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用未来思考今天 企业参与期货市场的成败案例分享 永安期货股份有限公司 施建军 Copyright Yong’an Futures Co. , Ltd © 2008. All rights 用未来思考今天 企业参与期货市场的成败案例分享 永安期货股份有限公司 施建军 Copyright Yong’an Futures Co. , Ltd © 2008. All rights reserved.

目 录 1 市场形势变化与企业发展战略 2 对期货市场套期保值的再认识 3 企业参与期货市场的成败案例 2 目 录 1 市场形势变化与企业发展战略 2 对期货市场套期保值的再认识 3 企业参与期货市场的成败案例 2

过去十年大宗商品波动异常剧烈 Ø随着世界经济一体化的不断推进,以中国为代表的新 兴经济体快速发展,国际贸易的深度和广度迅速扩大, 中国经济越来越容易受到国际形势的冲击 Ø随着金融创新的不断发展和各主要经济体货币政策推 动,大宗商品价格的波动也变得异常剧烈和频繁 3 过去十年大宗商品波动异常剧烈 Ø随着世界经济一体化的不断推进,以中国为代表的新 兴经济体快速发展,国际贸易的深度和广度迅速扩大, 中国经济越来越容易受到国际形势的冲击 Ø随着金融创新的不断发展和各主要经济体货币政策推 动,大宗商品价格的波动也变得异常剧烈和频繁 3

CBR指数 20年走势 4 CBR指数 20年走势 4

国际原油价格 5 国际原油价格 5

动力煤价格走势 6 动力煤价格走势 6

国有企业的特点难以快速应对市场变化 Ø国有企业的战略规划注重做大但难以做强 Ø国有企业财务目标同市场实际形势的脱节 Ø国有企业的社会责任导致企业不能灵活调整 Ø国有企业的生产经营具有浓重的计划经济特点 Ø能否在企业战略规划、财务目标、生产经营计划相对 刚性、难以调整的情况下,较好地适应市场形势的变 化做出快速应对? 7 国有企业的特点难以快速应对市场变化 Ø国有企业的战略规划注重做大但难以做强 Ø国有企业财务目标同市场实际形势的脱节 Ø国有企业的社会责任导致企业不能灵活调整 Ø国有企业的生产经营具有浓重的计划经济特点 Ø能否在企业战略规划、财务目标、生产经营计划相对 刚性、难以调整的情况下,较好地适应市场形势的变 化做出快速应对? 7

单纯现货手段实现低成本竞争策略的局限 关注点 开采 纵 向 一 体 化 产业链优势 储运 收购成本 储运品保值 贸易 购销价差 单纯现货手段实现低成本竞争策略的局限 关注点 开采 纵 向 一 体 化 产业链优势 储运 收购成本 储运品保值 贸易 购销价差 加 产 业 链 参 与 者 成本收益比 销售节奏 加 利润 销售 成本与销售价差 8

引入期货手段提升企业成本管理策略空间 n 系统的审视内外部环境,设计基于新竞争态势下的公司战略、组织结构、流程 管理体系、各业务板块策略体系。 ROE 9 引入期货手段提升企业成本管理策略空间 n 系统的审视内外部环境,设计基于新竞争态势下的公司战略、组织结构、流程 管理体系、各业务板块策略体系。 ROE 9

企业战略管理的新理念:净头寸 Ø传统企业只把现货当做企业的资产,而把期货只做为 金融投资手段,现货亏损是正常经营,期货不允许出 现亏损,这是严重的误区 Ø现代企业要充分运用金融手段,实物资产和金融资产 都是企业的资产,运用金融市场的灵活性可以适时调 整企业的风险敞口水平 Ø净头寸管理:即将现货采购、销售、库存同期货市场 的多头、空头合并计算在一起,实现逐日盯市的精细 化风险管理。 10 企业战略管理的新理念:净头寸 Ø传统企业只把现货当做企业的资产,而把期货只做为 金融投资手段,现货亏损是正常经营,期货不允许出 现亏损,这是严重的误区 Ø现代企业要充分运用金融手段,实物资产和金融资产 都是企业的资产,运用金融市场的灵活性可以适时调 整企业的风险敞口水平 Ø净头寸管理:即将现货采购、销售、库存同期货市场 的多头、空头合并计算在一起,实现逐日盯市的精细 化风险管理。 10

