하고 문제 풀이를 숙지하실 것. - 18 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 10. 헤지거래의 유형 (제 1권 262~263 p 430~435 p) 설명 직접 헤지 • 기초자산인 현물과 선물계약의 거래대상이 동일한 경우 교차 헤지 (cross hedge) • 기초자산인 현물과 선물계약의 기초자산이 다른 경우(보유하고 있는 현물에 대한 선물거래가 존재하지 않을 경우 실행) • 헤지 대상 상품과 선물계약의 기초자산 간에 상관관계가 높아야 헤지 효과 높음 (상관관계가 낮거나 반대방향인 경우 오히려 위험을 확대할 수 있음) • 예시: 개별 주식에 대해 주가지수선물로 헤지, 회사채에 대해 국채선물로 헤지, 사료용 밀에 대해 귀리선물로 헤지 등 스트립 헤지 (strip hedge) • 헤지해야 할 대상이 장기간에 걸쳐 존재할 때 각 결제월의 선물을 동일 수량만큼 매입 또는 매도 • 원월물의 유동성이 부족할 경우 실행할 수 없음 스택 헤지 (stack hedge) • 헤지 대상 물량 전체에 해당하는 최근월물 모두를 매입 또는 매도한 후 선물만기가 될 때마다 그 다음 최근월물로 이월 • 원월물 유동성이 부족한 상황에 대한 대안 • 이월 시점에 손실이 크게 발생할 경우 기존 계약 청산에 따른 유동성 압박 발생(Metalgesellschaft 사례) 매도헤지의 이월은 정상시장(원월물 가격>근월물 가격)인 경우 이익 발생(새로 매도할 원월물 가격이 높으므로), vice versa 매수헤지의 이월은 역조시장인 경우 이익 발생, 정상시장인 경우 손실 발생 과소 헤지 • 헤지 효과가 보유하고 있는 현물포지션 전체에 미달하게 선물포지션 구성 과도 헤지 • 헤지 효과가 보유하고 있는 현물포지션 전체를 초과하게 선물포지션 구성 * 매수 또는 매도헤지의 구분은 선물의 매매 방향을 의미(앞에서 차익거래의 방향은 현물 매매 방향에 따라 정해짐) 관련 문제 교차헤지에 대한 설명으로 가장 잘못된 것은? ① 헤지하려는 현물자산과 가장 비슷하게 가격이 변동하는 자산을 대상으로 선물계약을 통해 헤지하는 것을 간접헤지라고 한다. ② 현물시장의 기회손실을 선물시장의 거래이익으로 완전히 상쇄시키는 경우 완전헤지가 가능하게 된다. ③ 현물과 선물의 가격변화의 상관관계가 낮거나 반대방향인 경우에는 위험이 감소된다. ④ 헤지하려는 시점과 가장 가까운 만기를 갖는 선물계약을 거래하는 것을 교차헤지라고 한다. 다음 중 스트립헤지에 대한 설명으로 가장 거리가 먼 것은? ① 헤지해야 할 대상의 포지션이 장기간에 걸쳐 존재할 때 이용한다. ② 각 결제월의 단기선물을 동일 수량만큼 매입 또는 매도하여 전체적으로 균형화하는 헤지 기법이다. ③ 미래의 일정 기간에 걸친 위험 노출을 거의 완벽하게 제거할 수 있다. ④ 유동성이 높은 근월물만을 이용하여 포지션을 취하고 만기가 되면 다시 차근월물에 포지션을 취하는 방식의 헤지 기법이다. <tip> 기본교재에서는 직접 헤지/교차 헤지와 과소 헤지/과도 헤지에 대해서는 상품선물 부분에서, 스트립헤지/스택헤지에 대해서는 금리선물 부문에서 상세히 다루고 있으나 헤지에 관한 일반적인 내용이므로 상품 종류에 관계없이 적용됨. 헤지의 이월은 일종의 스프레드 거래이므로 이 부분이 쉽게 이해 되지 않으면 뒤의 12. 스프레드 거래를 살펴본 후 다시 살펴보실 것. - 19 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 11. 베이시스 (제 1권 62~65 p, 405 p) • 금융선물의 베이시스(basis) = 선물가격 – 현물가격 ※ 상품선물의 베이시스 = 현물가격 – 선물가격 • 베이시스는 선물 거래 만기에 0으로 수렴 (만기 시 선물 = 현물) • 베이시스 리스크: 베이시스의 불규칙한 변동성 선물을 이용한 헤지 거래의 효과가 불완전 • 콘탱고(contango)와 백워데이션(backwardation) 콘탱고(정상시장(normal market)) 선물가격이 미래 현물가격 예상치보다 높은 상황 선물가격이 현물가격보다 높은 상황 원월물 가격이 근월물 가격보다 높은 상황 백워데이션(비정상 시장 또는 역조 시장(inverted market)) 선물가격이 미래 현물가격 예상치보다 낮은 상황 선물가격이 현물가격보다 낮은 상황 원월물가격이 근월물가격보다 낮은 상황 • 선물 매도헤지 거래에 대한 베이시스 변동의 효과 정상시장(선물가격>현물가격)에서 선물 매도헤지 거래 후 베이시스가 확대되면 그만큼 손실이 발생하며(상대적으로 선물 가치 상승) 베이시스가 축소되면 그만큼 이익 발생 관련 문제 주식선물의 베이시스에 대한 설명 중 틀린 것은? ① 베이시스는 주식선물가격에서 현물주가를 차감한 값이다. ② 베이시스는 만기일에 근접할수록 0에 수렴하고, 만기일까지의 기간이 길수록 확대된다. ③ 베이시스는 잔존기간과 무관하게 항상 일정하다. ④ 보유비용이론에 따르면 이자율의 상승은 베이시스의 상승으로 이어진다. A주식을 보유하고 있는 투자자가 해당 주식의 가격변동위험을 회피하기 위해 A주식선물을 통한 완전 매도헤지 거래를 하였다. 헤지거래 당시에는 베이시스가 5, 000원이었으며, 현재는 베이시스가 3, 000원이다. 현재까지의 헤지 포트폴리오의 손익은 얼마인가? (단, 콘탱고 시장을 가정한다) ① 이익 5, 000원 ② 이익 2, 000원 ③ 헤지를 하였기 때문에 헤지포트폴리오의 손익은 0이다. ④ 손해 2, 000원 * 현물가격은 변동이 없고 선물가격만 변동한 것으로 가정하면 쉽게 판단할 수 있음(베이시스 축소= 선물가격 하락으로 판단). 다음 중 정상시장과 역조시장에 대한 설명으로 맞는 것은? ① 정상시장은 현물가격이 선물가격보다 높은 시장구조를 말한다. ② 역조시장은 근월물의 가격이 원월물보다 높은 시장구조로 콘탱고 시장(contango market)이라고도 한다. ③ 정상시장은 보유비용의 합이 양(+)의 값을 가지는 반면, 역조시장은 보유비용의 합이 음(-)의 값을 가진다. ④ 역조시장은 투자자들이 지속적인 매도로 시장이 과매도(oversold) 상태일 때 발생한다. <tip> 출제 확률 매우 높음. 용어에 대해 알고 있는 것을 전제로 문제가 출제되므로 용어에 대해 숙지하실 것. 주식선물의 경우 이자율보다 배당률이 낮은 경우가 많아 선물가격이 현물가격보다 높게 형성되는 것이 일반적이고 베이시스는 선물가격 – 현물가격의 크기로 측정함. 따라서 선물가격이 높은 것이 정상이라고 하고 “탱고”는 좋은 것 또는 정상적인 것, “백”은 비정상적인 것, 이런 식으로 익혀두실 것. - 20 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 12. 스프레드 거래 (제 1권 94~97 p) • • 스프레드: 2가지 상이한 선물계약 간의 가격차이를 의미 (베이시스는 현물과 선물 간의 가격 차이) 스프레드 거래는 하나의 선물을 사고 동시에 다른 선물을 매도하는 거래, 일반적으로 상대적으로 저가 선물을 매수하고 고가 선물을 매도 스프레드 거래는 투기거래에 비해 위험이 낮음 스프레드 거래의 종류 ① 상품 내 스프레드 거래: 기초자산이 같은 선물상품 중 결제월이 다른 두 개의 선물에 대한 스프레드 거래 ② 상품 간 스프레드 거래: 기초자산이 서로 다른 선물상품을 동시에 매매, 예) 주가지수선물과 개별주식선물 간 스프레드 거래 • 상품 내 스프레드(원월물 가격 – 근월물 가격) 거래 스프레드 매수 스프레드 매도 • 원월물 매수 + 근월물 매도 (향후 스프레드가 확대될 것으로 예상할 경우 거래) • 원월물 매도 + 근월물 매수 (향후 스프레드가 축소될 것을 예상할 경우 거래) * 스프레드 매수 또는 매입 방향은 원월물의 매매 방향이 기준임. • 상품 내 스프레드 거래의 손익 정상시장(원월물가격>근월물가격)에서 스프레드 매수 거래 후 스프레드가 확대되면 그만큼 이익이 발생하고 (상대적으로 원월물 가치 상승) 스프레드가 축소되면 그만큼 손실 발생 * 베이시스의 경우와 마찬가지로 근월물 가격은 변동 없고 원월물 가격만 변동한 경우를 가정하면 쉽게 판단할 수 있음. 원월물 매수 + 근월물 매도의 스프레드 매수 거래의 경우 스프레드 확대는 원월물 가격 상승 이익 발생으로 연결함. 또는 뭐든(스프레드) 사놓은 경우에는 올라야(확대되어야) 이익으로 이해 관련 문제 KOSPI 200 6월물 선물은 현재 150. 00 pt이며 KOSPI 200 9월물 선물은 155. 00 pt이다. 스프레드 거래에 대한 다음 설명 중 바르지 않은 것은? ① 현재 두 선물 간 스프레드는 5 pt이다. ② 스프레드 매도 이후 스프레드가 2. 0 pt로 축소되면 이익이 발생한다. ③ KRX에는 스프레드 거래를 위한 별도의 종목이 존재한다. ④ KRX에서 스프레드 거래 시 스프레드 매수는 근월물 매수, 원월물 매도를 의미한다. 다음 중 스프레드 거래에 대한 설명으로 거리가 먼 것은? ① 서로 다른 선물을 동시에 매입, 매도하는 거래이다. ② 단순히 선물만을 매입하거나 매도하는 거래보다 위험도가 작다. ③ 시장가격이 일시적으로 왜곡되어 있을 때 정상적인 가격으로 되돌리는 역할을 한다. ④ 거래이익이 소폭이고 거래량이 적다. 2009년 6월 25일 어느 기관투자자가 주가지수선물 9월물 5계약을 190포인트에 매도하고, 이와 함께 12월물 5계약을 195포인트에 매입하는 스프레드 거래를 실행하였다. 7월 1일에 가격 상승한 시점에서 주가지수선물 9월물과 12월물 간 스프레드가 7포인트로 확대되었을 때 기존 스프레드 거래를 청산하였다. 거래 결과 손익은? (답) 5, 000원 이익 [풀이] 스프레드 매입(원월물 매입, 근월물 매도) 거래에서 스프레드가 5포인트에서 7포인트로 확대 거래 이익 발생 거래이익 = (7 – 5) 500, 000 5계약 = 5, 000원 <tip> 출제 확률 매우 높음. 스프레드 매수 또는 매도의 방향은 원월물을 기준으로 구분한다는 것 다시 한번 유의. - 21 -
제 1과목 장내파생상품 – 2. 주식선물 13. 변형 차익거래 등 (제 1권 87~94 p) • 변형차익거래: 시장 베이시스의 등락(전술적 차익거래)이나 시장충격에 따른 반응 정도(lagging 차익거래)를 투기적으로 예상하고 실행 기본적인 차익거래와 달리 위험을 수반하며 손실이 발생할 수도 있음 • 변형 차익거래 유형 전술적 차익거래 • 베이시스 수준에 따라 차익거래 진입 여부를 결정 베이시스가 과거에 비해 확장되어 향후 축소가 예상(선물 가치의 상대적 하락이 예상)될 경우 선물 매도 + 현물 매수 + 자금차입의 매수차익거래 실행, 반대로 베이시스 확대가 예상될 경우 매도차익거래 실행 • 예상대로 베이시스가 축소 또는 확대될 경우 포지션을 청산하여 단기간에 수익을 얻음 • 차익거래의 주문을 시차를 두고 실행, 즉 주식 또는 선물 일발의 주문으로 시장충격이 발생할 것을 기대하면서 다른 자산의 주문을 뒤따라 집행 Lagging 차익거래 예) 매수차익거래: 현물 매수주문 현물(주식) 시장 상승 압력 선물 시장 상승 차익거래 불가능 영역 이상 상승 시 선물 매도 거래 실행 (보충 설명) 전술적 차익거래는 베이시스 변동에 대한 예측에 기초한 거래이므로 진정한 의미에서 차익거래는 아니며 예측이 빗나갈 경우 손실이 발생할 수도 있음. Lagging은 늦춘다는 뜻으로 Lagging 차익거래는 현물과 선물의 반대 방향 거래를 동시에 하지 않고 선물거래를 늦추어 실행 하는 거래임. 마찬가지로 항상 차익(이익)이 보장되는 것은 아님. 둘 다 유사 차익거래에 해당함. • 기타 주식선물 거래 유형 설명 프로그램 매매 • 복수종목으로 구성된 바스켓을 컴퓨터에 프로그래밍하여 주문발주를 동시에 처리하는 매매기법 Long-Short 매매 • 헤지펀드 투자 전략으로 고평가 종목을 공매도하고 저평가 종목을 매수하여 두 종목 간 괴리도가 축소되면 포지션을 청산함으로써 시장변동에 상관없이 일정한 수익을 확보하려는 전략 현선물 Switching • 현물과 선물을 비교하여 보유자산 대상을 현물에서 선물로 또는 선물에서 현물로 교체하는 거래 관련 문제 차익거래 실행 시 현물과 선물시장을 동시에 이용하지 않고 시차를 두고 실행하는 차익거래 전략을 무엇이라고 하는가? ① 래깅차익거래 ② 전술적 차익거래 ③ 전통적 차익거래 ④ 지수차익거래 다음 중 향후 주가가 상승할 것으로 예상되어 주식만 먼저 매입하고, 선물가격이 이론가격에서 이탈하여 고평가 되었을 때 선물 매도포지션을 취한 후 베이시스가 축소되면 반대매매를 하는 기법은 무엇인가? ① 래깅 매수차익거래 ② 래깅 매도차익거래 ③ 전술적 매수차익거래 ④ 전술적 매도차익거래 - 22 -
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 참고 주식옵션 거래소 상품 KOSPI 200선물 스타지수선물 주식선물 거래대상 거래단위(거래승수) 결제월 코스피 200지수 50만원 3, 6, 9, 12월 스타지수 1만원 좌동 15개 기업 10주 좌동 상장결제월 1년 이내의 4개 결제월 좌동 가격의 표시 호가가격단위 코스피 200 수치(포인트) 0. 05 포인트 스타지수수치(포인트) 0. 50 포인트 최소가격변동금액 거래시간 (최종거래일) 최종거래일 최종결제일 결제방법 가격제한폭 위탁증거금률 25, 000월 (50만원× 0. 05) 09: 00 ~ 15: 15 (09: 00 ~ 14: 50) 각 결제월의 두 번째 목요일 최종거래일의 다음 거래일 현금결제 기준가격 ± 10% 15% 유지증거금률 단일가격경쟁거래 KOSPI 200옵션 개별주식옵션 33개 기업 10주 좌동 좌동 코스피 200지수 10만원 최근 연속 3개월 및 3, 6, 9, 12월 6월 이내의 4개 주식선물가격(원) 가격대별로 차등 (5원~500원) 프리미엄(포인트) 3 이상 0. 05포인트 3 미만 0. 01포인트 프리미엄(원화) 가격대별로 차등 (10원~200원) 5, 000원 (1만원× 0. 50) 좌동 좌동 좌동 기준가격 ± 15% 18% 좌동 좌동 좌동 기준가격 ± 15% 18% 10% 좌동 12% 10% 12% 개장시(08: 00~09: 00) 및 거래종료시 (15: 05~15: 15) 좌동 좌동 좌동 - 23 -
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 14. 옵션의 가격결정 모형 (제 1권 105~113 p) • 블랙-숄즈 모형의 가정: 매우 엄격한 가정으로 비현실적이라는 지적을 받고 있지만 가장 널리 활용되고 있는 옵션가격 결정모형 ① 기본적으로 주가는 연속적으로 변화하는 random walk를 따름 ② 주가의 수익률은 대수정규분포(log-normal distribution)을 따름 ③ 거래비용이 없음 ④ 공매도에 대한 제한이 없음 ③ ~ ⑥ 완전시장 가정 ⑤ 주식의 배당이 존재하지 않음 ⑥ 이자율은 만기까지 변하지 않으며 투자자는 무위험 이자율로 차입과 대출이 가능함 ⑦ 차익거래기회도 존재하지 않음 • 1기간 이항모형에 의한 콜옵션 가격 계산 c = [p Cu + (1 -p) Cd] e-rt 여기에서 c = 콜옵션 가격, p = 위험중립확률, Cu = 주가 상승 시 콜옵션 가치, Cd = 주가 하락 시 콜옵션 가치, r = 이자율, t = 만기 위험중립확률(p)은 다음과 같이 계산 p = (r + d) / (u + d), 여기에서 u = 주가 상승률, d = 주가 하락률 (예제) 현재 기초자산 가격은 10, 000원, 1년 후 12, 000원으로 상승하거나 8, 000원으로 하락할 것으로 예상, 1년 만기 무위험 이자율은 연 10%일 때 행사가격이 10, 000원이고 만기가 1년인 유러피언 콜옵션의 가격은? Cu = 2, 000원 (주가 상승 시 콜 옵션의 가치로 주식가격(12, 000원) – 행사가격(10, 000원) = 2, 000원) Cd = 0원 (주가 하락 시 주식가격이 행사가격보다 작으므로 행사하지 않음 가치 = 0원) r = 10%, u = 20%, d = 20% 위험중립확률 p = (10% + 20%) / (20% + 20%) = 0. 75 콜옵션 가치(c) = [0. 75 2, 000 + (1 -0. 75) 0]/(1+10%) = 1, 363원 • 이항모형의 특징 ① 콜옵션의 가격은 기초자산가격의 상승 또는 하락할 확률과 무관하게 결정 (위험중립확률(p)은 이항모형으로부터 도출된 것으로 실제 기초자산 가격의 상승 또는 하락 확률과는 무관하게 결정되며, 주식을 보유한 투자자가 위험을 헤지하는 헤지확률로 해석 가능) ② 콜옵션의 가격은 투자자의 위험선호도와 무관하게 결정 관련 문제 기초자산의 현재가격은 100포인트, 상승률 60, 하락률 40%, 무위험이자율 10%, 만기 1년의 등가격 콜옵션의 가치를 1기간 이항모형을 이용하여 구하면 얼마인가? (답) 27. 27포인트 [풀이] 먼저 p = (10% + 40%) / (60% + 40%) = 0. 5, 콜옵션 가치(c) = [60 0. 5 + 0 0. 5]/(1+10%) = 27. 27 이항모형을 이용하여 옵션의 가격을 구하고자 할 때 필요하지 않은 변수는 무엇인가? ① 기초자산 가격 ② 기초자산가격이 상승 또는 하락할 확률 ③ 기초자산가격의 변동성 ④ 무위험이자율 * 기본교재에는 이항모형에 주가의 변동성이 개입하지 않고 있다고 기술하고 있으나 주가의 상승률과 하락률이 변동성을 나타내는 것으로 볼 수 있음. 이항모형(CRR모형)에 대한 설명 중 거리가 먼 것은? ① 옵션의 가격에 영향을 미치는 확률변수는 기초자산 가격 뿐이다 ③ 옵션가격은 투자자들의 위험선호도에 따라 결정된다. ② 옵션의 가격은 투자자가 위험중립형이라는 가정 하에 결정된다. ④ 옵션의 가치는 주가가 상승 또는 하락할 확률과 무관하게 결정된다. <tip> 1기간 이항모형을 이용한 콜옵션 가격 계산 문제 출제 확률 100%임. 반드시 공식 암기하실 것. 위험중립확률(p)는 알록(r) 달록(d) 나누기 울룩(u) - 24 달록(d) 식으로 암기하시고, 오를 확률(p)과 안 오를 확률(1 -p)를 이용해 만기 시점의 콜옵션 가치 기대값을 계산한 후 현재가치로 할인해야 하는 것 기억하실 것. 또한 여기에서 확률 p는 시장에서 예측하는 상승확률이 아니라 모형에서 도출되는 유사 확률임에 유의하고, 블랙-숄즈 모형의 가정에 대해서도 숙지하실 것.
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 15. 풋-콜 패리티 (제 1권 116~119 p) 설명 동일한 기초자산과 만기 및 행사가격을 가지고 있는 콜옵션과 풋옵션의 가격 간에는 일정한 등가관계 존재 콜옵션(C)을 매입하고 행사가격의 현재가치 금액(Xe-rt)을 투자하는 전략과 풋옵션(P)과 주식(S)을 매입하는 전략의 가치가 동일 관계식 C + Xe-rt = P + S, 배당을 고려할 경우의 관계식 C + D + Xe-rt = P + S 차익거래 위 두 투자전략간의 등가관계식이 성립하지 않으면 차익거래 가능(고평가 투자전략 매도+ 저평가 투자전략 매수) (보충 설명) 콜옵션을 사고 행사가격의 현재가치만큼 투자(대출)하는 투자의 만기가치 = Max[(ST – X), 0] + X = Max[S T, X] 풋옵션을 사고 주식현물을 사는 투자의 만기 가치= Max[(X – ST), 0] + ST = Max[X, ST]로 위 투자와 결과가 같음. 풋-콜 패리티 관계식은 항을 옮겨가며 C = P + S - Xe-rt, C – P = S - Xe-rt 등으로 표현할 수 있음. 여기에서 (+) 부호는 매입을, (-) 부호는 (공)매도를 의미함. 차익거래는 위 관계식의 좌변과 우변의 가치를 비교하여 가치가 높은 쪽을 매도하고 낮은 쪽을 매입하는 거래임. 만약 표의 관계식에서 좌변의 가치가 높다면 콜옵션의 가치가 상대적으로 고평가된 것이므로 좌변 쪽을 매도(콜옵션 매도 + 행사가격의 현재가치만큼 차입)하고 우변을 매수(풋옵션을 매입하고 주식현물을 매입)하는 거래를 실행함. 반대의 경우에는 좌변 매입(콜옵션 매입 + 행사가격의 현재가치만큼 대출), 우변 매도(풋옵션을 매도하고 주식현물을 공매도)를 실행함. 관련 문제 풋-콜 패리티에 대하여 올바르게 표현한 것은? ① C + P = S + Xe-rt ② C + P = S - Xe-rt ③ C – P = S + Xe-rt ④ C – P = S - Xe-rt 만기가 동일하고 기초자산의 가격과 행사가격이 110일 때 유럽형 풋옵션의 가격이 2라면 유럽형 콜옵션의 가격은 얼마인가? (무위험이자율은 연 12%, 잔존기간 1개월, 기초자산에 대한 배당금은 없음) (답) 3. 1 [풀이] C + Xe-rt = P + S C + 110/(1+12%/12) = 2 + 110 C = 2 + 110 – 108. 9 =3. 1 콜, 풋 행사가격이 33, 000원이고, 만기가 1년 후이며 무위험이자율은 10%이다. 콜 프리미엄은 4, 000원, 풋 프리미엄은 6, 000원에 거래되고 있다. 향후 20% 상승할 것으로 예상되는 바 차익거래가 발생하지 않는 주식가격은? (답) 28, 000원 [풀이] C + Xe-rt = P + S 4, 000 + 33, 000/(1+10%) = 6, 000 + S S = 4, 000 + 30, 000 – 6, 000 = 28, 000 A기업의 현재 주가는 35, 000원이며 A기업의 주식에 대한 행사가격이 38, 000원인 유럽형 콜옵션과 풋옵션의 가격이 각각 3, 000원, 5, 000원 이다. 만기까지 기간이 1년이라고 할 때 차익거래가 발생하지 않기 위해서는 연간 이자율은? (배당수익은 없음) ① 2. 7% ② 3. 2% ③ 5. 0% ④ 6. 4% [풀이] 3, 000 + 38, 000/(1+r) = 5, 000 + 35, 000 r = 38, 000 / (35, 000 + 5, 000 – 3, 000) -1 = 2. 7% 콜옵션 매수와 동일한 손익구조를 가진 포트폴리오를 합성하려 한다. 이를 위해 필요한 포지션이 아닌 것은? ① 풋 매수 ② 무위험이자율 차입 ③ 주식 매입 ④ 주식 공매도 [풀이] 풋-콜 패리디 C + Xe-rt = P + S에서 C = P + S – Xe-rt 풋 매수 + 주식 매입 + 무위험이자율 차입(부호가 – 는 차입, + 는 투자) <tip> 출제 확률 100%이므로 공식을 반드시 암기하시고(CX 떨거지(할인)는 PS, D는 가까운 C 쪽에 식으로), 이항정리를 이용한 다양한 형태의 관계식의 의미와 계산 방법을 충분히 숙지하실 것. 옵션 가격이 풋-콜 패리티를 벗어났을 때 차익거래에 대해서는 19. 옵션 차익거래 참고. - 25 -
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 16. 옵션가치 결정 요인 (제 1권 119~120 p) 결정요인 콜옵션 풋옵션 기초자산 가격(S) (+) 기초자산 가격이 상승하면 콜옵션 가치 상승 (-) 기초자산 가격이 상승하면 풋옵션 가치 하락 행사가격(X) (-) 행사가격이 낮을수록 콜옵션 가치 높음 (+) 행사가격이 높을수록 풋옵션 가치 높음 만기(T) (+) 만기가 장기일수록 콜옵션 가치 높음 (+) 만기가 장기일수록 풋옵션 가치 높음 변동성( ) (+) 변동성이 높을수록 콜옵션 가치 상승 (+) 변동성이 높을수록 풋옵션 가치 상승 무위험이자율(r) (+) 무위험이자율이 높을수록 콜옵션 가치 상승 (-) 무위험이자율이 높을수록 풋옵션 가치 하락 배당(d)* (-) 배당이 클수록 콜옵션 가치 하락 (+) 배당이 클수록 풋옵션 가치 상승 * 통화옵션의 경우 외국이자율, 상품옵션의 경우 편의수익이 배당에 해당 (보충 설명) 콜옵션을 매입할 수 있는 권리이므로 기초자산 가격이 높을수록, 매입가격(행사가격)이 낮을수록 유리 풋옵션은 매도할 수 있는 권리이므로 기초자산 가격이 하락할수록, 매도가격(행사가격)이 높을수록 유리 기초자산의 가격이 크게 변동할수록 콜옵션과 풋옵션 모두 거래에서 큰 규모의 이익이 발생할 가능성이 높으므로 만기와 변동성은 클수록 유리 무위험이자율은 콜옵션의 경우 제조원가(즉, 콜옵션을 제조(복제)하려면 현물주식을 매입하여야 하는데 매입에 필요한 자금을 차입해야 하므로 이자율이 높으면 제조원가가 상승하여 콜옵션 가격에 반영), 풋옵션의 경우 부수수익(높을수록 가격 하락 여지 존재)으로 이해 배당은 무위험이자율과 반대로 이해(콜옵션의 경우 부수수익, 풋옵션의 경우 제조원가) 관련 문제 옵션의 가격 설명이다. 옳지 않은 것은? ① 기초자산의 가격이 낮을수록 풋가격은 커진다. ② 행사가격이 높을수록 콜가격은 커진다. ③ 기초자산의 변동성이 클수록 풋가격은 커진다. ④ 배당률이 상승할수록 풋가격은 커진다. 현금배당이 주식옵션에 미치는 영향에 대해 잘못 설명한 것은? ① 배당과 옵션가격에는 연관성이 없다. ② 예상치 못한 현금배당으로 주가의 하락이 발생할 수 있다. ③ 예상치 못한 현금배당은 콜가격을 하락, 풋가격을 상승시키는 요인이다. ④ 주식옵션에 비해 주가지수옵션은 배당에 따른 가격형성이 매우 복잡하다. <tip> 출제 확률 100%이므로 숙지하실 것. - 26 -
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 17. 옵션가치 민감도 (제 1권 121~135 p) 민감도 지표 설명 특성 델타 (delta, ) = 옵션가격 변화분 / 기초자산가격 변화분 (df / d. S) • 콜 옵션 매입의 경우 기초자산의 가격이 상승할수록 1의 값에 근접하며 기초자산 가격이 하락할수록 0의 값에 근접 • 풋 옵션 매입의 경우는 기초자산 가격이 상승할수록 0의 값에 근접하며, 기초자산 가격이 하락할수록 -1의 값에 근접 • 옵션 매도의 경우 크기는 같고 부호는 반대 • 잔존만기가 길수록 콜옵션 델타는 더욱 완만한 곡선 형태 • 만기에 내가격(ITM) 상태가 될 확률로도 해석 감마 (gamma, ) = 델타 변화분 / 기초자산가격 변화분 (d /d. S = d 2 f / d. S 2) • 옵션 매수일 경우에는 (+), 매도일 경우에는 (-)의 값 - 콜옵션 매수: 델타값 변화(+)/주가 변화(+) → 감마(+) - 풋옵션 매수: 델타값 변화(-)/주가 변화(-) → 감마(+) - 콜옵션 매도: 델타값 변화(-)/주가 변화(+) → 감마(-) - 풋옵션 매도: 델타값 변화(+)/주가 변화(-) → 감마(-) • 감마값이 커지면 옵션 가격변화가 크게 발생한다는 것 의미 • 옵션매수자의 경우 손실은 제한되어 있고 이익은 무한대이 므로 감마값이 클수록 유리 • 감마는 등가격(일때 가장 높고 외가격과 내가격으로 갈수록 낮아짐 • 잔존기간이 짧을수록 등가격의 감마는 빠르게 높아지고 외가격과 내가격 감마는 0에 가까워짐 쎄타 (theta, ) = 옵션가격 변화분 / 시간 변화분 (df / dt) • 옵션 매입자의 시간가치는 잔존만기가 줄어들수록 감소하는 경향이 있으며(소멸효과), 이 때문에 세타는 (-) 값을 가짐 • 옵션 매도자의 경우 반대 부호, 소멸 효과는 동일 • 세타는 등가격일 때 가장 크고 내가격이나 외가격으로 갈수록 작아짐 • 등가격 옵션은 만기가 짧아질수록 세타가 커지는 반면 외가격 옵션이나 내가격 옵션은 세타의 변화가 크지않음 • 옵션 매수자 입장에서는 (-) 값, 매도자 입장에서는 (+) 값 • 세타와 감마는 항상 반대 방향으로 움직임 베가 (vega, ) = 옵션가격 변화분 / 변동성 변화분 (df / d ) • 베가는 등가격일 때 가장 높게 형성되고 외가격과 내가격일 때 낮게 형성됨 • 잔존만기가 길수록 베가는 커지며 짧을수록 베가는 작아짐 로 (rho, ) = 옵션가격 변화분 / 무위험이자율 변화분 (df / dr) • 콜옵션에서는 로는 (+) 값을, 풋옵션에서는 (-)값을 가짐 • 이자율은 옵션의 가격결정에 영향력이 가장 적은 변수이기 때문에 민감도 분석에서도 가장 적게 활용 • 로의 크기는 내가격옵션 ＞ 등가격옵션＞외가격옵션 순 <tip> 출제 확률 100%임. 용어의 정의, 매입자와 매도자의 차이(손익구조가 반대이므로 항상 부호가 반대), 옵션 가치상태에 따른 효과 등을 반드시 암기하실 것- 27.
