Macro-finance-monetary policy Dr Tarafás Imre egyetemi tanár Dr

Macro-finance-monetary policy Dr. Tarafás Imre egyetemi tanár Dr Tarafás Imre 1

1. Money and the payments system money creation, monetary instruments 2. The objectives of monetary policy The Phillips-curve, monetarists, consensus 3. Exchange rate policy The balance of payments Correcting imbalances 4. Exchange rate systems fix and floating hedging or speculating liberalisation 5. Contemporary monetary dilemmas in Hungary Dr Tarafás Imre 2

The Creation of Money Two tier banking systems Payments cash (bank notes) – High-powered money transfer within a bank transfer via the Central Bank bank of the banks issues legal tender bank of the State Dr Tarafás Imre 3

A PÉNZTEREMTÉS A kétszintű bankrendszer Fizetés készpénzzel bankon belül Jegybankon keresztül bankok bankja Jegybank: kibocsátja a törvényes fizető eszközt állam bankja Dr Tarafás Imre 4

An example of money creation Issue of cash B Bx kept in cash B(1 -x) bank deposit B(1 -x)y reserve what for M = Bx+B(1 -x) = B extending credit 2. M = B+B(1 -x)(1 -y) extending credit 3. M = B+B(1 -x)(1 -y)+B(1 -x)2 (1 -y)2 Dr Tarafás Imre 5

A pénzteremtés egy példán Jegybank kibocsát B-t Bx bankjegyben B(1 -x) bankbetét B(1 -x)y tartalék mire kell M = Bx+B(1 -x) = B hitelnyújtás 2. M = B+B(1 -x)(1 -y) hitelnyújtás 3. M = B+B(1 -x)(1 -y)+B(1 -x)2 (1 -y)2 Dr Tarafás Imre 6

Starting from the commercial banks M credit extension Required cash: – Mx for the public – M(1 -x)y Together: B=Mx+M(1 -x)y Endogenous or exogenous money Dr Tarafás Imre 7

A kereskedelmi bank felől: M hitelnyújtás Bankjegy igény: Mx hitelfelvét bankjegyben M(1 -x)y Összesen: B=Mx+M(1 -x)y Endogén vagy exogén pénzt Dr Tarafás Imre 8

Destruction of money Created through credit extention M => deposit => cash B => deposit => credit => deposit-cash changing form new money creation of money bay the Central Bank -granting credit to the government Repayment of credit debt and deposit disappear Foreign exchange: forex instead of credit deposit selling forex Credit risk, bank failures Dr Tarafás Imre 9

A pénz megsemmisül Hitelnyújtással keletkezik 1. M betét bankjegy 2. B betét hitel bankjegy betét formaváltozás új pénz formaváltozás jegybanki pénzteremtés - hitel az államnak Hitel visszafizetése eltűnik a tartozás - és a betét is Deviza: adós hiteltartozása helyett deviza betét deviza eladása Hitelkockázat - bankcsőd Dr Tarafás Imre 10

Uncertainties Ability to extend credit - demand for credit – the business cycle – credit crunch - the prudent bank The stability of x and y – long-term trend – influences on y: x and the money market – seasonal fluctuations Extraordinary situations (banking panic) Geographical Dr Tarafás Imre 11

Bizonytalanságok Hitelnyújtási képesség-hitelkereslet konjunkturális helyzet credit crunch - a prudens bank x és y stabilitása a hosszú távú trend x és a pénzpiac hatása y-ra a szezonalitás rendkívüli események (bankpánik) térbeli Dr Tarafás Imre 12

Instruments Indirect Re-discounting eligibility, interest bearing As a monetary instrument: passing on changes i i elasticity of D for credit a banking system dependent on CB the depth and liquidity of the money market Dr Tarafás Imre 13

ESZKÖZÖK Indirekt a viszontleszámítolás kamatozó- jegybank képesség monetáris politikai eszköz: a kamatváltozás továbbhárítása hitelkereslet kamatrugalmas Jegybankfüggő bankrendszer mély és likvid pénzpiac Dr Tarafás Imre 14

Open market operations C market price N nominal value t nominal i i market rate of i buy deer and sell sheep repo: active, passive Both cases Sufficient elasticity of D for credit • • Dr Tarafás Imre the only cost expectations the prudent bank inflationary expectations 15

Nyílt piaci művelet C piaci árfolyam N névérték t névleges kamat i piaci kamat drágán vesz és olcsón ad el repó: aktív és passzív mindkét esetben: A hitelkereslet kamatrugalmas az egyetlen költség a konjunkturális kilátások a prudens bank inflációs várakozások Dr Tarafás Imre 16