企业期货套保战略规划 Ø理念决定结果 Ø最高管理决策机构 Ø切实可行的风险管理制度 Ø期货、现货统一核算的专业部门 Ø专业的期货投资队伍 Ø渠道与费用优化 11 企业期货套保战略规划 Ø理念决定结果 Ø最高管理决策机构 Ø切实可行的风险管理制度 Ø期货、现货统一核算的专业部门 Ø专业的期货投资队伍 Ø渠道与费用优化 11

目 录 1 市场形势变化与企业风险管理 2 对期货市场套期保值的再认识 3 企业参与期货市场的成败案例 12 目 录 1 市场形势变化与企业风险管理 2 对期货市场套期保值的再认识 3 企业参与期货市场的成败案例 12

对期货市场的再认识 Ø期货来源于现货,是现货贸易的高级形式 • 即期交易:远期价格不定,没有信用风险 • 远期交易:远期价格约定,容易信用违约 • 期货交易:远期价格锁定,可以随时对冲 Ø期货市场锁定远期价格同时避免信用违约,将价格风 险从现货市场转移到期货市场 Ø投机者承担了价格风险,提供了流动性,并便利了远 期价格的发现 13 对期货市场的再认识 Ø期货来源于现货,是现货贸易的高级形式 • 即期交易:远期价格不定,没有信用风险 • 远期交易:远期价格约定,容易信用违约 • 期货交易:远期价格锁定,可以随时对冲 Ø期货市场锁定远期价格同时避免信用违约,将价格风 险从现货市场转移到期货市场 Ø投机者承担了价格风险,提供了流动性,并便利了远 期价格的发现 13

利用期货避险的优缺点 Ø优点: • 期货流动性好,可迅速锁定较大数量现货的未来价格 • 期货只收取部分保证金,可用少量资金为未来现货价 格上保险 • 期货价格波动性大于现货,可实现更低的采购成本和 更高的销售利润 Ø缺点: • 期货价格受金融属性驱动,短期走势不完全跟现货同 步,存在基差风险 利用期货避险的优缺点 Ø优点: • 期货流动性好,可迅速锁定较大数量现货的未来价格 • 期货只收取部分保证金,可用少量资金为未来现货价 格上保险 • 期货价格波动性大于现货,可实现更低的采购成本和 更高的销售利润 Ø缺点: • 期货价格受金融属性驱动,短期走势不完全跟现货同 步,存在基差风险 • 有可能因期货亏损抵消了现货的超额利润 14

企业与期货 Ø企业必须面对绝对价格的变动。无论原料还是产品都 会面临绝对价格的变动。 Ø如何把绝对价格的变动转换成为相对价格的变动----这 是企业参与期货市场的定位。 Ø相对价格变动和绝对价格变动的分析、判断、头寸、 风控等有联系,但有很大的不同。 15 企业与期货 Ø企业必须面对绝对价格的变动。无论原料还是产品都 会面临绝对价格的变动。 Ø如何把绝对价格的变动转换成为相对价格的变动----这 是企业参与期货市场的定位。 Ø相对价格变动和绝对价格变动的分析、判断、头寸、 风控等有联系,但有很大的不同。 15

基差收益(额外收益) 什么是基差 Ø基差是某一特定地点某种商品或资产的现货价格与同 种的某一特定期货合约价格间的价差 Ø基差 = 现货价格 — 期货价格 Ø现货价格=基差+期货价格 Ø买入保值不一定要期货价格比现货低,同样,卖出保 值不一定要求期货价格比现货高 16 基差收益(额外收益) 什么是基差 Ø基差是某一特定地点某种商品或资产的现货价格与同 种的某一特定期货合约价格间的价差 Ø基差 = 现货价格 — 期货价格 Ø现货价格=基差+期货价格 Ø买入保值不一定要期货价格比现货低,同样,卖出保 值不一定要求期货价格比现货高 16