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 17. 옵션가치 민감도 (계속) 관련 문제 다음 중 옵션 민감도에 대한 설명 중 잘못된 것은? ① 델타란 옵션가격 변화분/기초자산 변화분이다. ② 감마란 기초자산 변화분/델타 변화분이다. ③ 베가란 옵션가격 변화분/변동성 변화분이다. ④ 쎄타란 옵션가격 변화분/시간 변화분이다. 델타에 대한 다음 설명 중 잘못된 것은? ① 기초자산가격이 상승할수록 델타는 커지고 하락할수록 델타도 작아진다. ② 콜옵션의 델타는 0과 1사이의 값을, 풋옵션의 델타는 -1과 0 사이의 값을 갖는다. ③ 델타는 내가격이 될 확률을 의미한다. ④ Deep OTM 및 Deep ITM 옵션의 델타의 절대값은 1에, ATM 옵션의 델타는 0에 가깝다. 기초자산 가격이 100에서 98로 하락하여 콜옵션 가격은 3. 63에서 2. 65로 하락하였고, 기초자산 가격이 100에서 102로 상승하였을 때 콜 옵션 가격은 3. 63에서 4. 80으로 상승하였다면 이 콜옵션의 델타는? (답) 0. 54 [풀이] = f / S [(3. 63 – 2. 65)/(100 -98) + (3. 65 – 4. 80)/(100 – 102)] / 2 = 0. 5375 감마에 대한 다음 설명 중 틀린 것은? ① 기준물 가격변화분에 대한 델타의 변동분을 의미한다. ② 옵션가격 산출공식을 기준물의 가격으로 이차 미분하여 얻을 수 있다. ③ 감마는 OTM일수록 0에 가깝고 ITM일수록 1에 가까워진다. ④ 감마는 옵션 수익구조의 비선형적인 민감도를 측정하는 지표이다. 다음과 같은 상황에서 콜옵션의 민감도 분석 지표 중 감마(Gamma)값이 가장 클 것으로 예상되는 옵션은? (현재 기초자산 가격은 10, 000원) ① 행사가격 10, 000원, 잔존기간 5일 ② 행사가격 10, 000원, 잔존기간 25일 ③ 행사가격 12, 000원, 잔존기간 5일 ④ 행사가격 8, 000원, 잔존기간 25일 다음의 옵션 민감도에 대한 설명 중 옳은 것은? ① 옵션 델타의 값은 ATM 옵션이 가장 크다. ② 기초자산 가격의 상승을 기대하는 투자자는 (-)델타 값을 갖는 전략이 유용하다. ③ 쎄타는 콜, 풋 매수자는 (-), 매도자는 (+) 상태이다. ④ 베가는 콜, 풋 매수자는 (-), 매도자는 (+) 상태이다. 옵션 민감도에 대한 설명 중 틀린 것은? ① 옵션 매수의 감마는 ATM에서 가장 높은 종모양을 보인다. ② 풋옵션 매도의 델타는 콜옵션 매수의 델타와 같은 방향을 갖는다. ③ 쎄타는 콜옵션과 풋옵션 모두 매도 포지션에서 (+) 부호를 갖는다. ④ 쎄타와 감마는 항상 같은 방향의 부호를 갖는다. 다음 중 옵션지표(Greeks)들에 대한 설명으로 가장 거리가 먼 것은? ① 옵션의 베가가 0. 2라는 것은 변동성이 1% 증가하면 옵션가격은 0. 2% 증가한다는 것을 의미한다. ② 델타는 콜옵션 매수의 경우 0과 1 사이의 값을, 풋옵션 매수의 경우 -1과 0 사이의 값을 갖는다. ③ 로는 콜옵션 매수의 경우는 양(+)의 값을, 매도 포지션일 경우는 음(-)의 값을 갖는다. ④ 감마는 옵션 매수의 경우 음(-), 매도 포지션일 경우 양(+)의 값을 갖는다. - 28 -
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 18. 옵션 투자 전략 (제 1권 135~164 p) 기준 투자 전략 구조 특징 콜 매수 수직적 약세 풋스프레드 • 낮은 행사가격 풋 매도, 높은 행사가격 풋 매수, 초기 현금 유출 수직적 약세 콜 스프레드 • 낮은 행사가격 콜 매도, 높은 행사가격 콜 매수, 초기 현금 유입 • 프리미엄 수취, 기초자산 가격 상승 시 손실 발생 • 같은 행사가격의 풋과 콜을 매입, 델타 중립, positive 감마 스트랭글 매수 • 외가격 풋과 콜을 매입, 델타 중립에 가깝고 positive 감마 • 행사가격이 다른 3개의 콜옵션 활용 • 같은 행사가격의 풋과 콜을 매도, 델타 중립, negative 감마 스트랭글 매도 • 외가격 풋과 콜을 매도, 델타 중립에 가깝고 negative 감마 버터플라이 매수 합성 포지션 • 프리미엄 지급, 기초자산 가격 하락 시 이익 발생 스트래들 매도 헤징 매매 • 프리미엄 수취, 기초자산 가격 하락 시 손실 발생 버터플라이 매도 방향성과 변동성 결합 • 낮은 행사가격 콜 매수, 높은 행사가격 콜 매도, 초기 현금 유출 스트래들 매수 기초자산 변동성 감소 예상 수직적 강세 콜 스프레드 콜 매도 기초자산 변동성 증가 예상 • 낮은 행사가격 풋 매수, 높은 행사가격 풋 매도, 초기 현금 유입 풋 매수 기초자산 가격 하락 예상 (약세 전략) 수직적 강세 풋스프레드 풋 매도 기초자산 가격 상승 예상 (강세 전략) • 프리미엄 지급, 기초자산 가격 상승 시 이익 발생 • 행사가격이 다른 3개의 콜옵션 활용 비율 스프레드 • 단순 스프레드 거래에 비해 매도 옵션 수를 높임 스트립/스트랩 • 스트래들 매수에 비해 콜과 풋의 매입 옵션수 를 달리하여 구성 프로텍티브 풋 • 현물을 보유한 상태에서 풋옵션을 매입 커버드 콜 • 현물을 보유한 상태에서 콜옵션을 매도 기준물 매수 • 풋옵션 매도 + 콜옵션 매수 기준물 매도 • 풋옵션 매수 + 콜옵션 매도 <tip> 출제 확률 100%임. 먼저 구조의 생김새를 숙지하고, 위 표의 기준별 해당 투자전략 유형을 구분하고, 한 종류의 옵션만 이용하는 전략과 콜, 풋 모두 이용 - 29 하는 전략을 구분하고, 다음으로 스프레드 전략의 옵션 구성 원리(최대 손실, 최대 이익, 손익분기점 등)를 그래프로 그리는 것까지 학습하실 것(이 이상 다른 전략들이 출제되면 생김새로 유추하되 문제가 많이 복잡하면 시간 쓰지 말고 찍으실 것). 델타는 매입, 매도가 같이 있으면 중립, 감마는 V형은 (+), 반대는 (-).
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 18. 옵션 투자 전략 (계속) 관련 문제 다음 중 주가지수의 상승 가능성보다 주가지수의 하락 가능성이 클 경우에 유용한 전략은? ① 수직적 강세 콜 스프레드 ② 수직적 강세 풋 스프레드 ③ 콜 매수 ④ 콜 매도 주가상승을 기대하는 투자자가 이익과 손실을 제한하고 초기 현금유입을 원할 대 적합한 투자전략은? ① 콜 매수 ② 풋 매도 ③ 강세 콜스프레드 ④ 강세 풋스프레드 다음 중에서 대상자산의 가격변동성에 근거한 옵션투자전략에 속하는 것은? ① 버터플라이 ② 컨버젼 ③ 불스페레드 ④ 방어적 풋 다음 중 가격변동성이 작을 것으로 예상될 때 적절한 투자전략은? ① 스트랭글 매수 ② 버터플라이 매수 ③ 스트래들 매수 ④ 버터플라이 매도 기초자산의 가격이 당분간 현수준에서 유지될 것으로 예상되며, 이익과 손실을 제한하고 싶다면 다음 어느 전략이 가장 유용한가? ① 버터플라이 매수 ② 레이시오 버티컬 스프레드 ③ 스트래들 매도 ④ 스트랭글 매도 수직적 강세 콜스프레드에 대한 설명으로 잘못된 것은? ① 기초자산 가격이 오르면 이익, 기초자산 가격이 하락하면 손실이다. ② 이익의 폭은 제한되어 있고 손실의 폭은 제한되어 있지 않다. ③ 행사가격이 낮은 콜을 매입하고 행사가격이 높은 콜을 매도하는 전략이다. ④ 프리미엄이 비싼 콜을 매입하고 프리미엄이 싼 콜을 매도하므로 초기비용이 발생한다. 낮은 행사가격의 풋옵션 매도와 높은 행사가격의 풋옵션 매입을 동시에 행하는 경우를 무엇이라고 하는가? ① Straddle 매입 ② Bull Spread ③ Bear Spread ④ Strangle 매입 KOSPI 200 콜 98을 5포인트로 1계약 매수함과 동시에 콜 102를 2포인트로 1계약 매도한 수직적 강세 콜스프레드의 손익분기점은? ① 98 ② 99 ③ 101 ④ 103 다음 중 주가지수가 상승하는 경우보다 하락 가능성이 높아 주가지수의 하락 시 이익을 보지만 주가지수의 상승으로 손실이 나는 경우에도 제한적인 전략은? ① 수직 강세 콜 스프레드 ② 수직 강세 풋 스프레드 ③ 수직 약세 풋 스프레드 ④ 버터플라이 매수 전략 옵션을 이용한 스프레드 전략에 대한 설명으로 거리가 먼 것은? ① 수직적 강세 풋 스프레드는 같은 수량으로 낮은 행사가격의 풋을 매수하고 높은 행사가격의 풋을 매도하는 전략이다. ② 수직적 강세 콜 스프레드의 만기 시 손익분기점은 낮은 행사가격 – 프리미엄 차액(지불)이다. ③ 수직 스프레드 전략은 만기는 동일하나 행사가격이 서로 다른 2개 이상의 옵션에 각각 매수와 매도 포지션을 동시에 취하는 전략이다. ④ 시간스프레드 전략은 동일한 행사가격의 만기가 서로 다른 2개 이상의 옵션에 각각 매수와 매도 포지션을 동시에 취하는 전략이다. - 30 -
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 18. 옵션 투자 전략 (계속) 관련 문제 동일한 종류, 동일한 만기에 행사가격이 다른 두 옵션을 동시에 매입, 매도하는 옵션전략을 일컫는 말은? ① Horizontal Spread ② Bear Spread ③ Vertical Spread ④ Long Spread 시간 스프레드(horizontal spread)에 대한 설명으로 거리가 먼 것은? ① 시간스프레드는 만기일과 행사가격이 다른 옵션 간의 매수 매도를 조합한 포지션이다. ② 단기월물 매도 + 장기월물 매수로 구성된 포지션을 시간스프레드 매수라 한다. ③ 시간스프레드 매수는 대상자산이 안정 상태에 있기를 바란다. ④ 시간스프레드는 대상 자산 가격 변동 및 내재 변동성의 변화에 매우 민감하다. 콜과 풋을 동시에 이용하는 전략이 아닌 것은? ① 버터플라이 ② 스트래들 ③ 스트랩 ④ 스트립 다음 중 나비형 스프레드 매도 거래 전략과 관계가 없는 것은? ① X 1 풋 1계약 매도, X 2 풋 2계약 매입, X 3 풋 1계약 매도 ② 변동성 증가 예상 시 사용하는 전략이다. ③ 손실은 제한하는 대신 이익은 무제한이다. ④ 최대 이익은 하락 시 지수가 X 1 이하, 상승 시 X 3 이상일 때 이익이 발생한다. 다음 중 이익과 손실이 모두 제한되는 포지션과 거리가 먼 것은? ① 스트랭글 매도 ② 버터플라이 매도 ③ 수직 강세 풋 스프레드 ④ 수직 약세 콜 스프레드 KOSPI 200 콜옵션(행사가격 = 100 p, 프리미엄 = 2 p)을 1계약 매수함과 동시에 KOSPI 200 풋옵션(행사가격 = 95 p, 프리미엄 = 1 p)을 1계약 매수하는 스트랭글 거래에서 만기 시 이익이 발생하는 구간은? ① 97 p 이하 또는 102 p 이상 ② 92 p 이하 또는 103 p 이상 ③ 97 p와 103 p 사이 ④ 100 p 이상 다음의 옵션 전략 중 Protective Put 헤지 거래에 속하는 것은? ① 콜옵션 매입 + 풋옵션 매입 ② 콜옵션 발행 + 풋옵션 매입 ③ 주식 매입 + 풋옵션 매입 ④ 주식 매입 + 콜옵션 매입 다음의 옵션 전략 중 커버된 콜옵션 전략(covered call strategy)와 유사한 수익구조를 나타내는 전략은? ① 풋 매도 ② 콜 매입 ③ 풋 매입 ④ 콜 매도 옵션을 이용한 합성 포지션에 대한 설명 중 옳은 것은? ① 합성 기준물 매수 = 콜옵션 매도 + 풋옵션 매수 ② 합성 기준물 매도 = 콜옵션 매도 + 풋옵션 매도 ③ 풋 매도 = 기준물 매수 + 콜 매도 ④ 합성 콜매도 = 기준물 매수 + 풋 매수 방어적 풋옵션 전략(protective put)에 대한 설명 중 틀린 것은? ① 주가가 하락할 경우에는 손실 위험 회피 효과가 없다. ② 강세시장에서는 주식 매입에 따른 이익의 확대효과가 있다. ③ 콜옵션 매수 시와 같은 그래프(성과도)의 형태를 갖는다 ④ 주가가 하락하면 할수록 손실은 제한되며 주가가 상승하면 이익이 확대된다. - 31 -
제 1과목 장내파생상품 – 3. 주식옵션 19. 옵션 차익거래 (제 1권 165~169 p) 설명 컨버전(conversion) 리버스 컨버전 (reverse conversion) 크레디트 박스(credit box) 또는 박스 매도 (selling box) 데빗 박스(debit box) 또는 박스 매입 (buying box) • 풋-콜 패리티 관계식에서 콜옵션이 상대적으로 고평가된 상태 이용 C + Xe-rt = P + S C = P + S - Xe-rt 에서 우변(고평가 콜) 매도, 좌변 매수의 차익거래 실행 (콜옵션 매도) + (풋옵션 매입 + 기준물(주식) 매입 + 무위험이자율 차입) = 합성 기준물 매도 + 기준물 매입 + 무위험이자율 차입 • 풋옵션이 상대적으로 고평가된 상태 이용 C + Xe-rt = P + S P = C + Xe-rt - S에서 우변(고평가 풋) 매도, 좌변 매수의 차익거래 실행 (풋옵션 매도 + 콜옵션 매입) + 무위험이자율 운용 + 기준물(주식) 공매도(또는 선물 매도) = 합성 기준물 매입 + 기준물 매도 + 자금 운용 • 합성 기준물 매입 포지션(콜 매입 + 풋 매도)의 행사가격이 합성 기준물 매도 포지션(콜 매도 + 풋 매입)의 행사가격 보다 높은 경우 만기 시점에 행사가격 차이를 지급 (높은 가격 매입, 낮은 가격 매도)하며, 거래시점에 프리미엄 차 수취 두 포지션의 프리미엄 차이가 두 포지션의 행사가격 차이보다 클 때 실행 • 합성 기준물 매입 포지션(콜 매입 + 풋 매도)의 행사가격이 합성 기준물 매도 포지션(콜 매도 + 풋 매입)의 행사가격 보다 낮은 경우 만기 시점에 행사가격 차이를 수취 (낮은 가격 매입, 높은 가격 매도)하며, 거래시점에 프리미엄 차 지급 두 포지션의 프리미엄 차이가 두 포지션의 행사가격 차이의 (현재가치)보다 작을 때 실행 관련 문제 동일한 행사가격에 대하여 상대적으로 콜옵션이 고평가 상태에서 KOSPI 200 콜 매도와 KOSPI 200 풋 매입에 KOSPI 200지수 선물매입을 조합한 전략은? ① Time Spread ② Conversion ③ Reversal ④ Bull Spread 옵션을 이용한 차익거래에 대한 설명으로 틀린 것은? ① 리버설은 풋 매수/콜 매도 포지션과 기초자산 매도 포지션을 합성하여 이익을 창출하는 전략이다. ② 컨버전은 옵션과 기초자산 간의 가격 불균형을 이용하여 수익을 창출하는 일종의 무위험 차익거래 전략이다. ③ 콜옵션 고평가와 풋옵션 저평가의 경우에 투자자는 콜 매도/풋 매수와 동시에 현물 매수 포지션을 취함으로써 이익을 얻을 수 있다. ④ 박스 스프레드는 합성 매수포지션과 합성 매도포지션을 결합하여 구축되는 포지션이다. 다음은 크레디트 박스 스프레드에 대한 설명이다. 틀린 것을 고르면? ① 옵션 시장만 이용한 차익거래 전략에 속한다. ② 높은 행사가격의 합성선물을 매입하고 낮은 행사가격의 합성선물을 매도하는 전략이다. ③ 초기비용이 필요하다. ④ 이익의 크기는 프리미엄 차 – 행사가격 차이다. <tip> 컨버전, 리버스 컨버전 전략은 출제 확률 매우 높음. C(conversion)는 C(call) 매도 식으로 암기하시고 차익거래 구성 거래의 방향을 숙지하실 것. - 32 박스거래는 일단 C팔(credit box는 파는 것) 식으로 암기하고 박스를 팔았으니까 초기에 현금이 유입되고 현금이 유입되는 것은 비싸게(높은 행사가격에) ‘매입’해주고 싸게(낮은 행사가격에) ‘매도’ 해 준 대가라고 기억하실 것(비싼 것을 사고 싼 것을 판 것이 아님에 유의). 데빗 박스는 반대(싸게 사고 비싸게 팔고).
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 참고 금리, 수익률 (제 1권 188~196 p) 설명 단리, 복리, 연속복리 할인율(discount yield) 가산수익률(add-on) 채권등가수익률 (bond equivalent yield) 만기수익률 (yield to maturity) • 단리, 복리, 연속복리 비교 (금리 10%, 100을 투자했을 때 1년 후 만기가치의 비교) ㅇ 단리 적용: 100 (1 + 10%) = 110. 00 ㅇ 3개월 복리 적용: 100 (1 + 10% 3/12)4 = 110. 38 ㅇ 12개월 복리 적용: 100 (1 + 10% 1/12)12 = 110. 47 ㅇ 연속복리 적용: 100 e 10% 1 = 110. 52 • 현재가치는 역수를 취하여 계산 (예: 연속복리의 경우 110. 52 e-10% 1 = 100) • T-bill과 T-bill 선물에서 사용, 산식: (액면가 – 현재가치)/액면가 360/일수 (예시) 90일 만기 액면가 100인 할인채의 가격이 98인 경우 discount yield = (100 – 98)/100 360/90 = 8% • 유로달러금리 및 유로달러선물에서 사용, 산식: (액면가 – 현재가치) /현재가치 360/일수 (예시) 90일 만기 액면가 100인 할인채의 가격이 98인 경우 add-on yield = (100 – 98)/98 360/90 = 8. 16% • 단리방식으로 연율(365일 기준)로 환산한 수익률, 산식: (액면가 – 현재가치)/현재가치 365/일수 예시) 90일 만기 액면가 100인 할인채의 가격이 98인 경우 BEY = (100 – 98) / 98 365 / 90 = 8. 28% • 채권에서 발생하는 미래현금흐름의 현재가치와 채권의 현재가격을 일치시키는 할인율 또는 내부수익률 • 채권을 현재가격으로 매입해서 만기까지 보유하는 경우 기대되는 수익률 • 만기보유 시까지 발생하는 이자가 만기수익률로 재투자된다는 가정 관련 문제 180일 후에 만기가 되어 100을 받도록 되어 있는 T-bill의 현재가격이 94라면 할인율은 얼마인가? (답) 12% 할인율 = (100 – 94) / 100 360 / 180 = 12% 만기일까지 90일 남은 액면가 100인 T-bill의 할인수익률(discount yield)이 8%라고 할 때 가산수익률(add-on yield)과 채권등가수익률 (bond equivalent yield)를 구하면? (답) 가산수익률 8. 16%, 채권등가수익률 8. 28% [풀이] 채권의 현재가격: (100 – P)/100 360/90 = 8% P = 98 가산수익률 = (100 – 98)/98 360/90 = 8. 16%, 채권등가수익률 = (100 -98)/98 365/90 = 8. 277% * 같은 수익(액면금액 – 현재가치)을 제공하는 투자이면 수익률 표시는 할인율 < 가산수익률 < 채권등가수익률 순으로 높게 표시 <tip> 일수 계산을 360으로 하는 것은 옛날 계산기가 없던 시절의 관습으로 서양 애들이 아직까지 사용하고 있어 여러 사람 피곤하게 하고 있음. 가유현재가치(‘가’산 수익률(add-on))은 ‘유’로달러 관련 상품에 적용되며 분모가 현재가치) 식으로 기억하실 것. 채권등가수익률이 할인채에 대한 일반적인 수익률 측정 방법(이자금액을 투자금액(현재가치)로 나누고 365일 기준으로 일수 적용)이고 할인율 방식이 가장 비합리적임(계산하기는 쉬움). - 33 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 참고 수익률 곡선 (제 1권 196~201 p) • 채권 수익률과 만기 간의 관계를 그래프로 나타낸 것 (금리(수익률)의 기간 구조) • 만기수익률 곡선(YTM curve)과 무이표채 수익률 곡선(zero curve), 내재선도금리 곡선(implied forward rate curve) ㅇ 시장에서 관찰되는 수익률은 YTM으로 여기에서 이론적으로 무이표채 수익률 곡선을 도출, 내재선도금리는 장단기 무이표채 수익률 간에 내재된 균형 선도금리 ㅇ 금리의 기간구조는 일반적으로 무위험 무이표채권의 수익률과 만기 간의 관계를 의미 수익률 IFR curve Zero curve YTM curve Zero curve IFR curve 만기 (a) 우상향 수익률 곡선 YTM < Zero < Forward 만기 (b) 우하향 수익률 곡선 Forward < Zero < YTM • 수익률 곡선 형태에 관한 이론 기대가설 유동성 선호가설 시장분할가설 설명 • 수익률 곡선은 시장참여자의 금리 예상을 반영 (내재선도금리는 미래 현물금리의 불편추정치) 수익률곡선이 우상향하는 것은 투자자들이 금리가 상승할 것으로 전망하기 때문, 우햐향하면 반대 전망 • 장단기 기간에 대해 투자자들 위험 중립적, 장기수익률은 미래 단기수익률들의 기하평균 • 장기 투자에 대해서는 투자자들이 유동성 프리미엄을 요구한다고(위험 회피 성향) 가정 • 일반적으로 장기금리가 높게 형성되는 현상 설명 • 단기 금리와 장기 금리 시장이 분할되어 있음. 서로 다른 시장참여자와 수급 요인에 의해 금리 수준 결정 관련 문제 채권수익률 기간구조에 관한 내용이다. 잘못된 것은? ① 수익률곡선이란 다른 조건이 동일할 때 만기까지의 잔존기간과 수익률 간의 관계를 도표로 작성한 것이다. ② 기대가설에 의하면 향후 이자율이 일정하리라 예상할 때 수익률곡선은 수평으로 나타난다. ③ 시장분할가설에서 채권수익률 결정은 각 시장의 수요와 공급에 의해 결정된다. ④ 유동성선호가설에 의하면 이자율이 일정하리라 예상할 때 수익률곡선은 수평으로 나타난다. <tip> 수익률 곡선은 이자율 시장의 매우 중요한 개념이므로 출제 가능성 있음. - 34 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 참고 금리선물 거래소 상품 3년국채선물 통안증권금리선물 5년국채선물 10년국채선물 표면금리 8%, 6개월 이자 지급식 5년 만기 국고채 좌동 좌동 표면금리 5%, 6개월 이자지 급식 10년 만기 국고채 액면 5천만원 좌동 거래대상 364일물 통안증권 금리 거래단위 결제월 액면 2억원 3, 6, 9, 12월 표면금리 8%, 6개월 이자 지급식 3년 만기 국고채 액면 1억원 좌동 상장결제월 1년 이내 4개의 결제월 6개월 이내 2개의 결제월 좌동 9개월 이내 3개의 결제월 가격의 표시 호가가격단위 최소가격변동금액 100 – R (IMM방식) 액면 100원당 원화(백분율) 0. 01포인트 10, 000원 좌동 좌동 0. 02포인트 10, 000원 거래시간 (최종거래일) 최종거래일 최종결제일 09: 00~15: 15 (09: 00~11: 30) 각 결제월의 세 번째 화요일 최종거래일의 다음거래일 좌동 좌동 결제방법 가격제한폭 위탁증거금률 현금결제 기준가격 ± 0. 3% 좌동 기준가격 ± 1. 5% 좌동 기준가격 ± 1. 8% 좌동 최종거래일로부터 3일째 거 래일 인수도방식 기준가격 ± 2. 7% 유지증거금률 단일가격경쟁거래 0. 2% 개장시(08: 00~09: 00) 및 거래종료시 (15: 05~15: 15) 최종거래일의 364일물 통안증권 유통수익률(금융투자협회 발표) 1. 0% 좌동 1. 2% 좌동 1. 8% 좌동 최종결제가격 0. 01포인트 20, 000원(2억원× 0. 01× 1/100) - 35 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 20. 채권가격과 듀레이션 (제 1권 201~210 p) • 채권가격 정리 ① 채권가격은 채권수익률과 반비례 가격 ② 채권수익률 변동에 따른 채권가격 변동폭은 만기가 클수록 커짐 ③ 채권가격 변동폭은 만기가 길수록 체감적으로 증가 채권가격 ④ 수익률 하락 시 채권가격 상승폭은 수익률 상승 시 채권가격 하락폭보다 큼 (볼록성) ⑤ 표면이자율이 높을수록 채권수익률 변동에 대한 채권가격 변동폭은 작아짐 • 맥컬레이 듀레이션: 채권의 가격민감도 측정 기준, 채권투자원금이 회수되는 가중평균만기로서 연단위 개념 ① 채권만기가 장기일수록 듀레이션 증가 듀레이션에 의한 ② 채권수익률이 높을수록 듀레이션 감소 가격 변동 추정 ③ 표면이자율이 높을수록 듀레이션 감소 ④ 이자지급빈도가 많을수록 듀레이션 감소 • 수정 듀레이션(MD: modified duration) ㅇ 수익률 변화에 대한 채권가격 변화의 정도를 나타냄 P/P = -MD y ㅇ 맥컬레이 듀레이션(D)와의 관계: MD = D/(1+ytm/n), ytm: 만기수익률, n: 연간 이자지급 회수 ㅇ 수정 듀레이션에 의한 채권가격 변동 추정은 선형 추정이므로 채권가격과 수익률 간의 볼록성을 제대로 반영하지 못함 수익률 변동폭이 커지면 추정오차 발생 convexity를 이용하여 추정 오차를 축소할 수 있음 수익률 관련 문제 연간 2회 이자 지급하는 채권이 104원, 액면가 100억원, 듀레이션 12. 5, 만기수익률 8. 4%일 때 수익률이 100 bp 상승 시 채권가격 변화율과 변화폭은? (답) 변화율 -12. 0%, 변화폭 -12. 48 [풀이] 채권 가격 변화율( P/P) = -MD y = -12. 5/(1+8. 4%/2)*1% = -12%, 채권가격 변동폭 = 104 (-12%) = -12. 48 A채권의 가격이 현재 1, 000원이고 수익률은 7%, 듀레이션은 3년일 때 수익률이 10 bp 상승 시 A채권의 가격변동은? (답) 2. 