Direct instruments Reserve requirements prudential requirements - monetary instruments efficient when increased too much so downward efficiency Circumventing it rediscounting quotas or ceilings Other direct instruments directed lending, interest ceiling Dr Tarafás Imre 17

Direkt eszközök: a kötelező tartalékráta prudenciális szabály- monetáris eszköz felfele hatékony túlságosan is? lefelé mit ér? megkerülése viszontleszámítolási plafon más direkt eszközök irányított hitel, kamatplafon Dr Tarafás Imre 18

Contemporary trends Profit-based incentives rather than rules circumventing indirect tax - global competition strengthening dependence on Central Bank Indirect: open market LOR Dr Tarafás Imre 19

MAI TENDENCIÁK Hatósági előírás helyett profitérdekeltség kijátszhatóság indirekt adó-globális verseny jegybanki függés erősítése indirekt: nyílt piac viszontleszámítolás: LOR Dr Tarafás Imre 20

Exogenous and/or Endogenous The creation of money 1. Creation by the Central Bank => deposits in commercial banks => drive to lend => exogenous money creation 2. Economic decisions => D for credit, creation of money => securing the funds endogeneous How is endogeneity possible? Dr Tarafás Imre 21

Exogén és/vagy endogén pénz A pénz keletkezése 1. Jegybanki pénzteremtés betétképződés a kereskedelmi bankban hitelezési kényszer pénzteremtés exogén 2. Gazdasági döntések hitelkereslet hitelnyújtás, pénzteremtés forrásbiztosítás endogén Hogyan lehetséges az endogeneitás? Dr Tarafás Imre 22

The interbank money market y bank by bank too much or insufficient - reallocation 1 -14 days, may be several months positions quickly changing or lasting re-allocating re-financing quotas when exist Beyond the interbank market: CD- impact on req. res. Off- balance-sheet liabilities-relying on the market Liability management: starting from D for credit Dr Tarafás Imre 23

A bankközi pénzpiac y meghatározása bankonként hol sok, hol kevés - újraelosztás 1 -14 nap, de akár több hónap gyorsan változó, de akár megmerevedő pozíciók refinanszírozási keretek újraelosztása - ha van ilyen A pénzpiac túllép a bankközin: CD - hatás a tartalékokra mérlegen kívüli kötelezettségek - számíthat a pénzpiacra forrásmenedzselés: hitelkereslet kutatásából kiindulni. Dr Tarafás Imre 24

Asset- and Liability Management CB eligibility and liquid papers selling - buying loans Maturity, liquidity structure of A and L m m limits - everyday presence on both sides borrowing, repo, selling, buying structure A and L interest rate and exchange rate expectations reserves => 0 technical conditions data processing, decision making quick and reliable communication Office banking and home banking Short term A and L management => quickly changing market conditions => adjustment as important as saving clients Dr Tarafás Imre 25

Eszköz- és forrásmenedzselés Jegybankképes és piacképes papírok, hitelek adásvétele eszközök és források teljes struktúrája: lejárat, piacképesség, pénzpiaci keretek - aktív jelenlét mindkét oldalon a tartalék 0 technikai feltételek: adatfeldolgozás, döntéselkészítés gyors és megbízható információ-továbbítás Office banking és home banking bármikori hitellehetőség - számíthat a pénzpiacra rövid lejáratú eszköz-forrásmenedzselés pénzpiaci feltételek gyors változásai bankok ehhez éppúgy alkalmazkodnak, mint ügyfeleik igényeihez Dr Tarafás Imre 26

Structural endogeneity international markets Accommodating endogeneity An eclectic approach no exogeneity when monetary policy ineffective deep depression credit crunch CB credibility - no endogeneity limits on firmness: banking panic moral suasion Dr Tarafás Imre 27

Strukturális endogeneitás nemzetközi pénzpiacok Alkalmazkodó endogeneitás Az eklekticizmus diszkrét bája ha a monetáris politika tehetetlen - a pénz nem exogén mély depresszió credit crunch ha a jegybanki álláspont hiteles - a pénz nem endogén a szilárdság határai - bankpánik Dr Tarafás Imre 28

The Objectives of Monetary Policy Full employment through fiscal policy- monetary consequences – remembering the great depression, demands on state budgets – deficit financing: bonds and their prices The price of full employment: inflation – The Phillips-curve excess supply of labour-price excess demand for labour - price Any point but only on the curve black box Dr Tarafás Imre 29

