Оценка эффективности инвестиционного проекта в условиях риска и

Оценка эффективности инвестиционного проекта в условиях риска и неопределенности Ведущие Мастер-класса: доцент, к. г. н. А. В. Курасов доцент, к. э. н. Т. Н. Седаш Финансовый университет при Правительстве РФ

Оценка эффективности инвестиционного проекта в условиях риска и неопределенности План 1. Оценка финансовой состоятельности (денежных потоков) инвестиционного проекта 2. Оценка экономической эффективности проекта 3. Методы расчета ставки дисконтирования 4. Оценка рисков по проекту

Принципы оценки эффективности инвестиционных проектов рассмотрение проекта на протяжении всего жизненного цикла (расчетного периода) моделирование денежных потоков сопоставимость условий сравнения различных проектов (вариантов проекта) принцип положительности и максимума эффекта учет фактора времени учет только предстоящих в ходе осуществления проекта затрат и поступлений учет всех наиболее существенных последствий проекта учет влияния инфляции учет (в количественной форме) влияния неопределенности и рисков

2. Оценка эффективности инвестиционных проектов Оценка финансовой состоятельности – сопоставление ожидаемых затрат и возможных выгод (оттоки и притоки денежных средств) Оценка экономической эффективности

Оценка финансовой состоятельности проекта

ОСНОВНАЯ (ОПЕРАЦИОННАЯ) ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ w Деятельность по производству товаров и услуг Поступления: Выбытия: + Выручка от реализации - Платежи поставщикам, подрядчикам и персоналу + Уменьшение (операционные текущие дебиторской задолженности платежи) - Уменьшение кредиторской +Штрафы, пени, неустойки полученные задолженности -Налоговые платежи

ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ w Деятельность, направленная на изменение основных активов Поступления: Выбытия: + Увеличение уставного - Затраты на приобретение капитала (инвестиции) +Средства от продажи имущества + Поступления от недвижимости, оборудования, лицензий, патентов и т. п - Затраты на незавершенное строительство и неустановленное оборудование реализации нематериальных активов - Приобретение нематериальных + Прочая реализация - Долгосрочные финансовые вложения активов

ФИНАНСОВАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ w Операции с денежными средствами Поступления: Выбытия: +Целевое - Отвлечение средств на + Привлечение - Погашение займов и уплата финансирование кредитов + Прибыль от курсовых разниц и операций с валютой краткосрочные финансовые вложения процентов по кредитам, выплата дивидендов - Убытки от курсовых разниц и операций с валютой

Анализ денежных потоков показывает В каком объеме и из каких источников получены денежные средства и каковы основные направления их расходования Насколько финансово жизнеспособен инвестиционный проект В состоянии ли компания расплатиться по своим текущим обязательствам Достаточно ли собственных средств предприятия для инвестиционной деятельности

Оценка экономической эффективности инвестиционных проектов Методы оценки инвестиционных проектов Простые (статические) -Простая норма прибыли (ROI ) -Срок окупаемости инвестиций (PP) Сложные (динамические) –учитывают стоимость денег во времени -Чистая текущая стоимость проекта (NPV) -Индекс рентабельности инвестиций (PI) -Внутренняя норма прибыли (IRR)

Простые методы оценки ПЕРИОД (СРОК) ОКУПАЕМОСТИ 1. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода РР=Iо / Р где: РР (payback period) - период окупаемости Io (investment) - первоначальные инвестиции Р - объем генерируемых проектом денежных средств, куда входят суммы прибыли и амортизации 2. Если доход распределяется неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течении которых инвестиции будут погашены кумулятивным доходом При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого

Простые методы оценки Срок окупаемости проекта Чистый денежный поток нарастающим итогом 1 2 3 4 Время (периоды) ПРОСТОЙ СРОК ОКУПАЕМОСТИ

Расчет периода окупаемости (2) Отток наличности в Приток наличности Годовые Годы В виде кап. затрат кумулятивные нарастающим итогом Динамика окупаемости (Прибыль и амортизация) 1 -1000 - -1000 2 -2000 -3000 - -3000 3 -3600 -6600 - -6600 4 -1000 -7600 +800 -6800 (-7600+800) 5 -500 -8100 +2000 -5300 (-6800 -500+ 2000) 6 - - +2500 -2800 (-5300+2500) 7 - - +2800 0 (-2800+2800) 8 - - +3000 9 - - +3000 +6000 10 - - +3000 +9000