基差交易 Ø基差交易采购或销售模式 Ø受区域因素的影响,现货价格可以低于或高于期货价 格,基差定价与原料的涨跌没有关系,与基差的变化 有关系。 Ø所谓基差交易就是通过买卖基差获得基差波动创造的 利润。 17 基差交易 Ø基差交易采购或销售模式 Ø受区域因素的影响,现货价格可以低于或高于期货价 格,基差定价与原料的涨跌没有关系,与基差的变化 有关系。 Ø所谓基差交易就是通过买卖基差获得基差波动创造的 利润。 17

各种价差 Ø基差:期现 Ø月间价差 Ø地区价差 Ø内外价差 Ø品种价差 18 各种价差 Ø基差:期现 Ø月间价差 Ø地区价差 Ø内外价差 Ø品种价差 18

价差分析是套期保值成功的关键 Ø现货是平面的,期货是立体的 19 价差分析是套期保值成功的关键 Ø现货是平面的,期货是立体的 19

标准套期保值(买入)示意图 Ø期货价格比现货价格高,买入保值是否有利? 20 标准套期保值(买入)示意图 Ø期货价格比现货价格高,买入保值是否有利? 20

永安基差分析模型展示 21 永安基差分析模型展示 21

实践中总结的套期保值三种类型 Ø 1、锁定经营利润,稳定并扩大经营规模 Ø 2、基差交易收益,增加企业盈利 Ø 3、资本利得收益,顺应价格趋势的净头寸管理。 Ø综合考虑以上三个因素,决定企业套保比例。分别 获取以上三种利润。 Ø以下以钢铁行业为例,分别模拟回测以上套期保值 策略的盈亏情况 22 实践中总结的套期保值三种类型 Ø 1、锁定经营利润,稳定并扩大经营规模 Ø 2、基差交易收益,增加企业盈利 Ø 3、资本利得收益,顺应价格趋势的净头寸管理。 Ø综合考虑以上三个因素,决定企业套保比例。分别 获取以上三种利润。 Ø以下以钢铁行业为例,分别模拟回测以上套期保值 策略的盈亏情况 22

(1)不做套保的收益情况 23 (1)不做套保的收益情况 23

(2)简单套保的收益情况(锁定利润) 24 (2)简单套保的收益情况(锁定利润) 24

(3)增加基差交易的套保利润回测 25 (3)增加基差交易的套保利润回测 25

期货能给企业带来什么 Ø对冲风险,稳定利润,扩大生产经营规模 Ø捕捉基差收益和各种价差收益 Ø多种定价方式,提升企业竞争力 26 期货能给企业带来什么 Ø对冲风险,稳定利润,扩大生产经营规模 Ø捕捉基差收益和各种价差收益 Ø多种定价方式,提升企业竞争力 26

目 录 1 市场形势变化与企业风险管理 2 对期货市场套期保值的再认识 3 企业参与期货市场的成败案例 27 目 录 1 市场形势变化与企业风险管理 2 对期货市场套期保值的再认识 3 企业参与期货市场的成败案例 27

对期货的认识误区 Ø 1、期货市场风险很大,做期货就是投机 Ø 2、套期保值也可能亏损,不做套保一样可以回避风 险 Ø 3、有利润就套保,不必判断价格趋势,也不必进行 的策略调整 Ø 4、套期保值必须交割 Ø 5、套期保值必须在期货市场赚钱 28 对期货的认识误区 Ø 1、期货市场风险很大,做期货就是投机 Ø 2、套期保值也可能亏损,不做套保一样可以回避风 险 Ø 3、有利润就套保,不必判断价格趋势,也不必进行 的策略调整 Ø 4、套期保值必须交割 Ø 5、套期保值必须在期货市场赚钱 28