A monetáris politika céljai Teljes foglalkoztatottság költségvetési politikávalmonetáris következmények a depresszió élménye; a költségvetés terhei deficitfinanszírozás államkötvénnyel-árat fenntartani- L csapda A teljes foglalkoztatás politikájának ára: infláció A Phillips-görbe munkaerő túlkínálat - munkaerő ára munkaerő túlkereslet - munkaerő ára Bármely pontot, de csak a görbén Dr Tarafás Imre 30

The Phillips-curve From counter-cyclical to full employment nominal wages, inflation unemployment Dr Tarafás Imre 31

A Phillips-görbe Anticiklikustól a teljes foglalkoztatásig nominálbér, infláció munkanélküliség Dr Tarafás Imre 32

Wages and the excess S of Labour – the role of unions – money illusion Critiques by the monetarists – – inflationary expectations: the shifting curve accelerating inflation the “natural rate” NAIRU Dr Tarafás Imre 33

A munkabér és munkaerő túlkínálat a szakszervezetek szerepe a monetáris illúzió A monetarista bírálat inflációs várakozások gyorsuló infláció a „természetes ráta” NAIRU Dr Tarafás Imre 34

The efficiency of economic policies data availability understanding the data lags in responses Lags and excess Constant rate of money S growth Dr Tarafás Imre 35

A gazdaságpolitika hatékonysága adatok rendelkezésre állása folyamatok megértése hatás kibontakozása Késés és kompenzálás Állandó ütemű expanzió Dr Tarafás Imre 36

Conclusion: constant rate orienting expectations 3 -5%, some of it inflation technically: 100% res. req. who lends The exogeneity of money Dr Tarafás Imre 37

A következtetés: állandó ütemű pénzexpanzió a várakozások orientálása 3 -5 %, lehet benne infláció is technikailag: 100 % tartalék ki nyújtana hitelt? A pénz exogén felfogása Dr Tarafás Imre 38

No money illusion and no fast adapting expectations – downward rigidity of wages and prices Structural unemployment and monetary policy but: no to monetary expansion at constant rate – price rigidity – debt-deflation Credible policy aiming at price stability dynamic inconsistency margins of error Dr Tarafás Imre 39

Se pénzillúzió, de elfogadható adaptáció a várakozásokban Strukturális munkanélküliség és monetáris politika de nem állandó ütemű pénzkibocsátás defláció helyett depresszió; adósságok reálértéke Vagyonhatás Amerikában, depresszió Japánban Hiteles törekvés az árstabilitásra; dinamikus inkonzisztencia A hibahatárok Dr Tarafás Imre 40

Exchange rate policy Closed or open economy The balance of payments the current account: definitive – foreign trade but not the trade balance – interest, investment income – unrequited transfer Dr Tarafás Imre 41

ÁRFOLYAMPOLITIKA Zárt vagy nyitott gazdaság A fizetési mérleg a folyó fizetések: végleges tételek külkereskedelem de: nem kereskedelmi mérleg kamatok, befektetések jövedelme átutalások Dr Tarafás Imre 42

The Capital Account Financing the current account Long-term Foreign Direct Investment portfolio borrowings - really long ? Short term Foreign exchange reserves Dr Tarafás Imre 43

A TŐKEMÉRLEG a folyó egyenleg ellentételezése hosszú lejáratú működőtőke portfólió kölcsön - valóban? rövid lejáratú A valutatartalékok Dr Tarafás Imre 44

The balance of payments Debt: forgiveness, renegotiation, rescheduling Dr Tarafás Imre 45

A FIZETÉSI MÉRLEG Dr Tarafás Imre 46

Motives of capital movements economic: investments financial: lending • perceived country and x r risk in-between: portfolio Financing the deficit FDI long-term, involving imports Borrowing long-term, but can move bank borrowing or domestic bond short Dr Tarafás Imre 47

A tőkemozgások motívumai gazdaságiak: befektetések pénzügyiek: kölcsönök közbülső: portfólió A deficit finanszírozása működőtőke: hosszú távú, importigény kölcsön: hosszú, de mobilizálható bankkölcsön vagy hazai kötvény rövid Dr Tarafás Imre 48

Sustainability in absolute or relative terms foreign debt service forex reserves Motives to correct before unsustainability Dr Tarafás Imre 49

A finanszírozhatóság abszolút vagy relatív nagyság adósságállomány adósságszolgálat valutatartalékok Érdekek a végső határ előtti korrekcióra Dr Tarafás Imre 50