8원 하락 [풀이] P = -MD y P = -3 /(1+7%) 0. 1% 1, 000 = -2. 8 다른 조건이 동일할 때 듀레이션이 가장 클 것으로 예상되는 채권은? ① 잔존기간 10년, 표면이자율 10% 이표채 ② 잔존기간 10년, 표면이자율 5% 이표채 ③ 잔존기간 15년, 표면이자율 15% 이표채 ④ 잔존기간 15년, 표면이자율 5% 이표채 <tip> 듀레이션은 금리 변동에 대한 채권가격 민감도임. 채권의 현금흐름이 먼 쪽에 있을수록 듀레이션은 크게 계산됨(할인 효과가 크게 나타나므로). 따라서 같은 만기면 이표채보다는 할인채(또는 원리금일시 지급식 채권)의 듀레이션이 크고, 이표가 낮을수록 듀레이션은 크게 산출됨. 수정듀레이션은 채권과 스왑 등 금리상품의 위험을 측정하는 중요한 개념이므로 출제 가능성 매우 높음. 반드시 산식을 암기하실 것. - 36 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 21. 단기금리선물 비교와 활용 (제 1권 212~222 p) 상품 설명 통안증권금리선물 • 거래대상: 364일물 통안증권 금리, 거래단위: 액면가 2억원 • 가격표시방법: 100 -R (IMM지수방식), 호가단위: 0. 01 1틱 = 20, 000원 • 결제월 주기: 3, 6, 9, 12월, 상장결제월 수: 1년 이내의 4개 결제월 유로달러선물 • 거래대상: 3개월 유로달러 정기예금 금리, 거래단위: $1백만 • 가격표시방법: 100 – LIBOR (IMM지수방식), 1틱 = $25 ($1백만 0. 0001 90 / 360) • 결제월 주기: 최근 연속 4개월 + 3, 6, 9, 12월 주기의 40개 결제월 T-bill선물 • 거래대상: 만기 3개월(13 -week) 미국 T-bill, 거래단위: $1백만 • 가격표시방법: 100 -d (IMM지수방식), 호가단위: ½포인트, 1틱 = $25 • 결제월: 3, 6, 9, 12월 + 연속 2개월 연방기금선물 • 거래대상: 연방기금금리평균값 • 단기금리선물은 장래의 단기금리변동 위험에 대한 헤지 수단으로 활용함 (장래의 투자 수익률 또는 차입 금리를 확정시키는 효과) ㅇ 단기금리가 상승하면 단기금리선물 가격 하락, 단기금리가 하락하면 단기금리선물 가격 상승 ㅇ 단기금리선물을 이용한 위험 관리 장래의 단기금리 상승 위험에 노출된 차입 예정자 단기금리 상승 시 이익이 발생하는 단기금리선물 매도 장래의 단기금리 하락 위험에 노출된 예금(투자) 예정자 단기금리 하락 시 이익이 발생하는 단기금리 선물 매입 관련 문제 유로달러선물 가격이 90. 10일 때 3계약을 매도한 후 1개월 후에 유로달러선물 계약을 89. 20에 청산할 경우 이익은? ① $6, 250 ② $ 6, 500 ③ $6, 750 ④ $7, 000 [풀이] (90. 10 – 89. 20) = 0. 90 90틱 이익 이익금 = 90 $25 3계약 = $6, 750 또는 $1, 000 (90. 10 – 89. 20) / 100 90 / 360 3계약 = $6, 750 A사는 2개월 후에 U$1, 000, 000을 변동금리 조건으로 3개월 간 차입할 예정이다. 현재시점에서 2개월 후의 차입금리(3개월 간)를 확정시킬 수 있는 방법은? ① 유로달러선물 1, 000계약 매입 ② 유로달러선물 1, 000계약 매도 ③ 유로달러선물 100계약 매입 ④ 유로시장에서 U$1, 000, 000을 2개월 간 차입 [풀이] 금리가 상승할 때 이익이 발생하는 포지션은 유로달러선물 매도이고 유로달러선물은 거래단위가 $1, 000이므로 계약수는 1, 000계약 <tip> 단기금리선물의 경우 유로달러선물을 중심으로 출제됨. 단기금리선물의 가격표시방법은 모두 IMM (international money market) 방식을 적용하며 이로 인해 금리가 상승하면 선물가격이 하락하고 금리가 하락하면 선물가격이 상승함(채권가격과 가격 변동 방향이 동일). - 37 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 22. 내재선도금리와 유로달러선물의 이론가, 차익거래 (제 1권 247~250 p, 257~258 p) • 내재선도금리: 시장의 단기금리와 장기금리 간의 균형관계에 의해 도출되는 장래의 단기금리(시장 수익률곡선에 내재되어 있는 선도금리) (예제) 90일 LIBOR 금리가 4%, 180일 LIBOR 금리가 6%일 때 90일 후 시점부터 180일 후 시점까지의 내재선도금리는? 균형관계: 90일간 4%로 투자하고 남은 90일간 내재선도금리로 투자하는 것(roll-over)과 그냥 180일간 6%에 투자한 것이 결과가 같아야 함. (1+4% 90/360) (1+IFR 90/360) = (1+6% 180/360) 내재선도금리(IFR: implied forward rate) = [(1+6% 180/360) / (1+4% 90/360) – 1] 360/90 = 7. 92% • 유로달러선물의 이론가 = 100 – IFR • 유로달러선물의 차익거래 설명 선물 고평가 (시장가격>이론가격) • 선물 매도 + 단기 차입(roll-over) + 장기 투자 선물 저평가 (시장가격<이론가격) • 선물 매입 + 단기 투자(roll-over) + 장기 차입 (보충 설명) 여기에서 단기란 선물만기일까지의 기간을 말하고, 장기란 선물만기일 + 3개월(유로달러선물 기초자산 만기)을 말함. 선물이 고평가되었을 때 선물을 매도하고 선물이 저평가되었을 때 선물을 매입하는 선물거래의 방향은 쉽게 판단할 수 있으나 현물 쪽 장단기 차입 또는 운용 방향은 쉽게 와 닿지 않음. ① 선물을 매입했다는 것은 향후 단기금리가 오르면 손실(선물가격이 하락하므로)이 발생하는 포지션을 가지고 있는 것이고 ② 차익거래는 이와 반대 방향의 손익구조를 갖는 현물 포지션을 구축하는 것이므로 ③ 향후 단기금리가 상승했을 때 이익이 발생하는 단기운용 roll-over(고금리 투자)를 선택하고 그에 필요한 자금을 장기차입하는 거래를 실행함 관련 문제 현재 25일간 LIBOR가 8%, 116일간 LIBOR가 8. 5%이고, 25일 후에 만기가 되는 유로달러선물은 91. 50에 거래되고 있다. 유로달러선물의 이론가를 구하면? (답) 91. 41 [풀이] 먼저 내재선도금리를 구하면, IFR = [(1+8. 5% 116/360) / (1+8% 25/360) – 1] 360 / 91 = 8. 59% 유로달러선물 이론가 = 100 – IFR = 100 – 8. 59 = 91. 41 90일 LIBOR가 4%, 180일 LIBOR가 5%이고 시장에서 유로달러선물이 93. 00에 거래되고 있다면 차익거래를 위해 어떤 계약을 체결해야 하는가? ① 선물 매도 + 90일 차입 + 180일 대출 ② 선물 매수 + 90일 대출 + 180일 차입 ③ 선물 매수 + 90일 차입 + 180일 대출 ④ 선물 매도 + 90일 대출 + 180일 차입 [풀이] 먼저 선물이론가를 계산하면 IFR=[(1+5% 180/360) / (1+4% 90/360) – 1] 360/90=5. 94%이므로 선물이론가=100 – 5. 94=94. 06 선물이 저평가되어 있으므로 일단 선물을 매수하고 현물 포지션은 금리가 상승할 경우 이익이 발생하는 단기운용+장기차입 선택 * 선물이 저평가되면 선물을 매수하고 현물을 매도하는 매도차익거래를 실행함. 단기금리선물의 경우 현물이 장기물이고 매도는 차입이라고 정리하면 판단하기 쉬움. 차익거래 메커니즘은 다음 페이지 참고를 참고. <tip> 출제 확률 100%임. 내재선도금리 계산 방법, 내재선도금리를 이용해 단기금리선물의 이론가를 계산하는 방법, 시장가격과 비교하여 고평가 또는 저평가 상태 확인, 차익거래 방향과 방법에 대해 숙지하실 것. - 38 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 참고 유로달러선물 차익거래 구조 예시 • 앞의 문제에서 90일 LIBOR가 4%, 180일 LIBOR가 5%이고 시장에서 유로달러선물이 93. 00에 거래되고 있는 상황에서 매도차익거래를 실행 하게 되면 다음과 같은 현금흐름이 발생함. ① 차익거래 시점(현재)의 현금흐름 유로달러선물 1계약 매수 @93. 00 90일 간 $1, 000 대출@ 4% 180일 간 $1, 000 차입@ 5% 현금흐름 합계 - $1, 000 + $1, 000 0 ② 선물 만기 시점(90일 후) 현금흐름 유로달러선물 1계약 청산 유로달러선물 청산대금 차입 또는 대출 90일 만기 $1, 000 대출 원리금 수령 수령한 원리금을 90일 간 재대출 현금흐름 합계 3개월 LIBOR 시나리오별 현금흐름 3% (선물가격 97. 00) 8% (선물가격 92. 00) + $10, 000 - $2, 500 - $10, 000 + $2, 500 + $1, 010, 000 - $1, 010, 000 0 0 * 선물만기시점의 3개월 LIBOR에 따라 유로달러선물 가격이 결정되며(100 -3개월LIBOR), 차입 또는 대출금리 또한 시나리오별 금리를 적용함. ③ 최종 만기 시점(180일 후)의 현금흐름 유로달러선물 청산대금 차입 또는 대출 상환 재투자 원리금 수령 180일간 차입 상환 합계 3개월 LIBOR 시나리오별 현금흐름 3% 8% + $10, 075 - $2, 550 + $1, 017, 575 + $1, 030, 200 - $1, 025, 000 +$2, 650 + $2, 650 선물 만기 시점에 3개월 LIBOR가 어떻게 결정되더라도 차익거래를 통해 1계약당 $2, 650의 차익을 얻을 수 있음. $2, 650의 차익은 선물 이론가와 시장가격 간의 차이(106틱)와 정확히 일치함 (106 $25 = $2, 650) <tip> 단기금리선물을 이용한 차익거래가 직관적으로 쉽게 이해되지 않기 때문에 참고로 작성한 자료임. 이와 같은 계산 문제가 출제될 가능성은 매우 낮으므로 참고자료로만 활용하실 것. - 39 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 23. 장기금리선물의 특징 (제 1권 222~246 p) • 단기금리선물이나 중기금리선물(3년 국채선물, 5년 국채선물)는 최종결제방법이 현금결제인 반면 장기금리선물은 최종결제방법이 현물인수도 • 선물거래의 기초자산이 되는 표준물과 실제 인수도되는 채권의 발행 조건이 상이하므로 전환계수(conversion factor)를 이용해 조정 • 전환계수의 특성 ① 전환계수는 인도가능채권별로 각각 결제월별로 하나의 유일한 값을 가짐 ② 전환계수는 선물계약 인수도시 청구가격(invoice price)를 계산할 때 사용: 청구가격 = (선물정산가격 전환계수) + 경과이자 ③ 전환계수는 헤지계약수를 구할 때도 사용 ④ 인도가능채권의 이표율이 표준물 이표율(10년 국채선물 5%, T-bond선물 6%)보다 클 경우 1보다 크고, 반대의 경우 1보다 작음 * 같은 조건이면 이표율이 높은 채권의 가격이 높으므로 이표율이 높을수록 전환계수도 증가(채권 인도대금인 청구가격이 높아져야 함) ⑤ 이표율이 표준물 이표율보다 높을 경우 만기가 길수록 전환계수도 커지고 반대의 경우 만기가 길수록 전환계수는 작아짐 • 최저가인도(CTD: cheapest to deliver)채권: 적격 인수도 채권 중 선물매도자에게 가장 유리한 채권 ㅇ 현물채권 인수도 시 청구가격 = 선물정산가격 전환계수 + 경과이자 (채권매입가격 – 청구가격) = (채권의 호가 + 경과이자 – (선물가격 전환계수 + 경과이자))가 최소가 되는 채권 시장에서 가장 낮은 선도가격, 가장 높은 내재환매채수익률, 가장 낮은 베이시스를 가진 채권 • 장기금리선물의 최종결제 방법 10년국채선물 • 인수도 적격국채: 잔존만기 5. 5년 이상 12년 이하 발행잔액 1조원 이상 • 인수도 절차 ㅇ 최종거래일(T+0): 매도 결제회원은 인도할 국채 종목과 국채수량을 통보 (종목당 5천만원 정배수, 복수 종목 인도 가능) ㅇ 최종거래일 다음일(T+1): 매도자는 인수도 국채 확보, 인수도 증거금 징수 ㅇ 최종결제일 (T+2): 매도자는 15시 전까지 국채를 입고 또는 이체, 매수자는 인수도 금액 입금 인수도 금액은 최종결제가격에 전환계수를 곱한 금액에 1계약당 경과이자를 합산한 금액에 최종결제수량을 곱하여 산출 T-bond선물 • • 거래대상: 잔존만기 30년, 이표율 6%의 미국 재무부채권, 거래단위: $100, 000 가격표시방법: 액면가의 백분율, 소수점은 1/32 단위, 호가단위 0. 5/32, 1틱 = $15. 625 최종결제 방법: 현물인수도, 인도가능채권: 잔존만기 15년 이상인 T-bond 실물 인수도 절차 ㅇ 포지션일(position day): 선물매도자가 실물인도의사를 공식적으로 통보하는 날 선물시장은 오후 2시에 종료, 인도의사 통보 최종시간은 오후 8시 선물매도자는 선물시장 종료 후 현물시장 가격 추이를 통해 인도 여부를 밝힐 시간적 여유를 갖게 되는데, 이를 wild card option이라 함 ㅇ 통지일(notice day): 인수도 절차의 두 번째 날로 오전 8: 30분까지 매수자는 청산소에 인수수락의사를 통보해야 하고 매도자는 오후 2시까지 인도할 채권을 정확히 통보해야 함. 인도 의사 통지 후 실제 인도할 채권을 결정하기까지 하루의 시간적 여유가 있음. 이를 one day switch option이라 함. ㅇ 인도일(delivery day): 인수도 절차의 3일째로 선물매도자는 오후 1시까지 대상채권을 인도해야 함. <tip> 장기금리선물(국내 10년국채선물, 해외 T-bond선물 등)은 만기 결제조건으로 현물인수도(단기금리선물은 모두 현금결제) 방식을 적용하고 있어 이와 관련된 문제가 거의 매번 출제되고 있음. 전환계수, 최저가인도채권, 선물매도자의 현물인수도 관련 옵션 등에 대해 숙지하실 것. - 40 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 23. 장기금리선물의 특징 (계속) 관련 문제 10년국채선물의 제도와 관련하여 설명하였다. 다음 중 바르지 않은 것은? ① 인수도적격국채는 최종결제일 기준으로 잔존만기 5. 5년 이상 12년 이하이면서 발행잔액이 1조원 이상인 국고채이어야 한다. ② 최유리인도채권은 인수도적격국채 중에서 선물매도자가 실물을 인도할 때 가장 유리한 종목을 말한다. ③ 만기에 실물인수도한다. ④ 매도자에게 timing option(인도시기 선택권)이 부여되고 있다. T-bond선물에서 만기에 인도하는 채권의 가치를 표준물의 가치로 계산하는데 이용하는 것은? ① Basket ② Conversion Factor ③ YTM ④ Hedge Ratio T-bond선물의 전환계수에 대한 설명으로 가장 거리가 먼 것은? ① 표면금리가 6%보다 클 경우 전환계수가 1보다 크다. ② 표면금리가 6%보다 작을 경우 만기가 길수록 전환계수도 커진다. ③ 잔존만기가 같은 경우 표면금리가 클수록 전환계수도 커진다. ④ 전환계수는 T-bond선물 인도 시 청구가격(invoice price)를 계산할 때 사용한다. T-bond선물의 전환계수에 대한 설명 중 틀린 것은? ① 채권의 표면금리가 6%이면 전환계수는 1이다. ② 채권의 표면금리가 6%보다 크면 전환계수는 1보다 크다. ③ 채권의 전환계수가 클수록 헤지를 위한 선물계약수는 감소한다. ④ 헤지비율 산정 시 이용할 수 있다. T-bond 선물 3계약을 매도한 투자자의 경우 현물인도 시 선물가격이 98 -12이고 인도하고자 하는 채권의 전환계수가 1. 0356이고 경과이자가 100달러 당 1. 09876달러라면 청구가격은 얼마인가? (답) 308, 927. 73 달러 [풀이] 선물가격 = 98+12/32 = 98. 375 청구가격 = [(선물가격 전환계수) + 경과이자] = 98. 375 1. 0356+1. 09876 = 102. 97591 3계약의 청구가격 = 102. 97591 / 100 거래단위 $100, 000 3계약 = $308, 927. 73 T-bond선물에서 wild card option이 발생하는 시점은? ① Position day ② Notice day ③ Delivery day ④ Reference day 10년 국채선물에서 최유리인도채권의 특징을 가장 잘 설명한 것은? ① 시장에서 가장 높은 선도가격, 가장 낮은 내재환매수익률, 가장 낮은 베이시스를 지닌다. ② 시장에서 가장 낮은 선도가격, 가장 높은 내재환매수익률, 가장 낮은 베이시스를 지닌다. ③ 시장에서 가장 높은 선도가격, 가장 높은 내재환매수익률, 가장 높은 베이시스를 지닌다. ④ 시장에서 가장 낮은 선도가격, 가장 낮은 내재환매수익률, 가장 낮은 베이시스를 지닌다. - 41 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 24. 장기금리선물을 이용한 헤지거래 (제 1권 258~267 p) • 헤지계약수 산정 방법 설명 액면가치모형 • 현물 액면가 1원을 선물계약 액면가 1원으로 헤지 • 계산이 간편한 반면, 현물과 선물의 듀레이션에 영향을 미치는 이표와 만기 특성(가격민감도)이 무시되고, 현물과 선물의 시장가 차이를 고려하지 못하는 단점 헤지 효과가 정확하지 않을 가능성 시장가치모형 • 현물 시장가 1원에 선물계약 시장가 1원으로 헤지 • 현물과 선물의 가격민감도를 여전히 반영하지 못함 전환계수모형 • 인수도가격을 결정할 때 전환계수를 사용하는 10년 국채선물이나 T-bond선물 계약에 적용 • 헤지계약수 = (현물 액면가 / 선물 1계약 금액) 전환계수 • 헤지대상 현물과 인도채권이 무관할 경우 의미 없음(오히려 헤지오차가 크게 발생할 위험) 베이시스포인트 가치 모형 • 베이시스 포인트 = 수익률이 1 bp 변화에 대한 가격변동 • 헤지계약수 = 현물 베이시스 포인트 가치(BPVs) / 선물 베이시스 포인트 가치(BPVf) 회귀분석 모형 • 현물과 선물의 변동성을 최소화시키는 값 적용 • 헤지계약수 = 현물과 선물의 공분산 / 선물의 분산 (최소분산 헤지비율로서 회귀분석의 베타와 같음) • 시간이 흐름에 따라 변동성과 공분산이 변하므로 동적으로 헤지포지션을 조정(동적 헤지)함으로써 헤지 성과 개선 듀레이션 모형 • 채권의 가격민감도인 듀레이션을 이용하여 헤지비율 계산 • 헤지계약수 = (현물채권 가치 현물채권의 듀레이션 ) / (선물 가치 선물의 듀레이션) • 가장 일반적으로 이용되는 방법이나 현물가격 움직임 중 볼록성(convexity)을 반영하지 못한다는 단점 • 완전헤지와 듀레이션 조정을 위한 선물 계약수 산정 완전헤지 (현물 듀레이션 현물가치) / (선물 듀레이션 선물가격 거래승수) 듀레이션 조정 (목표 듀레이션 – 기존 듀레이션) 현물가치 / (선물 듀레이션 선물가격 거래승수) (보충 설명) 완전헤지란 시장금리가 변동해도 전체 포트폴리오의 가치 변동이 발생하지 않도록 전체 포트폴리오의 듀레이션을 0으로 조정하는 것을 말함. 듀레이션은 주식 포트폴리오의 베타에 해당하는 개념이며 금리 하락이 예상될 경우 듀레이션을 증가시키는 방향으로, 금리 상승이 예상될 경우에는 듀레이션을 축소시키는 방향으로 듀레이션을 조정함. 금리선물의 경우 듀레이션이 1이 아니기 때문에 주식선물의 경우와 달리 헤지계약수를 계산하기 위한 산식의 분모에 선물 듀레이션이 들어가 있는 것에 유의 <tip> 출제 확률 100%임. 반드시 산식을 암기하실 것. 주식선물의 헤지 계약수 산정식과 비교해 분모에 선물 듀레이션이 들어가 있는 것 다시 한 번 유의하실 것. 또한 헤지계약수 산정 방법에 관한 문제도 출제 가능성 매우 높음. - 42 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 24. 장기금리선물을 이용한 헤지 거래 (계속) 관련 문제 액면 1억원의 국고채 시장가치가 1. 1억원이고 국채선물의 시장가격이 100이라면 현물 1억원을 헤지하기 위하여 국채선물(액면 1억원) 1. 1계약이 필요하다. 이는 어떤 방법으로 헤지한 것인가? ① 시장가치모형 ② 액면가치모형 ③ 회귀분석모형 ④ 듀레이션모형 최소분산헤지비율로서 시간의 흐름에 따라 현물가격, 선물가격의 변동성, 공분산이 변하므로 동적으로 헤지 포지션을 조정하는 동적헤지를 통해 헤지의 성과를 개선시킬 수 있는 모형은 어느 것인가? ① 시장가치모형 ② 액면가치모형 ③ 회귀분석모형 ④ BPV모형 다음 설명 중 잘못된 것은? ① 액면가치모형은 현물과 선물의 듀레이션에 영향을 미치는 이표와 만기들의 특성이 무시된다. ② 시장가치모형은 현물과 선물의 가격민감도 문제를 해결해 준다. ③ 베이시스 포인트 가치모형의 기본개념은 수익률 1 bp(0. 01%) 변화에 대한 가격변동에 중점을 두는 것이다. ④ 듀레이션으로 헤지를 할 경우 현물가격 움직임 중 볼록성(convexity)을 반영하지 못한다는 단점이 있다. 금리선물을 이용하여 위험헤지를 하는 경우 매수헤지가 필요한 경우는? ① 3개월 후 500억원의 채권을 발행하는 경우 ② 채권을 100억원 보유하고 있는 경우 ③ 변동금리부 자금을 차입 예정인 경우 ④ 향후 자금운용계획이 있는 경우 현재 국고채 100억원을 보유하고 있는 투자자가 향후 금리상승에 따른 채권 가격하락 위험을 회피하기 위해서 국채선물을 이용하여 헤지 하고자 한다. 시장상황이 아래와 같을 경우 국채선물 몇 계약을 이용해야 하는가? 현물 채권 가격 103. 61, 듀레이션 4. 1269 국채선물 가격 116. 84, 듀레이션 4. 2677 (답) 86계약 매도 [풀이] (4. 1269 103. 61억원) / (4. 2677 116. 84 / 100 1억원) = 85. 75 듀레이션이 4. 313이고 현재가치가 53억원인 포트폴리오를 보유하고 있는 채권운용자가 향후 금리 상승을 예상하고 포트폴리오 듀레이션을 3. 2로 줄이고자 한다. 이를 위해 필요한 5년 국채선물 매도 계약수는? (5년 국채선물의 가격 106. 24, 듀레이션 4. 20, 거래단위 1억원) (답) 13계약 매도 [풀이] (3. 2 – 4. 313) 53억원 / (4. 2 106. 24 / 100 1억원) = -13. 22 - 43 -
제 1과목 장내파생상품 – 4. 금리선물 25. 수익률 곡선 거래 (스프레드 거래) (제 1권 268~269 p) • 수익률 곡선(시장금리의 기간 구조) 결제월간 스프레드 거래 상품간 스프레드 거래 • 동일 상품에 대해 두 결제월을 반대 방향으로 거래하는 것 • 동일 결제월의 다른 두 상품을 동시에 반대 방향으로 거래하는 것 • 3년국채선물과 5년국채선물 간의 스프레드 거래 3년국채선물 대비 5년국채선물 계약수 = (3년국채선물 듀레이션 / 5년국채선물 듀레이션) 3년국채선물 계약수 수익률 곡선 전망 수익률 곡선의 기울기가 가파르게 될 것 수익률 곡선의 기울기가 평편해 질 것 스프레드 거래 • 3년국채선물 매수 + 5년국채선물 매도 • 3년국채선물 매도 + 5년국채선물 매수 (보충 설명) 수익률곡선이 가파르게 된다는 것은 상대적으로 장기금리가 많이 오른다는 것으로 해석할 수 있음. 이는 장기금리선물의 가치가 중기금리선물의 가치에 비해 상대적으로 많이 하락한다는 것을 의미함. 따라서 가격 하락이 예상되는 장기금리선물을 매도하고 중기금리선물을 매수하는 스프레 드 거래를 실행하게 됨. 반대로 수익률 곡선이 평편해진다는 것은 장기금리선물의 가격이 상대적으로 상승하게 될 것이므로 장기금리선물을 매수 하는 스프레드 거래를 실행하는 것임. 관련 문제 수익률 곡선이 가파를 것으로 전망될 때 상품 간 스프레드 전략을 사용하여 수익률 곡선 거래를 하고자 한다. 적절한 전략은? ① 3년국채선물 매수 + 5년국채선물 매도 ② 3년국채선물 매도 + 5년국채선물 매수 ③ 3년국채선물 매도 + 5년국채선물 매도 ④ 3년국채선물 매수 + 5년국채선물 매수 향후 수익률곡선은 가파를 전망이다. 상품간 스프레드 전략을 구사하고자 하는데 3년국채선물과 5년국채선물을 이용하고자 한다. 3년국채선물(듀레이션 2. 50) 80계약 매수에 대하여 5년국채선물(듀레이션 4. 50) 매도 계약수를 구하시오. (답) 44계약 [풀이] (2. 50 / 4. 50) 80 계약 = 44. 44 44계약 우상향 수익률곡선의 기울기가 더욱 급해질 것으로 예상된다. 이 경우에 가장 적절한 금리선물 스프레드 전략은? ① T-bond 매도, T-note 매입 ② T-bond 매입, T-note 매도 ③ T-bill 매입, 유로달러선물 매도 ④ T-bill 매도, 유로달러선물 매입 <tip> 출제 확률 매우 높음. 위 산식은 반드시 기억할 것. 사실 위 식을 풀면 5년국채선물 계약수 5년국채선물 듀레이션 = 3년국채선물 계약수 3년국채선물 - 44 듀레이션의 관계식에 불과함. 양 변의 듀레이션을 같게 만드는 5년국채선물 계약수를 산정하는 식임.
