Αγορές Παραγώγων
Στοιχειώδη Αγαθά • Αγαθά χωρίς τα οποία δεν θα υπήρχε κοινωνική και οικονομική ζωή • Στοιχειώδεις Τίτλοι που απεικονίζουν στοιχειώδη αγαθά (π. χ. τίτλοι ιδιοκτησίας, μετοχές, ομολογίες, κλπ)
Τι σημαίνει παράγωγο; • Ο όρος παράγωγο προϊόν σημαίνει ότι τα χρηματοοικονομικά προϊόντα αυτά παράγονται (derived) από άλλα πιο απλής μορφής αξιόγραφα • Π. χ. μετοχές, ομολογίες, δείκτες μετοχών, πετρέλαιο, χρυσός, πορτοκάλια, μέταλλα, κ. λ. π. • Υποκείμενα Προϊόντα – Στοιχειώδεις Τίτλοι (underlying assets)
• Τα πρώτα παράγωγα συμβόλαια έλαβαν χώρα πριν πολλούς αιώνες από αρχαίους Έλληνες και Ρωμαίους εμπόρους • «Μελλοντικές συμφωνίες» • 1848, Chicago Board of Option Trading • Οργανωμένες αγορές ή over the counter, OTC
Ποιοί τα χρησιμοποιούν; • Αντιστάθμισμα και κάλυψη κινδύνου (hedging) • Κερδοσκοπία (speculation) • Εξισορρόπηση κινδύνου (arbitrage) • Αρμπιτράζ είναι κάθε στρατηγική η οποία δεν χρειάζεται μετρητά για να τεθεί σε ισχύ, και έχει κάποια πιθανότητα να δημιουργήσει κέρδη χωρίς κανέναν κίνδυνο ζημίας
Long - Short • Σε κάθε συναλλαγή υπάρχουν πάντα δύο θέσεις: του αγοραστή (long position) του πωλητή (short position)
«zero-sum game» • Παίγνιο «μηδενικού αθροίσματος» Το κέρδος ενός επενδυτή στα παράγωγα είναι πάντα ίσο με την ζημιά ενός άλλου (αγοραστήςπωλητής)
Τι προσφέρουν οι αγορές αυτές; • • αποτελεσματικότητα και λειτουργικότητα μεγαλύτερη ρευστότητα δυνατότητα πρόβλεψης τάσεων και τιμών μεγαλύτερη διαφάνεια δυνατότητα διαχείρισης του κινδύνου διαφοροποίηση χαρτοφυλακίου άνοιγμα επενδυτικών ευκαιριών, κ. λ. π. .
Οφέλη • Δύο οφέλη συνδέονται παραδοσιακά με τα παράγωγα • (α) χρησιμοποιούνται για τη διαχείριση και τη μετακύλιση του κινδύνου • (β) η διαπραγμάτευσή τους αποδίδει προβλέψιμες τιμές που παρέχουν πληροφόρηση στην αγορά
Τα σημαντικότερα παράγωγα προϊόντα • Forward Contracts (Προθεσμιακά Συμβόλαια) • Futures Contracts (Μελλοντικά Συμβόλαια) • Option Contracts (Δικαιώματα Προαίρεσης) • Swap Agreements (Συμφωνίες Ανταλλαγής)
Προθεσμιακά Συμβόλαια, ΠΣ (forward contracts) • Σημερινή συμφωνία για συναλλαγή ενός συγκεκριμένου περιουσιακού στοιχείου σε προκαθορισμένη μελλοντική χρονική στιγμή και σε προκαθορισμένη τιμή (delivery price) • Το περιουσιακό στοιχείο είναι ο υποκείμενος τίτλος πάνω στον οποίο βασίζεται το συμβόλαιο • Συμφωνία πώλησης 10 εκατ. βαρελιών πετρελαίου σε τιμή $24 το βαρέλι σε 9 μήνες
Over The Counter (OTC) • Η προθεσμιακή συμφωνία αυτού του τύπου κλείνεται συνήθως μεταξύ χρηματοπιστωτικών οργανισμών και των πελατών τους και όχι μέσω οργανωμένων αγορών • Είναι δηλαδή μία συμφωνία Over The Counter
Οφέλη (OTC) • Οι επενδυτές καθορίζουν τους όρους των συμβολαίων • Διασφαλίζουν και μια εμπιστευτικότητα στις συναλλαγές τους
Μειονεκτήματα (OTC) • Οχι επαρκής διαφάνεια και έλεγχος • Οχι επαρκείς προληπτικοί κανόνες • Δεν υπάρχει όργανο έγκρισης προϊόντων • Δεν υπάρχει οργανισμός εκκαθάρισης
Neutralize Position • Δεν υπάρχει δευτερογενής αγορά και άρα το συμβόλαιο δεν μπορεί να πουληθεί • Είναι όμως δυνατόν να ουδετεροποιηθεί (neutralize) η θέση, παίρνοντας δηλαδή μία ακριβώς αντίθετη θέση (ίδια διάρκεια και μέγεθος)
Παράδειγμα • Στις 8 Μαΐου συμφωνούμε με την τράπεζα να αγοράσουμε 1. 000 Λίρες Αγγλίας (BP) σε ισοτιμία $1, 55 με παράδοση σε 90 μέρες (long) • 6 Αυγούστου: η ισοτιμία $/BP πήγε στα $1, 60 • Κερδίσαμε ή χάσαμε;
• Πληρώνουμε $1. 550. 000 στην τράπεζα • Παραλαμβάνουμε 1. 000 Λίρες Αγγλίας • Τις πουλάμε στη αγορά spot για $1. 600. 000 • Κέρδος: $50. 000 • Η τράπεζα χάνει το ίδιο ποσό (zero-sum game) • Το παράδειγμα αγνοεί το κόστος των συναλλαγών
Αποδόσεις • Στ = η spot (τρέχουσα) τιμή του υποκείμενου τίτλου κατά την λήξη του συμβολαίου • Κ = προκαθορισμένη μελλοντική τιμή • κέρδος από μία θέση long σε ένα ΠΣ: (Στ – Κ) • κέρδος από μία θέση short σε ένα ΠΣ (Κ – Στ)
Στο ανωτέρω παράδειγμα: • • Στ = 1, 60 Κ = 1, 55 Θέση Long Αρα, κέρδος (Στ – Κ) = $1, 60 – $1, 55 = $0, 05 • Για 1. 000 Λίρες Αγγλίας: 1. 000 x $0, 05 = $50. 000
Μελλοντικά Συμβόλαια (futures contracts) • Ένα Συμβόλαιο Μελλοντικής Εκπλήρωσης (ΣΜΕ) είναι παρόμοιο με ένα ΠΣ • Οι αποδόσεις των ΣΜΕ παρόμοιες με ΠΣ • Η διαφορά είναι ότι τα ΣΜΕ διαπραγματεύονται σε οργανωμένες δευτερογενείς αγορές
Οργανωμένη Αγορά • Πλεονεκτήματα: • Πρώτον, συμβάσεις καταρτίζονται μεταξύ μέλους και οργανωμένης αγοράς και τα χρηματιστηριακά συμβόλαια έχουν την «εγγύηση» της αγοράς στην οποία υπόκεινται προς διαπραγμάτευση • Δεύτερον, κάθε προϊόν έχει τα ίδια χαρακτηριστικά και η τυποποίηση τα καθιστά ανταλλάξιμα, προσδίδει ρευστότητα και δυνατότητα συμψηφισμού
ΣΜΕ στην Ελλάδα • ΣΜΕ σε μετοχές • Εθνική, ΟΤΕ, 3Ε, Πάναφον, Αλφα, ΟΠΑΠ, Ιντρακόμ, ΔΕΗ, Eurobank • Η εκκαθάριση γίνεται με φυσική παράδοση και κάθε ΣΜΕ αντιπροσωπεύει 100 μετοχές
• Παράδοση: ο πωλητής παραδίδει στον αγοραστή του ΣΜΕ αριθμό μετοχών ίσο με το μέγεθος του συμβολαίου (100) και λαμβάνει το ποσό του διακανονισμού • Η τιμή του ΣΜΕ εκφράζεται σε Ευρώ ανά μετοχή και η αξία του συμβολαίου υπολογίζεται πολ/ζοντας επί 100 (μετοχές) • Π. χ. ΣΜΕ Μαϊου Εθνική = 21Ε x 100 = 2100 E
ΣΜΕ στον FTSE/ASE-20 27/8/1999 • Υποκείμενη αξία: ο δείκτης FTSE/ASE-20 • Ο δείκτης είναι βασισμένος στις 20 εταιρίες του ΧΑΑ με την υψηλότερη κεφαλαιοποίηση • Η κεφαλαιοποίηση των 20 εταιριών ξεπερνά το 50% της συνολικής κεφαλαιοποίησης
• Τιμή ΣΜΕ εκφράζεται σε μονάδες του Δείκτη • Π. χ. Απρίλιος: ΣΜΕ Μαϊου 2004=1309 μονάδες • Συνεχής μεταβολή • Η χρηματική αξία του ΣΜΕ υπολογίζεται με τον πολλαπλασιιασμό της τιμής επί 5 Ευρώ • Π. χ. Ενα ΣΜΕ στις 1309 μονάδες έχει χρηματική αξία 1309 x 5 = 6545 Ευρώ
Πέντε ομάδες συμμετεχόντων (1) Το χρηματιστήριο παραγώγων (2) Ο οργανισμός εκκαθάρισης των συναλλαγών (3) Ένας κυβερνητικός ή ημι-κυβερνητικός οργανισμός εποπτείας (4) Τα μέλη του χρηματιστηρίου (μεσίτες, brokers) (5) Οι επενδυτές speculators, hedgers, arbitrageurs
Το χρηματιστήριο παραγώγων • Συνήθως ανήκει σε μία εταιρεία, και το οποίο όχι μόνον προσφέρει τον φυσικό χώρο στον οποίο γίνονται οι συναλλαγές αλλά παρέχει και ασφάλεια στις συναλλαγές (κάτι που δεν συμβαίνει στον ίδιο βαθμό με τα ΠΣ), & καθορίζει και τους κανόνες διαπραγμάτευσης
Το χρηματιστήριο παραγώγων Σε πολλές χώρες λειτουργούν συστήματα ηλεκτρονικού ταιριάσματος εντολών αγοράς και πώλησης των επενδυτών (electronic order matching) ενώ σε άλλες χώρες οι συναλλαγές γίνονται σε ειδικό χώρο (pit) Pit: οι διαπραγματευτές (traders) και οι μεσίτες (brokers) συνδιαλέγονται με μορφή δημοπρασίας και ανοιχτής επικοινωνίας (auction-style, open-outcry) και επικοινωνούν μεταξύ τους φωναχτά και με ειδικά σήματα και χειρονομίες
Τα σημαντικότερα Χρηματιστήρια Παραγώγων στις Η. Π. Α.