Stimulating exports and reducing imports The price elasticity of the supply of exports – free capacities – domestic demand The price elasticity of the D for export The price elasticity of the supply of imports – sacrifice for the market The price elasticity of the D for import – competing domestic industries – domestic demand Dr Tarafás Imre 51

Exportösztönzés és importkorlátozás Az export kínálati rugalmassága szabad kapacitások belföldi kereslet Az export keresleti rugalmassága Az importkínálati rugalmassága áldozat a piacért Az import keresleti rugalmassága kompetitív import belföldi kereslet Dr Tarafás Imre 52

Devaluation helps, if ex price elasticity of the supply of exports nx price elasticity of the D for exports domestic currency foreign currency em price elasticity of the supply of imports foreign currency nm Dr Tarafás Imre price elasticity of the D for imports domestic currency 53

A leértékelés akkor javít, ha ex exportkínálat árrugalmassága belföldi valutában nx export iránti kereslet árrugalmassága belföldi valutában em importkínálat árrugalmassága külföldi valutában nm import belföldi keresletének árrugalmassága belföldi valutában Dr Tarafás Imre 54

If ex =0 (no increase in X) no change in forex revenues and em = 0 (foreign exporters cut prices) forex expenditures decrease formula : Dr Tarafás Imre 55

Ha ex =0 (nem növelhető a volumen) devizabevétel nem változik és em = 0 (külföldi exportőr árat csökkent) devizakiadás (ár miatt) csökken előző képlet : Dr Tarafás Imre 56

If ex infinite X can increase by any amount D will take and em infinite forex price of imports unchanged then devaluation helps, if nx + nm > 1 Dr Tarafás Imre 57

Ha ex végtelen export növelhető, amennyit elvisz a kereslet az új áron és em végtelen az import devizaára nem változik akkor a leértékelés javít, ha nx + nm > 1 Dr Tarafás Imre 58

Devaluation: perverse effects, if ex , em infinite; nx , nm = 0 – X price down, volume flat – M price and volume unchanged May be initial effect: the J-curve Dr Tarafás Imre 59

Leértékelés ront, ha ex , em végtelen; nx , nm = 0 exportár csökken, volumen nem nő importár és - volumen változatlan Inkább csak kezdeti hatás: J-görbe Dr Tarafás Imre 60

The absorption approach (above: elasticity approach) Current account deficit: excess of absorption over income if elasticities favourable: X and Y up M down and Y up if price level rises M prices up sales diverted to X Inflation - real income - absorption Dr Tarafás Imre 61

Az abszorpciós megközelítés (előbbi: elaszticitási megközelítés) folyó deficit mint termelést meghaladó felhasználás ha elaszticitási feltétel áll nő az export és Y csökken az import nő Y ha a belföldi árszint nő import drágul export elszívó hatása infláció-reáljövedelem-fogyasztás Dr Tarafás Imre 62

Correcting absorption – devaluation may be enough – restriction may be needed Monetary restraint and devaluation – supplements or alternatives – inflationary or deflationary context – achieving change in relative prices Accommodating monetary policy Dr Tarafás Imre 63

Az abszorpció korrigálásához esetleg elég a leértékelés lehet, hogy restrikció is kell Monetáris restrikció és leértékelés kiegészítők vagy alternatívák inflációs vagy deflációs környezet „Accomodating” monetáris politika Dr Tarafás Imre 64

Rigid price level and non-inflationary environment A M XØ Y Marginal propensity to import > 0 Y M F+ X? i K+ Dr Tarafás Imre 65

Merev árszint esetén Stabil külső árszint Erős inflációs várakozások belföldön Restrikció: p helyett q M | Y> 0 Y M F – Y M F + X? i K + Dr Tarafás Imre 66

X R Regimes Fix, intervention upper intervention points band lower Forex reserves, restriction, conflicting objectives The proposal to let currencies float R=0, or dirty Automatic correction of bop disequilibrium The stabilising role of speculation devaluation versus depreciation revaluation versus appreciation Dr Tarafás Imre 67

Árfolyam rendszerek Fix, intervenció $-t ad el +1 % -1 % $-t vesz Devizatartalék, restrikció, célkonfliktus A lebegő árfolyamok javaslata R= 0, vagy piszkos Automatikus külső egyensúly A spekuláció stabilizáló szerepe Dr Tarafás Imre 68

Flexible x r since 1973, often dirty The role of the oil crisis – the inflation impact of huge changes in relative prices – chaotic shifts in policies – free hand to deal with inflation the “anchor” disappears large number of possible paths Speculation’s lost orientation Instability-destabilizing interest rates and foreign exchange rates Dr Tarafás Imre 69