제 1과목 장내파생상품 – 5. 금리옵션 26. 금리옵션 (제 1권 272~288 p) • • 금리옵션은 기초자산이 현물이냐 선물이냐에 따라 현물옵션과 선물옵션으로 분류 현물채권의 경우 균일화되어 있지 않기 때문에 옵션의 기초자산으로 활용하기 어려워 거래소 상품으로서 선물옵션이 주로 거래됨. 유로달러선물 옵션과 T-bond선물 옵션의 거래가 활발 선물옵션 ㅇ 선물콜옵션 = 선물을 매수할 수 있는 권리 만기에 금리가 하락하여 선물가격이 상승할 경우 이익 금리 하락 위험 헤지에 활용 ㅇ 선물풋옵션 = 선물을 매도할 수 있는 권리 만기에 금리가 상승하여 선물가격이 하락할 경우 이익 금리 상승 위험 헤지에 활용 • 선물옵션이 채권 포트폴리오의 볼록성에 미치는 효과 ㅇ 콜옵션과 풋옵션 모두 양(+)의 볼록성(양의 감마)을 가지므로 옵션을 매수하면 채권 포트폴리오의 볼록성을 증가시킴 ㅇ 채권 포트폴리오에서 볼록성은 좋은 것, 즉 금리 하락 시 듀레이션에 의해 추정한 것보다 많은 이익이 발생하고 금리 상승 시 작은 손실이 발생하는 것을 설명 금리변동성이 증가할수록 기대수익률을 높이는 효과 • 장외금리옵션 금리 캡 금리 플로어 금리 칼라 • • • 계약상 최고금리(캡 금리 = 행사가격) 이상 기준금리가 상승하면 그 차이만큼 캡 매도자가 매입자에게 지불 금리상승 위험에 노출된 변동금리 차입자 등이 헤지 목적으로 활용 계약상 최저금리(플로어 금리 = 행사가격) 이하로 기준금리가 하락하면 그 차이만큼 플로어 매도자가 매입자에게 지불 금리하락 위험에 노출된 변동금리채권(대출) 투자자 등이 헤지 목적으로 활용 금리 캡 매입 + 금리 플로어 매도 변동금리 차입자가 차입비용을 캡금리와 플로어 금리 범위 내에서 변동하게 하는데 활용 관련 문제 장기 이자율이 하락할 것으로 예상될 때 적절한 투자전략은? ① 유로달러선물 콜옵션 매수 ② 유로달러선물 풋옵션 매수 ③ T-bond선물 풋옵션 매수 ④ T-bond선물 콜옵션 매수 ㈜한국기업은 1개월 후에 변동금리채권에 투자하고자 한다. 현재 LIBOR금리가 하락할 것으로 예상되고 있다. 손실의 규모를 제한하려 한다면 적절한 헤징전략은? ① 유로달러선물 풋 매수 ② 유로달러선물 풋 매도 ③ 유로달러선물 콜 매수 ④ 유로달러선물 콜 매도 고정금리부 채권에 투자한 투자자가 금리위험을 감소시키기 위한 헤지 전략은? ① 채권 콜옵션 매입 ② 채권 풋옵션 매도 ③ 금리플로어 매입 ④ 채권선물 매도 금리가 일정수준 이상으로 상승하거나 일정 수준 이하로 하락하여 손실이 발생할 가능성을 제거할 수 있는 거래는? ① 금리캡 ② 금리플로어 ③ 금리칼라 ④ 선도금리계약 <tip> 금리 변동에 따른 선물콜옵션과 선물풋옵션의 가치변동 방향과 그에 따른 헤지수단으로서 활용 방법을 숙지하실 것. 장외금리옵션은 상품의 기본구조와 누가 헤지 목적으로 활용할 수 있는지에 대해 숙지하실 것. - 45 -
제 1과목 장내파생상품 – 6. 통화선물 참고 환율표시 방법, 교차환율 (제 1권 306~310 p) • 환율 표시 방법 설명 • 외국통화 한 단위의 가치를 자국통화로 표시 (예: 우리나라에서 $1 = ￦ 1200) 직접표시법(direct quotation) • 자국통화 한 단위의 가치를 외국통화로 표시 (예: 우리나라에서 ￦ 1 = $ 1/1200) 간접표시법(indirect quotation) • 미 달러화 한 단위를 기준으로 다른 통화의 가치를 표시 (예: ￦ 1200/$, ￥ 100/$) 유럽식(European term) • 대부분의 통화에 적용 • 다른 통화 한 단위를 기준으로 미 달러화의 가치를 표시 (예: $1. 65/￡, $1. 25/￠) 미국식(American term) • 영국, 유로화, 호주달러화 등 우리나라의 미달러화 대 원화 표시(￦ 1200/$)는 직접표시법, 유럽식 표시법에 해당 • 환율 변동 ㅇ 달러 대 원화 환율이 ￦ 1200/$에서 ￦ 1300/$으로 인상되면 원화의 가치가 하락한 것 원하 평가절하(devaluation) 또는 가치하락(depreciation), 달러는 평가절상(revaluation) 또는 가치상승(appreciation) ㅇ 달러 대 원화 환율이 ￦ 1200/$에서 ￦ 1100/$으로 인하되면 원화의 가치가 상승한 것 원화 평가절상, 달러 평가절하 • 교차 환율(cross rate) ㅇ 외환시장에서 대부분 미 달러화를 기준으로 환율이 고시되므로 미 달러화가 아닌 다른 통화 간 환율은 교차환율을 계산하여 거래 (예시) 달러-원 환율이 ￦ 1200/$에 거래되고 달러-엔 환율이 ￥ 100/$에 거래될 때 엔-원 환율은? 1엔=0. 01달러 이고 0. 01달러 = 0. 01 1200원 =12원이므로 1엔 = 12원 엔-원 환율은 ￦ 12/￥ 또는 ￦ 1200/￥ 100 ㅇ 교차환율이 이와 같은 균형관계에서 벗어나면 삼각차익거래 가능 (예시) 만약 위 예시에서 엔-원 환율이 ￦ 1300/￥ 100에 시장에서 거래된다면 엔이 고평가 상태이므로 ￥ 100을 매도하여 ￦ 1300을 수취하고, 달러-원 시장에서 1, 200원을 지급하고 1달러를 매입한 후 다시 ￥ 100을 매입하면 100원의 차익 발생 관련 문제 2008년 6월 현재 원-달러 환율이 $1=1, 200원으로 고시되어 있다. 다음 중 잘못 설명된 것은? ① 우리나라 입장에서 직접표시법에 해당된다. ② 우리나라 입장에서 자국통화표시법에 해당된다. ③ 미국식(American term) 환율 표시 방법이다. ④ 우리나라 입장에서 가격표시법에 해당된다. 원-달러 환율이 $1 = 1, 100원에서 $1=1, 000원으로 변하였고 100 YEN = 1, 000원에서 100 YEN = 1, 200원으로 변하였다. 설명이 잘못된 것은? ① 달러화가 원화에 비하여 가치 상승 ② 엔화가 원화에 비하여 가치 상승 ③ 원화가 달러화에 비하여 가치 상승 ④ 원화가 엔화에 비하여 가치 하락 국내 외환시장에서 원-달러 환율은 1, 200/$이고, 동경 외환시장에서 거래되는 달러-파운드 환율은 $1. 65/￡일 때 원-파운드 교차환율은? (답) 1, 980원/￡ [풀이] 1￡ = $1. 65 = 1. 65 1, 200원 = 1, 980원 <tip> 미국 달러화를 기준으로 환율을 표시하는 것이 유럽식이라는 것에 유의하실 것. 교차환율을 계산할 때 각 환율에 bid-offer를 제시하는 경우에는 네 가지 환율 조합 중에 가장 불리한 가격(매입하는 경우 가장 비싼 환율, 매도하는 경우 가장 싼 환율)이 적용됨. - 46 -
제 1과목 장내파생상품 – 6. 통화선물 27. 선물환 개요 (제 1권 319~325 p) • 거래일로부터 2영업일 이내에 결제가 이루어지는 외환 거래는 현물환 거래, 2영업일을 초과하여 결제가 이루어지면 선물환 거래 • 결제일에 따른 현물환 구분 ㅇ Value Today: 당일 계약, 당일 결제 ㅇ Value Tomorrow: 당일 계약, 익영업일 결제 ㅇ Value Spot: 당일 계약, 익익영업일 결제 • 현물환과 선물환을 반대 방향으로 동시에 거래하는 것을 외환스왑(FX swap)이라 함(선물환만 거래하면 단순 선물환(outright forward)) ㅇ buy & sell swap(외화를 기준으로 먼저 사고 나중에 매도): 현물환 매입 + 선물환 매도 ㅇ sell & buy swap: 현물환 매도 + 선물환 매입 • 선물환 거래의 손익 구조 선물환 매입 선물환 매도 거래 • 장래에 특정 환율로 외환을 매입할 것을 미리 계약 • 장래에 특정 환율로 외환을 매도할 것을 미리 계약 손익구조 • 환율 상승(외화 가치 상승) 시 이익, 환율 하락 시 손실 • 환율 상승 시 손실, 환율 하락 시 이익 • 선물환율 고시 (스왑률 방식: 달러-원 예시) bid ask 현물환율 1220. 20 1225. 30 선물환율은 현물환율에 스왑률/100을 더하여 계산(bid는 bid끼리 offer는 offer끼리) 1개월 120 610 1 개월 1221. 40 1231. 40 3개월 1100 2330 3 개월 1231. 20 1248. 60 * bid, offer 기준은 딜러 입장이므로 고객이 선물을 매입하는 경우에는 offer rate, 매도하려는 경우에는 bid rate가 적용 (현물환도 같음) • 선물환율이 현물환율보다 높으면(스왑률이 양(+)의 값을 가지면) 할증, 반대의 경우 할인 선물환율의 할증률(할인율) = (선물환율 – 현물환율) / 현물환율 360 / 선물환 만기 일수 관련 문제 외환시장의 매입률(bid rate)과 매도율(offer rate)에 대한 설명이다. 다음 중 틀린 것은? ① 고객의 입장에서 외화를 매입하는데 적용받는 환율은 매도율이다. ② 매입률과 매도율의 차이를 스프레드라 하며 위험 부담에 대한 프리미엄이다. ③ 거래 규모가 클수록, 많이 사용되는 통화일수록 스프레드가 작아지는 것이 일반적이다. ④ 은행간 거래에서는 스프레드가 존재하지 않는다. 현재 원-달러 현물환율이 1$=1, 200원이고 6개월 선물환율이 1$=1. 150원이다. 선물환 할인율은? (답) 8. 33% [풀이] (1, 150 – 1, 200) / 1, 200 12 / 6 = -8. 33% - 47 -
제 1과목 장내파생상품 – 6. 통화선물 28. 원-달러 차액결제선물환(NDF: non-deliverable forward) (제 1권 325~327 p) • 일반 선물환 거래는 만기에 양국 통화를 상호 교환하는 것이 일반적인데 비해 차액결제선물환은 만기에 계약통화의 교환 없이 차액을 특정 통화(통상 미달러화)로 정산 • 미 달러화에 대한 상대통화가 국제적으로 통용되지 않아도 미 달러화로 결제가 이루어지므로 역외에서 선물환 거래 가능 • 적은 금액으로 거래가 가능하므로 레버리지 효과가 높아 환위험 헤지 뿐 아니라 투기적 거래에도 널리 사용 • 달러-원 NDF 시장 ㅇ 1990년대 중반 시장 형성, 1994년 외환자유화 조치로 국내 금융기관들이 시장에 참여 ㅇ 정형화된 만기는 1주일 ~ 3년까지 다양하지만 주로 1개월물 거래가 가장 활발 ㅇ 일반적으로 100만 달러 단위로 거래 ㅇ 결제환율(지정환율)은 직전 영업일의 기준환율(MAR), 즉 전전 영업일의 시장평균환율에 의해 결정 ㅇ 결제 통화는 미달러화 • 만기 결제금액 ㅇ NDF 매입 시 결제금액 = (지정환율 – 계약 선물환율) / 지정환율 계약금액 환율이 상승하면 이익, 결제금액 수취, vice versa ㅇ NDF 매도 시 결제금액 = (계약 선물환율 - 지정환율) / 지정환율 계약금액 환율이 상승하면 손실, 결제금액 지급, vice versa 관련 문제 NDF거래에 대한 설명으로 가장 잘못된 것은? ① 만기일에 현물환을 인도하는 대신 현금으로 결제하는 일종의 선도거래이다. ② 주로 달러로 결제가 이루어진다. ③ 선물환거래보다 결제위험이 작고 외환규제 회피가 용이하다. ④ 결제금액 = (지정환율 – 만기 시 선물환율) 계약금액 / 지정환율이다. K은행이 1개월 만기의 달러-원 NDF를 1, 000만 달러만큼 매입하였다. 계약 선물환율은 1, 210원이고 만기 시점의 지정환율은 1, 223원이라면 만기 시 K은행의 결제는? (답) 거래상대방으로부터 $106, 296을 수취 [풀이] 결제금액 = $10, 000 (1223 – 1210) / 1223 = $106, 296, 선물환 매입 후 환율이 상승하였기 때문에 K은행이 결제금액 수취 국내 외국주식투자자가 환율 상승에 대비하여 1천만 달러 역외선물환거래 매입 계약을 1, 250원에 체결하였다. 만기 적용환율이 1, 258원으로 발표되었다면 외국주식투자자의 손익은? ① $63, 593 수취 ② $68, 700 지불 ③ $71, 253 수취 ④ $73, 270 지불 [풀이] 선물환 매입 후 관율이 상승하였기 때문에 외국주식투자자에게 이익 발생, 만기 결제금액 수취 결제금액 = (1, 258 – 1, 250) / 1, 258 $10, 000 = $63, 593 - 48 -
제 1과목 장내파생상품 – 6. 통화선물 29. 균형 선물환율(이론가)과 차익거래 (제 1권 327~334 p) • 선물환의 이론가도 현물환 + 차입비용 – 편의수익에 의해 결정 • 여기에서 차입비용은 원화 이자비용, 편의수익은 외화 이자수익 선물 이론가 비고 통화 F = S Х (1+ rd T / 365) / (1 + rf Х T / 365) S : 현물환율, rd : 자국통화 무위험이자율, rf : 외국통화 무위험이자율, T : 만기일까지의 잔존일수 주식 F = S + S Х (r – d) Х T / 365 S : 주가, r : 무위험이자율, d : 배당수익률, T : 만기일까지의 잔존일수 F = S Х [1+ (r + u – y) Х T / 365] 상품 S : 현물가격, r : 무위험이자율, u : 저장비용율, y : 편의수익률, T : 만기일까지 일수 • 선물환율 결정 요인 ① 현물환율이 상승하면 선물환율도 상승 ② 원화이자율이 상승하면 선물환율도 상승 ③ 외화이자율이 상승하면 선물환율 하락 ④ 원화이자율이 외화이자율보다 높으면 이론 선물환율은 할증(premium) 상태, 이 경우 만기가 장기일수록 선물환율은 상승 ⑤ 원화이자율이 외화이자율보다 낮으면 이론 선물환율은 할인(discount) 상태, 이 경우 만기가 장기일수록 선물환율은 하락 * 위 선물환 관계식을 구성하는 변수들을 변동시켜 보면 쉽게 이해할 수 있음. • 시장 선물환율이 이론 선물환율로부터 괴리되면 차익거래 가능 조건 전략 매수차익거래 선물환 고평가 (선물환 시장가격 > 이론가격) 선물환 매도, 현물환 매수, 매입 현물환(외화) 운용, 현물환 매수 자금 차입 매도차익거래 선물환 저평가 (선물환 시장가격 < 이론가격) 선물환 매수, 현물환 매도자금 운용, 매도 현물환(외화) 차입 (보충 설명) 선물환 매입과 현물환을 매입하여(원화 자금 차입을 통해) 만기까지 보유(투자)하는 것이 같은 결과를 보이는 것이 균형 관계임. 즉, 선물환 = (원화자금 차입 현물환 매입 외화 투자)이므로 선물환이 고평가되면 좌변(선물환) 매도, 우변 매입의 차익거래를 실행 하고, 선물환이 저평가되면 좌변 매입, 우변 매도(외화를 차입 현물환 매도 대금(원화) 운용)의 차익거래를 실행함. 관련 문제 6개월 원화 이자율이 연 6%, 6개월 달러 이자율이 4%이고 현물환율이 920원, 6개월 선물환율이 935원이라면 현재 선물환은 이론 선물환율에 비해 어떠한 상태인가? ① 3. 2원 고평가 ② 3. 2원 저평가 ③ 6. 0원 고평가 ④ 6. 0원 저평가 [풀이] 선물이론가 = 920 (1 + 6% 6/12) / (1 + 4% 6/12) = 929원 시장 선물환율이 이론 선물환율보다 6원 높게 거래 달러화 선물가격이 이론가격보다 현저히 낮게 형성되어 있다면 어떠한 차익거래를 통하여 이익을 얻을 수 있을까? ① 달러화 선물 매도+ (원화 차입 달러화로 환전 달러화채권 투자) ② 달러화 선물 매입 + (달러화 차입 원화로 환전 원화채권 투자) ③ 달러화 선물 매도+ (달러화 차입 원화로 환전 원화채권 투자) ④ 달러화 선물 매입 + (원화 차입 달러화로 환전 달러화채권 투자) <tip> 출제 확률 매우 높음. 이론가 산식을 반드시 암기하실 것(주식선물의 경우와 산식에 차이가 있음). 시장환율이 균형(이론)환율 대비 저평가 또는 고평가 여부와 크기를 계산하고, 그에 따른 차익거래 방향, 차익거래 방법에 대해서도 숙지하실 것. 양국 이자율 차이로 인한 할증, 할인 상태와 각 변수들이 선물환율 에 미치는 영향의 방향에 대해서도 숙지하실 것. - 49 -
제 1과목 장내파생상품 – 6. 통화선물 참고 통화 관련 거래소 상품 미국달러선물 엔선물 유로선물 미국달러옵션 거래대상 거래단위 결제월 미국달러화(USD) US $10, 000 최근 연속 6개월 및 3, 6, 9, 12월 일본엔화(JPY) ￥ 1, 000 좌동 유로화(EURO) EURO 10, 000 좌동 미국달러화(USD) US $10, 000 최근 연속 3개월 및 3, 6, 9, 12월 상장결제월 1년 이내의 8개 결제월 좌동 좌동 1년 이내의 4개 결제월 가격의 표시 호가가격단위 최소가격변동금액 US $1 당 원화 0. 10원 1, 000원 (US $10, 000× 0. 10원) ￥ 100당 원화 0. 10원 1, 000원 EURO 1당 원화 0. 10원 1, 000원 프리미엄(원화) 0. 10원 1, 000원 거래시간 (최종거래일) 09: 00~15: 15 (09: 00~11: 30) 좌동 좌동 좌동 최종거래일 최종결제일 결제방법 가격제한폭 위탁증거금률 결제월의 세 번째 월요일 최종거래일로부터 3일째 거래일 인수도결제 기준가격 ± 4. 5% 좌동 좌동 좌동 기준가격 ± 5. 25% 좌동 좌동 좌동 기준가격 ± 4. 5% 유지증거금률 단일가격경쟁거래 3. 0% 개장시(08: 00~09: 00) 및 거래종료시 (15: 05~15: 15) 3. 5% 좌동 3. 0% 좌동 행사가격 설정 ATM을 기준으로 10원 간격으로 상 하 각 3개(총 7개) - 50 -
제 1과목 장내파생상품 – 7. 통화옵션 30. 통화옵션의 가치결정 요인, 통화옵션의 가격 범위 (제 1권 354~358 p) • 통화옵션 가치결정 요인 결정요인 콜옵션 풋옵션 현물환율(S) (+) 현물환율이 상승하면 콜옵션 가치 상승 (-) 현물환율이 상승하면 풋옵션 가치 하락 행사가격(X) (-) 행사가격이 낮을수록 콜옵션 가치 높음 (+) 행사가격이 높을수록 풋옵션 가치 높음 만기(T) (+) 만기가 장기일수록 콜옵션 가치 높음 (+) 만기가 장기일수록 풋옵션 가치 높음 변동성( ) (+) 변동성이 높을수록 콜옵션 가치 상승 (+) 변동성이 높을수록 풋옵션 가치 상승 원화이자율(rd) (+) 원화이자율이 높을수록 콜옵션 가치 상승 (-) 원화이자율이 높을수록 풋옵션 가치 하락 외화이자율(rf) (-) 외화이자율이 높을수록 콜옵션 가치 하락 (+) 외화이자율이 높을수록 풋옵션 가치 상승 * 주식옵션과 비교하면 외화이자율이 배당률과 같은 역할 • 통화옵션 가격 범위 콜옵션 c Max[(F – X)/(1+rd), 0] = Max[(S/(1+rf) – X/(1+rd), 0] 풋옵션 p Max[(X – F)/(1+rd), 0] = Max[X/(1+rd) – S/(1+rf), 0] 여기에서 F = 선물환율, X = 행사가격, S= 현물환율, rf = 외화이자율, rd = 원화이자율 관련 문제 통화옵션의 가격 설명이다. 옳지 않은 것은? ① 현물환율이 낮을수록 풋가격은 커진다. ② 행사가격이 높을수록 콜가격은 커진다. ③ 환율변동성이 클수록 풋가격은 커진다. ④ 외국이자율이 상승할수록 풋가격은 커진다. 미국달러옵션에서 만기에 옵션이 권리행사될 경우 원화수취-달러지급의 당사자가 되는 포지션은? ① 콜옵션 매수, 풋옵션 매수 ② 콜옵션 매도, 풋옵션 매수 ③ 콜옵션 매수, 풋옵션 매도 ④ 콜옵션 매도, 풋옵션 매도 <tip> 출제 확률 매우 높음. 통화옵션 가치 결정 요인 중에서 원화이자율과 외화이자율의 작용이 직관적으로 쉽게 이해되지 않음. 콜옵션은 외화를 매입해서 상품을 설계한다고 하면 외화를 매입하려면 원화자금을 차입해야 하므로 원화이자율은 비용 요인 옵션의 가격을 올리는 효과, 외화이자율은 매입 외화 운용으로 수익이 발생하므로 가격을 내릴 수 있는 효과로 기억하실 것. 풋옵션은 반대 방향으로 작용. - 51 -
제 1과목 장내파생상품 – 7. 통화옵션 31. 통화옵션을 이용한 헤지거래 (제 1권 367~386 p) 환율 상승 위험 헤지 환율 하락 위험 헤지 장단점 선물환 거래 • 선물환 매입 • 선물환 매도 • 장외상품으로 원하는 헤지수량, 기간 일치 가능 • 신용위험 노출, 비경쟁적 가격 이용, 중도청산 곤란 통화선물 거래 • 통화선물 매입 • 통화선물 매도 • 장내상품으로 경쟁적 가격 이용, 중도청산 가능 • 원하는 헤지수량, 만기 선택 곤란하고 그로 인해 베이시스 리스크 존재 일일정산에 따른 증거금 입출금 관리 부담 단기 자금거래 • 원화 차입+외화 운용 • 외화 차입+원화 운용 • 선물환 거래를 외화와 원화 단기자금 거래로 복제 • 두 통화로 표시된 자금의 차입과 운용(예금)이 자유로울 것을 전제로 함 통화옵션 거래 • 콜옵션 매입 • 풋옵션 매입 • 최대 손실은 고정시키고 이익의 기회는 유지 • 프리미엄 지급 이색옵션 거래 • 아시안 콜옵션 매입 • 중첩옵션 call-on-call 매입 • 아시안 풋옵션 매입 • 아시안 옵션은 거래가 일정 기간 빈번하게 발생하여 평균 환율을 관리 • 중첩옵션 call-on-put 하는 것이 효율적일 때 사용 매입 • 중첩옵션은 계약 낙찰 결과에 따라 장래의 외화 현금흐름 발생 여부가 결정되는 등 불확실한 상황에서 활용 (옵션의 종류는 매입 권리인 call, 권리의 대상은 환율 상승 위험 헤지는 call, 환율하락 위험 헤지는 put) 관련 문제 1개월 후 100만달러를 수취 예정인 수출기업이 있다. 환위험 헤지를 위해 할 수 있는 적절한 전략은? ① 달러 콜옵션 매수 또는 달러선물환 매수 ② 달러 콜옵션 매수 또는 달러 선물환 매도 ③ 달러 풋옵션 매수 또는 달러 선물환 매수 ④ 달러 풋옵션 매수 또는 달러 선물환 매도 수입업자가 2개월 후에 100만 달러를 결제 예정 중에 있다. 현물환율은 1$ = 1, 200원이다. 환율 상승에 대비하여 행사가격이 1, 200원인 콜옵션 (프리미엄 30원)을 100계약 매입하였다. 만기 시 환율이 1, 260원이 되었다면 옵션의 권리행사를 고려한 총 결제비용은? ① 11억 4천만원 ② 12억원 ③ 12억 3천만원 ④ 12억 9천만원 [풀이] 옵션 거래이익 = (1, 260 – 1, 200 – 지급 프리미엄 30) 거래승수 10, 000 100계약 = 30, 000원 총결제비용 = 100만달러 매입 비용 – 옵션 거래이익 = $1, 000 1, 260원 – 30, 000원 = 1, 230, 000원 A사는 한 달 후 수입물품대금을 미달러화로 결제하여야 한다. 현재 현물환율은 1, 260원이다. 환율의 상승 위험을 피하기 위해 거래소에서 콜옵션(행사가격 1, 270원)을 25원에 매입하여 헤지한 경우 맞는 설명은? ① U$ 상환비용을 1 U$당 1, 260원으로 고정한 것이다. ② U$ 상환비용을 1 U$당 1, 285원으로 고정한 것이다. ③ U$ 최고상환비용을 1 U$당 1, 245원으로 고정한 것이다. ④ U$ 최고상환비용을 1 U$당 1, 295원으로 고정한 것이다. <tip> 통화옵션을 이용할 경우 지급 프리미엄을 고려하여 실질 매입환율 또는 매도환율을 계산함. 선물환과 통화옵션의 헤지 효과 비교는 다음 페이지를 참고하실 것. - 52 -
제 1과목 장내파생상품 – 7. 통화옵션 참고 선물환(통화선물) 거래와 통화옵션 거래의 헤지 효과 비교 예시 • 환율 하락 위험 헤지 대안: 1개월 후 수출대금 $1, 000 입금이 예정되어 있는 수출기업의 경우 ① 선물환 매도: 계약금액 $1, 000, 선물환율 1, 200원/$, 만기 1개월 ② 미 달러화 풋옵션 매입: 계약금액 $1, 000, 행사가격 1, 200원/$, 만기 1개월, 프리미엄 1달러당 100원 • 환율 하락 위험 헤지 결과 비교 ① 선물환 매도 ② 풋옵션 매입 선행 물 환사 율 가 격 ( 매도 환율 헤지 거래 결과 • 만기 시 환율에 관계없이 입금된 수출대금 $1, 000을 1달러당 1, 200원에 매도 • 환율 하락 시에는 시장환율보다 높은 선물환율로 매도하므로 이익이 발생하지만, 환율 상승 시에도 선물환율로 매도해야 하므로 환율 상승에 따른 이익 기회도 없앰 • 만기 시 환율이 행사가격(1, 200원) 이상에서 결정되면 옵션을 행사하지 않고 수출대금을 시장에서 시장환율로 매도하고, 만기 시 환율이 행사가격보다 낮게 결정되면 행사환율로 수출대금을 매도 • 거래초기에 프리미엄으로 1달러당 100원을 지급했기 때문에 실질 매도환율은 환율 상승 시 (시장환율 – 100원), 환율 하락 시 1, 100원(=1200원-100원)이 됨 최저 매도환율 = 1, 100원 • 환율 하락 시 위험을 방어하면서 환율 상승에 따른 이익을 향유할 수 있음. 반면, 옵션 프리미엄을 지급하므로 만기에 환율이 1, 300원(행사가격 + 프리미엄) 이하에서 결정될 경우 선물환 매도거래에 비해 불리 ) 만기 환율이 1, 200원 이상이면 (만기환율 – 100원) 1200원보다 낮으면 1, 100원 1, 200 1, 300 만기 환율 1, 100 만기 환율에 관계 없이 1, 200원/$에 매도 선물환 거래가 유리한 구간 옵션 거래가 유리한 구간 • 환율 상승 위험에 대해서는 선물환 매입 또는 콜옵션 매입을 이용해 헤지 거래를 실행할 수 있음. ㅇ 선물환 매입 거래의 경우 만기 환율에 관계 없이 선물환율로 매입 (환율 상승 위험 방어, 환율 하락에 따른 이익 기회 제거) ㅇ 콜옵션 매입의 경우 환율 상승 위험 방어, 환율 하락 시 이익 기회 향유, 매입환율 = Min[만기환율 + 프리미엄, 행사가격 + 프리미엄] - 53 -
제 1과목 장내파생상품 – 8. 상품선물 참고 상품선물 거래소 상품 금선물 거래대상 거래단위 결제월 돈육선물 돈육대표가격(축산물등급판정소 산출) 1, 000 Kg 최근 연속 6개월 상장결제월 순도 99. 99%의 금괴 1 Kg 최근 연속2개월 및 2, 4, 6, 8, 10, 12월 1년 이내의 7개 결제월 가격의 표시 호가가격단위 최소가격변동금액 1 g 당 원화 10원 10, 000원 (1, 000 g× 10원) 원/kg 5원 5, 000원 (1, 000 Kg × 5원) 거래시간 (최종거래일) 최종거래일 최종결제일 결제방법 가격제한폭 위탁증거금률 09: 00~15: 15 (09: 00~11: 30) 결제월의 마지막 거래일의 직전 거래일 각 결제월의 마지막 거래일 인수도결제 기준가격 ± 9% 9% 10: 15 ~ 15: 15 (10: 15 ~ 15: 15) 각 결제월의 세 번째 수요일 결제월의 최종거래일부터 기산하여 3일째 거래일 현금결제 기준가격 ± 21% 유지증거금률 단일가격경쟁거래 6% 개장시(08: 00~09: 00) 및 거래종료시 (15: 05~15: 15) 14% 개장시(09: 15 ~ 10: 15) 및 거래종료시(15: 05 ~ 15: 15) 최장거래기간: 6개월 <tip> 상품선물의 경우 다른 금융선물 상품에 비해 시장관행이 크게 차이가 나는 점 유의(특히 금선물은 최종거래일, 돈육선물은 거래시간에서 차이) - 54 -
제 1과목 장내파생상품 – 8. 상품선물 32. 상품선물의 가격 결정과 차익거래 (제 1권 402~404 p, 440~448 p) • 상품선물의 이론가도 상품현물 + 보유비용 – 편의수익에 의해 결정 • 여기에서 보유비용은 저장비용+차입비용, 편의수익은 현물을 보유함으로써 얻어지는 이익을 말함. 선물 이론가 비고 상품 F = S Х [1+ (r + u – y) Х T / 365] S : 현물가격, r : 무위험이자율, u : 저장비용율, y : 편의수익률, T : 만기일까지 일수 주식 F = S + S Х (r – d) Х T / 365 S : 주가, r : 무위험이자율, d : 배당수익률, T : 만기일까지의 잔존일수 통화 F = S Х (1+ rd T / 365) / (1 + rf Х T / 365) S : 현물환율, rd : 자국통화 무위험이자율, rf : 외국통화 무위험이자율, T : 만기일까지의 잔존일수 • 상품선물의 시장가격이 이론가로부터 벗어나게 되면 차익거래 가능 매수차익거래 매도차익거래 조건 선물 고평가 (선물 시장가격 > 이론가격) 선물 저평가 (선물 시장가격 < 이론가격) 전략 선물 매도, 현물 매입자금 차입 선물 매입, 현물 공매도 대금 운용 관련 문제 상품선물에서 재고를 보유함으로써 얻어지는 수익을 무엇이라고 하는가? ① 보유비용 ② 편의수익 ③ 배당 ④ 보유수익 현재 금현물가격은 28, 500원/g이다. 이자율이 4%이고 저장비용은 매월 50원/g을 계약시점에 일시로 지불한다. 3개월 금선물의 이론가격은? (답) 28, 935원/g [풀이] 저장비용은 일시에 정액으로 지급하므로 따로 가산함 이론가격 = 28, 500 (1 + 4% 3/12) + 50 3 = 28, 935 현재 금현물 가격은 12, 500원/g, 금선물 가격은 12, 830원/g에 거래되고 있다. 금선물 이론가격은 12, 810. 68일 때 매수차익거래를 실행하면 선물 1계약당 얼마의 차익이 가능한가? (답) 19, 320원 [풀이] 1그람당 차익 = 12, 830 – 12, 810. 68 = 19. 32원 1계약 당 차익 = 19. 32원 1, 000 g = 19, 320원 <tip> 상품선물의 경우 이론가 계산 문제는 출제 빈도가 낮으나 언제라도 출제 가능하므로 반드시 암기하실 것. 이론가와 시장가 대비, 차익거래 방향과 방법은 주식선물의 경우와 동일함. - 55 -