Τα σημαντικότερα Χρηματιστήρια Παραγώγων εκτός Η. Π. Α.
Το χρηματιστήριο παραγώγων • Στην Ελλάδα το Χρηματιστήριο Παραγώγων Αθηνών Α. Ε. ξεκίνησε τον Αύγουστο του 1999 με σκοπό την οργάνωση και υποστήριξη των συναλλαγών στην χρηματιστηριακή αγορά παραγώγων • Ανήκει στην ΕΛΛΗΝΙΚΑ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑ Α. Ε. (ΕΧΑΕ)
Το χρηματιστήριο παραγώγων • ΕΛΛΗΝΙΚΑ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑ Α. Ε. (ΕΧΑΕ): • Εταιρεία συμμετοχών (holding company) και ελέγχεται κατά ποσοστό 40, 7% από το Ελληνικό Δημόσιο μέσω της Δ. Ε. Κ. Α. (Δημόσια Επιχείρηση Κινητών Αξιών), κατά 27, 5% από πιστωτικά ιδρύματα, κατά 11, 3% από θεσμικούς επενδυτές, κατά 5, 8% από εισηγμένες στο ΧΑΑ εταιρείες, κατά 4, 4% από ΑΧΕ, κλπ. • Οι μετοχές της ΕΧΑΕ εισήχθησαν προς διαπραγμάτευση στο Χρηματιστήριο Αξιών Αθηνών τον Αύγουστο του 2000
Το χρηματιστήριο παραγώγων • Στην Ελλάδα η διαπραγμάτευση των παράγωγων προϊόντων γίνεται ηλεκτρονικά (screen trading), σε αντιδιαστολή με τη διαπραγμάτευση με το σύστημα της αντιφώνισης (open outcry ή floor) • Η ηλεκτρονική διαπραγμάτευση γίνεται μέσω του Ο. Α. Σ. Η. Σ. (Ολοκληρωμένο Αυτόματο Σύστημα Ηλεκτρονικών Συναλλαγών) το οποίο, εκτός από διαπραγμάτευση και εκκαθάριση σε παράγωγα προϊόντα, περιλαμβάνει και τη διαπραγμάτευση σε μετοχές και τίτλους σταθερού εισοδήματος
Το χρηματιστήριο παραγώγων • Η συναλλακτική δραστηριότητα τα τελευταία χρόνια έχει αυξηθεί σημαντικά με τον αριθμό των συμβολαίων να φτάνουν το έτος 2004 περίπου τα 7, 5 εκατομμύρια (από περίπου 2, 4 εκατομμύρια συμβόλαια το 2000) • H συνολική αξία των συναλλαγών το 2004 ήταν περίπου 20. 000 εκατομμύρια Ευρώ (από περίπου 9. 400 εκατομμύρια το 2000).
Ο οργανισμός εκκαθάρισης των συναλλαγών εκκαθαρίζει τις συναλλαγές του ΧΠΑ αποτελεί τον εγγυητή όλων των πράξεων δρα ως αντισυμβαλλόμενος σε κάθε πράξη
Ο οργανισμός εκκαθάρισης των συναλλαγών • κάθε συναλλασσόμενος συναλλάσσεται με τον οργανισμό εκκαθάρισης, κάτι που δεν βοηθά μόνον στην ασφάλεια αλλά και στην γρήγορη εκτέλεση ων συναλλαγών • π. χ. δεν χάνεται χρόνος για να ελεγχθεί η φερεγγυότητα κάθε συναλλασσομένου
ΕΤΕΣΕΠ • Το Τμήμα Διαχείρισης Κινδύνου παρακολουθεί, αναλύει και μετράει όλους τους πιθανούς κινδύνους και δημιουργεί τις απαραίτητες εκείνες διαδικασίες, τεχνικές και μηχανισμούς παρακολούθησης για τον έλεγχο των κινδύνων αυτών ανά πάσα στιγμή • Το Τμήμα Εκκαθάρισης Συναλλαγών θέτει τους κανόνες της εκκαθάρισης όλων των συναλλαγών που γίνονται στην Αγορά Παραγώγων, φροντίζει για τη διεξαγωγή τους και να παρακολουθεί την τήρηση των υποχρεώσεων των Τελικών Πελατών και των Μελών. Σε περίπτωση αθέτησης υποχρέωσης εκ μέρους Μελών, ή Τελικών Πελατών ενεργοποιεί τις σχετικές διαδικασίες
ΕΤΕΣΕΠ • Από τη στιγμή που πραγματοποιηθεί μία συναλλαγή η ΕΤ. Ε. Σ. Ε. Π. έχει: • (α) να καταγράψει τη συναλλαγή • (β) να εκκαθαρίσει τη συναλλαγή • (γ) να υπολογίσει το περιθώριο ασφάλισης που θα πρέπει να δεσμεύσει από τους επενδυτές • (δ) να διακανονίσει τις υποχρεώσεις των συμβαλλομένων
Οργανισμός Εποπτείας Ένας κυβερνητικός ή ημικυβερνητικός οργανισμός εποπτείας Στην Ελλάδα έχουμε την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς στην οποία έχει ανατεθεί κατά κύριο λόγο ο έλεγχος της εφαρμογής των διατάξεων της νομοθεσίας περί κεφαλαιαγοράς
Οργανισμός Εποπτείας Γενικότερα, μπορεί να λαμβάνει κανονιστικές αποφάσεις με ισχύ ανάλογη αυτής των νόμων και επίσης να εποπτεύει όλο το χώρο της κεφαλαιαγοράς: Χ. Α. Α. & Κεντρικού Αποθετηρίου Αξιών ΧΠΑ & Εταιρίας Εκκαθάρισης Συναλλαγών Επί Παραγώγων Χρηματιστηριακού Κέντρου Θεσσαλονίκης ΑΧΕ, ΕΠΕΥ, ΑΕΕΧ, ΑΚ, ΑΕΔΑΚ
Τα μέλη του χρηματιστηρίου (μεσίτες, brokers) Στο ΧΠΑ υπάρχουν δύο είδη μελών: Τα απλά μέλη είναι εντολοδόχοι, και δεν τους επιτρέπεται να κάνουν συναλλαγές για δικό τους λογαριασμό αλλά μπορούν να εισάγουν τις εντολές των πελατών τους στο σύστημα Η δεύτερη κατηγορία αφορά τους Ειδικούς Διαπραγματευτές (τύπου A και B)
Τα μέλη του χρηματιστηρίου • Αναφορικά με τον τύπο Α, εκτός από την εισαγωγή εντολών των πελατών του στο σύστημα, οι ειδικοί διαπραγματευτές μπορούν να διαπραγματεύονται και για δικό τους λογαριασμό, αναλαμβάνοντας ελάχιστες υποχρεώσεις έναντι της αγοράς. • Οι Ειδικοί διαπραγματευτές τύπου Β, εκτός των όσων ισχύουν για την προηγούμενη κατηγορία, έχουν την υποχρέωση να δίνουν τιμές αγοράς και πώλησης σε συνεχή βάση, για τα προϊόντα εκείνα για τα οποία έχουν αναλάβει να είναι ειδικοί διαπραγματευτές, απολαμβάνοντας ταυτόχρονα μειωμένες προμήθειες
Οι Επενδυτές Οι επενδυτές speculators hedgers arbitrageurs