对期货套期保值的认识 Ø要不要进行期货套期保值是战略定位问题,关系到 企业的生死命运; Ø如何进行期货套期保值是战术策略问题,需要周密 而灵活的策略计划。 Ø在当前的经济环境中,企业不做套期保值就是最大 的投机行为。 Ø期货是把双刃剑,定位不清、策略不当同样有可能 造成严重损失 29 对期货套期保值的认识 Ø要不要进行期货套期保值是战略定位问题,关系到 企业的生死命运; Ø如何进行期货套期保值是战术策略问题,需要周密 而灵活的策略计划。 Ø在当前的经济环境中,企业不做套期保值就是最大 的投机行为。 Ø期货是把双刃剑,定位不清、策略不当同样有可能 造成严重损失 29

案例一:华联三鑫期货交易案 Ø 1、基本情况:华联三鑫是中国最大的精对苯二甲酸 (PTA)生产商, PTA产能达 150万吨以上。华联三鑫注 册资本 24. 52亿元. 截止 2007年底, 华联三鑫负债高达 99. 12亿元, 案例一:华联三鑫期货交易案 Ø 1、基本情况:华联三鑫是中国最大的精对苯二甲酸 (PTA)生产商, PTA产能达 150万吨以上。华联三鑫注 册资本 24. 52亿元. 截止 2007年底, 华联三鑫负债高达 99. 12亿元, 资产负债率高达 90%, 当年净亏损 9. 48亿 元 。 Ø 2、做法: 拉高PTA 0809的价格,目的:一是期货图 利,二是控制现货市场的价格。 Ø 3、总结:定位的偏差。企业是期货市场的价格接受 者,任何希望垄断价格的行为是徒劳的,特别是在 高度监管的环境下尤其如此。 30

案例二、中航油期权投机事件 Ø事件: 2003 年中航油新加坡公司卖出 200万桶石油看 涨期权的场外合同,结果 04年国际油价创 55美元新高, 导致帐面亏损 5. 54亿美元,被迫申请破产保护。该事 件被称为中国的“巴林银行事件”,成为中国企业在 境外炒作金融衍生产品的最大亏损案例之一 Ø原因:交易方向错误,做为航油采购方,中航油应该 案例二、中航油期权投机事件 Ø事件: 2003 年中航油新加坡公司卖出 200万桶石油看 涨期权的场外合同,结果 04年国际油价创 55美元新高, 导致帐面亏损 5. 54亿美元,被迫申请破产保护。该事 件被称为中国的“巴林银行事件”,成为中国企业在 境外炒作金融衍生产品的最大亏损案例之一 Ø原因:交易方向错误,做为航油采购方,中航油应该 做买入保值为主,卖出看涨期权的交易实际上是严重 违规的投机行为 Ø启示:企业必须根据自己面临风险来源,选择正确的 套期保值方向 31

案例三:中盛粮油失败案例 Ø做法:中盛粮油是在港交所上市的大型农产品加式企 业,2005年公司通过在美国CBOT抛空豆油期货,为 在内地销售的豆油进行套期保值,结果 2月底以来国 内成品豆油价格下跌,而CBOT大豆油期货价格却在 二季度持续走强,导致期货与现货同时出现巨额亏损。 Ø原因:公司未能充分认识和评估套期保值的基差风险, 特别是从事跨市场的套期保值的基差风险,没有处理 好基差(现货-期货)问题 Ø启示:企业应根据不同的基差风险程度选择合适的套 期保值比例 32 案例三:中盛粮油失败案例 Ø做法:中盛粮油是在港交所上市的大型农产品加式企 业,2005年公司通过在美国CBOT抛空豆油期货,为 在内地销售的豆油进行套期保值,结果 2月底以来国 内成品豆油价格下跌,而CBOT大豆油期货价格却在 二季度持续走强,导致期货与现货同时出现巨额亏损。 Ø原因:公司未能充分认识和评估套期保值的基差风险, 特别是从事跨市场的套期保值的基差风险,没有处理 好基差(现货-期货)问题 Ø启示:企业应根据不同的基差风险程度选择合适的套 期保值比例 32