제 1과목 장내파생상품 – 8. 상품선물 33. 헤지거래, 상품선물 순매입가격, 순매도가격 (제 1권 406~430 p) 산식 순매입가격(NBP: net buying price) = = 현물 매입가격 – 상품선물 거래손익 S 2 – (F 2 – F 1) (S 2 – F 2) + F 1 = F 1 +b 2 (S 2 – F 2) – (S 1 – F 1) + S 1 = (b 2 – b 1) + S 1 순매도가격(NSP: net selling price) = = 현물 매도가격 + 상품선물 거래손익 S 2 + (F 1 – F 2) (S 2 – F 2) + F 1 = F 1 +b 2 (S 2 – F 2) – (S 1 – F 1) + S 1 = (b 2 – b 1) + S 1 비고 S 1: 초기 현물 가격 S 2: 선물 청산 시점의 현물가격 F 1: 초기 선물 가격 F 2: 선물 청산 시점의 선물가격 b 1 : 초기 베이시스 (S 1 – F 1) b 2: 선물 청산시점의 베이시스 (S 2 - F 2) * 상품선물의 경우 베이시스는 현물가격 – 선물가격으로 산출하는 것에 유의(금융선물의 경우 베이시스는 선물가격 – 현물가격) 관련 문제 금 100 kg을 보유하고 있다. 헤지비율이 0. 95일 때 금선물을 이용한 위험을 헤지하기 위해 필요한 거래는? ① 95계약 선물 매입 ② 95계약 선물 매도 ③ 100계약 선물 매입 ④ 100계약 선물 매도 금 세공업자가 장차 금을 구매하여야 하는 상황에서 금가격의 상승에 대비하고자 한다. 2월 15일 현재 현물가격은 12, 350원, 6월 선물가격은 12, 480원이다. 구매시점인 5월 9일에 이르러 현물가격은 12, 810원, 6월물 선물가격은 12, 970원이다. 이 경우 순매입가격(NBP)은 얼마이며 베이시스 변동은 어떠한가? ① 12, 320원, 30원 약화 ② 12, 320원, 30원 강화 ③ 12, 380원, 30원 강화 ④ 12, 380원, 30원 강화 [풀이] 순매입가격 = 구매시점 현물가격 12, 810 - 선물 거래손익 (12, 970 – 12, 480) = 12, 320원 베이시스 변동: 2월 15일 basis -130, 5월 9일 basis -160 30원 약화 4월 1일 현재 돈육현물가격이 4, 200원/kg인 상황에서 양돈농가가 돈육선물을 매도하여 헤지한 후 9월 1일에 환매하여 청산하였다. 헤지기간 동안 베이시스가 150원/kg 상승하였다면 순매도가격은 얼마가 되는가? (답) 4, 350원 [풀이] (b 2 – b 1) + S 1 = 4, 200 + 150 = 4, 350 상품선물의 거래 전략 중 매입헤지 거래에 가장 불리한 경우는? ① 가격이 상승하였으나 베이시스의 변동이 없는 경우 ② 가격이 상승하였으나 베이시스가 약화된 경우 ③ 가격이 하락하였으나 베이시스가 약화된 경우 ④ 가격이 하락하였으나 베이시스가 강화된 경우 * 상품파생의 베이시스는 현물가격 – 선물가격 베이시스 강화(확대)는 상대적으로 현물가격 대비 선물가격 하락 매입헤지의 경우 불리 <tip> 출제 확률 매우 높음. 베이시스 변동이 헤지 거래에 미치는 효과(유불리)와 그로 인한 매입 또는 매도가격 계산 방법 숙지하실 것. 참고로 상품선물의 경우 베이시스 측정이 금융선물과 반대로 되어 있는 것은 상품현물 거래의 인수도 기간이 길어서(3개월 등) 선물가격이 오히려 시장가격을 대표하기 때문임. 시장에서 거래되는 현물가격은 존재하지 않고(거래 즉시 인수도하고 대금을 결제하는 거래가 없음) 선물가격에서 역으로 현물가격을 도출함. - 56 -
제 1과목 장내파생상품 – 8. 상품선물 34. 스프레드 거래 (제 1권 448~453 p) 결제월간(상품내) 스프레드 거래 품목간 스프레드 시장간 스프레드 원료상품과 제품간 스프레드 거래 설명 • 동일한 상품에 대해 결제월이 다른 두 개의 선물을 반대 방향으로 거래 ㅇ 스프레드 확대 예상 시: 원월물 매입 + 근월물 매도 ㅇ 스프레드 축소 예상 시: 원월물 매도 + 근월물 매입 • 동일한 결제월에 대해 상품이 다른 두개의 선물을 반대 방향으로 거래 (예) 시카고 상품거래소의 7월물 대두선물을 매입하고 7월물 옥수수선물을 매도 • 어느 한 거래소에서 특정 결제월의 선물을 매입하고 동시에 다른 거래소에서 동일 품목, 동일 결제월의 선물을 매도하는 거래 • 원료상품의 선물을 매입(매도)하고 동시에 원료를 가공하여 만든 제품의 선물을 반대 방향으로 거래 (예) 시카고 상품거래소의 대두선물을 매입하고 대두유 및 대두박 선물을 매도 관련 문제 시카고상품거래소(CBOT)의 7월물 대두를 매입하고 동시에 7월물 옥수수를 매도하는 거래는 다음 중 어느 스프레드거래에 해당하는가? ① 결제월 간 스프레드 거래 ② 품목 간 스프레드 거래 ③ 시장 간 스프레드 거래 ④ 원료상품과 제품 간 스프레드 거래 <tip> 상품선물 부분에서는 스프레드 거래의 유형에 관한 문제가 주로 출제되고 있음. 스프레드 거래의 구조, 손익 효과 등은 주식선물과 동일하므로 문제가 출제되면 상품 대신 주식이라고 생각하고 문제를 푸시면 됨. - 57 -
제 1과목 장내파생상품 – 9. 상품옵션 35. 상품옵션 (제 1권 456~473 p) • 상품옵션의 가격 결정: Black 모형 (배당 대신 편의수익이 같은 역할을 하는 것 외에는 주식옵션과 동일) • 매도 헤지(풋옵션 매입), 매입 헤지(콜옵션 매입): 주식옵션과 동일한 구조 • 델타 헤지 ㅇ 델타( ) = 옵션 가격(프리미엄)의 변동 / 상품선물 가격의 변동 ㅇ 선물 1단위 헤지에 필요한 옵션 계약수 = 헤지 비율(H) = 델타의 역수 = 1 / 예를 들어 델타가 0. 5라면 선물 1계약 헤지에 필요한 (풋)옵션 2계약 매입 필요 선물 포지션에서 1%의 손실이 발생하면 풋옵션 1계약에서는 0. 5%의 이익 발생(델타 0. 5의 의미) 풋옵션 2계약 매입에서 1% 이익 발생하므로 선물 포지션에서 발생한 손실 상쇄 관련 문제 다음은 상품선물과 상품옵션을 이용한 매입헤지의 비교이다. 틀린 것은? ① 선물을 매입하면 가격수준을 고정할 수 있으나 매입포지션 설정 후 가격이 하락할 경우 이익 실현도 불가능하다. ② 옵션 이용 시 콜옵션을 매입하면 된다. ③ 콜옵션을 매입하면 최저매입가격을 설정할 수 있다. ④ 콜옵션을 이용하면 가격하락 시 그에 따른 이익실현이 가능 하다. 금괴를 보유하고 있는 자가 금괴 가격의 하락이 예상되나 확실치 않은 상황에서 상품선물옵션을 이용한 적절한 전략은? ① 금 콜옵션 매수 ② 금 풋옵션 매수 ③ 금 콜옵션 매도 ④ 금 풋옵션 매도 <tip> 상품옵션의 경우에도 주식이라고 생각하고 문제를 푸시면 됨. 다만, 상품옵션의 가치를 결정하는 변수로 배당 대신 편의수익이 같은 역할을 함. 편의수익률이 상승하면 콜옵션 가치는 하락, 풋옵션 가치는 상승함. - 58 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 36. 스왑 – 주요 용어 (제 2권 117~122 P) 용어 설명 long swap / short swap 변동금리 기준: 변동금리 수취/고정금리 지급 long, 변동금리 지급/고정금리 수취 short 포지션 pay fixed / receive fixed 고정금리 지급/변동금리 수취 pay fixed swap, 고정금리 수취/변동금리 지급 receive fixed swap 명목원금 (notional amount) 이자계산의 기준이 되는 금액, 이자율스왑에서는 상호 교환되지 않음. 명목원금이 증가하면 accreting swap, 감소하면 amortizing swap, 증가했다 감소하면 roller-coaster swap 변동금리(floating rate) 주로 6개월 또는 3개월 Libor가 많이 사용, BA금리, CD금리, CP금리도 사용, 원화 이자율스왑은 3개월 CD 사용 이자계산 방법 미달러화는 act/360(money market basis), 엔화와 파운드화, 원화 등은 act/365 고정금리(fixed rate) 스왑가격 또는 swap rate라고 함. 반년(semi-annual basis), 일년(annual basis), 분기(quarterly) 단위 등 주기 이자지급조건은 해당통화 국내 채권시장 관행을 따르지만 수요자 요구에 따라 다양한 방법이 사용되기도 함 trade date 스왑계약을 체결한 날 effective date 스왑거래의 이자계산이 시작되는 날, 통상 trade date 이후 2 영업일 후, 원화 이자율스왑의 경우 1영업일 후 payment date 스왑결제일로서 이자지급일 또는 원금교환일 결제일이 공휴일이면 전일(preceding day), 다음날(following day)로 할 것인지를 결정 통상 다음 영업일로 하지만 월말의 경우 전 영업일로 하는 modified following day 방식 적용 reset day 변동금리를 선택하는 날, Libor의 경우 런던기준 제 2영업일 전일, 원화 CD의 경우 서울기준 제 1영업일 전일 관련 문제 스왑거래에서 reset date란 무엇을 뜻하는가? ① 스왑거래의 이자계산이 시작되는 날 ② 스왑계약을 체결하는 날 ③ 변동금리 이자계산에 사용되는 변동금리가 결정되는 날 ④ 스왑결제일로서 이자지급일 혹은원금교환일 금리스왑에 대한 설명 중 틀린 것은? ① 금리스왑 거래는 명목원금(notional principal)의 교환이 발생한다. ② 금리스왑에서 교환되는 변동금리로는 일반적으로 6개월 LIBOR를 사용한다. ③ 변동금리의 이자계산은 실제일수/360의 Money Market Basis(MMB) 방식이다. ④ 고정금리의 이자계산은 Bond Basis 방식도 사용한다. <tip> 스왑거래 방향은 long 또는 short보다는 pay fixed 또는 receive fixed 식으로 표현하는 것이 일반적이고 쉽게 이해할 수 있지만, 기본교재에 long, short 표현을 사용하므로 설명하자면, 거래대상을 변동금리로 보고 변동금리를 사면(고정금리를 주고) long, 반대 방향이면 short임. - 59 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 37. 이자율스왑과 채권, FRA 비교 (제 2권 126~131 p) 이자율스왑 개요 ① 동일 통화의 이자 교환 계약 (변동금리와 고정금리 기준 이자금액을 주기적으로 교환 통화가 같으므로 실제 결제는 차액 정산) ② 계약당사자는 고정금리를 지급하고 변동금리를 수취하는 payer와 고정금리를 수취하고 변동금리를 지급하는 receiver로 이루어짐 ③ 이자계산의 기준이 되는 명목원금은 교환하지 않음 채권 이자율스왑 고정금리채권 발행: 고정금리 이자 지급 + 만기 원금 상환 변동금리채권 투자: 변동금리 이자 수취 + 만기 원금 수령 변동금리 수취/고정금리 지급 방향의 이자율스왑과 현금흐름 동일 변동금리채권 발행: 변동금리 이자 지급 + 만기 원금 상환 고정금리채권 투자: 고정금리 이자 수취 + 만기 원금 수령 변동금리 지급/고정금리 수취 방향의 이자율스왑과 현금흐름 동일 * 채권발행 투자와 이자율스왑의 차이: 회계처리 방법(채권: 부내, 스왑: 부외)과 신용리스크가 다름 선도금리계약(FRA: forward rate agreement) 이자율스왑 FRA 매입 = 변동금리 매입 장래 금리 상승 시 이익 변동금리 수취/고정금리 지급 방향의 스왑과 손익구조 동일 FRA 매도 = 변동금리 매도 장래 금리 하락 시 이익 변동금리 지급/고정금리 수취 방향의 스왑과 손익구조 동일 * 여러 만기의 FRA를 하나의 가격(swap rate)로 거래하는 것이 이자율스왑 * 선도금리계약(FRA): 단기금리(주로 3개월 Libor)에 대한 선도계약(장외파생상품) 예) 2. 5% 3 6 FRA 계약 매입: 3개월 후 결정된 만기 3개월 Libor 이자금액을 6개월 후 시점에 수취하고 2. 5% 이자금액을 지급 실제 시장관행은 6개월 후 지급/수취할 이자금액 차액의 현재가치를 3개월 후 시점에 정산 * 장래 차입 예정자는 FRA를 매입함으로써 금리상승 위험 회피(차입금리 확정), 장래 투자 예정자는 FRA를 매도함으로써 금리하락 위험 회피 관련 문제 다음 중 시장금리 상승 시 유리한 포지션으로 묶은 것은? (ㄱ. FRA 매입 ㄴ. 고정금리 지급 스왑 ① ㄱ, ㄴ ② ㄴ, ㄷ ③ ㄱ, ㄹ ④ ㄱ, ㄷ Libor에 대한 3 6 FRA를 매입하였다. 이에 대한 설명으로 올바른 것은? ① 3개월 후 90일 금리가 상승하면 이익 ② 3개월 후 90일 금리가 하락하면 이익 ③ 3개월 후 180일 금리가 상승하면 이익 ④ 3개월 후 180일 금리가 하락하면 이익 차입자가 2개월 후 3개월 금리를 고정시키려고 한다. 체결해야 하는 FRA는? ① 2 3 FRA 매입 ② 2 3 FRA 매도 ③ 2 5 FRA 매입 ④ 2 5 FRA 매도 ㄷ. FRA 매도 ㄹ. 고정금리 수취 스왑) <tip> FRA거래는 장외에서 거래되는 단기금리상품(선도)이지만 단기금리선물과 달리 가격이 아니라 금리를 기준으로 거래(호가)되므로 다소 헛갈림. FRA 매입은 장래의 변동금리(단기금리)를 매입하는 것으로 기억하실 것(이자율스왑의 long, short과 같은 방향). 거래 이후 단기금리가 상승하면 이익, 하락하면 손실이 발생하므로 단기금리선물의 손익 방향과 반대임. - 60 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 38. 미달러 이자율스왑 금리의 결정 (제 2권131~135 p) • bid rate: 스왑딜러가 변동금리를 수취하는 대신 지급하고자 할 때 적용되는 스왑금리로 pay rate라고도 함. • offer rate: 스왑딜러가 변동금리를 지급하는 대신 수취하고자 할 때 적용되는 스왑금리로 receive rate라고도 함. • 미달러화 스왑의 경우 미국채수익률에 스프레드를 가산하는 방식으로 호가 - 스왑 bid rate = 미국채 offer 수익률 + 스왑 bid spread - 스왑 offer rate = 미국채 bid 수익률 + 스왑 offer spread * 미국채 수익률의 경우 bid > offer (사자 수익률 호가 > 팔자 수익률 호가), 은행간 거래에서는 채권수익률의 중간 가격 적용 * 미달러화 스왑의 경우 미국채 이자지급주기와 동일하게 6개월 단위 이자지급이 일반적 • 스왑금리(스왑 스프레드)의 결정 요인 - 신용위험: 스왑 스프레드는 일종의 TED(treasury vs Euro-dollar) 스프레드 유로시장에서 신용위험이 높아지면 스왑 스프레드 확대 - 금리변동 예상: 금리 상승 예상 시 차입자의 고정금리 수요 증가 스왑 스프레드 확대 경향 (변동 수취/고정 지급 스왑 수요 증가) - 미국채 금리 수준: 역사적으로 미국채 금리가 높은 상태에 있을 때 향후 금리 하락 예상, 변동금리 지급/고정금리 수취 방향의 스왑 증가 스왑 스프레드 축소 - major 스왑은행의 포지션 상태: 고정금리 지급 포지션이 많을 경우 고정금리 수취 수요 증가로 스왑 스프레드 축소 관련 문제 현재 시장에서 3년 만기 스왑가격이 5. 33% - 5. 23%로 주어졌다고 하자. 고객입장에서 고정금리 지급 스왑 거래 시 적용되는 가격은? ① 0. 68% ② 0. 78% ③ 5. 23% ④ 5. 33% 스왑스프레드란 다음 중 무엇인가? ① long swap rate와 short swap rate의 차이 ② 미 국채 수익률에 부가되는 credit risk premium ③ 장기 고정금리와 Libor와의 차이 ④ 금리 swap rate와 통화 swap rate의 차이 스왑가격을 표시할 때 US Treasury 방식이란 어떻게 구성되는 것인가? ① 미국채 수익률 + swap spread ② 미국채 수익률 – swap spread ③ 미국채 수익률 + swap rate ④ 미국채 수익률 – swap rate 현재 시장에서 3년 만기 swap rate는 Treasury + 45 / 40으로 고시되고 있다. 3년 만기 Treasury 수익률이 6%라면 고정금리 수취 swap에 적용되는 rate는? ① 6. 00% ② 6. 40% ③ 6. 45% ④ 6. 45%를 연이율로 환산한 것 다음 중 스왑 spread 변동요인으로 보기 어려운 것은? ① 신용위험 ② 금리변동에 대한 예상 ③ 미국 재무부 채권 금리수준 ④ major 이용자의 포지션 상태 <tip> 스왑스프레드는 미국채와 AAA금융기관의 신용도 차이를 반영하는 신용 스프레드임. 따라서 국제적으로 신용상태가 악화되면 스왑스프레드가 확대됨. 다른 요인의 경우에는 금리가 오르는 것은 나쁜 것으로 보고 금리 상승 예상 시에는 스왑 스프레드가 확대되고, 미국채 금리 수준도 너무 높아서 하락이 예상 되면 스왑 스프레드가 축소된다고 기억하시면 됨. 고정금리 수취 수요 증가는 적게 받아도 거래할 의향이 있다는 것이므로 스왑금리 하락 스프레드 축소. - 61 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 39. 이자율스왑의 가격 산정 (제 2권 143~170 p) • 스왑의 가격산정 절차 ① 순할인채 수익률 곡선(zero-coupon rate curve 또는 spot rate curve) 생성: 단기 자금금리와 스왑 금리를 이용 * 현실적으로 모든 기간에 해당하는 만기의 제로쿠폰채권이 존재하지 않기 때문에 존재하는 최단기 제로쿠폰채권으로부터 순차적으로 긴 만기의 제로쿠폰채권의 수익률을 구해나가는 부트스트래핑(boot-strapping) 방법 사용 ② 순할인채 수익률 곡선으로부터 할인계수(discount factor) 산출 ③ 내재선도금리(implied forward rate)를 이용하여 스왑의 변동금리 현금흐름 파악 ④ 각 현금흐름 발생일의 할인계수를 이용하여 고정금리 현금흐름과 변동금리 현금흐름의 현재가치 계산 ⑤ 수취 현금흐름의 현재가치에서 지급 현금흐름의 현재가치를 차감하여 스왑의 순현재가치(net preset value) 산정 • 이자율 스왑의 가치변동 거래 방향 고정금리 지급/변동금리 수취 고정금리 수취/변동금리 지급 가치변동 시장(스왑)금리 상승 시 이익, 하락 시 손실 시장(스왑)금리 상승 시 손실, 하락 시 이익 금리 상승 시 예시 설명 반대거래 시 기존 거래보다 높은 고정금리 수취 반대거래 시 기존 거래보다 높은 고정금리 지급 관련 문제 스왑가격 결정에 관한 다음 설명 중 바르지 않은 것은? ① 스왑가격의 결정은 두 가지 거래에서 발생하는 미래의 모든 현금흐름을 확정하고 현재가치로 환산하여 그 순현재가치를 비교하는 과정이다. ② 주어진 두 기간의 금리를 이용하여 그 사이의 기간에 대한 금리를 기간 비례에 의해 계산할 수 있는데 이를 보간법이라 한다. ③ 스왑가격 결정 시 보간법은 선형(linear) 형태를 사용한다. ④ 변동금리에 특정 스프레드를 가산한 금리와 고정금리를 교환하는 형태의 스왑을 par swap이라 한다. 스왑가격의 결정에 관한 다음 설명 중 바르지 않은 것은? ① 스왑거래의 가격결정 시 사용하는 각 기간별 시장금리는 만기시까지 수익률을 나타내는 YTM을 기준으로 한다. ② 통화스왑에 대한 pricing은 금리스왑과 유사하나, 비교되는 대상이 서로 다른 통화이므로 두 통화의 환율이 가격결정에 영향을 미친다. ③ 할인계수란 미래 특정시점에서 발생하는 현금흐름 1의 현재가치이다. ④ 스왑가격 결정 시 미래에 교환되는 양쪽의 현금흐름 중 변동금리의 현금흐름을 먼저 확정하여야 한다. B기업은 A은행에 고정금리 6%를 지급하고 변동금리(Libor)를 수취하는 금리스왑을 체결하였다. 다음 중 가장 적절한 설명은? ① 시장금리 상승 시: B기업 손해 ② 시장금리 하락 시: A은행 이익 ③ B기업은 short swap position을 취하였다. ④ A은행은 B기업 default 시 손실을 본다. <tip> 스왑금리(고정금리) 변동에 따른 손익 효과를 고려할 때는 기존 거래의 현금흐름 방향과 반대 거래의 현금흐름을 그려서 변동금리의 현금흐름을 서로 상쇄시키면 쉽게 이해할 수 있음. 예를 들어 고정금리 5% 지급, 변동금리 수취 방향의 거래에 대해 반대 방향의 거래 고정금리 6% 수취, 변동금리 지급 방향의 거래를 그려서, 변동금리 현금흐름은 상쇄시키면 6% 수취와 5% 지급의 고정금리 현금흐름만 남게 됨(1% 이익). - 62 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 40. 이자율스왑의 활용(1) – 비교우위의 활용 (제 2권 136~140 p) • 두 기업의 고정금리차입과 변동금리차입 조건을 비교하여 비교우위에 있는 차입 방법과 기업이 원하는 차입 방법이 다를 경우 각각 비교우위가 있는 방법으로 차입하여 이자율스왑 거래를 실행함으로써 직접 원하는 차입 방법으로 차입하는 것에 비해 비용 절감 가능 • 예시 ㅇ 두 기업의 선호 차입 방법과 고정금리시장과 변동금리시장에서의 차입 가능 금리 조건 P사 S사 선호 차입 방법 고정금리 변동금리 고정금리차입 가능 금리 11. 5% 10. 5% 차이 (P-S) 변동금리차입 가능 금리 LIBOR + 0. 3% LIBOR 1. 0% 비교우위 변동금리 고정금리 0. 3% S사는 고정금리 조건과 변동금리 조건 모두 유리하지만(절대우위), P사에 비해서 고정금리 조건에서 좀 더 유리(비교우위) ㅇ 각각 비교우위를 갖는 방법으로 차입을 하고 이자율스왑 거래를 체결하였을 때 직접 원하는 차입 방법 대비 비용절감 효과는? 한 쪽에 손익이 없는 조건으로 이자율스왑 금리를 결정하고 스왑딜러의 중개 마진이 없는 것을 가정하면 다른 한 쪽에 발생하는 금리절감 효과가 전체 금리절감 효과의 크기임. 이를 P사, S사, 스왑딜러가 나누어 가질 수 있음. P사가 LIBOR+0. 5%를 받는 대신 11. 5%의 고정금리를 지급하고, 스왑딜러가 마진 없이 거래를 중개할 경우 P사의 실질 차입금리 = 11. 5%, S사의 실질 차입금리 = LIBOR + 0. 3% - 11. 5% + 10. 5% = LIBOR – 0. 7% P사의 경우에는 차입조건 개선 효과 없고, S사는 자체 변동금리 차입 조건보다 0. 7% 유리하게 차 전체 금리절감 효과 0. 7%로서 이는 위 표의 차이에 해당(1. 0% - 0. 3% = 0. 7%) LIBOR+0. 3% 변동금리차입 P사 LIBOR+0. 3% 스왑딜러 11. 5% S사 10. 5% 고정금리차입 11. 5% 관련 문제 현재 ABC사와 DEF사는 자금을 차입하려고 하는데 시장에서 요구되는 금리가 다음과 같다고 가정하자. ABC사: 고정금리 차입 시 5. 2%, 변동금리 차입 시 LIBOR+0. 5% DEF사: 고정금리 차입 시 6. 5%, 변동금리 차입 시 LIBOR+1. 0% ABC사는 변동금리 차입을 원하고 DEF사는 고정금리 차입을 원하고 있고 현재 스왑은행에서 스왑금리를 5. 0% - 5. 2%로 호가하고 있다. 만약 두 회사가 비교우위가 있는 방식으로 자금을 조달하고 스왑 거래를 체결할 경우 절약하게 될 금리는 총 얼마인가? ① 0. 5% ② 0. 6% ③ 0. 8% ④ 1. 2% [풀이] 고정금리 차이 1. 3%, 변동금리 차이 0. 5%, 스왑 마진 0. 2% 총 금리 절감 효과 = 1. 3% - 0. 5% - 0. 2% = 0. 6% ABC사는 고정금리 차입 @ 5. 2% 고정금리 수취 스왑 체결@5. 0% 최종 차입 금리 조건 LIBOR+0. 2% 0. 3% 절감 DEF사는 변동금리 차입 @LIBROR+1. 0% 고정금리 지급 스왑 체결 @5. 2% 최종 차입 금리 조건 6. 2% 0. 3% 절감 <tip> 비교우위를 이용한 금리절감 효과(크기)를 계산하는 문제가 7/5일 시험에 출제되었음. 다시 출제될 가능성 높으므로 숙지하실 것. - 63 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 41. 이자율 스왑의 활용(2) (제 2권 140~142 p) 유리한 차입 조건 달성 • 변동금리 차입 + 변동금리 수취/고정금리 지급 방향의 스왑 합성 고정금리 대출 • 고정금리 차입 + 변동금리 지급/고정금리 수취 방향의 스왑 합성 변동금리 대출 일반 변동금리 차입 조건과 합성 변동금리 차입 조건, 일반 고정금리 차입 조건과 합성 고정금리 차입 조건을 비교하여 비교우위 선택 변동금리 이자지급 고정 • 변동금리 차입을 보유한 경우 금리 상승 위험에 노출 변동금리 수취/고정금리 차입 방향의 이자율스왑을 통해 현금흐름을 고정금리 조건으로 변경 고정금리 차입을 변동금 리 전환 • 고정금리 차입을 보유한 경우 금리 하락 예상 시 차입비용 절감 기회 없음 변동금리 지급/고정금리 수취 방향의 이자율스왑을 통해 현금흐름을 변동금리 조건으로 변경하여 금리 절감 자산 스왑 고정금리 채권에 투자한 경우 변동금리 수취/고정금리 지급 방향의 이자율스왑을 통해 합성 FRN에 투자 관련 문제 변동금리 차입과 함께 고정금리 지급 + 변동금리 수취 금리스왑 계약을 하게되면 결과적으로 얻게 되는 포지션은? ① 고정금리 투자 ② 변동금리 차입 ③ 변동금리 투자 ④ 고정금리 차입 고정금리 지급 스왑의 사용 용도가 아닌 것은? ① 장래 금리 상승 위험 헤지 ② 장래 금리하락 예상 시 이익 실현 수단 ③ 변동금리 채무를 고정금리 채무로 전환 ④ 고정금리 수입을 변동금리 수입으로 전환 다음 중 고정금리 수취 스왑을 하는 이유로 적절하지 않은 것은? ① 고정금리 자금차입자가 금리하락 리스크를 관리하기 위해서 ② 고정금리 채무를 변동금리 채무로 전환하고자 할 때 ③ 변동금리 자금차입자가 이자율 변동 위험을 헤지하려고 할 때 ④ 변동금리 수입을 고정금리 수입으로 전환하고자 할 때 다음 중 변동금리 수취 + 고정금리 지급의 금리스왑을 하는 것이 필요한 상황은? ① 3개월 후 고정금리 차입이 예상되는 경우 ② 변동금리 차입을 하고 있는데 금리상승이 예상되는 경우 ③ 경기의 고점에서 앞으로 장기적인 금리하락이 예상되는 경우 ④ 고정금리 차입을 변동금리로 전환하고자 하는 경우 영등포상사는 유로시장에서 5년 만기 변동금리채를 $1억 발행하고(차입금리는 Libor+150 bp) 금리스왑거래를 통해 금리비용을 고정시키고자 한다. 5년 swap rate가 5. 05/4. 95%(AMM)라고 할 때 순차입비용은? (답) 6. 55% [풀이] offer rate + 가산금리 = 5. 05 + 1. 50 = 6. 55 <tip> 변동을 고정으로, 고정을 변동으로 바꿀 때 스왑 거래의 방향을 숙지하실 것. 현금흐름의 방향을 그림으로 그려서 최종 현금흐름의 형태를 확인하실 것. - 64 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 42. 이자율스왑에 대한 헤지 (제 2권 171~181 p) * 이자율스왑을 이용한 헤지가 아니라 이자율 스왑 거래 자체에 대한 헤지임. 이자율스왑의 가치변동 • 고정금리 지급/변동금리 수취 스왑 스왑금리(고정금리) 상승 시 이익 (반대거래 시 높은 고정금리 수취) • 고정금리 수취/변동금리 지급 스왑 스왑금리 상승 시 손실 (반대거래 시 높은 고정금리 지급) 반대거래를 통한 헤지 • 반대 방향의 거래를 하면 완벽하게 가치변동 위험 헤지 • 스왑 거래를 체결하고 바로 반대 거래를 할 경우 bid-offer 스프레드만큼 손실 발생할 수 있음 국채 매매를 통한 헤지 • 고정금리 지급/변동금리 수취 스왑의 경우 국채 매입 + repo + TED spread 매도를 통해 헤지 가능 • 고정금리 수취/변동금리 지급 스왑의 경우 국채 매도 + reverse repo + TED spread 선물 매입를 통해 헤지 국채선물을 통한 헤지 • 고정금리 지급/변동금리 수취 스왑의 경우 국채선물 매입을 통해 헤지 가능 • 고정금리 수취/변동금리 지급 스왑의 경우 국채선물 매도을 통해 헤지 가능 유로달러선물을 통한 헤지 • 고정금리 지급/변동금리 수취 스왑의 경우 유로달러선물 스트립 매입을 통해 헤지 가능 • 고정금리 수취/변동금리 지급 스왑의 경우 유로달러선물 스트립 매도을 통해 헤지 가능 헤지 비율 • 헤지비율 = - 스왑 델타 / 헤지수단 델타 = - DV 01(swap) / DV 01 (hedge) 관련 문제 고정금리 영수 스왑을 한 경우에는 금리가 상승하면 기존 스왑포지션의 가치가 하락하는 위험에 노출된다. 다음 중 대책으로서 잘못된 것은? ① 반대 방향의 스왑 상대방을 모색한다 ② 유로달러선물 strip 매도 헤지를 한다 ③ Treasury선물 매도 헤지를 한다 ④ Repo거래(Repo차입+현물Treasury 매입)을 하고 swap spread 축소 위험은 TED선물 매도로 대처한다. 달러 고정금리 지급 스왑거래를 한 금융기관이 이 스왑 포지션의 리스크를 관리하기 위하여 사용할 수 있는 가장 적절한 방안은? ① 유로달러선물 매도 헤지 ② 유로달러선물 매입 헤지 ③ 미Treasury선물 매도 헤지 ④ 고정금리로 유로본드 발행 현재 시장에서 5년 만기 미달러 스왑금리는 Treasury+35/30으로 주어졌다. A은행은 고객에게 고정금리를 지급하는 스왑을 Treasury+30 bp에 체결하였으며 동시에 이 스왑 포지션을 헤지하기 위하여 Repo시장에서 자금을 조달하고 Treasury를 매입하였다. A은행의 스왑포지션 리스크 는 모두 헤지된 것인가? ① 금리하락 리스크가 모두 헤지되었다. ② 금리상승 리스크가 모두 헤지되었다. ③ 스왑 스프레드 확대 리스크가 남아 있으므로 TED spread 매입 거래를 추가한다. ④ 스왑 스프레드 축소 리스크가 남아 있으므로 TED spread 매도 거래를 추가한다. <tip> 고정금리 수취 스왑은 채권을 매입한 것과 위험이 유사함. 