Оценка стоимости денег во времени (используется в сложных методах оценки инвестиционных проектов) Будущая стоимость денег FV = PV(1+d)n где : FV (future value) - будущая стоимость или стоимость в конце периода PV - (present value) - текущая или первоначальная стоимость п - число периодов (лет) d - ставка процента (в общем случае доходность инвестиций)

Оценка стоимости денег во времени Текущая стоимость денег PV = FV/(1+d)n где PV - (present value) - текущая или первоначальная стоимость FV (future value) - будущая стоимость или стоимость в конце периода п - число периодов (лет) d - ставка процента (в общем случае доходность инвестиций)

Сложные методы оценки инвестиционных проектов Чистый приведенный доход где: NPV- (net present value) - чистый приведённый доход; Pt - поступления, или денежный поток (net cash flow) в году t; n - годы реализации инвестиционного проекта, включая этап строительства; d - ставка дисконтирования; I 0 – первоначальные инвестиционные затраты Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции c общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока.

Чистый приведенный доход при условии последовательного инвестирования в течение ряда лет где: It - инвестиционные расходы (капитальные вложения) в году t; Если: NPV > 0 – проект можно принять NPV < 0 – проект следует отвергнуть NPV = 0 – проект ни прибыльный, ни убыточный

Индекс рентабельности инвестиций PI ( profitability index ) - индекс рентабельности (доходности) инвестиций если : PI > 1, то проект следует принять PI < 1, то проект следует отвергнуть PI = 1, то проект не является ни прибыльным, ни убыточным Индекс рентабельности - относительный показатель: он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т. е. эффективность вложений - чем больше значение этого показателя, тем выше отдача каждого рубля, инвестированного в данный проект

Показатель внутренней нормы прибыли инвестиций Под внутренней нормой прибыли инвестиций ( Internal Rate of Return, IRR) понимают значение ставки (нормы) дисконта d, при котором NPV проекта равен нулю IRR = d, при котором NPV = f(d) = 0 или, когда инвестиции и отдача от них задается в виде потока платежей, IRR определяется как решение следующего уравнения: или в случае, если инвестиционные расходы осуществляются в течение ряда лет:

Методы нахождения внутренней нормы прибыли инвестиций метод итерационного подбора значений ставки сравнения (дисконта) при вычислении показателя чистой текущей стоимости проекта: - выбираются произвольные коэффициенты дисконтирования и рассчитываются NPV. При одном значении NPV должно быть ниже нуля, а при другом значении NPV - выше нуля - значения коэффициентов и самих NPV подставляются в следующую формулу (известную еще как интерполяция) где, d 1 - ставка дисконта, при которой NPV положительна NPV 1 - величина положительной NPV d 2 – ставка дисконта, при которой NPV отрицательна NPV 2 - величина отрицательной NPV

Методы нахождения внутренней нормы прибыли инвестиций графический метод Экономический смысл критерии IRR - компания может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже барьерного коэффициента, выбранного фирмой как уровень желательной рентабельности инвестиций (HR) (обычно показатель “цена капитала”, под последним понимается либо WACC, если источник средств точно не идентифицирован, либо цена целевого источника, если таковой имеется) если IRR > HR, то проект следует принять IRR < HR, то проект следует отвергнуть IRR = HR, то проект не является ни прибыльным, ни убыточным

Взаимосвязь между показателями NPV, PI и IRR Единичный проект является частным случаем независимых проектов. В этом случае критерии NPV, PI, IRR дают одинаковые рекомендации по поводу принятия или игнорирования проекта если NPV > 0, то одновременно IRR > HR и PI > 1 если NPV < 0, то одновременно IRR < HR и PI < 1 если NPV = 0, то одновременно IRR = HR и PI = 1 где: HR (hurdle rate) - барьерный коэффициент, выбранный фирмой как уровень желательной рентабельности инвестиций

Взаимосвязь между показателями NPV, PI и IRR При анализе альтернативных проектов проблема выбора критерия остается. Основная причина в том, что NPV — абсолютный показатель, а PI и IRR — относительные В случае противоречия более предпочтительным является критерий NPV, поскольку : 1) NPV дает вероятностную оценку прироста стоимости компании в случае принятия проекта; отвечает основной цели акционеров, состоящей в наращивании экономического потенциала компании 2) NPV обладает свойством аддитивности, что позволяет складывать значения данного показателя по различным проектам и использовать агрегированную величину для оптимизации инвестиционного портфеля