Διαφορές ΠΣ και ΣΜΕ • Σαν αποτέλεσμα της διαπραγμάτευσης σε οργανωμένα χρηματιστήρια τα ΣΜΕ είναι σε πολύ μεγάλο βαθμό τυποποιημένα (standardized) • Η τυποποίηση των ΣΜΕ έχει κυρίως να κάνει με τρεις παράγοντες: Πότε; Που; Τι;
Τυποποίηση - Πλεονεκτήματα • Η τυποποίηση είναι απαραίτητη για την εχέγγυα και ομαλή λειτουργία των συναλλαγών στη δευτερεύουσα αγορά • (α) καθώς όλοι οι συμμετέχοντες στην αγορά συναλλάσσονται σε συμβόλαια δικαιωμάτων που βασίζονται σε ίσους όρους, τα συμβόλαια συναλλάσσονται και ανταλλάσσονται με ευκολία • (β) δυνατότητα για υψηλότερο μέγεθος συμβολαίου συναλλαγής, επειδή οι διαδικασίες αγοράς και πώλησης είναι πιο απλές στη διαχείριση • (γ) είναι χαμηλότερα τα κόστη συναλλαγών, επειδή οι αντισυμβαλλόμενοι δεν χρειάζεται να διαπραγματευτούν τους όρους κάθε φορά που ένα συμβόλαιο ολοκληρώνεται
Τυποποίηση: Πότε; • Πότε θα γίνει η παράδοση (ακριβής μέρα & ώρα) • Κάθε ΣΜΕ αναφέρεται με τον μήνα παράδοσης (π. χ. ένα ΣΜΕ Ιουλίου στο καλαμπόκι) και τα χρηματιστήρια ορίζουν την ακριβή περίοδο κατά τον μήνα παράδοσης που θα παραδοθεί το προϊόν • Οι μήνες παράδοσης διαφέρουν από αγορά σε αγορά ή προϊόν σε προϊόν
Τυποποίηση: Πότε; • Τα ΣΜΕ συναλλάγματος έχουν μήνες παράδοσης: Μάρτιο, Ιούνιο, Σεπτέμβριο, Δεκέμβριο (Chicago Mercantile Exchange, CME) • Τα ΣΜΕ στο καλαμπόκι (Chicago Board of Trade, CBT) έχουν μήνες παράδοσης: Μάρτιο, Μάιο, Ιούλιο, Σεπτέμβριο, Δεκέμβριο
Τυποποίηση: Πότε; • Για κάποια προϊόντα (π. χ. ΣΜΕ στα Gilt στο LIFFE) η παράδοση γίνεται κάθε εργάσιμη ημέρα τον μήνα παράδοσης • Σε γενικές γραμμές, κάθε στιγμή διαπραγματεύονται συμβόλαια για τον κοντινότερο μήνα παράδοσης καθώς και για μερικούς επόμενους μήνες
Τυποποίηση: Πού; • Που θα γίνει η παράδοση (ακριβής τόπος) • Τα χρηματιστήρια ορίζουν επίσης τον ακριβή τόπο στον οποίο θα γίνει η παράδοση • Π. χ. ΣΜΕ στο καλαμπόκι (CBT) ορίζονται αποθήκες συγκεκριμένες στο Σικάγο, Τολέδο, Στ. Λούις, και στο Λιμάνι του Μπέρνς
Τυποποίηση: Τι; • Τι θα παραδοθεί: τα χρηματιστήρια ορίζουν και τα χαρακτηριστικά του προϊόντος που είναι προς παράδοση • Π. χ. New York Cotton Exchange για ΣΜΕ χυμού πορτοκαλιού: «Κατηγορία Α - ΗΠΑ, με αξία Brix όχι μικρότερη από 57 βαθμούς, και λόγο Brix/οξύτητας όχι λιγότερο από 13 προς 1 και όχι μεγαλύτερο από 19 προς 1, με ……. . . …κ. λ. π. »
Τυποποίηση: Τι; • Επίσης ορίζεται ακριβώς και το μέγεθος κάθε ΣΜΕ, δηλαδή τι ποσότητα του υποκείμενου προϊόντος αντιπροσωπεύει κάθε συμβόλαιο, κάτι που έχει να κάνει κυρίως με τον χρήστη του συμβολαίου • Π. χ. στα ΣΜΕ πάνω σε αγροτικά προϊόντα τα μεγέθη είναι πολύ μικρότερα από ΣΜΕ χρηματοοικονομικών προϊόντων
Τυποποίηση: Τι; • Π. χ. ένα ΣΜΕ στον δείκτη FTSE 100 έχει οριστεί να αξίζει 25 Αγγλικές Λίρες επί τις μονάδες στις οποίες βρίσκεται την στιγμή της διαπραγμάτευσης ο δείκτης FTSE 100 (το υποκείμενο προϊόν) • Π. χ. εάν ο δείκτης βρίσκεται στις 4. 000 μονάδες το ΣΜΕ πάνω στον δείκτη αξίζει 4. 000 επί 25 = 100. 000 Λίρες Αγγλίας
Άλλες Διαφορές • Τα ΣΜΕ είναι διαθέσιμα για έναν πολύ μεγάλο αριθμό υποκειμένων προϊόντων, π. χ: • • Weather derivatives Pork bellies Orange juice Coffee
Άλλες Διαφορές • Οι περισσότερες θέσεις σε ΣΜΕ κλείνονται πριν την στιγμή της παράδοσης χωρίς φυσική παράδοση • Π. χ. ένας επενδυτής στις 15 Μαρτίου αγοράζει ένα ΣΜΕ Ιουλίου στο καλαμπόκι (ΝΥ), μπορεί στις 20 Απριλίου να πουλήσει ένα ΣΜΕ Ιουλίου στο καλαμπόκι και να κλείσει την θέση
Καθημερινή αποτίμηση • Μία άλλη σημαντική διαφορά είναι ότι τα ΣΜΕ εκκαθαρίζονται καθημερινά (daily settlement, mark to market) • Στο τέλος κάθε μέρας οι επενδυτές των οποίων οι θέσεις (είτε αγοράς είτε πώλησης) έχουν ζημιές πληρώνουν το ποσό της ζημιάς στους επενδυτές των οποίων οι θέσεις έχουν κέρδη
Καθημερινή αποτίμηση
Margins • ΣΜΕ: δεν αλλάζουν χέρια μετρητά στην έναρξη • Κάθε επενδυτής σε ΣΜΕ απαιτείται να αφήνει μία κατάθεση «καλής πίστης» ή περιθώριο ασφάλισης (margin) για να εξασφαλιστεί η εκπλήρωση • Κάθε χρηματιστηριακή εταιρία κρατά το ελάχιστο ποσό που θα πρέπει να διατηρεί ο επενδυτής στον λογαριασμό margin
Margins • Σε γενικές γραμμές υπάρχει ένα αρχικό περιθώριο ασφάλισης (initial margin requirement) που είναι μεταξύ 2 -10% της αξίας του συμβολαίου • Kαι ένα περιθώριο συντήρησης (maintenance margin) κάτω του οποίου απαγορεύεται να πέσει ο λογαριασμός που κρατάει ο επενδυτής με τον χρηματιστή
Margins - Παράδειγμα • Στις 5 Ιουλίου μία θέση long σε 4 ΣΜΕ χρυσού Δεκεμβρίου New York Commodity Exchange • Κάθε ΣΜΕ είναι για 100 ουγκιές • Τιμή: $380 η ουγκιά • Αρχικό περιθώριο ασφάλισης: $2000 για 1 ΣΜΕ Περιθώριο συντήρησης είναι: $1500 για 1 ΣΜΕ
Margins - Παράδειγμα • Αρχικό περιθώριο ασφάλισης που πρέπει να καταθέσουμε στον λογαριασμό μας είναι $8000 ($2000 ανά συμβόλαιο επί 4 συμβόλαια) • Περιθώριο συντήρησης είναι $6000 ($1500 ανά συμβόλαιο επί 4 συμβόλαια)