헤지 거래의 방향은 국채든 국채선물이든 유로달러선물STRIP이든 모두 매도 방향임. 국채 현물로 헤지할 경우 국채 공매도에서 발생한 현금을 운용해야 하므로 reverse repo 거래를 하게 됨(repo는 담보부차입, reverse repo는 운용). 스왑에서 변동금리를 주고 repo금리를 받는데 이 스프레드가 커지면 손해가 발생하므로 TED spread선물을 사놓는다(사야 올라갈 때 이익). Vice versa. - 65 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 43. 이자율스왑의 종류 (제 2권 181~202 p) 스왑의 종류 설명 표준 스왑 (plain vanilla swap 또는 generic swap) ① ② ③ ④ ⑤ ⑥ ⑦ 고정금리 조건은 만기까지 동일, 해당 국가의 장기채권시장(미달러화의 경우 미국채, 유로달러시장) 관행 따름 변동금리는 런던시장의 3개월 또는 6개월 LIBOR(원화의 경우 3개월 CD금리), 가산금리 없음 변동금리 결정은 이자계산 시작일에 결정, 이자지급은 이자계산 종료일에 지급(set in advance, paid in arrear) 스왑계약의 원금(명목금액)은 계약기간 내 일정하게 고정 스왑계약의 효력은 spot date(거래일 2영업일 후)부터 발생, 만기일에 종료 계약에 정한 금리 외에 별도의 지급(up front fee, back end fee 등) 없음 옵션 등 특수조항 없음 베이시스 스왑 (basis swap) • 변동금리와 변동금리를 교환: LIBOR, T-bill rate, 유럽CD금리지수 등 서로 다른 단기금리를 교환 • 다른 통화 간 베이시스 스왑은 통화스왑에 해당 제로쿠폰 스왑 • 변동금리 지급은 주기적으로 발생, 고정금리 지급은 만기에 일시 지급 원금변동형 스왑 • 원금 증가 accreting swap, 원금 감소 amortizing swap, 원금 증가 후 감소 roller coaster swap step-up, step-down • 계약기간 중간에 고정금리가 상향 조정 step-up swap, 고정금리가 하향 조정 step-down swap 선도스왑(forward start) • 이자계산 시작일(effective date)이 spot date(거래일 2영업일 후)보다 늦은 스왑(deferred start swap이라고도 함) Libor in-arrear 스왑 • 이자지급일 직전 2영업일 전에 결정된 변동금리를 교환(in-arrear reset swap이라고도 함) CMS 스왑 • 변동금리 지표가 3개월 CD가 아니라 CMS(constant maturity swap)금리인 스왑 * CMS: 시장에 고시되는 만기 3년, 5년, 10년 등 지표 스왑금리 over-night index swap • 변동금리 지표금리가 복리계산한 over-night 금리, 통상 만기 1년 이내 옵션부 swap • callable swap: 고정금리 지급자가 스왑을 취소시킬 수 있는 cancelable swap • puttable swap: 고정금리 수취자가 스왑을 취소시킬 수 있는 cancelable swap • extendable swap: 고정금리 지급자가 스왑기간을 연장시킬 수 있는 스왑 스왑션 • payer’s swaption: 장래에 고정금리 지급 방향의 스왑을 체결할 수 있는 권리 장래에 시장(스왑)금리가 행사가격보다 상승하면 옵션을 행사 (시장금리보다 낮은 고정금리를 지급) • receiver’s swaption: 장래에 고정금리 수취 방향의 스왑을 체결할 수 있는 권리 장래에 시장(스왑)금리가 행사가격보다 하락하면 옵션을 행사 (시장금리 보다 높은 고정금리 수취) <tip> 출제 가능성 100%임. 용어의 정의, 특이한 현금흐름에 대한 적합한 헤지 수단 선택에 관한 문제가 주로 출제됨. - 66 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 43. 이자율스왑의 종류(계속) 관련 문제 고정이자 지급이 만기에 한번에 지급되는 스왑계약을 무엇이라고 하는가? ① 베이시스 스왑 ② 주식 스왑 ③ over-night index swap ④ zero-coupon swap 베이이스 스왑에 대한 설명으로 올바른 것은? ① 변동금리 지표로 매일의 특정 만기 스왑금리를 적용한다. ② 시간이 지남에 따라 미리 정한 방식에 따라 명목원금이 변화한다. ③ 이자계산이 spot date 이후 특정일부터 시작된다 ④ 두가지 변동금리를 상호 교환하는 스왑이다. 금리스왑 계약 후 고정금리 수취자가 금리스왑을 취소할 수 있는 권리를 갖는 스왑은? ① callable swap ② puttable swap ③ extendible swap ④ digital swap 2 5 putable swap에 대한 설명으로 맞는 것을 고르시오. ① 2년 후에 고정금리 지급자가 취소 가능한 3년짜리 스왑이다. ② 2년 후에 고정금리 영수자가 취소 가능한 3년짜리 스왑이다. ③ 2년 후에 고정금리 지급자가 취소 가능한 5년짜리 스왑이다. ④ 2년 후에 고정금리 영수자가 취소 가능한 5년짜리 스왑이다. A기업은 B은행과 고정금리 지급 5년짜리 스왑계약을 체결하였다. 스왑계약 개시일은 2008년 9월 10일이며 6개월마다 결제하기로 하였다. 변동금리는 6개월 Libor를 사용하기로 하였는데 arrear 조건이다. 2009년 5월 10일 결제 시 변동금리 지급조건은 다음 중 어느 것인가? ① 2008년 9월 10일 6개월 Libor ② 2009년 5월 8일 6개월 Libor ③ 2008년 11월 8일부터 2009년 5월 8일까지 6개월 Libor 평균 ④ 2008년 11월 8일 3개월 Libor 2 스왑 초기의 고정금리 비용부담을 줄이려고 한다. 알맞은 스왑은? ① step-up swap ② accreting swap ③ step-down swap ④ amortizing swap A은행이 2 5 year 6% payer’s swaption을 매입하는데 2년 뒤에 3년짜리 swap rate가 5%가 된다면 다음 설명 중 올바른 것은? ① OTM 옵션이므로 행사하지 않는다. ② 옵션을 행사하여 A은행은 5% 영수 스왑한다. ③ 옵션을 행사하여 A은행은 5% 지급 스왑한다. ④ 옵션을 행사하여 A은행은 6% 지급 스왑한다. * 스왑션 만기 표시 방법(옵션 만기 스왑만기까지 전체 기간)과 옵션부 스왑(위 putalbe swap) 만기 표시 방식(옵션 만기 당초 스왑만기) 유의 FRA의 경우에도 FRA만기 전체 만기 방식으로 표시(예: 2 5 FRA는 2개월 후 시작되는 3개월 단기금리에 대한 2개월 만기의 FRA 거래임) 다음 중 스왑션에 대한 설명으로 옳지 않은 것은? ① payer’s swaption은 고정금리를 지급할 수 있는 권리이다. ② receiver’s swaption은 고정금리를 수취할 수 있는 권리이다. ③ payer’s swaption은 금리 플로어와 유사하게 금리하한을 정할 수 있게 해준다. ④ receiver’s swaption은 채권에 대한 다기간 콜옵션과 유사하다. * 이자율 변동에 따른 손익구조를 비교함. Payer’s swaption은 금리가 상승하면 이익(권리를 행사하여 시장금리보다 낮은 고정금리를 지급)이므로 이자율 캡과 손익 변동 방향이 같고, recevier’s swaption은 반대로 금리가 하락하면 이익(시장금리보다 높은 금리를 받을 수 있음)이므로 플로어와 손익 변동 방향이 동일 - 67 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 44. 원화 이자율스왑 시장 (제 2권 203~209 p) • 1990년대 후반 외환위기 이후 국고채 선물 도입, 규제 완화와 더불어 비로소 형성 [시장 관행] • 이자교환 주기: 3개월 단위 • 이자계산 방법: 고정금리, 변동금리 모두 act/365 • 변동금리 지표: 3개월 CD금리 (check 단말기 3110 페이지 오후 3시 30분 고시되는 금리) 사용 • 변동금리 결정: 이자계산 시작일의 1영업일 전 CD금리 • 만기: 1 ~ 10년까지가 주로 거래되고 구조화상품 관련 20년 만기도 거래 • 주요 시장참가자: 국내은행, 외국계은행, 증권, 보험, 자산운용회사 등 금융기관 [특징] • 2002년 이후 장기간 음(-)의 스왑스프레드(=스왑금리 – 국채수익률) 유지 스왑금리가 국채수익률보다 낮게 거래되는 현상 지속 • 정상적인 시장에서는 스왑스프레드가 우량은행(market maker)의 신용스프레드(+)와 비슷한 것이 관행(국가 신용도가 은행보다 높기 때문) • 음(-)의 스왑스프레드 원인 ① 만성적인 수급 불균형: 고정금리 지급에 대한 수요보다 고정금리 수취 수요가 많음 고정금리를 적게 받더라도 스왑을 거래하려고 함 ② CD금리의 문제점: 단기금리 지표로서 대표성 없음 은행의 CD+0% 조건의 장기 변동금리채권(FRN) 발행 거의 없음 ③ 장기선물 시장의 유동성 부족: 국고채 선물 5년물, 10년물의 거래량이 미미하여 이자율스왑 헤지수단으로서 역할을 하지 못함 ④ 효율적 국고채 repo 시장이 형성되지 못하여 이자율스왑 헤지 거래 어려움 관련 문제 국내 이자율스왑 시장에서 음(-)의 스왑스프레드 지속의 원인으로 보기 어려운 것은? ① 구조화채권 발행에 따른 금리포지션의 헤지 수요의 증가 ② 은행들의 장기채권 발행 증가와 금리스왑을 이용한 자산 부채 관리 증가 ③ 보험회사의 금리스왑을 통한 자산 듀레이션 조정 필요 증가 ④ 장기 선물환 매수 수요의 증가 국내 원화이자율스왑 시장에 관한 설명이다. 거리가 먼 것은? ① 원화스왑은 고정금리와 변동금리가 모두 3개월마다 교환된다. ② 이자계산방법은 고정금리와 변동금리 모두 Act/365가 적용된다. ③ 변동금리지표는 91일 CD금리가 사용되고 있다. ④ 원화CD의 경우 이자계산시작일이 2영업일 전의 CD금리를 적용한다. 다음은 국내 이자율스왑에서 Receive 수요와 거리가 먼 것은? ① 이자율스왑 시장에서 receive 수요가 많을수록 스왑금리는 하락하게 된다. ② 구조화채권 발행에 따른 금리포지션의 헤지수요 증가는 receive 수요가 많아지는 원인이다. ③ 원화이자율스왑시장에서 스왑 스프레드는 국고채금리보다 낮은 수준으로 나타나 (-)의 스왑 스프레드가 지속되고 있다. ④ 장기통화선물환 매입 수요의 증가는 이자율스왑에서 receive 수요를 증가시키고 있다. * 장기 선물환 매도 수요가 이자율스왑의 receive 수요를 증가 시킴(유동성 부족 등으로 통화스왑을 이용할 수 없는 경우 장기선물환 매도 거래에 내재되어 있는 원화 원금 지급 포지션의 이자율 위험을 고정금리 수취(receive) 방향의 스왑거래를 이용해 헤지) 국내 시장의 특징은 조선사 등의 헤지 수요로 인해 장기통화선물환 매도 수요가 지배적이고 이로 인해 이자율스왑 receive 수요 증가 <tip> 다른 통화의 이자율스왑과 달리 1영업일 전 지표금리(CD금리)를 변동금리 결정 시 적용하는 점 유의하실 것(다른 통화의 경우 2영업일 전 LIBOR). 원화 이자율스왑 시장의 가장 큰 특징은 국채금리보다 낮게 스왑금리가 형성되는 것(음(-)의 스왑스프레드)임. 대표적인 원인으로는 은행의 과도한 변동금리 자산 보유임. 이로 인해 고정금리 수취 수요가 높고 스왑금리를 낮추는 압력으로 작용함. - 68 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 45. 원화 이자율스왑의 활용 (제 2권 210~215 p) 설명 보험회사의 자산 듀레이션 조정 • 보험사의 경우 종신보험 등 장기 고정부채를 과도하게 보유한 반면 자산운용은 주로 단기 채권으로 구성 시장금리가 상승하면 높은 수익률로 단기자산을 roll-over, 시장금리가 하락하면 자산수익률 저하 장기 고정금리 수취 방향의 스왑을 통해 자산 듀레이션 장기화 할 수 있음 은행의 ALM • CD에 연동된 부동산담보대출 지속 증가로 금리하락 리스크에 노출 고정금리 수취 방향의 스왑을 통해 변동금리 자산과 고정금리 부채의 금리 갭 관리 은행의 스왑대출 활용 • 일반 고정금리대출 조건과 변동금리대출 + 고정금리 지급 스왑의 합성 고정금리 대출 조건을 비교하여 고정금리대출 수요자에게 낮은 금리의 대출 제공 단기채권 펀드의 본드-스왑 스프레드 이용 • 국고채 금리가 스왑금리보다 높은 현상을 이용하여 국고채 매입, 고정금리 지급 방향의 스왑을 체결하여 단기채권펀드에 CD+스프레드의 수익 제공 현금흐름: + 국고채 이자 – 스왑 고정금리 + CD = CD + (국고채 이자 – 스왑 고정금리) 음(-)의 스왑 스프레드를 이용한 차익거래 • 국고채 매입 + 고정금리 지급 스왑 체결의 포트폴리오 구성 음(-)의 스프레드가 축소되면 이익 (예: 국고채 수익률 변동 없이 스왑금리 상승하면 스왑에서 이익 발생) 음(-)의 스프레드가 확대되면 손실 관련 문제 B기업은 5년 만기 채권을 1년 전에 발행하였다. 향후 금리 하락을 예상하고 있어 고정금리 차입을 변동금리로 전환하려고 한다. 이 경우 금리 하락 시 차입비용 절감을 위한 스왑 거래 전략은? ① 고정금리 지급 / 변동금리 수취 ② 고정금리 수취 / 변동금리 지급 ③ 고정금리 지급 / 변동금리 지급 ④ 고정금리 수취 / 변동금리 수취 어느 기업의 조달금리는 6. 25%이다. 이 기업이 변동금리로 조달을 할 경우 CD+1%에 조달할 수 있고 시장에서 CD금리에 대해 호가되고 있는 스왑금리의 bid-offer는 4. 8% - 5. 0%이다. 이 기업이 변동금리로 조달을 하고 이자율스왑을 통해 고정금리로 전환할 경우 최종적으로 부담 하게 될 고정금리는 얼마인가? ① 5. 5% ② 5. 75% ③ 6. 0% ④ 6. 25% [풀이] 변동금리를 고정금리로 바꾸기 위한 이자율스왑 거래의 방향은 고정금리 지급/변동금리 수취, 스왑금리는 bid와 offer 중 offer에 해당 최종적으로 부담하게 될 고정금리 = -(CD+1%) +(CD – 5. 0%) = - 6. 0% 6% 지급 <tip> 고정금리 수취/변동금리 지급 방향의 스왑 거래는 고정금리 채권 매입 + 변동금리 채권 발행과 같은 현금흐름을 갖고 변동금리 채권의 듀레이션은 매우 짧기 때문에(이자율 재설정 기간 중에만 금리변동 위험에 노출되고 금리변동 시점에는 액면가치 회복) 고정금리채권을 보유한 것과 거의 같은 듀레이션을 가짐. 따라서 듀레이션을 증가시키려면 고정금리 수취 방향의 이자율스왑 거래를 실행함. - 69 -
제 2과목 장외파생상품 – 1. 이자율스왑 46. 구조화상품 (제 2권 215~244 p) • • • 파생상품이 내재되어 있는 금융상품(구조화채권, 구조설계채권, 합성증권, 신종증권 등으로 부르고 있음) 거래형태별 분류: 구조화채권(DLS, ELS 등), 구조화파생상품펀드, 구조화예금(ELD 등) 시장위험과 신용위험이 혼재되어 있고, 분리 가능 내재된 파생상품의 시장위험을 제거할 수 있는 파생상품을 거래하면 일반채권과 같은 효과 투자자 수요에 대응하여 맞춤형 상품 설계 가능 활용 ① 구조화채권 그 자체로 리스크관리 수단으로 사용 ② 수익률 향상 수단으로 활용 (리스크 부담) ③ 발행자의 자금조달 수단으로 활용 ④ 규제 회피 수단으로 활용 • 국내 도입된 구조화채권 종류 설명 callable note • 만기 이전에 조기상환할 수 있는 채권 inverse FRN • CD금리가 상승하면 낮은 쿠폰을 지급하고 CD금리가 하락하면 높은 쿠폰 지급 (예시) 9. 5% - CD dual index FRN • 채권의 쿠폰이 2개의 변동금리 index에 의해 결정 (예시) 5 year CMT – CD + 4% daily CD range accrual • CD금리가 일정 범위 내에 머무른 일수에 비례하여 쿠폰을 지급 (예시) 6. 5% n/N, n: CD금리가 0~6% 범위내 머문 일수, N: 이자계산기간 총일수 CMS spread range accrual • CMS금리가 일정 범위 내에 머무른 일수에 비례하여 쿠폰을 지급하는 range accrual note (예시) 6. 20% n/N, n: CMS 5 -2년 금리 스프레드가 0보다 큰 일수, N: 이자계산기간 총일수 US$ Libor range accrual quanto • US$ Libor가 일정 범위 내에 머무른 일수에 비례하여 쿠폰을 지급하는 range accrual note (예시) 6. 20% n/N, n: 3개월 Libor금리가 0~5% 범위 내 머문 일수, N: 이자계산기간 총일수 power spread note • CD금리와 국고채 3개월 금리 간의 차이의 배수에 비례하여 쿠폰을 지급 (예시) 5% + 12 (CD – 3개월 국고채 금리) 관련 문제 구조화채권에 대한 설명으로 적절하지 못한 것은 ? ① 구조화채권은 시장위험과 신용위험이 혼재되어 있고 이를 분리할 수 있다. ② 투자자의 요구사항을 수용하여 맞춤형(Tailor-made) 상품을 만들 수 있다. ③ 구조화채권은 주로 투자자들에게 수익률 향상(yield enhancement) 수단으로만 사용되고 있다. ④ 투자은행은 구조화채권에 내재되어 있는 각종 파생상품 거래를 공급하고 헤지하는 역할을 수행하므로 구조화상품 시장을 활성화 시키는데 가장 중요한 역할을 한다. - 70 -
제 2과목 장외파생상품 – 2. 통화스왑 47. 통화스왑 개요 (제 2권 245~247 p) • 통화가 다른 두 원금과 이에 기초한 이자금액을 교환하는 계약 • 거래 시점과 만기에 반대 방향의 원금 교환 (거래 시점의 원금 교환 생략 가능, 초기와 만기 원금교환 모두 거래시점의 현물환율 적용) • 계약기간 중 이자 교환 ㅇ 원화 고정금리 vs 외화 변동금리 (coupon swap; 표준 상품) ㅇ 원화 고정금리 vs 외화 고정금리 ㅇ 원화 변동금리 vs 외화 변동금리 (basis swap) ㅇ 원화 변동금리 vs 외화 고정금리 쿠폰 스왑의 거래 방향 • Sell & Buy (Pay-Fixed Swap): 외화를 대출(또는 담보 제공)하고 원화를 차입한 것과 동일한 현금흐름 - 원금교환: 초기 외화 지급/원화 수취, 만기 외화 수취/원화 지급 (Sell & Buy) - 이자교환: 원화 이자 지급/외화 이자 수취 (Pay Fixed) • Buy & Sell (Receive Fixed Swap): 원화를 대출(또는 담보 제공)하고 외화를 차입한 것과 동일한 현금흐름 - 원금교환: 초기 외화 수취/원화 지급, 만기 외화 지급/원화 수취 (Buy & Sell) - 이자교환: 원화 이자 수취/외화 이자 지급 (Receive Fixed) 이자율스왑과 비교 • 거래 통화: 이자율스왑은 동일한 통화, 통화스왑은 두 개의 다른 통화 간 거래 • 원금 교환: 이자율스왑의 경우 계약원금은 이자금액 계산을 위한 명목금액에 불과하고 교환되지 않는데 비해 통화스왑은 계약원금을 교환 관련 문제 다음 중 스왑거래에 대한 설명으로 잘못된 것은? ① 통화스왑은 이종 통화 표시 원리금의 교환계약으로 만기에 반드시 원금교환이 일어난다. ② 금리스왑은 동일 통화 표시 고정금리와 변동금리 간의 교환계약으로 만기에 반드시 원금교환이 일어난다. ③ 외환스왑은 현물환과 선물환을 동시에 교환하는 거래로 대부분 만기가 3개월 이내인 단기로 이루어진다. ④ 스왑시장이라고 하면 일반적으로 장기자본시장과 스왑거래가 이루어지는 시장을 말한다. 베이시스 스왑에 대한 설명으로 올바른 것은? ① 변동금리 지표로 매일의 특정 만기 스왑금리를 적용한다. ② 시간이 지남에 따라 미리 정한 방식에 따라 명목원금이 변화한다. ③ 이자계산이 spot date 이후 특정일부터 시작된다. ④ 두 가지의 변동금리를 상호 교환하는 스왑이다. 선물환과 통화스왑, 외환스왑을 비교하였다. 다음 중 가장 바르지 않은 것은? ① 통화스왑은 이자와 원금이 교환되지만 선물환과 외환스왑은 원금의 교환만 이루어진다. ② 통화스왑은 시초의 원금교환은 선택적이나 만기 시 교환은 필수사항이다. 반면, 선물환은 만기 시에만 교환되고 외환스왑은 시초와 만기 모두 교환된다. ③ 통화스왑과 외환스왑의 원금교환은 시초에는 현물환율을 적용하고 만기 시에는 선물환율을 적용한다. ④ 통화스왑은 장기이나 일반 선물환과 외환스왑은 1년 이내 단기이다. <tip>통화스왑의 거래 방향은 이자지급 방향과 원금교환 방향을 매치시키기가 쉽지 않음. 그럴 때는 먼저 만기에 외화(달러) 원금의 방향을 먼저 정하고 달러를 지급하는 방향이면 그 동안 달러를 차입한 것으로 보아 달러이자 지급/원화이자 수취 방향의 이자교환을 잡아 내고, 만기에 달러를 수취하는 방향 이면 달러를 빌려준 것이므로 달러이자를 받고 원화이자를 지급하는 이자교환을 잡아 내실 것. - 71 -
제 2과목 장외파생상품 – 2. 통화스왑 48. 통화스왑의 가격고시와 베이시스 스왑 (제 2권 252~256 p) • 통화스왑 금리 고시 예 1년 2년 SEMI/ACT 365 KRW/USD 0. 5500 / -0. 450 1. 4500 / 0. 4500 BASIS SWAP -277 / -287 -241 / -251 ㅇ2년 CRS 스왑금리 1. 4500 / 0. 4500은 offer rate / bid rate offer rate는 6개월 LIBOR 수취하는 대신 은행에 지급할 원화 고정금리 bid rate는 6 M LIBOR 지급하는 대신 은행으로부터 수취할 원화 고정금리 ㅇBASIS SWAP 금리는 6개월 LIBOR와 교환되는 원화 변동금리(3개월 CD금리)에 추가되는 스프레드 1년 BASIS SWAP에서 offer -277은 6개월 LIBOR를 수취하는 대신 은행에 CD-2. 77% 지급 bid -287은 6개월 LIBOR를 지급하는 대신 은행으로부터 CD-2. 87% 수취 • 통화스왑 베이시스 발생 원인 ① 각 통화국 은행들의 달러화 차입시장에서의 신용도 차이로 인해 발생 신용도 하락 차입(신용)스프레드 확대, 통화스왑 베이시스 (-) 폭 확대 신용도 상승 차입(신용) 스프레드 축소, 통화스왑 베이시스 (-) 폭 축소 ② 통화스왑 시장에서의 수요와 공급 요인 LIBOR 지급 / CD 수취 방향(원금 기준 buy & sell 방향)의 수요 증가 시 통화스왑 베이시스 (-) 폭 확대 LIBOR 수취 / CD 지급 방향(원금 기준 sell & buy 방향)의 수요 증가 시 통화스왑 베이시스 (-) 폭 축소 관련 문제 통화스왑의 가격고시에 관한 설명이다. 거리가 먼 것은? ******* ① 통화스왑 시장에서는 이자율스왑 시장과 동일하게 변동금리와 교환되는 고정금리 가격을 직접적으로 고시하는 방법이나 두 통화의 변동금리에 베이시스 형식으로 고시하는 방법이 있다. ② 통화스왑에서 초기원금과 만기원금교환이 거래시점의 환율로 발생한다. ③ 통화스왑의 베이시스 스프레드가 발생하는 원인은 각 통화국 스왑은행의 달러화 차입시장에서의 신용도 차이로 인하여 발생하게 된다. ④ 유동성 부족으로 달러가 많을수록 pay 달러/원 통화스왑 수요가 확대된다. <tip> 국내 달러-원 통화스왑 시장에서의 베이시스를 예로 들면, 국내 금융기관들의 해외차입 여건이 악화(신용스프레드 확대)되면서 베이시스 (-)폭이 크게 확대되었음. 달러 계약원금을 초기에 수취하고 만기에 지급하는 방향(달러 이자 지급, 원화이자 수취 방향)의 스왑 거래는 일종의 외화 차입 거래로 볼 수 있음. 이러한 수요는 통화스왑 금리를 낮추게 되고 베이시스 (-)폭을 확대시킴. 뒤으 53. 국내 통화스왑 시장 참고. - 72 -
제 2과목 장외파생상품 – 2. 통화스왑 49. 통화스왑의 활용(1) – 비교우위의 활용 (제 2권 247~250 p) • 통화가 다른 두 시장에서 두 기업의 차입 조건을 비교하여 비교우위에 있는 차입 통화와 각 기업이 원하는 차입 통화가 다를 경우 각각 비교우위가 있는 시장에서 차입하여 통화스왑 거래를 실행함으로써 직접 원하는 시장에서 차입하는 것에 비해 차입 비용 절감 • 예시 ㅇ 두 기업의 선호 차입 시장과 통화가 다른 두 시장에서의 차입 가능 금리 조건 L사 K사 선호 차입 통화 미 달러화 유로 차입 가능 금리 고정금리 9% 고정금리 10. 1% 차이 미 달러화 차입 가능 금리 US$ LIBOR 1. 1% 비교우위 유로화 미 달러화 0. 0% L사는 유로화 차입에서 절대적으로 우위에 있고 상대적으로도 우위에 있음. K사는 미달러화에 대해 상대적 우위를 갖고 있음. ㅇ 각각 비교우위를 갖는 시장에서 차입을 하고 통화스왑 거래를 체결하였을 때 직접 원하는 차입 방법 대비 비용절감 효과는? 한 쪽에 손익이 없는 조건으로 통화스왑 금리를 결정하고 스왑딜러의 중개 마진이 없는 것을 가정하면 다른 한 쪽에 발생하는 금리절감 효과가 전체 금리절감 효과의 크기임. 이를 L사, K사, 스왑딜러가 나누어 가질 수 있음. L사가 유로화 고정금리 9. 0%를 받는 대신 LIBOR를 지급하고, 스왑딜러가 마진 없이 거래를 중개할 경우 L사의 실질 차입금리 = LIBOR, K사의 실질 차입금리 = 9. 0% - LIBOR + LIBOR = 9. 0% L사의 경우에는 차입조건 개선 효과 없고, K사는 자체 미 달러화 차입 조건보다 1. 1% 유리하게 차입 전체 금리절감 효과 1. 1%로서 이는 위 표의 차이에 해당(1. 1% - 0. 0% = 1. 1%) € 9. 0% 유로화 차입 L사 € 9. 0% 스왑딜러 US$ LIBOR K사 US$ LIBOR 미달러화 차입 US$ LIBOR 관련 문제 A기업과 B기업의 자금조달 조건이 아래와 같고 스왑딜러가 1년 1년 LIBOR 매수-매도 호가를 각각 6. 1%-6. 3%로 고시할 때 비교우위를 이용한 통화스왑으로부터 얻을 수 있는 두 기업의 이익은? A사: 고정금리 차입 시 EURO 5. 5%, 변동금리 차입 시 USD LIBOR B사: 고정금리 차입 시 EURO 6. 6%, 변동금리 차입 시 LIBOR+0. 2% ① A기업 0. 6%, B기업 0. 1% ② A기업 0. 5%, B기업 0. 4% ③ A기업 0. 3%, B기업 0. 3% ④ A기업 0. 4%, B기업 0. 5% [풀이] A사는 유로 고정금리 차입 5. 5% 고정금리 수취 스왑 체결 @6. 1% 최종 차입 금리 조건 LIBOR - 0. 6% 절감 B사는 미달러화 변동금리 차입 @LIBROR+0. 2% 고정금리 지급 스왑 체결 @6. 3% 최종 차입 금리 조건 6. 5% 0. 1% 절감 <tip> 이자율스왑의 비교우위에 따른 금리절감과 유사한 구조임. 7/5일자 시험에 출제되었고 다시 출제될 가능성 높음. 차분히 숙지하시기 바람. - 73 -
제 2과목 장외파생상품 – 2. 통화스왑 50. 통화스왑의 활용(2) – 자산 부채 관리 (제 2권 250~252 p) • 부채 스왑: 보유하고 있는 외화 차입금의 현금흐름을 자국통화 현금흐름으로 변경하기 위한 스왑 ㅇ 거래 방향: 외화이자 수취( 외화차입금 이자 납부) / 원화이자 지급 방향 (예시) ㅇ 차입 조건: 3년 만기 LIBOR+1% 조건으로 US$ 10, 000을 차입 ㅇ 통화스왑 조건: 3년 만기 LIBOR+1% 수취, 원화 고정금리 5% 지급 조건, 적용환율 1200원 ㅇ 전체 현금흐름 US$10, 000, 000 (초기 원금교환) 차입금 기업 120억원 (만기까지 이자교환 ) LIBOR+1% 차입금 스왑은행 기업 스왑은행 원화 5. 0% US$10, 000, 000 (만기 원금교환) 차입금 기업 스왑은행 120억원 • 자산 스왑: 보유하고 있는 외화자산의 현금흐름을 자국통화 현금흐름으로 변경하기 위한 스왑 ㅇ 거래 방향: 외화 이자 지급 / 원화 이자 수취 방향 • 원화 금리전망에 따른 원화이자 조건의 선택 부채 스왑 자산 스왑 원화금리 상승 전망 • 고정금리 지급이 유리 • 변동금리 수취가 유리 원화금리 하락 전망 • 변동금리 지급이 유리 • 고정금리 수취가 유리 관련 문제 A사는 엔화표시 부채를 가지고 있다. 최근 엔화의 강세가 예상되고 있으며 원화의 금리 상승이 예상되고 있어서 스왑을 통해 환위험을 회피 하고자 할 때 가장 바람직한 방향의 통화스왑 거래는? ① 원화 변동금리 지급 방향 ② 엔화 변동금리 지급 방향 ③ 원화 고정금리 지급 방향 ④ 엔화 고정금리 지급 방향 <tip> 원화 금리 전망과 통화스왑 거래 방향에 관한 문제 출제 가능성 높음. - 74 -