Взаимосвязь между показателями NPV, PI и IRR С позиции риска (американский подход) можно рассматривать два проекта по критериям IRR и PI , но нельзя по NPV -Основной недостаток критерия NPV - это абсолютный показатель и он не может дать информации о “резерве безопасности” , т. е. , если допущена ошибка в прогнозе денежного потока или коэффициента дисконтирования, насколько велика опасность того, что проект, который ранее рассматривался как прибыльный, окажется убыточным -Информацию о резерве безопасности дают критерии IRR и PI --чем больше IRR, по сравнению с HR (ценой капитала проекта), тем больше резерв безопасности --чем больше значение РI превосходит единицу, тем больше резерв безопасности

Методы обоснования ставки дисконтирования Определение средневзвешенной стоимости капитала (финансирования) Кумулятивное построение ставки дисконтирования

Средневзвешенная цена капитала (WACC)

Идентификация рисков Основная задача риск-менеджмента — идентифицировать возможные виды проектных рисков, свойственных анализируемому проекту, в соответствии с одной из классификаций. Результаты выявления проектных рисков могут быть представлены в табличной форме: Наименование риска Вероятность Степень ущерба Важность (Вероятность * Степень ущерба)

Риски реализации инвестиционного проекта Производственный — риск невыполнения планируемых объемов работ и/или увеличения затрат, недостатки производственного планирования и, как следствие, увеличение текущих расходов предприятия. Разновидности производственного риска: геологический (риск неправильного определения запасов полезного ископаемого по количеству полезного вещества в руде, наличию особо вредных примесей, по условиям залегания и прохода); экологический (риск нарушения экологических стандартов, увеличения производственных издержек из-за повышенных затрат на охрану окружающей среды, приостановки или даже полного закрытия объекта по причинам экологического характера); управленческий (обусловлен недостаточным уровнем квалификации и опыта управленческого персонала).

Риски реализации инвестиционного проекта Инвестиционно-финансовый — риск возможного обесценивания инвестиционно-финансового портфеля, состоящего как из собственных ценных бумаг, так и из приобретенных. Сбытовой — риск снижения объемов реализации проектного продукта (товара, услуги) и цен на этот продукт. Сбытовой риск также называется риском изменения конъюнктурного рынка, маркетинговым или ценовым. Политический — риск понесения убытков или снижения прибыли вследствие изменений в государственной политике.

Риски реализации инвестиционного проекта Финансовый — риск, связанный с осуществлением операций с финансовыми активами. Виды финансового риска: процентный — возможность незапланированного изменения процентной ставки при заключении долгосрочных соглашений о займе на основе плавающей процентной ставки; кредитный — связан с невозможностью выполнения банком кредитного договора вследствие финансового краха; валютный — риск потенциальных убытков вследствие изменений в валютных курсах.

Риски реализации инвестиционного проекта Экономический — риск потери конкурентной позиции предприятия вследствие непредвиденных изменений в экономическом окружении фирмы, например роста цен на энергоносители, процентных ставок за кредиты под финансирование оборотных средств, повышения таможенных тарифов и других аналогичных факторов. Риск участников проекта — риск сознательного или вынужденного невыполнения участником своих обязательств в рамках проектной деятельности. Риск превышения сметной стоимости проекта. Причинами превышения сметной стоимости проекта могут быть ошибки проектировании, неспособность подрядчика обеспечить эффективное использование ресурсов, изменение условий реализации проекта (например, повышение цен, увеличение налогов).

Риски реализации инвестиционного проекта Риск несвоевременного завершения строительства. Причинами могут быть ошибки в проектировании, нарушение обязательств подрядчиком, изменение внешних условий (например, требование общественности закрыть проект по экологическим причинам, дополнительные административные предписания властей, бюрократические проволочки и др. ). Риск низкого качества работ и объекта может быть обусловлен нарушением обязательств подрядчика (и/или поставщика материалов и оборудования), ошибками проектировании и др. Конструкционный — риск технической неосуществимости проекта еще на инвестиционной (строительной) фазе. Обусловлен возможными просчетами и ошибками разработчиков проектной (технической) документации, недостаточностью или неточностью исходной информации, необходимой для разработки этой документации, неапробированностью строительных технологий.