Τι θέση πήραμε – Πόσο πληρώνουμε • • Θέση: 4 ΣΜΕ χρυσού Δεκεμβρίου Κάθε ΣΜΕ είναι για 100 ουγκιές Τιμή: $380 η ουγκιά Άρα 4 x 100 x $380 = $152. 000 • Τι καταθέσαμε: $2. 000 x 4 = $8. 000 • Leverage (Μόχλευση)
Margins - Παράδειγμα • Έστω στο τέλος της ημέρας η τιμή έπεσε στα $377 • Χάσαμε $3 επί 400 ουγκιές ($1200) • Ο λογαριασμός μας θα μειωθεί κατά $1200 (και θα πέσει στις $6800)
Margins - Παράδειγμα • Έστω την επόμενη ημέρα η τιμή πέφτει και άλλο και πάει στα $374 • Χάσαμε άλλα $1200 και ο λογαριασμός θα πέσει στις $5600 • Κάτω από περιθώριο συντήρησης, Margin Call
Τρέχουσα και Μελλοντική Τιμή στην Λήξη του Συμβολαίου • Όσο πλησιάζει η λήξη ενός ΣΜΕ, η μελλοντική τιμή θα πλησιάζει (converge) με την τρέχουσα τιμή του υποκείμενου τίτλου • Στην λήξη οι δύο τιμές πρέπει να είναι ίδιες • Αποτέλεσμα του κερδοφόρου αρμπιτράζ
Γιατί; • Εάν στην λήξη η μελλοντική τιμή είναι υψηλότερη από την τρέχουσα οι επενδυτές μπορούν: • να πουλήσουν το ΣΜΕ • να αγοράσουν τον υποκείμενο τίτλο • να παραδώσουν στο ΣΜΕ • Η τιμή του ΣΜΕ θα ↓ και η τιμή του υποκείμενου τίτλου θα ↑ μέχρι οι δύο τιμές εξισωθούν
Παράδειγμα Έστω ότι στις 5 Ιουλίου ανοίξαμε μια θέση long σε 4 ΣΜΕ χρυσού του Δεκεμβρίου στο Χρηματιστήριο Εμπορευμάτων της Νέας Υόρκης (New York Commodity Exchange, NYCE). Κάθε ΣΜΕ είναι για 100 ουγκιές, και η τιμή που αγοράσαμε (η τιμή του ΣΜΕ) είναι $380 η ουγκιά, το αρχικό περιθώριο ασφάλισης είναι $2. 000 για κάθε ΣΜΕ ενώ το περιθώριο συντήρησης είναι $1. 500 για κάθε ΣΜΕ. Άρα, το αρχικό περιθώριο ασφάλισης που πρέπει να καταθέσουμε στον λογαριασμό μας είναι $8. 000 ($2. 000 ανά συμβόλαιο επί 4 συμβόλαια) και το περιθώριο συντήρησης είναι $6. 000 ($1. 500 ανά συμβόλαιο επί 4 συμβόλαια). Ας υποθέσουμε ότι στο τέλος της ημέρας η τιμή έπεσε στα $377 την ουγκιά, άρα χάσαμε $3 επί 400 ουγκιές, δηλαδή $1. 200. Ο λογαριασμός μας θα μειωθεί κατά $1. 200 και θα πέσει στις $6. 800. Εάν η τιμή την επόμενη μέρα πέσει στα $374 θα έχουμε χάσει άλλα $3 επί 400 ουγκιές, δηλαδή άλλα $1. 200 και ο λογαριασμός μας θα πέσει στις $5. 600, κάτω από το περιθώριο συντήρησης. Εδώ ο χρηματιστής μας θα μας ειδοποιήσει να βάλουμε και άλλα λεφτά στον λογαριασμό (τουλάχιστον άλλα $2. 400 ώστε να φτάσουμε το αρχικό περιθώριο ασφάλισης) και εάν δεν το κάνουμε θα ρευστοποιήσει την θέση μας.
Υποθέτουμε ότι παρέχεται η δυνατότητα να διαπραγματευτούν οι ελληνικές επιχειρήσεις προθεσμιακά συμβόλαια ζάχαρης στο χρηματιστήριο παραγώγων Αθηνών. Το κάθε συμβόλαιο αναφέρεται σε 25 μετρικούς τόνους ενώ το περιθώριο ασφάλισης που επιβάλλεται ανέρχεται σε 6, 5%. Έτσι, μια ελληνική εταιρεία χονδρικής διάθεσης ζάχαρης, η «Zacharis A. E. » αγοράζει από μια διεθνούς κύρους νότια αμερικάνικη εταιρεία, την «South American International Α. Ε. » , 20 προθεσμιακά συμβόλαια ζάχαρης με εναπομένουσα διάρκεια 2 μήνες προς 18, 00 € ανά τόνο. Να υπολογιστούν το κέρδος (ή ζημιά) και το πλεόνασμα (ή έλλειμμα) για την ελληνική εταιρεία και την νότια αμερικάνικη εταιρεία για τις 12 πρώτες ημέρες από τη σύναψη των συμβολαίων εάν υποθέσουμε ότι επικρατούν οι παρακάτω προθεσμιακές τιμές:
Ημέρα Προθεσμιακή Τιμή ανά τόνο 1 20, 00 2 22, 50 3 27, 25 4 23, 00 5 21, 50 6 19, 00 Ημέρα Προθεσμιακή Τιμή ανά τόνο 7 23, 50 8 26, 00 9 22, 75 10 25, 50 11 24, 00 12 25, 25
Λύση • Τα δεδομένα που διαθέτουμε είναι τα εξής: Κάθε συμβόλαιο: 25 μετρικοί τόνοι Ελάχιστο περιθώριο ασφάλισης: 6, 5% • Αγορά από την ελληνική εταιρεία Zacharis: 20 προθεσμιακά • συμβόλαια (Π. Σ. ) • Διάρκεια: 2 μήνες • Τιμή ζάχαρης από την νότια αμερικάνικη εταιρεία: 18, 00 € • Με βάση τα δεδομένα αυτά θα έχουμε: • Αξία κλειδώματος μέσω του προθεσμιακού συμβολαίου: • 18*20*25= 9. 000, 00 € • Καταβολή κάθε συναλλασσομένου σε εγγυητικό λογ/μό: • 9. 000*0, 065= 585, 00 €
Αποτίμηση Προθεσμιακών Συμβολαίων Κανόνας της μοναδιαίας τιμής : Όμοια στοιχειώδη αγαθά ή τίτλοι που είναι διαπραγματεύσιμοι σε περισσότερες από μια αγορές θα έχουν μία και μοναδιαία τιμή, λαμβάνοντας υπόψη το κόστος μεταφοράς από την μια αγορά στην άλλη. Στην οικονομία, ο νόμος της μιας τιμής επιβάλλεται μέσω του μηχανισμού προσφοράς και ζήτησης. Στην χρηματοοικονομική, ο νόμος αυτός επιβάλλεται μέσω μιας διαδικασίας που ονομάζεται εξισορροπητική αγοραπωλησία. Εξισορροπητική αγοραπωλησ ία (arbitrage): Διαδικασία αγοράς ενός αγαθού ή τίτλου σε μια αγορά και η ταυτόχρονη πώλησή του σε μια άλλη αγορά με υψηλότερη τιμή, με στόχο την αποκόμιση κέρδους χωρίς επένδυση. Εξισορροπητική αγοραπωλησ ία στις αγ ορές παραγώγων : αγορά (ή πώληση) του στοιχειωδούς τίτλου και ταυτόχρονη πώληση (ή αγορά) του παράγωγου τίτλου που αντιστοιχεί στην ίδια ποσότητα.