제 2과목 장외파생상품 – 2. 통화스왑 51. 통화스왑의 활용(3) – 장기 선물환 헤지, 차익거래 (제 2권 265~268 p, 274~278 p) • 장기 선물환 헤지 ㅇ장기 선물환 시장이 형성되어 있지 않거나 유동성이 부족할 경우 통화스왑을 이용해 장기선물환 거래를 헤지 ㅇ 선물환 거래 방향과 헤지 목적의 통화스왑 거래 방향 통화스왑를 이용한 헤지 거래 방향 선물환 매입 • 만기 시 선물환 매입으로 인해 외화원금 수취 만기 시 외화원금을 지급하는 방향의 스왑 거래 원금 기준 buy & sell 방향, 이자교환 기준으로는 원화이자 수취 / 외화이자 지급 방향 선물환 매도 • 만기 시 선물환 매입으로 인해 외화원금 지급 만기 시 외화원금을 수취하는 방향의 스왑 거래 원금 기준 sell & buy 방향, 이자교환 기준으로는 원화이자 지급 / 외화이자 수취 방향 ㅇ선물환 거래의 현금흐름에는 없는 통화스왑의 이자교환 현금흐름은 외화변동금리는 외화이자율스왑을 통해 고정금리로 변경시킨 후 기간별 (단기) 선물환 거래 등을 통해 헤지 • 국내 시장에서 통화스왑을 이용한 차익거래 ㅇ 국내 시장에서 통화스왑 금리가 국채수익률에 비해서도 과도하게 낮게 형성되는 현상을 이용하여 외국계 은행들이 차익거래 실행 ㅇ (본지점)차입(차입금리 LIBOR) 등을 통해 외화(달러)를 국내에 들여와서 국채를 매입과 동시에 sell & buy 스왑 체결 ① 거래시점 현금흐름: 차입금 원금을 통화스왑의 외화 지급/원화 수취의 원금교환에 따라 지급하고 원화 원금을 수취하여 국고채 매입 ② 만기까지 이자교환: 국고채 이자 유입, 통화스왑에서 원화고정금리 지급, LIBOR 수취, 차입금 이자 LIBOR 지급 (국고채 이자 – 통화스왑 원화고정금리) 만큼 거래 이익 발생 ③ 만기시점 현금흐름: 국고채 원금 상환 대금으로 통화스왑 만기 결제 시 원화 원금을 지급하고, 수취한 외화원금으로 (본지점) 차입 상환 결과적으로 (국고채 수익률 – 통화스왑 금리) 만큼의 차익 실현 관련 문제 A은행은 거래 조선사의 3년 만기 1억 달러의 선물환 매도 거래 요청을 받아 거래에 응하고 3년 만기 통화스왑을 이용해 이를 헤지하였다. 이에 대한 설명 중 올바르지 않은 것은? ① 선물환 거래에서 수취하는 달러 1억불은 통화스왑의 달러 만기원금과 상쇄된다. ② 통화스왑에서 발생하는 초기 원금교환은 현물환 달러 매입을 통해 상쇄할 수 있다. ③ 달러 LIBOR를 지급하고 원화 고정이자를 수취하는 달러/원 쿠폰스왑 리스크는 별도의 관리가 필요하다. ④ 달러/원 쿠폰스왑 리스크는 달러 이자율스왑 시장에서 달러 LIBOR를 수취하고 달러 고정금리를 지급하는 스왑을 거래하면 된다. <tip> 스왑의 거래 방향을 숙지하실 것. - 75 -
제 2과목 장외파생상품 – 2. 통화스왑 52. 통화스왑 가격 산정 (제 2권 256~264 p) • 통화스왑의 가격산정 절차 ① 시장 수익률곡선을 이용하여 순할인채 수익률과 할인계수를 구함 ② 수취하는 현금흐름과 지급하는 현금흐름을 파악하여 각 현금흐름의 현재가치를 구함 ③ 현금흐름의 순 현재가치를 구하면 이것이 통화스왑의 가치 • 이자율스왑의 가격산정 절차와 차이점 ① 각 통화에 대한 수익률곡선을 각각 구해야 함 ② 이자율스왑 평가 시에는 일반적으로 이자율스왑금리에서 구한 할인계수로 할인하지만, 통화스왑 평가 시에는 통화스왑의 베이시스 스프레드를 감안하기 위해 통화스왑금리에서 구한 할인계수로 할인 ③ 각 현금흐름의 통화가 다르므로 순 현재가치를 구할 때 평가시점의 환율을 이용해 환산 • 통화스왑의 가치 변동 (원화고정금리 대 외화변동금리의 coupon swap의 경우) 원화 고정금리 지급 / 외화 변동금리 수취 (sell & buy) 상승 이익 환율 변동 하락 손실 통화스왑 금리 변동 상승 하락 이익 손실 원화 고정금리 수취 / 외화 변동금리 지급 (buy & sell) 손실 이익 (보충 설명) ① 환율 변동에 따른 가치변동은 원금의 교환 방향을 기준으로 판단하는 것이 용이함. 원화 고정금리 지급 / 외화 변동금리 수취 방향의 스왑은 만기에 외화 원금을 받고 원화 원금을 지급하는 방향(초기 외화 sell, 만기 외화 buy)이므로 환율이 상승하면 만기 시점의 외화 원금의 가치가 상승하게 되고 따라서 스왑 평가에서 이익이 발생함. 만기 시점에 외화 원금의 거래 방향에 따라 환율 변동에 따른 효과를 판단함. ② 통화스왑 금리(원화 고정금리를 말함)가 통화스왑의 가치 변동에 미치는 영향은 이자율스왑의 경우와 같음. 즉, 원화 고정금리 지급/외화 변동금리 방향의 경우 스왑금리가 상승하면 반대 거래를 통해 기존 계약에서 지급하는 고정금리보다 높은 고정금리를 받을 수 있게 되므로 스왑 평가에서 이익이 발생함. 관련 문제 A은행의 통화스왑 거래에서 원화 고정금리 수취의 현재가치가 1, 500, 000원이고 미국달러 변동금리 지급의 현재가치가 $1, 000이다. 현재 시점의 미달러화 환율이 1, 200원/$일 경우 A은행의 평가이익은? ① 250, 500, 000원 ② 300, 500, 000원 ③ 400, 500, 000원 ④ 500, 000원 [풀이] 1, 500, 000 - $1, 000 1, 200 = 300, 500, 000원 <tip> 환율 변동에 따른 통화스왑 가치 변동, 시장금리(통화스왑금리) 변동에 따른 통화스왑의 가치 변동 방향을 숙지하실 것. - 76 -
제 2과목 장외파생상품 – 2. 통화스왑 53. 국내 통화스왑 시장 (제 2권 268~274 p) • 가장 기본적인 특징은 거래상대방에 대한 신용도 차이와 유동성 부족에 의해 시장의 왜곡현상이 발생하고 장기화 국내 기업과 금융기관들의 신용도가 상대적으로 낮아 외화의 국내 유입이 제한되고 항상적인 달러 수요를 갖고 있음 비정상적인 통화스왑 베이시스 스프레드 지속 (심지어 (-)의 통화스왑 금리도 형성) • 통화스왑 거래 방향에 대한 수요와 베이시스 스프레드 ㅇ pay 수요 = 원화 (고정)금리를 pay하고 외화 (변동)금리를 receive하는 수요 = 초기에 외화 원금을 지급하고 원화 원금 수취 = 외화 운용 / 원화 차입 수요 pay 수요가 증가하면 베이시스 스프레드 축소 (원화 금리를 더 지급하더라도 원화를 차입하려는 거래 증가) ㅇ receive 수요 = 원화 (고정)금리를 receive하고 외화 (변동)금리를 pay하는 수요 = 초기에 외화 원금을 수취하고 원화 원금 지급 = 외화 차입 / 원화 운용 수요 receive 수요가 증가하면 베이시스 스프레드 확대 (원화 금리를 덜 받더라도 외화를 차입하려는 거래 증가) 시장의 pay 수요 ① 국내기업의 해외채권 발행에 따른 통화스왑 수요 ② 외국계 은행의 통화스왑 재정거래 포지션 증가 (달러 들여와서 원화 국채 매입 관련 sell & buy 스왑) ③ 해외펀드 투자 손실로 선물환 매도거래 포지션 청산(선물환 매입) 수요 시장의 receive 수요 ① 국내 기관투자가들의 해외투자에 따른 통화스왑 수요 ② 조선사 등 수주물량 증가로 인한 장기 선물환 매도 수요 ③ 외국계 은행의 통화스왑 재정거래 포지션 청산 (원화 국채 처분해서 달러 매입, 본국 송금, 스왑 청산) ④ 해외펀드 투자 관련 선물환 매도 거래 수요 (보충 설명) 통화스왑의 pay 수요는 외화(달러) 유동성의 국내 유입(해외채권 발행 대금 유입, 외국계은행의 국채 매입 대금 유입)과 관련되거나 선물환 매입(기존 선물환 매도포지션 청산을 위한) 수요와 관련됨. 반대로 receive 수요는 외화(달러) 유동성의 해외 유출(해외 투자 자금 유출, 국채 매도 대금 회수)과 선물환 매도 수요와 관련된 것들임. 관련 문제 다음 중 국내 통화스왑 시장에 대한 설명으로 적절하지 못한 것은? ① 국내 통화스왑 시장에서 receive 달러/원 통화스왑 수요가 확대되면 통화스왑의 음(-)의 베이시스가 축소된다. ② 보험회사 등 기관투자자의 해외투자가 늘어나면 receive 달러/원 통화스왑이 늘어난다. ③ 국내 자금시장에서 달러의 유동성이 축소되면 통화스왑의 음(-)의 베이시스가 확대된다. ④ KTB인덱스 스왑 거래는 외국계 은행의 ‘국고채와 pay통화스왑’의 재정거래 수요에서 나온 통화스왑의 일종이다. <tip> 베이시스 (-) 폭 확대 원인(시장의 receive 수요)에 관한 문제 출제 가능성 높음. - 77 -
제 2과목 장외파생상품 – 3. 기타스왑 54. 상품스왑, 주식스왑 • 상품스왑 ㅇ 상품의 고정가격과 변동가격 간의 교환 ㅇ 변동가격은 가격계산기간 중의 평균가격으로 결정하는 아시안 형식 ㅇ 거래 예시: 원유생산업자와 정유업자 간의 원유에 대한 상품 스왑 ㅇ 베이시스 상품스왑 예시: 미서부 텍사스산 중질유(WTI crude oil)과 브렌트유(brent crude oil) 간의 기준가격 교환 • 주식 스왑 ㅇ 주식(또는 주가지수, 주식포트폴리오) 수익률과 (고정)금리 간의 교환 ㅇ 이종통화간 주식관련 스왑 예시: 미국 재무부 단기채권(T-bill) 수익률과 영국주가지수(FTSE) 수익률 간의 교환 관련 문제 미달러 LIBOR를 지급하는 대신 한국주가지수상승률+0. 5%를 받는 주가지수스왑 거래를 하였다. 다음 중 가장 적절한 것은? ① 달러 변동금리로 자금을 조달하여 한국증권시장에 주시투자를 한 효과가 된다. ② 달러 고정금리로 자금을 차입하여 한국증권시장에 주식투자를 한 효과가 된다. ③ 원화 고정금리로 자금을 조달하여 한국증권시장에 주식투자를 한 효과가 된다. ④ 원화 변동금리로 자금을 조달하여 한국증권시장에 주식투자를 한 효과가 된다. <tip> 상품스왑은 여러 개의 상품선물 계약을 하나의 가격(스왑가격)으로 체결한 것으로 상품선물과 거래 방식이 동일함. 따라서 별도의 원금교환 개념이 없으며 주식 스왑의 경우에도 원금교환 없이(통상 거래 통화가 같으므로) 수익률만 서로 교환하는 것이 일반적임. - 78 -
제 2과목 장외파생상품 – 4. 장외파생상품 55. 장외파생상품 (제 2권 292~303 p) 관련 문제 다음 중 장내파생상품과 비교하여 장외파생상품의 특징으로만 묶인 것은? ㄱ. 계약이 표준화 됨 ㄴ. 고정된 거래규칙이 없음 ㄷ. 유동성이 낮음 ㄹ. 상품종류가 제한적임 ㅁ. 계약불이행 위험이 존재함 ① ㄱ, ㄴ, ㄷ ② ㄴ, ㄷ, ㅁ ③ ㄴ, ㄷ, ㄹ, ㅁ ④ ㄱ, ㄹ 장외파생상품의 주요 기능에 대한 설명으로 틀린 것은? ① 장외파생상품을 통해 보유 포트폴리오의 리스크를 효율적으로 관리할 수 있을 뿐 아니라 안정적인 수익 확보가 가능하다. ② 장외파생상품은 위험 관리수단으로 이용될 수 있으나 투자수단으로는 적절하지 못하다. ③ 장외파생상품은 채권발행 형태로 이루어져 자금조달수단으로 활용될 수 있다. ④ 장외파생상품을 이용하여 고객의 니즈에 맞는 맞춤형 상품을 제공할 수 있다. 장내파생상품과 장외파생상품에 대한 비교설명으로 다음 중 옳지 않은 것은? ① 장내파생상품은 반대거래로 포지션이 쉽게 청산될 수 있지만, 장외파생상품의 경우에는 포지션 청산이 가능은 하나 비용이 많이 든다. ② 장내파생상품은 가격변동에 따른 손익정산을 매일 수행하고 일일정산을 하는 증거금 제도를 운영하며 거래의 신용을 높이는 기능을 한다. ③ 장외파생상품은 가격형성이 비교적 불투명하다는 점은 약점이 있지만 거래상대방이 불특정 다수여서 상대방에 대한 위험요인은 비교적 적다. ④ 장외파생상품은 거래초기 및 만기에 대금지급이 일어나고 기간 내에는 정기적인 가치평가가 이루어지는 것이 일반적이다. - 79 -
제 2과목 장외파생상품 – 5. 장외옵션 56. 장외 옵션 (제 2권 306~328 p) 분류 기준 경로의존형 (pathdependant) 첨점수익 구조형 (singular payoff) 시간의존형 (timedependant) 다중변수 (multi-factor) 중첩옵션 레버리지형 옵션 유형 평균 옵션(average option or Asian option) 설명 기초자산의 평균가격이 옵션이 수익구조를 결정 평균가격옵션(average rate option): 평균가격을 만기 가격으로 적용 평균행사가격옵션(average strike option): 평균가격을 행사가격으로 적용 특정 시점이 아니라 일정 기간 가격 변동 위험에 노출된 경우 헤지수단으로 적절 장애 옵션 옵션 계약기간 중 일정 가격에 도달한 적이 있을 경우 옵션이 소멸되거나 비로소 발효 조건부 옵션으로 일반 표준옵션에 비해 가치가 낮음 (barrier option) • 옵션이 소멸하면 knock-out 옵션, 비로소 발효하면 knock-in 옵션 knock out 콜 + knock in 콜 = 일반 유러피언 콜옵션, 풋의 경우도 마찬가지 • 부분장애옵션: 일정 기간 가격변동을 관찰 • 외부장애옵션: 가격변동을 관찰하는 기초자산이 다른 옵션 • 계약기간 중 가장 유리한 가격을 행사가격으로 사용 일반 표준옵션에 비해 가치가 높음 룩백 옵션 (look-back option) • 콜의 행사가격은 계약기간 중 가장 낮은 가격, 풋의 행사가격은 가장 높은 가격 래더 옵션(ladder option) • 룩백옵션과 유사, 가격계단을 미리 정하여 가장 유리한 가격계단을 행사가격으로 사용 클리켓 옵션(cliquet option • 여러 개의 만기를 갖는 시리즈 옵션 or rachet option) • 최초 만기의 행사가격은 미리 정하지만 다음 만기부터는 당시 시장가격으로 행사가격 재확정 샤웃트 옵션(shout option) • 옵션 보유자가 가격 변동을 관찰하다가 가장 유리하다고 판단될 때 행사가격을 결정(shout) 후불 옵션(pay later) • 만기에 옵션이 내가격이 되었을 때만 프리미엄을 (후불로) 지급 디지털 옵션(digital or • 만기에 옵션이 내가격이 되면 일정한 현금을(cash-or-nothing) 지급하거나 기초자산을 지급 binary option) (asset-or-nothing)하고 그 밖의 경우에는 결제 없음 디지털 배리어 옵션 • 원터치 옵션(one-touch opiotn: 계약기간 중 한번이라도 내가격이 되면 일정 금액을 지급) 등 버뮤다(bermudan) 옵션 • 옵션 행사가 미리 정한 몇 번의 시점에만 가능, 유럽식과 미국식의 중간 형태 선택 옵션(chooser option) • 옵션 매입자가 만기에 옵션 종류를 풋으로 할지 콜로 할지를 결정 행사가격 결정 유예 옵션 • 미래에 시작되는 등가격(행사가격= 당시 시장가격) 옵션을 거래(delayed option) • 레인보우 옵션(여러 개 자산 가격 변동을 비교하여 가장 유리한 기초자산을 선택), 포트폴리오 옵션, 다중행사가격 옵션, 피라미드 옵션, 마돈나 옵션, 스프레드 옵션, 바스켓 옵션, 퀀토 옵션(기초자산과 옵션 수익(결제) 통화가 다른 옵션) 등 • 옵션에 대한 옵션(call on call: 콜옵션을 매입할 수 있는 옵션, put on call: 콜옵션을 매도할 수 있는 옵션 등) • 위험에 노출될지 안 될지 불확실한 상황에서 헤지 수단으로 활용 • 승수형, 인버스 플로터(구조화채권에서 고정금리 – CD금리의 이표 조건) • • • <tip> 출제 확률 매우 높음. 옵션 유형의 기본 구조와 분류 기준별 해당 옵션의 종류는 반드시 숙지하시고, 가능하면 경로의존형 옵션과 첨점수익구조형 옵션의 경우 만기 시 결제조건까지 학습하실 것. - 80 -
제 2과목 장외파생상품 – 5. 장외옵션 56. 장외 옵션 (계속) 관련 문제 기초자산의 만기시점 가격이 옵션수익 구조의 기본이 되는 것이 아니라 일정 기간 평균가격이 옵션의 수익구조를 결정하는 옵션은? ① 아시안 옵션(Asian option) ② 선택 옵션(chooser option) ③ 바스켓 옵션(basket option) ④ 스프레드 옵션(spread option) A기업은 연중 내내 수출입 거래가 빈번한 기업이다. 장내선물 및 옵션을 이용하여 환율변동위험을 헤지하기에는 선물 및 옵션 결제월을 너무 많이 이용해야 하는 문제점이 있다. 다음 중 A기업이 잦은 수출입 거래에 따른 환율변동위험을 커버하기 위해 사용할 수 있는 옵션은? ① 룩백옵션 ② 선택옵션 ③ 샤우트옵션 ④ 아시안옵션 장애옵션(barrier optoin)의 설명으로 틀린 것은? ① 장애옵션은 경로의존형(path-dependant) 옵션이라 할 수 있다. ② 장애옵션을 분류하면 크게 녹아웃(knock-out) 옵션과 녹인(knock-in) 옵션으로 분류할 수 있다. ③ 장애옵션의 프리미엄은 표준옵션보다 저렴하다. ④ 녹아웃 풋옵션과 녹아웃 콜옵션을 합성하면 표준옵션과 동일하다. 다음 옵션 중 다른 조건이 동일하다면 옵션의 가격(프리미엄)이 가장 높은 것은? ① 유럽식 옵션 ② 미국식 옵션 ③ 버뮤다 옵션 ④ 장애옵션 다음 옵션 중에서 행사가격이 계약시점에 결정되지 않는 옵션으로만 묶은 것은? ㄱ. 룩백 옵션 ㄴ. 선택 옵션 ㄷ. 평균행사가격옵션 ㄹ. 행사가격결정유예옵션 ㅁ. 후불옵션 ① ㄱ, ㄴ, ㄷ ② ㄴ, ㄷ, ㄹ ③ ㄱ, ㄷ, ㄹ ④ ㄱ, ㄹ, ㅁ 클리켓 옵션의 최초 행사가격은 105이며, 행사가격이 일정 시점에 따라 110, 95, 102, 107로 변화하였다. 클리켓 콜옵션의 수익은 얼마인가? (답) 17 [풀이] 첫번째 만기 시 이익 = 110 – 105 = 5, 두번째 만기 시 이익 = 0, 세번째 만기 시 이익 = 102 -95 = 7 네번째 만기 시 이익 = 107 – 102 = 5 전체 거래익 = 5 + 7 + 5 = 17 래더 풋옵션의 기초자산 가격대가 105, 110, 115, 120 등으로 결정되어 있고 시장가격이 104까지 내려간 후 다시 121까지 상승하다 다시 하락 하여 결국은 112로 끝났을 경우 수익은? (답) 8 [풀이] 시장가격이 건드린 래더 가격 중 가장 유리한 것이 시장가격 풋 옵션이므로 행사가격은 120 만기 이익 = 120 - 112 = 8 이색옵션에 대한 다음 설명 중 옳지 않은 것은? ① 복합옵션은 옵션에 대한 옵션이라고 할 수 있다. ② 선택자옵션은 옵션의 만기를 선택할 수 있는 옵션이다. ③ cash-or-nothing 옵션은 디지털옵션의 일종이다. ④ 후불옵션은 내가격이 되면 반드시 행사해야 한다. 다음 중 중첩옵션을 활용하게 되는 현실적인 이유로서 가장 거리가 먼 것은? ① 중첩옵션은 만기일에 다른 옵션을 하나 받게 되는데 대개 기초자산가격과 행사가격이 일치하는 조건으로 하여, 만기시점에서 등가격 옵션을 취득할 권리를 얻고자 한다. ② 중첩옵션을 계약하는 주요 이유는 위험에 노출될지 안 될지가 불확실한 상황이기 때문에 시간을 벌기 위한 대안으로 사용할 수 있다. ③ 중첩옵션은 기초옵션을 직접 매입하는 것보다 비용이 적게 든다는 점도 하나의 이유가 될 수 있다. ④ 중첩옵션을 통해 레버리지 효과를 극대화할 수 있다는 이점이 있다. - 81 -
제 2과목 장외파생상품 – 6. 통화 관련 장외파생상품 57. 통화 관련 장외파생상품 (제 2권 330~341 p) • 선물환을 이용한 기업의 환위험 관리 ㅇ 수출기업 선물환 매도, 수입기업 선물환 매입 • 외환 스왑을 이용한 기업의 외화 현금흐름 간 불일치 조정 ㅇ 선물환 매도 거래의 만기 연장: buy & sell (현물환 매입 + 선물환 매도) 방향의 외환스왑 거래 ㅇ 선물환 매입 거래의 만기 연장: sell & buy (현물환 매도 + 선물환 매입) 방향의 외환스왑 거래 • 통화옵션을 이용한 기업의 환위험 관리 ㅇ 수출기업 풋옵션 매입, 수입기업 콜옵션 매입 • 이색 옵션을 이용한 기업의 환위험 관리 ㅇ 취소가능 목표선물환, 키코 선물환, 피봇 레인지 선물환 등 ㅇ 주로 수출기업의 매도 환율을 높이려고 레버리지를 활용한 구조임 * 기본교재에서는 “과도한 옵션 매도”, “기업이 파산하는 등의 피해를 입힌”, “무한대의 손실위험이 발생할 수 있다” 식의 부정적 표현을 사용 상품은 중립적이고 어떻게 활용하는가가 문제인데 두 가지를 혼동하여 기술하고 있음 관련 문제 기업의 환위험 관리 전략으로 적절하지 못한 것은? ① 선물환 거래는 기업의 가장 기본적인 환위험관리 수단으로 활용되고 있다. ② 외화를 대가로 수입하는 기업은 외화 선물환 매입 거래를 통해 환위험을 헤지할 수 있다. ③ 기업은 외환스왑 거래를 통해 만기가 도래하는 선물환 거래의 만기일을 조정할 수 있다. ④ 국내 기업의 통화옵션을 이용한 환위험 관리에서 과도한 옵션 매입으로 인해 지나치게 높은 옵션 프리미엄 지급이 문제가 되었다. <tip> 기본교재와 기존 출제 문제에서도 이색옵션에 대해 부정적으로 기술하고 있음. 상품과 활용 사례를 구분하지 못하고(장내파생상품 거래로 인해 망한 사례도 한 둘이 아님) 장외파생상품에 대한 객관성을 잃은 내용들이지만 시험에 출제되면 교재대로 답을 작성하실 것. 7/5일자 시험에 출제되었음. - 82 -
제 2과목 장외파생상품 – 7. 신용파생상품 58. 신용파생상품 (제 2권 344~363 p) • 채권이나 대출 등 신용위험이 내재된 부채에서 신용위험만을 분리하여 거래당사자 간에 이전하는 금융계약 • 신용파생상품 시장 참여자 ㅇ 은행 및 대출 금융기관: 신용위험 관리(보유하고 있는 자산에 대한 protection 매입 등) 목적으로 CDS 시장 형성 ㅇ 투자은행: 신용파생상품 설계, 거래 참여자 연결 ㅇ 보험회사 등 기관투자가: 보장 매도를 통해 신용위험 인수, 고수익 추구 • 신용파생상품의 유용성과 위험 ㅇ 효율적인 신용위험 관리 수단: 기존 자산을 보유하면서 신용위험을 이전할 수 있고, 추가적인 신용공여 여력 창출 ㅇ 대출을 직접 매각하는 것에 비해 유동성 높음 ㅇ 규제 등에 의해 시장에 진입할 수 없는 경우에도 투자 기회 제공(추가적인 자산 획득 없이 보장매도를 통해 고수익 추구 가능) ㅇ 신용위험의 가격 발견 ㅇ 금융시스템의 안정성 저해 여지 (보장 매도가 누적될 경우 대규모 손실 발생 가능) ㅇ 신용위험 이전 시 사후관리 소홀 등 도덕적 해이, 정보의 비대칭성 발생 가능 • 주요 신용파생상품 설명 신용디폴트스왑(CDS: credit default swap) • 가장 대표적이고 기본적인 신용파생상품 거래 • 보장 매입자(protection buyer)는 보장 매도자(protection seller)에게 일정 프리미엄(CDS premium)을 주기적으로 지급하고 계약 기간 중 신용사건이 발생하면 손실을 보전 받음. 총수익률스왑(TRS: total return swap) • 보장 매입자가 기초자산에서 발생하는 모든 현금흐름을 보장 매도자에게 제공하고 일정한 수익(예 LIBOR + )을 받는 계약, 신용위험 뿐 아니라 시장위험까지 이전 신용스프레드 상품 • 신용스프레드 변동 시 수익률이 변하는 스왑 형태 • 신용스프레드가 일정 범위를 벗어날 경우 수익률이 달라지는 옵션 형태 신용연계채권(CLN: credit linked note) • 신용파생상품이 내재된 채권(신용구조화 상품) 최우선부도연계채권 (FTD: first-to-default) • 2개 이상의 준거자산으로 바스켓을 구성하여 첫 번째 신용사건이 발생할 경우 protection buyer에게 손실 보전 신용사건 발생 시 채권 투자원금 손실 가능 신용포트폴리오 증권화 • 현금흐름 담보부대출채권(CLO: cashflow collateralized loan obligation): 상업은행 대출잔액 증권화 • 합성담보부대출채권(Synthetic CLO): 대출자산의 실제 이전 없이 CDS를 통해 신용위험 이전 • managed synthetic CDO: 대출 뿐 아니라 채권 등 포함, 자산 운용사에서 신용포트폴리오를 적극 운용 <tip> 신용파생상품은 CDS와 TRS, 신용스프레드 상품, FTD에 대해 개념 위주로 준비하실 것. 특히 보장 매입자와 보장 매도자는 정확히 구분하실 것. - 83 -
제 2과목 장외파생상품 – 7. 신용파생상품 58. 신용파생상품 (계속) 관련 문제 다음 중 신용파생상품에 대한 설명으로 틀린 것은? ① 채권이나 대출 등 신용위험이 내재된 부채에서 신용위험만을 분리하여 거래당사자 간에 이전하는 금융계약을 말한다. ② 신용파생상품 중 가장 대표적이고 기본적인 거래가 신용디폴트스왑(CDS)이다. ③ 보장매도자는 일정한 프리미엄을 지급하고 준거자산의 부도위험으로부터 벗어날 수 있다. ④ 신용 구조화상품과 같이 복잡한 구조에서 정보의 비대칭현상이 발생할 수 있고, 이로 인해 몇몇의 투자은행들과 전문투자자들에 의해 가격과 위험분산이 왜곡될 수 있다. CDS(credit default swap)에 관한 설명으로 틀린 것은? ① 보장 프리미엄과 손실보전금액(contingent default payment)을 교환하는 계약이다. ② CDS는 가장 간단한 형태를 지니고 있기 때문에 다른 신용파생상품을 구성하는데 가장 많이 사용된다. ③ 보장매입자 입장에서 신용위험을 전가했다는 사실을 차주가 알 수 있다. ④ 보편화된 형태의 신용파생상품으로서 준거자산의 신용위험만을 분리하여 보장매도자에게 이전하고 보장매도자는 그 대가로 프리미엄을 지급받는 금융상품이다. 기업A는 주기적으로 기업B에게 채권C에서 발생한 모든 현금흐름과 자본이익을 지급할 것이며, 기업B는 채권C의 시장가격이 감소하면 감소분에 Libor+50 bp를 더한 만큼을 지급할 것이다. 이러한 거래는 무슨 거래인가? ① Total Return Swap ② Fixed Income Linked Swap ③ Inverse Floater ④ Interest Rate Swap 신용파생상품에 대한 설명으로 옳지 않은 것은? ① CDS는 자산보유자가 보유자산의 신용위험을 분리하여 보장 매입자에게 보장 프리미엄을 지급하고 위험도 이전하는 구조를 말한다. ② TRS(total return swap)의 자산보유자는 총수익 매도자로서 준거자산의 모든 현금흐름을 총수익 매입자에게 지급하는 구조를 말한다. ③ CLN(credit linked note)은 일반채권에 신용디폴트스왑을 결합한 상품으로 보장매입자는 준거자산의 신용위험을 CLN발행자에게 전가한다. ④ 합성CDO는 CDO의 특수형태로 보장매입자가 신용파생상품을 이용하여 자산에 내재된 신용위험을 이전하는 구조를 말한다. 다음 신용파생상품의 종류에 관한 설명이다. 거리가 먼 것은? ① TRS는 신용위험만을 상대에게 전가시키므로 시장위험은 남아있다. ② 신용스프레드 옵션은 일반 주식옵션과 유사한 형태로 신용스프레드를 일정한 행사가격에 사거나 팔 수 있는 권리를 부여한 계약이다. ③ Basket Default Swap의 형태는 일반적인 CDS와 동일하지만 1개 이상의 준거자산으로 구성된 Basket 또는 포트폴리오를 기본으로 발행 된다는 점이 다르다. ④ 합성CDO는 부채 포트폴리오로 구성된 준거자산에 의해 현금흐름이 담보되는 여러 개의 트렌치로 구성되는 증권을 말한다. 신용파생상품에 대한 설명으로 옳지 않은 것은? ① CDS 거래 시점에는 보장매수자 포지션의 가치와 보장매도자 포지션의 가치는 비슷하다. ② CDS 거래 관련 준거자산의 신용이벤트가 발생했을 때 보장매도자 포지션의 가치는 하락한다. ③ 신용디폴트스왑의 수수료를 CDS 스프레드라 한다. ④ 신용연계채권(CLN)에서 특수목적회사(SPV)가 발행한 CLN 수익률은 담보채권의 수익률에서 보장매입자로부터 수취하는 CDS 프리미엄을 차감한 수준이다. - 84 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 59. 리스크 관리 기본 개념 (제 3권 16~27 p) 관련 문제 다음 중 금융기관의 내부 리스크관리의 중요성이 높아진 이유가 아닌 것은? 금융의 글로벌화 및 통합화 금융상품의 혁신 정보기술의 발달로 인한 시장 변동성의 감소 및 예측가능성의 증가 레버리지가 큰 파생상품 거래의 증가 BIS가 정의한 것으로 대차대조표상의 자산과 부외자산이 주식시장과 금리시장, 환율, 상품가격에서의 불리한 움직임으로 발생하는 손실에 대한 위험은 무엇인가? 신용위험 시장위험 유동성위험 운영위험 특정 포지션을 현재 시장가격으로 빠르게 청산할 수 없거나 지급의무를 시장에서 신속하게 이행할 수 없는 위험에 대한 설명으로 가장 바른 것은? 총위험 시장위험 유동성위험 운영위험 거래상대방 또는 채권의 발행기관이 경영상태 악화, 신용도 하락 또는 채무불이행 등의 이유로 계약상 의무를 이행할 수 없거나 고의적으로 의무 를 이행하지 않으려 할 때 손실을 입을 수 있는 위험은? 시장위험 신용위험 유동성위험 운영위험 부적절한 관리시스템, 시장과 괴리된 모델의 이용, 시스템 마비 또는 중단, 자금이체의 지연, 거액자금의 방치, 직원의 각종 실수, 고의적 사기, 자연재해, 회계처리방식의 오류, 각종 범죄의 행위와 연계, 고의적인 정보나 자료의 왜곡 등과 관련하여 발생하는 위험은? 신용위험 시장위험 유동성위험 운영위험 다음 중 계량화를 통하여 측정 및 통제하기가 가장 어려운 위험은? 시장위험 신용위험 유동성위험 운영위험 파생상품 투자 시 실패사례로부터 얻을 수 있는 교훈으로서 가장 바르지 못한 것은? 위험한도를 명확하게 정의하고 한도를 엄격히 준수하자. 위기분석을 병행하자. 초기 위험을 보수적으로 인식하고 유동성위험은 과대평가하는 투자전략은 위험하다. 모형을 맹목적으로 신뢰하지 말자. 장외파생상품에 대한 적절한 위험관리가 수반되지 않아 엄청난 손실을 가져온 경우가 많았는데, 그 주 원인으로 보기 어려운 것은? 위험한도를 명확하게 정의하지 않았다. 전방부서, 후방부서, 위험관리부서 등 업무가 지나치게 세분화되어 있었다. 위기분석을 병행하지 않았다. 