Риски реализации инвестиционного проекта Технологический — риск отклонения в режиме эксплуатации объекта от заданных технико-экономических параметров в результате использования не апробированных в промышленных масштабах производственных технологий (риск повышенных эксплуатационных затрат, большого процента брака, высокой аварийности, несоответствия экологическим нормативам и т. д. ) Риск рефинансирования. Возникает в связи с выдачей ведущим банком (организатором финансирования) обязательства предоставить заемщику синдицированный кредит на определенную сумму и трудностями, возникающими в ходе последующей синдикации кредита. Этот риск полностью ложится на ведущий банк.

Риски реализации инвестиционного проекта Административный — относится к разряду внешних (экзогенных). Связан с получением проектной компанией и другими участниками проектной деятельности различных лицензий, разрешений и согласований с государственными регулирующими и надзорными ведомствами. Юридический — в какой-то степени пересекаются со страновыми, административными, управленческими. Прежде всего они выражаются в неопределенности и неуверенности кредитора в возможности реализовать гарантии и другие обеспечения по кредиту.

Риски реализации инвестиционного проекта Страновые. Включают политические и экономические риски. Однако они не обязательно могут быть связаны с действиями властей принимающей страны. Некоторые процессы, негативно влияющие на проект, носят стихийный характер и слабо поддаются государственному регулированию (по крайней мере в краткосрочной перспективе). Речь идет как о социально-политических процессах (войнах, социальных волнениях, всплесках преступности и др. ), так и об экономических (инфляции, эмиграции квалифицированных кадров, падении спроса на проектный продукт на внутреннем рынке, общем развале экономики и др. ).

Риски реализации инвестиционного проекта Форс-мажорный — риск непреодолимой силы, риск наступления стихийных бедствий, относится к разряду внешних по отношению к проектной деятельности и включает риск таких природных явлений, как землетрясения, пожары, наводнения, ураганы, цунами и др. Под категорию форс-мажор подпадают и некоторые социальные и политические стихийные явления: забастовки, восстания и революции и т. п. Таким образом, часть страновых рисков одновременно могут быть форс-мажорными.

Обоснование ставки дисконтирования кумулятивным методом Наименование риска Вероятность Степень ущерба Важность 1. Производственный (включая экологический, управленческий, геологический) 3 - представители рынка нерудных ископаемых в основном являются крупными игроками, обладают позитивной историей и опытом реализации деятельности, однако риски непредвиденных производственных потерь все еще велики ввиду неопределённости на рынке (необходимо правильно определить объёмы запасов полезного ископаемого, грамотно осуществить управление процессом производства, обеспечить всю необходимую инфраструктуру 4 – недостаточные объёмы производства могут привести к неправильному выстраиванию стратегии деятельности, нарушению отношений с контрагентами, увеличение текущих расходов, уменьшению операционной прибыли 12 2. Сбытовой 2 – на рынке нерудных полезных ископаемый наблюдается повышение спроса в связи с ростом объёмов жилищного и инфраструктурного строительства 4 – недостаточные объёмы сбыта товарной продукции могут привести к снижению конкурентных позиций и финансовому краху 8 3. Экономический 4 – возможны неблагодарные изменения валютных котировок, существует риск роста цен на материальные ресурсы; вслед за увеличением спроса на нерудные строительные материалы последует рост предложения, ужесточение конкуренции на рынке в целях достаточного сбыта 3 – при ослаблении конкурентных позиций возможны неблагоприятные изменения отношений с контрагентами, возникновение проблем с финансированием деятельности 12 … …

Обоснование ставки дисконтирования кумулятивным методом Наименование риска Важность 1. Производственный 2. Сбытовой 12 8 Величина премии за риск, % 1 метод 1, 2% 0, 8% 3. Инвестиционно-финансовый 9 0, 9% 4. Экономический 5. Риск участников проекта 6. Превышения сметной стоимости проекта 12 3 1, 2% 0, 3% 4 0, 4% 7. Риск несвоевременного завершения строительства 6 0, 6% 8. Риск низкого качества работ 3 0, 3% 9. Конструкционный 9. Технологический 8. Административный 9. Юридический 10. Форс-мажорный Итого 5 4 6 2 4 0, 5% 0, 4% 0, 6% 0, 2% 0, 4% 7, 8%

Формирование денежного потока инвестиционного проекта Показатели экономической эффективности инвестиционного проекта