案例四: ”中信泰富“事件 Ø中信泰富在澳洲投资铁矿石, 本意是锁定购买澳元 成本(0. 78兑 1美元),但却购买了一种非套期保值 的累积期权 具(Accumulator),在中信泰富和投 行签订合同时,中信泰富就已亏 1亿美元。 Ø中信泰富真实澳元需求每年 30亿,但中信泰富签 订 案例四: ”中信泰富“事件 Ø中信泰富在澳洲投资铁矿石, 本意是锁定购买澳元 成本(0. 78兑 1美元),但却购买了一种非套期保值 的累积期权 具(Accumulator),在中信泰富和投 行签订合同时,中信泰富就已亏 1亿美元。 Ø中信泰富真实澳元需求每年 30亿,但中信泰富签 订 10多份合约,在澳元下跌对自己不利的情况下 却要购入最多 90亿澳元,套期保值数量远超过公 司实际经营需要 33

认识误区成为企业风险管理的障碍 Ø 1、偏离套期保值原则走向投机——把套期保值等同于期货交 易,只知期货盈利弥补现货亏损,不接受现货盈利补期货亏损 Ø 2、僵化的执行传统保值理论——数量对等,方向相反,时间 相近,忽视金融市场波动规律和期现货基差风险 Ø 3、认不清风险的真正根源——风险源于内在而不是外在;主 要是事前预防,而不是事后追补;着力点在期货市场以外(以 现货避险为出发点),而不在期货交易中。 Ø 4、期货公司不了解现货,现货企业不懂期货——金融机构和 实体企业不能有效对接是避险效果不佳的最大原因。 认识误区成为企业风险管理的障碍 Ø 1、偏离套期保值原则走向投机——把套期保值等同于期货交 易,只知期货盈利弥补现货亏损,不接受现货盈利补期货亏损 Ø 2、僵化的执行传统保值理论——数量对等,方向相反,时间 相近,忽视金融市场波动规律和期现货基差风险 Ø 3、认不清风险的真正根源——风险源于内在而不是外在;主 要是事前预防,而不是事后追补;着力点在期货市场以外(以 现货避险为出发点),而不在期货交易中。 Ø 4、期货公司不了解现货,现货企业不懂期货——金融机构和 实体企业不能有效对接是避险效果不佳的最大原因。 34

案例五:某粮油企业套保模式 Ø 1、内外套 Ø 2、循环套 Ø 3、净头寸管理 Ø 4、利用期货完善定价机制 35 案例五:某粮油企业套保模式 Ø 1、内外套 Ø 2、循环套 Ø 3、净头寸管理 Ø 4、利用期货完善定价机制 35

套保模式 1:内外套 Ø 企业所考虑的利润=豆油和豆粕的销售价格 - 进口成本(升贴水+运费 +CBOT期货)- 仓储成本 - 期货成本(资金成本、保证金追加、交割成 本、收费成本等等) Ø 如果现货市场就能够锁定利润,没有必要使用期货套保;但是,如果无法 签订更远的销售合同;如果现货利润小于期货盘面利润(扣除期货成本) 套保模式 1:内外套 Ø 企业所考虑的利润=豆油和豆粕的销售价格 - 进口成本(升贴水+运费 +CBOT期货)- 仓储成本 - 期货成本(资金成本、保证金追加、交割成 本、收费成本等等) Ø 如果现货市场就能够锁定利润,没有必要使用期货套保;但是,如果无法 签订更远的销售合同;如果现货利润小于期货盘面利润(扣除期货成本) ;则通过期货市场做空实现套保。 Ø 锁定压榨利润的作价方式: 利润=豆粕期货价格*78%+豆油期货价格*18%-进口大豆成本; 进口大豆到厂成本=(FOB+运费+cbot大豆期货)*8*1. 13*1. 03或 1. 01+ 港杂短途 当利润≥ 0时,作价+销售产品--- 提油套利:买美盘大豆/空大连豆粕和 豆油(Buy soybean/sell oil, meal )。 36