Παράδειγμα 3 • Εάν κατά την περίοδο που λήγει το ΣΜΕ η μελλοντική τιμή είναι υψηλότερη από την τρέχουσα οι επενδυτές μπορούν να πουλήσουν το ΣΜΕ, να αγοράσουν τον υποκείμενο τίτλο, και να παραδώσουν στο ΣΜΕ. Αυτή η κίνηση θα οδηγήσει σε κέρδη ίσα με τη διαφορά των δύο τιμών. • Όσο οι επενδυτές πουλάνε το ΣΜΕ και αγοράζουν τον υποκείμενο τίτλο, η τιμή του ΣΜΕ θα μειώνεται και η τιμή του υποκείμενου τίτλου θα αυξάνεται. Αυτό θα συνεχίζεται μέχρις ότου οι δύο τιμές εξισωθούν και δεν υπάρχουν πλέον δυνατότητες κερδοφόρου αρμπιτράζ. • Επίσης, εάν κατά την περίοδο που λήγει ένα ΣΜΕ η μελλοντική τιμή είναι χαμηλότερη από την τρέχουσα οι επενδυτές που θέλουν να αποκτήσουν τον υποκείμενο τίτλο θα αγοράζουν το ΣΜΕ και θα περιμένουν την παράδοση, αντί να αγοράσουν τον τίτλο από την τρέχουσα αγορά. • Όσο οι επενδυτές αγοράζουν το ΣΜΕ η τιμή του θα αυξάνεται. Αυτό θα συνεχίζεται μέχρις ότου οι δύο τιμές εξισωθούν και δεν υπάρχουν πλέον πιθανότητες κέρδους
Σχέσεις αποτίμησης ΣΜΕ
Παράδειγμα 4 • Έστω ότι η ελληνική εταιρεία χονδρικής διάθεσης ζάχαρης, • «Zacharis A. E. » , προβλέπει να αγοράσει σε τρεις μήνες 2. 500 τόνους ζάχαρης. Λόγω των προβλημάτων ρευστότητας που αντιμετωπίζει τον τελευταίο καιρό, η «Zacharis A. E. » εξετάζει τις δύο παρακάτω εναλλακτικές επιλογές: • είτε να αποκτήσει προθεσμιακά συμβόλαια (Π. Σ. ) τρίμηνης διάρκειας στην τιμή των 20, 00€ ανά τόνο και να καλυφτεί από μια ενδεχόμενη για αυτήν δυσμενή εξέλιξη της τιμής, • είτε να συνάψει ένα τρίμηνο δάνειο με ετήσιο επιτόκιο 15% και να αποκτήσει όλη την ζητούμενη ποσότητα στην αγορά μετρητοίς προς 18, 50€ τον τόνο. • Ισχύει η ισότητα μεταξύ του κόστους μέσω της προθεσμιακής τιμής και του κόστους στην αγορά μετρητοίς την ημέρα λήξης Τ του συμβολαίου ;
Παράδειγμα 5 • Ένας επενδυτής παίρνει θέση long σε ένα Συμβόλαιο Μελλοντικής Εκπλήρωσης (Futures Contract) διάρκειας ενός έτους πάνω στο δείκτη FTSE/ASE-20 όταν το ύψος του δείκτη είναι 800 μονάδες και το επιτόκιο είναι 10% με συνεχή ανατο κισμό. Ο πολλαπλασιαστής στο παραπάνω συμβόλαιο είναι € 5. α) Ποια η αρχική (χρηματική) αξία του Futures Contract; β) Αν μετά 6 μήνες η τιμή του δείκτη είναι 750 μονάδες και το επιτόκιο έχει παραμείνει το ίδιο ποια είναι τότε η (χρηματική) αξία του Futures Contract; γ) Αν ο επενδυτής κλείσει τη θέση του εκείνη τη στιγμή ποιο το κέρδος ή η ζημία του;
Αποφάσεις για εφαρμογή αντιστάθμισης με Προθεσμιακά Συμβόλαια Αγορά ή πώληση προθεσμιακού συμβολαίου: εάν αρνητική θέση-πώλησης στην αγορά μετρητοίς, τότε αγορά Π. Σ. - αντιστάθμιση αγοράς, και το αντίστροφο. Χρόνος εφαρμογής αντιστάθμισης: Εφαρμόζεται τη στιγμή που γίνεται η ανάληψη της θέσης μετρητοίς ή γίνεται σαφής η συγκεκριμένη θέση που θα αναληφθεί μελλοντικά. Ποιο συμβόλαιο θα επιλεγεί: αυτό με την μικρότερη λήξη, που όμως λήγει μετά την λήξη της θέσης μετρητοίς (διότι η τιμή του έχει την μεγαλύτερη συσχέτιση με την τιμή του αγαθού ή τίτλου μετρητοίς).
Αποφάσεις για εφαρμογή αντιστάθμισης με Προθεσμιακά Συμβόλαια
Αποτελεσματικότητα της αντιστάθμισης
Παράδειγμα 6 Μία εταιρία γνωρίζει ότι θα χρειαστεί να αγοράσει 1 εκατομμύριο γαλόνια καυσίμου σε 3 μήνες. Η τυπική απόκλιση της μεταβολής της τιμής ανά γαλόνι του καυσίμου για το διάστημα 3 μηνών είναι 0, 032. Η εταιρία θέλει να αντισταθμίσει τον κίνδυνο με αγορά Συμβολαίων Μελλοντικής Εκπλήρωσης σε πετρέλαιο θέρμανσης. Η τυπική απόκλιση της μεταβολής της τιμής futures για το διάστημα 3 μηνών είναι 0, 040 και ο συντελεστής συσχέτισης μεταξύ των παραπάνω μεταβολών της τιμής του καυσίμου και της τιμής futures του πετρελαίου θέρμανσης είναι 0, 8. Ένα συμβόλαιο futures σε πετρέλαιο θέρμανσης είναι για παράδοση 42. 000 γαλονιών. Πόσα συμβόλαια πρέπει να πάρει θέση long η εταιρία; Σχολιάστε
Λύση
Συμβόλαια Δικαιωμάτων Προαίρεσης Options Contracts
Τι είναι: • Η βασική διαφορά με ΣΜΕ είναι ότι δίνουν στον αγοραστή (holder) το δικαίωμα αλλά όχι την υποχρέωση να αγοράσει ή να πουλήσει έναν υποκείμενο τίτλο σε μία συγκεκριμένη μελλοντική στιγμή και για προκαθορισμένη τιμή εξάσκησης (exercise ή strike price) • Πληρώνει την τιμή του δικαιώματος (option premium)
Ο πωλητής; • Ο πωλητής-συμβαλλόμενος (εκδότης, writer) πουλάει το δικαίωμα και λαμβάνει την τιμή του δικαιώματος • Έχει δε την υποχρέωση να αγοράσει ή να πουλήσει τον υποκείμενο τίτλο στην συγκεκριμένη μελλοντική στιγμή και για την προκαθορισμένη τιμή, εάν αυτό απαιτηθεί από τον αγοραστή
Δύο ειδών Δικαιώματα • Ένα που δίνει το δικαίωμα αγοράς (call option) ενός υποκείμενου τίτλου σε μία συγκεκριμένη μελλοντική στιγμή και για προκαθορισμένη τιμή • Ένα που δίνει το δικαίωμα πώλησης (put option) ενός υποκείμενου τίτλου σε μία συγκεκριμένη μελλοντική στιγμή και για προκαθορισμένη τιμή
Δύο τύποι • Αμερικάνικου τύπου (American options): μπορούν να εξασκηθούν οποιαδήποτε στιγμή μέχρι την λήξη τους • Ευρωπαϊκού τύπου (European options): μπορούν να εξασκηθούν μόνο κατά την λήξη τους
Δύο θέσεις (positions) • Θέση long • Θέση short • Ο αγοραστής ενός call αναμένει ότι η τιμή του υποκειμένου αξιόγραφου θα ανέβει στο μέλλον • Ο αγοραστής ενός put αναμένει ότι η τιμή του υποκειμένου αξιόγραφου θα πέσει στο μέλλον
4 Βασικές Θέσεις • Long call • Short call • Long put • Short put
Αγορά (long) call option • Ο αγοραστής ενός call option έχει το δικαίωμα αλλά όχι την υποχρέωση να αγοράσει μία δεδομένη ποσότητα του υποκείμενου τίτλου (π. χ. μίας μετοχής) σε συγκεκριμένη μελλοντική ημερομηνία και σε δεδομένη τιμή ή ισοτιμία
Έκδοση ή πώληση (short) call option • Ο εκδότης ή πωλητής ενός call option έχει την υποχρέωση να παραδώσει μία δεδομένη ποσότητα του υποκείμενου τίτλου (π. χ. μίας μετοχής) σε συγκεκριμένη μελλοντική ημερομηνία και σε δεδομένη τιμή ή ισοτιμία, εάν το δικαίωμα εξασκηθεί από τον αγοραστή