유동성 위험을 과소평가하였다. - 85 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 60. Va. R 관련 용어 등 (제 3권 30~42 p, 73~77 p) 변동성 측정 방법 • 표준편차: 각 수치가 평균으로부터 평균적으로 떨어져 있는 정도, 클 수록 상대적으로 높은 위험 의미 • 단순이동평균법: 과거수익률들에 동일한 가중치를 부여하여 변동성 측정, 최근 정보가 충분히 반영되지 못하는 단점 • EWMA: 과거 자료에 가중치를 지수적으로 감소시켜 변동성을 측정, 최근 정보(수익률 변화)에 높은 가중치 부여 Va. R 측정 • • Va. R: 정상적인 시장 조건 하에서 특정 확률(신뢰수준)로 보유기간 동안 발생할 수 있는 포트폴리오의 최대 손실예상금액 추정치 신뢰수준: 금융거래에서 발생하는 손실이 Va. R를 넘지 않을 확률, 신뢰수준이 높을수록 Va. R가 크게 계산되고 요구자본량 증가 보유기간: Va. R 측정 기간으로 보유하고 있는 포지션을 정상적으로 매도하거나 헤지하는 데 소요되는 기간, 장기일수록 Va. R 크게 계산 바젤협약안 권고 기준: 보유기간 10일, 99% 신뢰수준 Va. R 보완 및 검증 • 위기분석(stress testing): 주요 변수들의 극단적인 변화가 포트폴리오에 미치는 영향을 시뮬레이션 하는 기법으로 Va. R가 정상적인 시장을 가정 하고 위험량을 계산하기 때문에 극단적인 위기상황에서의 위험을 제대로 반영하지 못하는 단점을 보완함 • 사후검증(back-testing): 실제 이익 또는 손실이 Va. R 추정치를 초과하는 일수 또는 비율을 계산하여 모형 적정성 여부를 판단하기 위한 검증으로 일반적으로 보유기간 1일, 신뢰수준 99%를 기준으로 250일(1년) 동안 추정하여 Va. R와 실제 이익과 손실을 비교하며, Va. R가 정확히 추정되었 다면 연 2. 5회(=250× 1%) 정도 실제 손실이 추정한 Va. R를 초과할 것임. 실제 손실액이 Va. R를 초과하는 횟수의 비율이 유의수준보다 크면 해당 Va. R 모형은 손실확률을 과소평가한 것이고 반대의 경우에는 Va. R 모형이 지나치게 보수적으로 설계된 것으로 해석함. Va. R의 특징과 한계 • • 시가를 반영하므로 현재 상태를 정확히 반영하고 예측기간이 짧으므로 위험요인의 변화를 좀더 정확히 반영 보유기간, 신뢰구간 및 측정방법에 따라 값이 달라지며, 다른 조건이 같다면 99% 신뢰수준의 Va. R가 95% 신뢰수준의 Va. R보다 큼 포트폴리오 분산효과가 클수록 Va. R의 감소효과도 높음 과거 자료가 미래의 돌발사태를 예측할 수 없으며, 자주 거래되지 않는 금융상품의 경우 충분한 과거 자료를 얻기 어려움 기초자산(시장변수)의 확률과정, 기초자산과 포지션 간의 함수관계, 모수 추정방법 등의 오류 또는 오차로 Va. R가 왜곡되어 추정될 수 있음 신용위험, 전략적 위험, 영업위험 등은 Va. R를 이용해 측정하기 어려움 Va. R보다 큰 손실이 발생할 확률에 대한 정보는 제공하지만 손실의 크기에 대해서는 정보를 제공하지 못함 (위기분석(stress testing) 또는 극한 Va. R (extreme Va. R) 계산 등을 이용해 보완) <tip> 출제 확률 100%이므로 위 내용을 철저히 숙지하실 것. - 86 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 관련 문제 다음은 변동성을 추정하는 단순이동평균법에 관한 내용이다. 잘못된 것은? 일정기간의 이동기간을 설정하고 그 기간 동안의 단순이동평균치를 구하여 변동성을 추정하는 방법이다. 단순이동평균법에서는 이동기간에 포함된 모든 과거수익률은 동일한 가중치를 갖는다. 단순이동평균법은 계산하기가 편리하다는 장점을 갖는다. 단순이동평균법은 최근의 자료가 오래된 자료보다 더 많은 정보를 가지고 있다는 점을 암시한다. 다음은 EWMA (exponentially weighted moving average) 방법에 관한 내용이다. 잘못된 것은? EWMA법은 지수가중이동평균법이다. EWMA법은 오래된 자료일수록 그것의 가중치를 지수적으로 가중시키는 방법이다. 위험요인이 급격하게 변할 때 EWMA법에 의한 변동성 추정치는 단순이동평균법에 의한 추정치보다 위험요인의 변화를 빠르게 반영할 수 있다. EWMA법은 최근 수익률의 변화에 보다 많은 가중치를 부여하므로 변동성의 군집현상을 적절히 반영한다. Va. R를 계산하기 위한 보유기간과 신뢰수준에 대한 내용으로 옳지 않은 것은? 최소요구자본이 증가하면 금융기관의 건전성은 향상되나 수익성은 악화된다. 신뢰수준이 높으면 Va. R가 크게 계산되므로 필요한 최소요구자본도 증가한다. 보유기간은 포트폴리오의 성격에 의해 결정된다. 신뢰수준이 낮으면 Va. R 시스템의 정확성을 검증하는 사후검증을 실시하는데 오랜 기간이 소요된다. 어느 포트폴리오의 시장위험을 Va. R로 측정하였더니 99% 신뢰수준에서 계산한 10일 Va. R가 10억원이었다. 해석으로 적당한 것은? 정상 여건 하에서 1% 신뢰수준으로 10일 동안 발생가능한 최악의 손실이 10억원이다. 정상 여건 하에서 10일 동안 발생가능한 손실이 10억원보다 클 확률이 99%이다. 정상 여건 하에서 10일 동안 발생가능한 손실이 10억보다 작을 확률이 1%이다. 정상 여건 하에서 10일 동안 발생가능한 손실이 10억보다 클 확률이 1%이다. 다음은 Va. R 계산을 위한 보유기간의 설정과 관련된 설명이다. 맞는 것은? 보유자산의 유동성이 높을수록 보유기간을 길게 설정한다. 파생상품 거래 포지션의 경우 위험이 높으므로 보유기간을 길게 설정한다. 보유기간은 포트폴리오의 성격과 보유목적에 따라 결정한다. 보유기간이 길수록 감독비용도 증가한다. 주요 변수의 극단적인 변화가 포트폴리오에 미치는 영향을 시뮬레이션한 방법은? 분산-공분산 방법 몬테카를로 시뮬레이션 사후 검증 위기 분석 다음은 Va. R가 가지는 한계에 대한 설명이다. 맞지 않는 것은? Va. R를 과대추정할 경우 지나친 헤지비용이 발생할 수 있다. Va. R 추정 방법에 따라 다른 값들이 산출된다. 전략적 위험이나 영업위험은 Va. R 측정 시 고려되지 않는다. 극단적 상황에서의 손실을 예측하기 위해서는 점점 신뢰수준을 높여야 한다. - 87 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 61. Va. R 측정 방법들의 비교 (제 3권 43~48 p) 구분 장점 단점 분석적 분산공분산 방법 (델타-노말 방법 등) • 계산이 빠르다. • 가치평가모형이 반드시 필요하지 않다. • 중심극한정리로 인해 위험요인이 정규 분포에 따르지 않아도 적용이 가능하다. • • 정규분포를 가정하므로 실제분포의 두터운 꼬리를 반영하지 못한다. 위험요인의 분산과 공분산 추정을 필요로 한다. 비선형자산인 옵션의 위험을 적절히 반영하지 못한다. 민감도 분석을 수행하기가 어렵다. 역사적 시뮬레이션 • 위험요인의 분포에 대한 가정을 필요로 하지 않는다. • 변동성과 상관계수를 추정할 필요가 없다. • 두터운 꼬리와 극한 사건들을 고려할 수 있다. • • • 역사적 자료에 지나치게 의존한다. 일시적으로 증가한 변동성을 고려하지 못한다. 민감도 분석을 하기 어렵다. 완전가치평가방법이 요구된다. 오직 1개의 가격변화과정만이 이용된다. 자료수가 적으면 분포가 조잡하여 Va. R 추정의 정확성이 떨어진다. 몬테카를로 시뮬레이션 • 위험요인의 분포를 어떤 분포로든 가정할 수 있다. 두터운 꼬리와 극한 사건 고려할 수 있음. • 복잡한 포트폴리오의 경우에 적용 가능하다. • 민감도 분석과 위기분석을 하기 쉽다. • 완전가치평가모형이 요구된다. • 모형위험이 크다. • 시간과 비용이 많이 든다. * “두터운 꼬리”란 현실 세계에서 관찰되는 극단적인 상황(손실 발생)이 정규분포 등을 가정하여 모형에 의해 측정하는 것보다 더욱 빈번하게(높은 확률로) 나타나는 현상을 말함. 관련 문제 과거의 정보를 이용하고 모든 자산의 수익률이 정규분포를 따른다고 가정하며, 잠재적 손실을 선형으로 측정하는 방법은? 분석적 분산-공분산 방법 역사적 시뮬레이션 몬테카를로 시뮬레이션 미래적 시뮬레이션 다음 중 완전가치평가법이 아닌 것은? 역사적 시뮬레이션 위기분석 델타-노말 방법 몬테카를로 시뮬레이션 다음의 Va. R 계산 방법 중 정규분포를 가정하는 방법은? 위기분석 델타-노말 방법 역사적 시뮬레이션 몬테카를로 시뮬레이션 옵션의 Va. R를 측정하는 경우 정확성이 상대적으로 떨어지는 방법은? 역사적 시뮬레이션 몬테카를로 시뮬레이션 델타-감마 방법 델타-노말 방법 비선형성 상품, 변동성의 변화, 두꺼운 꼬리(fat tail) 현상과 극단적인 상황 등을 모두 고려한 Va. R 측정이 가능하나 모형위험의 단점을 갖고 있는 Va. R 방법은? 역사적 시뮬레이션 몬테카를로 시뮬레이션 분석적 분산-공분산 방법 델타-감마 방법 <tip> 출제 확률 100%임. - 88 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 참고 Va. R 측정 방법론 분류 Portfolio Normal Asset Normal 모수적 접근 (parametric approach) Delta Normal Analytical 분석 Delta Gamma Monte Carlo Simulation 비모수적 접근(non-parametric approach) Historical Simulation 분석 (완전가치평가: full valuation) 모수적 vs 비모수적 접근: 포트폴리오 수익률이 특정 확률분포를 갖는다고 가정 비모수적 접근: 포트폴리오 수익률에 대한 확률분포를 가정하지 않음 Analytical vs Simulation (full valuation) Portfolio Normal: 포트폴리오 자체 수익률이 정규분포를 갖는다고 가정, 대략적 Va. R 계산 Asset Normal: 개별자산 수익률이 정규분포를 갖는다고 가정, 개별자산 수익률의 공분산 행렬과 자산가중치로부터 포트폴리오 Va. R 산출 Delta Normal: 기초적 시장가격 수익률이 정규분포를 갖는다고 가정, 시장가격 수익률의 공분산과 자산가중치, 델타로부터 포트폴리오 Va. R 산출 Delta Gamma: 델타 노말 방법에 2차 moment인 감마를 감안하여 Va. R 산출 Simulation: 현재와 미래 각각의 시장가격에 따른 포지션 가치를 계산하여 그 차이로 Va. R 산출 - Monte Carlo Simulation: 특정 분포를 가정하여 가상적인 자료를 생성 - Historical Simulation: 과거 자료들의 분포를 사용 <tip> 몬테카를로 시뮬레이션 방법은 모수적 접근 방법(특정 분포를 가정한다는 의미)에 해당하고 역사적 시뮬레이션 방법은 비모수적 접근 방법(특정 분포를 가정하지 않음)에 해당한다는 점 유의. 시뮬레이션 방법은 둘 다 완전가치평가법 사용. Portfolio normal과 asset normal에 대해서는 기본교재에서 언급하고 있지 않음. 참고만 하실 것. - 89 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 62. 개별 자산의 Va. R 계산 (제 3권 49~73 p) 산식 범례 개별 주식 Va. R = c W c: 신뢰수준 계수, W: 주식 가치, : 주식수익률 표준편차 베타모형 주식 Va. R = c W m : 주식의 베타, m: 시장 변동성 채권 Va. R = c W MD y MD: 수정듀레이션, y: 금리 변동성 채권 변동성 = MD y 보유기간 N일 Va. R = 1일 Va. R N 관련 문제 바젤위원회는 99% 신뢰수준 하에서의 10일 Va. R를 권고하고 있다. A은행의 Va. R(95%, 1일)가 5억원이라면 Va. R(99%, 10일)로 바꾸면 얼마인가? (답) 약 22. 32억원 [풀이] 5 10 2. 33 / 1. 65 = 22. 327 A딜러는 현재 H전자 주식 1만주를 보유하고 있다. 현재 주식가격은 주당 8, 000원이며 이 주식을 9일간 보유한다고 할 때 99% 신뢰수준 에서의 Va. R값이 838. 8만원이라면 이 주식의 1일 변동성은 약 몇 %인가? (답) 1. 5% [풀이] 8, 000 10, 000주 2. 33 9 = 83, 880, 000 = 1. 5% 철수는 A주식에 100억원을 투자하였다. A주식의 일별 표준편차는 3%이고, 시장수익률의 일별 표준편차는 2%이다. 주식의 베타는 1. 8이다. 베타 모형으로 계산한 Va. R는 얼마인가? (단, 95% 신뢰수준에서 일별로 계산함) (답) 5. 94억원 [풀이] 100억원 1. 8 1. 65 2% = 5. 94억원 * 베타모형을 이용해 Va. R를 측정할 때는 개별 주식의 변동성(표준편차)가 아니라 시장수익률의 표준편차를 사용함에 유의 채권 투자금액 100억원, 만기 3년, 액면이자율 8%, 만기수익률 10%, 듀레이션 2. 78년, 금리 변동성( ( y)) 0. 37%의 정보가 주어질 경우 채권 투자의 Va. R(95% 신뢰수준, 1일)는 얼마인가? (답) 1. 55억원 [풀이] 100억원 2. 78 /(1 + 10%) 1. 65 0. 37% = 1. 5429억원 채권 만기수익률 변화의 표준편차가 0. 3%, 채권의 현재가치가 100억원, 99% 신뢰수준에서 채권의 Va. R가 1. 398억원이다. 이 채권의 수정 듀레이션은? (답) 2년 [풀이] 2. 33 100억원 MD 0. 3% = 1. 398억원 MD = 2(년) <tip> 출제 확률 100%임. 위 공식을 모두 암기하고 예제를 완벽하게 풀 수 있도록 준비하실 것. - 90 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 63. 두 자산으로 구성된 주식 포트폴리오의 Va. R 계산 (제 3권 50~51 p) 산식 포트폴리오 분산 포트폴리오 Va. R A 주식의 공헌비율 (공헌 Va. R) 한계(marginal) Va. R 범례 w: 주식 A의 비중 c: 신뢰수준 계수 (95% 1. 65, 99% 2. 33) P: 포트폴리오 가치 A: 주식 A의 가치 B: 주식 B의 가치 (공헌 Va. R = 포트폴리오Va. R 공헌비율) A주식의 한계 Va. R = A포함 포트폴리오 Va. R – A제외 포트폴리오 Va. R • 두 자산 간 상관관계와 포트폴리오 Va. R ① 상관계수가 1인 경우 위험분산효과가 전혀 없음 포트폴리오 Va. R는 개별 자산 Va. R들의 단순 합 Va. Rp = Va. RA + Va. RB ② 상관계수가 0이면 개별자산 수익률 간에 상관관계가 없다는 것 의미 포트폴리오 Va. R < 개별자산 Va. R들의 합 ③ 상관계수가 -1이면 위험분산효과 가장 높음(개별자산들의 위험이 서로 상쇄) Va. Rp = |Va. RA – Va. RB| 관련 문제 A주식 포지션은 매입포지션이고 개별 Va. R는 30 이다. B주식 포지션은 매도포지션이고 개별 Va. R는 40 이다. 두 포지션의 상관관계가 0. 7이라면 포트폴리오 Va. R는 얼마인가? (답) 28. 6 [풀이] 포트폴리오 Va. R = A주식의 개별 Va. R는 100 이고 B주식의 개별 Va. R는 200 이다. 상관계수가 0. 3이면 A포지션의 공헌 Va. R는 얼마인가? (답) 64. 3 [풀이] 먼저 포트폴리오 Va. R를 계산하면 Va. R(P) = 공헌비율 = 공헌 Va. R = 25. 8% 249 = 64. 257 매입포지션으로 이루어진 포지션의 Va. R 측정에서 포지션 간의 상관관계가 어떤 값을 가질 때 분산효과가 가장 큰가? 1 0. 2 0 -1 다음 중 분산효과가 Va. R에 미치는 영향에 대한 설명으로 옳지 않은 것은? 상관계수가 1일 경우 분산효과는 전혀 없으므로 포트폴리오 Va. R는 개별자산 Va. R의 단순합이다. 상관계수의 범위는 -1에서 1까지이다. 상관계수가 -1인 경우 두 자산 간 분산효과는 극대화된다. 상관계수가 0인 경우 두 자산 간의 완전대체가 성립한다. <tip> 출제 확률 100%임. 위 공식을 모두 암기하고 예제를 완벽하게 풀 수 있도록 준비하실 것. - 91 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 63. 두 자산으로 구성된 주식 포트폴리오의 Va. R 계산 (계속) (제 3권 50~51 p) 관련 문제 주식 A, B의 일일 Va. R는 각각 3억원, 2억원이다. 두 주식의 수익률 상관계수는 0. 75이다. 이 때 두 주식으로 포트폴리오를 구성하는 경우 분산효과로 인한 Va. R의 감소금액을 구하면? (답) 0. 3억원 [풀이] 두 주식 간의 상관계수가 1이라고 가정할 때의 포트폴리오 Va. R와의 차이를 계산 상관계수가 1인 경우의 포트폴리오 Va. R = = 5 억원 상관계수가 0. 75인 포트폴리오의 Va. R = = 4. 69 억원 분산효과 = 0. 3억원 A주식의 Va. R는 400억원이고 B주식의 Va. R는 300억원 이다. 두 주식을 매수하고 있는 포토폴리오의 Va. R가 700억원 이라면 두 주식 A, B의 상관관계는 얼마로 추정되는가? ① -1 ② 0 ③ 0. 5 ④ 1 [풀이] 두 자산의 상관관계가 1이면 두 자산으로 구성된 포트폴리오 Va. R는 각 자산 Va. R의 단순 합계 =1 - 92 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 64. 파생상품 Va. R의 측정 (제 3권 60~73 p) 구분 설명 선물계약 • 선물상품이 기초자산과 선형관계를 갖는 경우 델타노말 방법 이용 가능 • 포지션을 계산할 때 증거금이 아니라 액면금액을 고려 • 주가지수선물 매입 100억원 + 국채선물 매도 50억원의 포트폴리오 • 주가지수선물 분산 0. 02%, 국채선물 분산 0. 45%, 공분산 -0. 008% • Va. R(95%신뢰구간) = 6. 19억원 선물환 • 선도환율 변동성을 이용하기가 적합하지 않은 경우 선물환 계약을 현물환 + 자금거래 포지션으로 분해 하여 현물환 변동성을 이용하여 Va. R를 계산 가능 선도금리 계약 • 선도금리의 변동성이 필요하나, 선도금리계약을 무이 표채 매입과 매도 포지션으로 분해하여 Va. R 계산 가능 금리스왑 • 고정금리채권과 변동금리채권으로 분해하여 Va. R 계산 ㅇ고정금리 지급 스왑 = 고정금리채권 발행(차입) + 변동금리채권 투자, 고정금리 수취 스왑 = 고정 금리채권 투자 + 변동금리채권 발행(차입) • 옵션의 가치 변화가 기초자산의 가치 변화와 선형 관계 에 있고 옵션 수익률이 정규분포를 따름 가정 • 델타-노말 방법: 델타를 이용하여 옵션의 가치 변화를 추정 • 델타-감마 방법: 델타와 감마를 고려 Va. R = • 만기 1년, 계약금액 1백만 달러, 선물환율 1151. 89 포지션 분해 (시장환율: 현물환율 1100. 00, 국내 이자율 11%, 미국 이자율 6%) ① 1년 동안 11% 금리로 1, 037. 74백만원 원화 차입 ② 차입한 원화 1037. 74백만원으로 0. 9434백만 달러 매입하여 1년간 6% 금리로 투자 • 6개월 후 6개월 만기, 계약금액 100만 달러, 선도금리 7. 294%의 선도 금리계약 매도 포지션 분해: ① + ② (시장 금리: 6개월 현물금리 6. 39%, 12개월 현물금리 6. 96%) ① 6개월 동안 6. 39% 금리로 969, 121달러 차입 (short) ② 12개월 동안 6. 96% 금리로 969, 121 달러 투자 (long) • 만기 2년, 계약금액 100달러, 스왑금리 9. 9%의 금리스왑(이자교환 연 1회, 고정금리 수취) 거래의 포지션 분해: ① + ② ① 액면 이자율 9. 9%, 원금 100달러인 고정금리채권 투자 (long) ② 원금 100달러인 변동금리채권으로 차입 (short) • 기초자산 가격 10만원, 일일 변동성 6%, 델타 0. 4인 콜 옵션 기초자산 Va. R (95%)= 1. 65 100, 000 6% = 9, 900원 콜옵션 Va. R (95%)= c W = 기초자산 Va. R = 3, 960원 • 위 기초자산에 대한 콜옵션 10개 매입, 델타가 -0. 3인 풋옵션 5개 매입 포트폴리오 델타 = 0. 4 10 + (-0. 3) 5 = 2. 5 포트폴리오 Va. R (95%)=1. 65 100, 000 6% 2. 5 = 24, 750원 옵션 해외증권 • 환율 변동 위험에다 투자 위험(금리 변동 위험)까지 고려 예시 • 만기 10년 미국국채 250만 달러 투자 (현물환율 1200원, 환율 일별 변동성 0. 6%, 미국국채 일별 가격변동성 0. 8%, 환율과 미국국채 가격 변동성 간의 상관계수 -0. 3%) ㅇ환율 위험 Va. R (95%)=1. 65 250만 달러 1200 0. 6% = 29. 7백만원 ㅇ이자율 위험 Va. R (95%) =1. 65 250만 달러 0. 8% = 39. 6백만원 ㅇ전체 Va. R = = 49. 43 백만원 <tip> 선물계약, 옵션, 해외증권 예시 중심으로 살펴보실 것. 두 자산으로 구성된 포트폴리오 Va. R 계산과 유사함, 파생상품의 매핑에 의한 포지션 분해는 - 93 자금시장(현물시장) 거래를 이용해 파생상품을 복제하는 방법으로 선물환의 경우 29. 균형선물환. . . (p 47), 선도금리계약의 경우 22. 내재선도금리…(p 36), 금리 스왑의 경우 37. 이자율스왑과 채권…(p 58) 참고하실 것.
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 64. 파생상품 Va. R의 측정(계속) (제 3권 60~73 p) • 옵션 Va. R 측정 시 델타-노말 방법의 단점 ① 포트폴리오 델타가 심하게 변할 수 있고 상향과 하향 움직임이 비대칭적 ② 최악의 손실이 기초자산 가격의 극단적인 움직임과 무관하게 발생할 수 있음(예: 스트래들 매입) ③ 포트폴리오가 무위험 상태가 아니어도 델타는 0일 수 있음 ④ 실제 옵션가격이 기초자산 가격 변동과 비선형으로 움직일 경우 위험량을 과대 또는 과소평가 가능 ⑤ 위험이 서로 동일하지 않은 매입 포지션과 매도 포지션의 Va. R가 동일하게 계산됨 즉, 델타-노말 방법의 경우 선형관계 가정으로 인해 비선형적인 옵션의 위험량을 정확하게 평가하지 못함 감마를 추가적으로 고려할 경우 (델타-감마 방법) 정확성 향상 • 델타-감마 방법의 경우 델타-노말 방법에 비해 위험량 측정의 정확성 향상되지만 여전히 근사식에 불과 관련 문제 KOSPI 200 선물의 일별 수익률 변동성은 2%이고, A주식의 일별 수익률 변동성은 3%이다. A주식 100억원을 보유하고 선물 100억의 매도 포지션을 취하고 있는 트레이더의 신뢰구간 95%의 1일 Va. R를 구하면? (A주식의 수익률과 선물 수익률의 상관관계는 0. 8이다) (답) 3. 04억원 [풀이]선물 Va. R = 100억원 2% 1. 65 = 3. 3억원, A주식 Va. R = 100억원 3% 1. 65 = 4. 95억원 포트폴리오 Va. R = = 3. 04 억원 주식 포트폴리오를 운용하고 있는 매니저 A는 최근 시장의 불확실성이 증가함에 따라 Put Option을 매입하여 포트폴리오 가치의 하락위험에 대비하고자 한다. 이 포트폴리오의 Va. R를 산출하는 방법으로 가장 적절하지 않은 것은? ① 분석적 분산-공분산 방법 ② 델타-감마 방법 ③ 역사적 시뮬레이션 ④ 몬테카를로 시뮬레이션 여러 개의 옵션으로 구성된 옵션 포지션의 감마 값이 음(-)일 때 포지션의 Va. R를 델타-노말 방법으로 측정하면 기초자산의 가격변동에 대한 Va. R값은? ① Va. R값은 과소 측정된다. ② Va. R값은 과대 측정된다. ③ 적절히 측정된다. ④ 이는 포지션의 델타 값에 따라 다르다. * 감마 값이 (-)라는 것은 옵션 매도 포지션이라는 것을 의미(17. 옵션가치 민감도(p 25) 참고)함. 델타-노말 방법은 자산 가치 변동을 선형 추정하므로 옵션 매도의 경우 가치 변동(하락)을 과소 추정함. 금리스왑의 Va. R를 산출하기 위해 포지션을 현물로 매핑한 것이다. 맞는 것은? ① 고정금리 지급 포지션 = 고정금리 채권 매입 + 변동금리 채권 매도 ② 변동금리 수취 포지션 = 고정금리 채권 매도 + 변동금리 채권 매입 ③ 고정금리 수취 포지션 = 고정금리 채권 매입 + 변동금리 채권 매입 ④ 변동금리 지급 포지션 = 고정금리 채권 매도 + 변동금리 채권 매도 - 94 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 65. 파생상품 신용위험 (제 3권 90~95 p, 99~103 p) [파생상품 신용위험의 특징] • 위험 노출액이 계약의 액면금액(원금)이 아니라 차액인 경우가 많음 • 위험노출액이 기초자산의 시장가격의 변동에 따라 변동 측정하기 쉽지 않음 • 계약의 가치가 양(+)인 상태에서 거래상대방의 계약불이행 시 손실 발생 • 여러 파생상품들을 거래함으로써 포트폴리오를 구성하는 경우 신용위험의 분산효과가 상대적으로 크게 발생 [거래상대방의 채무불이행 확률에 영향을 미치는 요인들] 상대방 신용도: 신용등급이 낮을수록 채무불이행확률 높음 계약 만기: 장기일수록 신용등급 하락 가능성이 커지고 채무불이행확률 높음 포지션 취득 목적: 헤지 거래의 경우 채무불이행확률 낮음(현물포지션과 손익 상쇄 효과) 기초자산 변동성: 변동성이 크면 채무불이행확률 높음 [자산별 신용위험 노출금액] • 채권과 대출: 현재노출과 잠재노출은 모두 액면금액으로 정의 (채권가격의 변화가 상대적으로 크지 않으므로 노출금액이 액면가액과 같다고 가정) • 보증: 부외계약으로 취소불가능하며, 액면금액을 현재노출로 간주 (신용장도 보증과 동일) • 약정(commitment): 부외계약으로 미래계약에 대하여 약속하는 것이므로 미래에 노출금액을 증가시킬 수 있으며 보증보다 위험 낮음 • 스왑과 선도계약: 부외계약으로 취소불가능한 약정으로 간주하며, 잠재노출은 0에서 대단히 큰 값까지 가질 수 있음 금리스왑의 노출금액은 만기의 1/3 시점에 극대화되고(초기에는 확산효과가, 기간 경과에 따라 만기효과가 지배), 통화스왑의 노출금액은 만기에 극대화(만기효과 없음) • 옵션 포지션: 옵션 매입포지션의 현재노출과 잠재노출은 항상 0보다 크고 위험요인의 변동에 따라 크게 증가할 수 있음. 옵션 매도포지션의 경우 현재노출과 잠재노출 모두 0 신용위험에 노출되지 않음 관련 문제 다음 장외파생상품의 신용위험에 대한 설명 중 틀린 것을 모두 고르면? ㄱ. 장외파생상품의 신용위험 측정은 일반 대출이나 채권과 동일한 방법으로 측정하면 아니 된다. ㄴ. 파생상품의 시장가치가 음(-)이 될수록 신용위험은 증가하게 된다. ㄷ. 고정금리를 지급하고 변동금리를 영수하는 스왑의 보유자는 금리가 상승할수록 신용위험이 발생한다. ㄹ. 거래상대방이 헤지목적으로 파생상품을 거래할 경우 상대적으로 채무불이행이 낮다. ㅁ. 옵션 매도포지션의 현재노출과 잠재노출은 모두 0이다. ㅂ. 금리스왑의 가치가 +3억원이고 통화스왑의 가치가 -2억원이다, 상계가 허용되지 않을 경우 현재노출은 3억원이다. ㅅ. 수익률곡선이 수평으로 1% 하락한다면 금리스왑 매입포지션의 가치는 상승한다. ㅇ. 시간이 지남에 따라 위험노출금액을 감소시키는 효과를 만기효과라 한다. ㅈ. 신용위험 노출금액이 일정하지 않고 계속 변한다. <tip> 출제 확률 매우 높음. - 95 -
제 3과목 리스크 관리 및 직무윤리 – 1. 리스크 관리 66. 파생상품 Exposure 측정: BIS 접근 방법 (제 3권 96~99 p) 관련 문제 A은행은 3년 만기 금리스왑(액면금액 100백만 달러)과 3년 만기 통화스왑(액면금액 50백만 달러)의 포지션을 갖고 있다. 현재 시장가치는 각각 5백만 달러와 -3백만 달러이다(BIS가 규정하는 잠재노출 신용환산율은 각각 0. 5%와 5%이다). 다음 물음에 답하시오. 상계가 인정되지 않을 경우 A은행 전체의 신용위험노출금액은 얼마인가? 3백만 달러 5백만 달러 7백만 달러 8백만 달러 상계가 인정될 경우의 A은행 전체 신용위험노출금액은 얼마인가? 2백만 달러 3. 92백만 달러 5백만 달러 [해설] (단위: 백만 달러) 거래 유형 계약금액 금리스왑 100 통화스왑 합계 평가익 (순대체비용) 총대체비용 잔존만기 신용환산율 Add-on 5 5 3년 0. 5% 0. 5 50 -3 0 3년 5. 0% 2. 5 150 2 5 3. 0 • 상계 전 Exposure = (총대체비용 + Add-on) = 5 + 3 = 8 백만 달러 • 상계 후 Exposure ⓐ 상계 후 관련 계약의 평가익(순대체비용) = 2백만 달러 ⓑ 상계 후 추가항목(Add-on) = 3. 0 [0. 4 + 0. 6 (2 /5)] = 1. 92백만 달러 ⓒ 상계 후 Exposure = ⓐ + ⓑ = 3. 92백만 달러 <tip> 7/5일자 시험에 출제되었던 내용으로 다시 출제될 가능성 매우 높음. - 96 -
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