内外套重要依据:压榨利润 跟踪压榨利润,当利润合适时, 买美豆、抛连豆粕、豆油 37 内外套重要依据:压榨利润 跟踪压榨利润,当利润合适时, 买美豆、抛连豆粕、豆油 37

作价决策模型 注:未考虑远月的仓储成本和期货交易成本,约 25元左右/月 38 作价决策模型 注:未考虑远月的仓储成本和期货交易成本,约 25元左右/月 38

套保模式 2:循环套 39 套保模式 2:循环套 39

套保模式 2:循环套 40 套保模式 2:循环套 40

套保模式 2:循环套 41 套保模式 2:循环套 41

案例六:某有色企业 Ø根据保值需求,企业将期货业务划分为三大类:自产原料保值、 进口原料保值、国内采购原料保值。 Ø从风险角度来看,企业参与保值主要规避定价模式不匹配、定 价时间不匹配、定价市场不匹配、购销数量不匹配等风险。 Ø套保方式: • 综合保值(净头寸管理), • 比价保值(跨市保值), • 贸易保值(综合与比价相结合), • 期现互动保值(基差逐利)等模式。 案例六:某有色企业 Ø根据保值需求,企业将期货业务划分为三大类:自产原料保值、 进口原料保值、国内采购原料保值。 Ø从风险角度来看,企业参与保值主要规避定价模式不匹配、定 价时间不匹配、定价市场不匹配、购销数量不匹配等风险。 Ø套保方式: • 综合保值(净头寸管理), • 比价保值(跨市保值), • 贸易保值(综合与比价相结合), • 期现互动保值(基差逐利)等模式。 42

某有色企业的期货组织体系 Ø两个原则 • 决策-执 行-监 管的三体一线 • 风险 敞口的多样 化管理 43 某有色企业的期货组织体系 Ø两个原则 • 决策-执 行-监 管的三体一线 • 风险 敞口的多样 化管理 43

几点建议 Ø 1、明确定位:期货是一个 具,是为整体企业经营 服务的。 Ø 2、期货和现货是一体,掌握基差和基差交易是做好 风险管理的前提,而不是对价格绝对走势的判断。当 然,掌握好了基差,对价格的绝对判断有利。 Ø 3、对期货业务的考核的核心是期货和现货的结合, 不能孤立看期货和现货。 44 几点建议 Ø 1、明确定位:期货是一个 具,是为整体企业经营 服务的。 Ø 2、期货和现货是一体,掌握基差和基差交易是做好 风险管理的前提,而不是对价格绝对走势的判断。当 然,掌握好了基差,对价格的绝对判断有利。 Ø 3、对期货业务的考核的核心是期货和现货的结合, 不能孤立看期货和现货。 44

Ø 4、期货是有风险的,但风险是可控的,核心是对期 货和现货关系的认识和对经营目标的理解。 Ø 5、对采购管理的建议:建立稳定的采购渠道调节库 存,利用各种基差交易降低成本。 Ø 6、对销售及库存管理的建议:综合利用各种基差交 易,力争保持一定的产能利用率,取得综合收益。要 生产和适当的基差贸易同时抓。 45 Ø 4、期货是有风险的,但风险是可控的,核心是对期 货和现货关系的认识和对经营目标的理解。 Ø 5、对采购管理的建议:建立稳定的采购渠道调节库 存,利用各种基差交易降低成本。 Ø 6、对销售及库存管理的建议:综合利用各种基差交 易,力争保持一定的产能利用率,取得综合收益。要 生产和适当的基差贸易同时抓。 45

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