Αγορά (long) put option • Ο αγοραστής ενός put option έχει το δικαίωμα αλλά όχι την υποχρέωση να παραδώσει (πουλήσει) μία δεδομένη ποσότητα του υποκείμενου τίτλου (π. χ. μίας μετοχής) σε συγκεκριμένη μελλοντική ημερομηνία και σε δεδομένη τιμή ή ισοτιμία
Έκδοση ή πώληση (short) put option • Ο εκδότης ή πωλητής ενός put option έχει την υποχρέωση να αγοράσει μία δεδομένη ποσότητα του υποκείμενου τίτλου (π. χ. μίας μετοχής) σε συγκεκριμένη μελλοντική ημερομηνία και σε δεδομένη τιμή ή ισοτιμία, εάν το δικαίωμα εξασκηθεί από τον αγοραστή
Μη-οργανωμένες αγορές (Over The Counter, OTC) • Οι βασικοί συμμετέχοντες είναι οι τράπεζες που συνήθως δημιουργούν και την αγορά (market makers) και οι μεγάλες πολυεθνικές επιχειρήσεις, οργανισμοί, κ. λ. π. • Χαρακτηριστικά αυτών των μηοργανωμένων αγορών είναι η απουσία τυποποίησης των συμβολαίων και η διαπραγμάτευση των όρων των συμβολαίων με τους πελάτες
Οργανωμένα χρηματιστήρια • • • Τυποποίηση των συμβολαίων Currency Options: Δεδομένη διάρκεια (1, 3, 6, 9, 12 μήνες) Μάρτιος, Ιούνιος, Σεπτέμβριος, Δεκέμβριος 3η Τετάρτη του μήνα διαπραγμάτευσης Λήξη της διαπραγμάτευσης 2 εργάσιμες πριν παράδοση • SFr 62. 500, BP 31. 250, Y 6. 250. 000)
Παράδειγμα 1 Long in a call option • Αγοράζουμε ένα 3 -μηνο call option Ευρωπαϊκού τύπου στην μετοχή ΑΒΓ με τιμή εξάσκησης 120 Ευρώ, τιμή δικαιώματος 4 Ευρώ, τρέχουσα τιμή της μετοχής 118 Ευρώ • Τυποποίηση: κάθε συμβόλαιο δίνει δικαίωμα σε 100 μετοχές • Τι συμφωνήσαμε;
Η θέση μας • Έχουμε το δικαίωμα σε 3 μήνες από σήμερα να αγοράσουμε 100 μετοχές της ΑΒΓ στην τιμή των 120 Ευρώ την κάθε μία • Για το δικαίωμα αυτό πληρώνουμε σήμερα στον πωλητή του δικαιώματος 400 Ευρώ (4 Ευρώ ανά μετοχή επί 100 μετοχές)
Σημείωση: • Σε οργανωμένες αγορές μπορούμε όποτε θελήσουμε να κλείσουμε τις ανοικτές θέσεις μας με μία αντίθετη θέση • Τα κέρδη ή ζημίες θα προέλθουν από την μεταβολή στην τιμή του δικαιώματος, η οποία θα μεταβάλλεται καθημερινά αντανακλώντας τις μεταβολές στις προσδοκίες σε σχέση με την μετοχή
Σενάριο 1: άνοδος της τιμής • Έστω ότι κρατάμε μέχρι την λήξη • Σε 3 μήνες η τιμή της μετοχής έχει ανέβει κατά περίπου 15% και έχει διαμορφωθεί στα 135 Ευρώ • Το call option που έχουμε αγοράσει μας δίνει το δικαίωμα να αγοράσουμε από τον πωλητή του δικαιώματος 100 μετοχές της ΑΒΓ με τιμή 120 Ευρώ • Κέρδος ή ζημία;
Σενάριο 1: άνοδος της τιμής • Εξασκούμε το δικαίωμα και αγοράζουμε 100 μετοχές στα 120 Ευρώ και τις μεταπωλούμε αμέσως στην αγορά spot για 135 Ευρώ με κέρδος 15 Ευρώ ανά μετοχή • Μείον το κόστος του δικαιώματος (4 Ευρώ) μας μένει ένα καθαρό κέρδος 11 Ευρώ ανά μετοχή • Για 100 μετοχές: 1. 100 Ευρώ
Σενάριο 1: άνοδος της τιμής • Απόδοση 375% (ξεκινήσαμε με 400 ευρώ και καταλήξαμε με 1500 Ευρώ) • Εάν είχαμε αγοράσει την μετοχή η απόδοση μας θα ήταν 15% περίπου • Φυσικά η τιμή του δικαιώματος θα είχε ανέβει αντίστοιχα αντανακλώντας τα κέρδη αυτά και αντί εξάσκησης θα μπορούσαμε να πουλήσουμε το option
Σενάριο 2: πτώση της τιμής • Έστω ότι κρατάμε το δικαίωμα μέχρι την λήξη • Σε 3 μήνες η τιμή της μετοχής έχει πέσει κατά περίπου 15% στα 100 Ευρώ • Το call option που έχουμε αγοράσει μας δίνει το δικαίωμα να αγοράσουμε 100 μετοχές της ΑΒΓ με τιμή 120 Ευρώ • Κέρδος ή ζημία;
Σενάριο 2: πτώση της τιμής • Εάν εξασκήσουμε το call option θα χάσουμε 2. 000 Ευρώ (θα πληρώναμε 120 Ευρώ για κάθε μετοχή όταν αυτή έχει στην αγορά 100 Ευρώ) • Δεν εξασκούμε το δικαίωμα και χάνουμε τα 400 Ευρώ που πληρώσαμε στον πωλητή • Δηλαδή όλο μας το κεφάλαιο.
Σενάριο 2: πτώση της τιμής • Είχαμε μία ζημία της τάξεως του 100% (ξεκινήσαμε με 400 ευρώ και τα χάσαμε όλα) • Εάν είχαμε αγοράσει την μετοχή αντί για το δικαίωμα πάνω στην μετοχή η ζημία μας θα ήταν 15% περίπου.
Σενάριο 3: μικρή άνοδος • Έστω ότι κρατάμε το δικαίωμα μέχρι την λήξη • Σε 3 μήνες η τιμή έχει ανέβει κατά περίπου 3% στα 121, 5 Ευρώ • Το call option μας δίνει το δικαίωμα να αγοράσουμε 100 μετοχές της ΑΒΓ με τιμή 120 Ευρώ • Τι κάνουμε;
Σενάριο 3: μικρή άνοδος • Εάν εξασκήσουμε μπορούμε να μεταπωλήσουμε στην αγορά spot για 121, 5 Ευρώ, βγάζοντας ένα κέρδος 1, 5 Ευρώ ανά μετοχή, δηλαδή 150 Ευρώ • Έχουμε ήδη πληρώσει 400 Ευρώ άρα η ζημία είναι 250 Ευρώ (περίπου 60%) • Εάν είχαμε αγοράσει την μετοχή το κέρδος μας θα ήταν 3% περίπου
Παράδειγμα 2: Long in a put option • Έστω ότι (προ-Ευρώ εποχή) αγοράζουμε 2 -μηνο Ευρωπαϊκό put option στο Γερμανικό μάρκο σε ισοτιμία εξάσκησης $0, 64/DM • Κάθε συμβόλαιο = 62. 500 DM • Το premium είναι 2 σεντς ($0, 02) ανά DM
Τι θέση πήραμε; • Σε 2 μήνες ΔΙΚΑΙΩΜΑ (αλλά όχι υποχρέωση) • Να πουλήσουμε (put option) • Γερμανικό μάρκο σε ισοτιμία $0, 64/DM • Πληρώνουμε $1. 250 ($0, 02 x 62. 500 DM)
Σενάριο 1: Πτώση της ισοτιμίας • Έστω σε 2 μήνες η ισοτιμία πήγε στα 0, 58/DM • Κέρδος ή ζημία;
Σενάριο 1: Πτώση της ισοτιμίας • Αγοράζουμε spot στα $0, 58 για $36. 250 ($0, 58 επί 62. 500) • Εξασκούμε option και παραδίδουμε στο συμβόλαιο για $40, 000 ($0, 64 επί 62. 500) • Κέρδος $ 3. 750 ($40. 000 - $36. 250) • Καθαρό κέρδος $2. 500 ($ 3. 750 - $1. 250)
Σενάριο 2: Άνοδος της ισοτιμίας • Έστω σε 2 μήνες η ισοτιμία πήγε στα $0, 68/DM • Δεν εξασκούμε: Ζημία $1250 • Γιατί όχι; • Γιατί θα πουλούσαμε για $0, 64 • Ένα νόμισμα που κοστίζει $0, 68
Options στην Ελλάδα • Calls & Puts • FTSE/ASE - 20 • Τιμές σε μονάδες, πολλαπλασιαστής 5 Ευρώ • FTSE/ASE – 40
Πίνακας • Συναλλακτική δραστηριότητα σε Δικαιώματα Προαίρεσης πάνω στον Δείκτη FTSE/ASE-20 στο Χρηματιστήριο Παραγώγων Αθηνών στις 23 Δεκεμβρίου 2005 (ώρα 12. 18).