1973 -tól lebegő, gyakran piszkos az olajválság szerepe: nagy árarány-átrendeződés inflációs hatása szabad kéz az inflációhoz a „horgony” eltűnt sokféle inflációs (antiinflációs) pálya lehetősége A spekuláció orientáció-vesztése instabilitás-kamatok és árfolyamok destabilizálása Dr Tarafás Imre 70

Volatility – hedging against risk or speculating Floating rates of interest: i risk becomes credit risk Derivatives Forwards, futures: contracting today, with price, quantity, delivery date determined Options: call or put Buying or writing an option OTC (flexible) or organized exchange (standardized products; risk of the exchange) Dr Tarafás Imre 71

Változékonyság-kockázat-védekezés és/vagy spekuláció Lebegő kamatok: kamatkockázat hitelkockázat Származékos termékek (derivatívák) határidősök: mai megállapodás ár, mennyiség, időpont opciósok: vételi jog vagy eladási jog megállapodás árról, időpont (időszak) opció vevője (jog), eladója (díj) OTC (rugalmas) vagy tőzsde (szabványosított, az elszámolóház kockázata) Dr Tarafás Imre 72

Direct domestic regulations K controls (licensing, taxing, multiple market forex) deregulation, liberalisation: Anglo-Saxons, Europeans LDCs Circumventing remaining regulations (transfer pricing, leads and lags, K movements hidden as current account operations) Returning to fixed x r K operations determining the current account (US: 1980’s and at present) Dr Tarafás Imre 73

Belső direkt szabályozások Tőkeműveletek korlátozása (engedélyezés, adó, kettős piac) lebontás: angolszászok, európaiak, fejlődők Meglevő akadályok megkerülése (öltöztetés) transzferár, előrehozás, késleltetés) Visszatérés a fix árfolyamokhoz Folyóműveletek a tőkeműveleteknek alárendelve (US: 1980 -as évek és ma) Dr Tarafás Imre 74

Present-day Hungarian monetary dilemmas Tradables: industrial prices - x r Non-tradables: domestic market conditions Services Food: agricultural X subsidies, M restrictions In-between Dr Tarafás Imre 75

Mai magyar monetáris dilemmák Kompetitív: ipari árszint-árfolyam Nem-kompetitív: belső piaci feltételek; szolgáltatások Mezőgazdasági exporttámogatás, importkorlátozás Átmenetek Dr Tarafás Imre 76

In Hungary: CPI>PPI in the past subsidies and taxes in the future adjustment of relative prices Balassa - Samuelson short-run fluctuations CPI i, + real interest rate PPI - x r i>xr Dr Tarafás Imre 77

Nálunk F ÁX > T ÁX támogatások, adók szolgáltatások, infrastruktúra alulfejlettsége kereslet – életszínvonal; élelmiszerek: ár-lemaradás, EU rövid távú ingadozás F Á X i, + reálkamat T Á X— x r, ffizm i > xr Dr Tarafás Imre 78

K inflow obstacles regulation country risk x r risk X R policy E, crawling peg 2, 25; intervening only at margin since ‘ 95: sustainable policies One way street Widening of the band Dr Tarafás Imre 79

Tőkebeáramlás, korlátai szabályozás országkockázat árfolyamkockázat Árfolyampolitika E, csúszó leértékelés +- 2, 25 % intervenció csak sávhatáron 95 óta fenntartható gazdaságpolitika ffm < MT Egyirányú utca Dr Tarafás Imre 80

Possibilities No-intervention: x r appreciation, ca-, GDP - credibility lost Only intervention: domestic D , M (tradables) infl (non-tr) - credibility lost Speculative attack Reserves, floating SEA: stock x indices -20 -40% currencies -10 -60% Sterilized interventions Dr Tarafás Imre 81

LEHETŐSÉGEK Nem interveniál xr , ffm -, GDP hiteltelen Csak interveniál belső kereslet , M (komp. ), infl. (nem –komp. ) hiteltelen spekulációs roham tartalékok, lebegtetés DKÁ: tőzsdék – 20 - 40 % valuták - 10 – 60% Sterilizált intervenció költség Dr Tarafás Imre 82

Could be: G+ i Intervention within band Up to now Sterilised intervention widening the band Muddling through Dr Tarafás Imre 83

Lehetne kv + i Intervenció sávon belül sávszélesítés Eddig: Sterilizált intervenció i hosszabb táv megtakarítás hitel külső konjunktúra Dr Tarafás Imre 84