23 Δεκεμβρίου 2005, 12: 18, FTSE/ASE-20
Παράδειγμα 7 Έστω ένα Ευρωπαϊκό call στη μετοχή ΑΒΓ. Η τρέχουσα τιμή της μετοχής είναι $1. 5. Η τιμή άσκησης του call είναι $1. 5. Το premium είναι c 2 (2 cents). Για τον προσδιορισμό του διαγράμματος κέρδους/ζημίας, θεωρούμε διάφορα σενάρια σχετικά με την πιθανή μελλοντική τιμή της μετοχής κατά τη λήξη του δικαιώματος.
1. 42 Μελλοντική 1. 44 1. 46 1. 48 1. 50 1. 52 1. 54 1. 56 1. 5 0 0 0 +2 +4 +6 +8 -2 -2 -2 0 +2 +4 +6 τιμή μετοχής Κέρδος/Ζημία χωρίς το premium (cents) Κέρδος/Ζημία με το premium (cents)
Παράδειγμα 8 Έστω ένα Ευρωπαϊκό put στη μετοχή ΑΒΓ. Η τρέχουσα τιμή της μετοχής είναι $1. 5. Η τιμή άσκησης του put είναι $1. 5. Το premium είναι c 2 (2 cents). Για τον προσδιορισμό του διαγράμματος κέρδους/ζημίας, θεωρούμε διάφορα σενάρια σχετικά με την πιθανή μελλοντική τιμή της μετοχής κατά τη λήξη του δικαιώματος. Τα διάφορα αυτά σενάρια δίνονται στον παρακάτω Πίνακα.
1. 42 Μελλοντική τιμή μετοχής 1. 44 1. 46 1. 48 1. 50 1. 52 1. 54 1. 56 1. 5 Κέρδος/Ζημία 8 χωρίς το premium (cents) 6 4 2 0 0 0 Κέρδος/Ζημία 6 με το premium (cents) 4 2 0 -2 -2 -2
Αποτίμηση δικαιώματος αγοράς και πώλησης
Αποτίμηση δικαιώματος αγοράς και πώλησης
Μεταβλητές καθοριστικές για την τιμή των δικαιωμάτων
Το υπόδειγμα αποτίμησης δικαιωμάτων ευρωπαϊκού τύπου Black & Scholes
Παράδειγμα 9 Ζητείται η αποτίμηση ευρωπαϊκού δικαιώματος αγοράς μετοχής η τιμή της οποίας στην άμεση αγορά είναι $42. η τιμή εξάσκησης του δικαιώματος είναι $ 40 και η διάρκεια του 6 μήνες. η μεταβλητότητα της μετοχής είναι 20% σε ετήσια βάση και το ακίνδυνο επιτόκιο 10%.
Λύση
Παράδειγμα 10
Σχέση τιμών δικαιωμάτων και τιμής υποκείμενου τίτλου (S)
Παράδειγμα 11
Η αντιστάθμιση με δικαιώματα Χρήση Προθεσμιακού Συμβολαίου: το αποτέλεσμα σε γενικές γραμμές είναι γνωστό εκ των προτέρων λόγω συμμετρικότητας των αποδόσεων μεταξύ τίτλου μετρητοίς και προθεσμιακής αγοράς. Μόνη απόκλιση λόγω μεταβολής της βάσης. Χρήση δικαιωμάτων: Δυνατότητα κερδοφορίας κάτω από ορισμένες συνθήκες λόγω ασυμμετρικότητας των χρηματοροών των δικαιωμάτων με αυτή του τίτλου μετρητοίς. Αβεβαιότητα στο αποτέλεσμα, η ζημιά περιορίζεται στο κόστος απόκτησης των δικαιωμάτων. Αριθμός δικαιωμάτων αντιστάθμισης: Μ = ΘΜ / δέλτα Μ= αριθμός δικαιωμάτων, ΘΜ =η αξία της θέσης στην αγορά μετρητοίς, δ = δικαίωμα αγοράς ή πώλησης Όσο μεγαλύτερο το δέλτα (βαθμός συσχέτισης μεταξύ τιμών δικαιώματος και υποκείμενου τίτλου), τόσο μικρότερος ο αριθμός των δικαιωμάτων για αντιστάθμιση. Η ισχύς της αντιστάθμισης με δικαιώματα δεν παραμένει σταθερή ή σχεδόν σταθερή όπως συμβαίνει με τα Π. Σ. εξαιτίας του ότι το δέλτα μεταβάλλεται καθημερινά. Για αυτόν τον λόγο απαιτείται μια στρατηγική δυναμικής αντιστάθμισης.
Παράδειγμα 12
Συμφωνίες Ανταλλαγής Swaps
Τι είναι τα swap; • Μία συμφωνία ανταλλαγής είναι ουσιαστικά μία συμφωνία μεταξύ δύο οργανισμών (π. χ. μίας τράπεζας και ενός πελάτη) να ανταλλάξουν χρηματικές ροές στο μέλλον σύμφωνα με ένα προκαθορισμένο σχέδιο
Swap Επιτοκίων (Plain Vanilla) • Μία επιχείρηση Β συμφωνεί να πληρώνει στην επιχείρηση Α ένα σταθερό επιτόκιο μία φορά τον χρόνο πάνω σε ένα ονομαστικό κεφάλαιο για μία συγκεκριμένη περίοδο (π. χ. 1 -15 χρόνια) • Ταυτόχρονα η Α συμφωνεί να πληρώνει στην Β ένα κυμαινόμενο επιτόκιο πάνω στο ίδιο κεφάλαιο και για την ίδια περίοδο
Swap Συναλλάγματος • Συμφωνία μεταξύ δύο οργανισμών για ανταλλαγή κεφαλαίου και τοκομεριδίων σε ένα νόμισμα με κεφάλαιο και τοκομερίδια σε άλλο νόμισμα • Το κεφάλαιο ΔΕΝ είναι ονομαστικό και ανταλλάσεται και στην αρχή και στο τέλος
Swap Συναλλάγματος • Μία επιχείρηση Β συμφωνεί να πληρώνει στην επιχείρηση Α ένα σταθερό επιτόκιο σε Αγγλικές Λίρες για μία συγκεκριμένη περίοδο • Ταυτόχρονα η Α συμφωνεί να πληρώνει στην Β ένα κυμαινόμενο επιτόκιο σε $ ΗΠΑ πάνω στο ίδιο κεφάλαιο και για την ίδια περίοδο
Η αγορά swap • Πρώτο swap: 1981 (IBM και WB) • Μέγεθος αγοράς: trillions of $ • Πάνω από το 1/3 του Παγκοσμίου ΑΕΠ • Λόγοι ανάπτυξης παγκόσμιας αγοράς: Τεχνολογία, απελευθέρωση αγορών, καινοτομίες
Σε τι χρησιμεύουν; • Οταν κάποιος θέλει να καλύψει τον κίνδυνο από μία μελλοντική χρηματική ροή μπορεί να χρησιμοποιήσει ένα ΠΣ ή ένα δικαίωμα • Όταν έχουμε μία σειρά μελλοντικών χρηματικών ροών με διαφορετική διάρκεια μπορούμε να χρησιμοποιήσουμε ένα χαρτοφυλάκιο ΠΣ ή μία συμφωνία ανταλλαγής σε ξένο νόμισμα.
Arbitrage επιτοκίων • Η Α θέλει 10 -ετές κυμαινόμενο δάνειο • Η Β θέλει 10 -ετές σταθερό δάνειο Επιχείρηση A (ΑΑΑ) Επιχείρηση Β (ΒΒΒ) Σταθερό 9, 5% Κυμαινόμενο LIBOR + 0, 25% 11% LIBOR + 0, 75%
Συγκριτικό Πλεονέκτημα • Διαφορά σταθερού ΑΑΑ και ΒΒΒ: 1, 5% • Διαφορά κυμαινόμενου ΑΑΑ και ΒΒΒ: 0, 5% • Η Β έχει συγκριτικό πλεονέκτημα στις αγορές για δάνεια κυμαινόμενου επιτοκίου • Η Α έχει συγκριτικό πλεονέκτημα στις αγορές για δάνεια σταθερού επιτοκίου
Κίνητρο για swap • Η Α θέλει 10 -ετές κυμαινόμενο δάνειο αλλά έχει συγκριτικό πλεονέκτημα στις αγορές για δάνεια σταθερού επιτοκίου • Η Β θέλει 10 -ετές σταθερό δάνειο αλλά έχει συγκριτικό πλεονέκτημα στια αγορές για δάνεια κυμαινόμενου επιτοκίου
Κέρδος • Εάν: α = διαφορά σταθερών επιτοκίων (1, 5%) β = διαφορά κυμαινόμενων επιτοκίων (0, 5%) • Το Κέρδος από μία ανταλλαγή: | α-β | =| 1, 5 – 0, 5 | = 1%
Η Ανταλλαγή
Αποτέλεσμα για Επιχείρηση Α (θέλει κυμαινόμενο, LIBOR + 0, 25%) • Πληρώνει σταθερό 9. 5% (Δάνειο) • Πληρώνει κυμαινόμενο Libor (swap) • Λαμβάνει σταθερό 9. 75% (swap) ------------------------------ • Πληρώνει κυμαινόμενο Libor – 0. 25% • Βελτιωμένο κατά 0. 5%
Αποτέλεσμα για Επιχείρηση Β (θέλει σταθερό, 11%) • Πληρώνει κυμαινόμενο Libor+0. 75% (Δάνειο) • Πληρώνει σταθερό 9. 75% (swap) • Λαμβάνει κυμαινόμενο Libor (swap) ------------------------------ • Πληρώνει σταθερό 10. 5% • Βελτιωμένο κατά 0. 5%
Χρήσεις swap επιτοκίων: (α) Μετατροπή Στοιχείων Παθητικού • Εστω ότι η επιχείρηση Α έχει εκδώσει ένα δάνειο $100 εκατ με κυμαινόμενο επιτόκιο Libor+0, 8%. • Ο οικονομικός διευθυντής φοβάται άνοδο των επιτοκίων και θα προτιμούσε σταθερές δόσεις • Μία λύση είναι να αποσύρει το δάνειο (εάν μπορεί) και να εκδώσει καινούριο (ακριβή λύση)
• Μία άλλη λύση είναι να βρεί μία επιχείρηση Β της οποίας ο οικονομικός διευθυντής έχει ακριβώς τις αντίθετες προσδοκίες με τον οικονομικό διευθυντή της Α και να ανταλλάξουν χρηματικές ροές • Π. χ. Η Α δίνει 5% και εισπράτει Libor • Τί κατάφερε;
Αποτέλεσμα • Πληρώνει Libor + 0. 8% (Δάνειο) • Λαμβάνει Libor (swap) • Πληρώνει 5% (swap) ---------------------------- • Πληρώνει 5. 8% (σταθερό) • Μετέτρεψε τις κυμαινόμενες δόσεις σε σταθερές
Χρήσεις swap επιτοκίων: (β) Μετατροπή Στοιχείων Ενεργητικού • Εστω ότι η επιχείρηση Α είχε μία επένδυση σε ομόλογα σταθερού επιτοκίου 4. 7%, $100 εκατ • Ο οικονομικός διευθυντής περιμένει άνοδο των επιτοκίων και θα προτιμούσε κυμαινόμενες αποδόσεις • Μία λύση είναι να πουλήσει το ομόλογο (εάν μπορεί) και να αγοράσει καινούριο (ακριβή λύση)
• Μία άλλη λύση είναι να βρεί μία επιχείρηση Β της οποίας ο οικονομικός διευθυντής έχει ακριβώς τις αντίθετες προσδοκίες με τον οικονομικό διευθυντή της Α και να ανταλλάξουν χρηματικές ροές • Π. χ. Η Α δίνει 5% και εισπράτει Libor • Τί κατάφερε;
Αποτέλεσμα • Λαμβάνει 4. 7% (Επένδυση) • Λαμβάνει Libor (swap) • Πληρώνει 5% (swap) ---------------------------- • Λαμβάνει Libor - 0. 3% • Μετέτρεψε τις σταθερές αποδόσεις σε κυμαινόμενες
Ο ρόλος των Τραπεζών • Στην πράξη είναι πολύ δύσκολο δύο επιχειρήσεις να συναντηθούν από μόνες τους • Θα χρησιμοποιήσουν έναν ενδιάμεσο (τράπεζα) • Η τράπεζα θα κάνει δύο αντίθετες συναλλαγές μία με την Α και μία με την Β • Προμήθειες (0, 03% - 0, 05%)
Swap Συναλλάγματος • Συμφωνία μεταξύ δύο οργανισμών για ανταλλαγή κεφαλαίου και τοκομεριδίων σε ένα νόμισμα με κεφάλαιο και τοκομερίδια σε άλλο νόμισμα • Το κεφάλαιο καθορίζεται και στα δύο νομίσματα, ανταλλάσσεται και στην αρχή και στο τέλος της συμφωνίας, και ορίζεται να είναι το ίδιο σε κάθε νόμισμα
Χρήσεις swap συναλλάγματος (α) Μετατροπή Στοιχείων Παθητικού • Πριν από 7 έτη η επιχείρηση Α εξέδωσε 10 -ετές ομόλογο $30 εκατ. με επιτόκιο έκδοσης 7% • Σήμερα ο οικονομικός διευθυντής της Α πιστεύει ότι θα ήταν προτιμότερο για την επιχείρηση Α να είχε ένα δάνειο σε Αγγλικές Λίρες αντί σε $ • Τι μπορεί να κάνει;
• Μία λύση είναι να αποσύρει το παλαιό ομόλογο (εάν υπάρχει προνόμιο ανάκλησης) και να εκδώσει ένα καινούριο σε Αγγλικές Λίρες (ακριβή λύση) • Μία άλλη λύση είναι να βρεί μία επιχείρηση Β της οποίας ο οικονομικός διευθυντής έχει ακριβώς τις αντίθετες προσδοκίες με τον οικονομικό διευθυντή της Α και να ανταλλάξουν χρηματικές ροές
Τι πέτυχε; • Η επιχείρηση Α συμφωνεί να πληρώνει στην Β σταθερό επιτόκιο 10% στην Β σε Αγγλικές Λίρες (BP) και η επιχείρηση Β συμφωνεί να πληρώνει στην Α σταθερό επιτόκιο 7% σε Δολάρια ΗΠΑ ($), για 3 χρόνια • Η συμφωνία προβλέπει οι πληρωμές να γίνονται μία φορά τον χρόνο και τα αντίστοιχα κεφάλαια είναι 30 εκατομμύρια $ και 15 εκατομμύρια ΒΡ
Αποτέλεσμα για Α • Πληρώνει $2, 1 εκ. ετησίως για ομόλογο • Λαμβάνει $2, 1 εκ. ετησίως σε Β (swap) • Πληρώνει ΒΡ 1, 5 εκ. ετησίως σε Β (swap) ---------------------------- • Πληρώνει ΒΡ 1, 5 εκ. ετησίως σε Β • Μετέτρεψε στοιχείο παθητικού σε $ σε στοιχείο παθητικού σε BP χωρίς κόστος αναδιάρθρωσης του χαρτοφυλακίου
Μετατροπές στοιχείων του ενεργητικού • Εστω ότι η Α έχει μία επένδυση διάρκειας 3 ετών αξίας ΒΡ 15 εκ. και ετήσιας απόδοσης 10% • Τα οικονομικά δεδομένα όμως έχουν μεταβληθεί και ο οικονομικός διευθυντής της Α πιστεύει ότι θα ήταν προτιμότερο για την επιχείρηση Α να εισέπραττε σε $ παρά σε BP • Τι μπορεί να κάνει;
• Μία λύση είναι να πουλήσει την επένδυση (εάν μπορεί) και βρεί μία άλλη επένδυση σε $ • Μία άλλη λύση είναι να βρεί μία επιχείρηση Β της οποίας ο οικονομικός διευθυντής έχει ακριβώς τις αντίθετες προσδοκίες με τον οικονομικό διευθυντή της Α και να ανταλλάξουν χρηματικές ροές • Π. χ. Όπως το προηγούμενο swap
Αποτέλεσμα για Α • Λαμβάνει BP 1, 5 εκ. ετησίως απο επένδυση • Λαμβάνει $2, 1 εκ. ετησίως σε Β (swap) • Πληρώνει ΒΡ 1, 5 εκ. ετησίως σε Β (swap) ---------------------------- • Λαμβάνει $2, 1 εκ. ετησίως από Β • Μετέτρεψε στοιχείο ενεργητικού σε BP σε στοιχείο ενεργητικού σε $ χωρίς κόστος αναδιάρθρωσης του χαρτοφυλακίου
Скачать презентацию Αγορές Παραγώγων Στοιχειώδη Αγαθά Αγαθά χωρίς
61680b318e7340481362ca0d59f4dc96.ppt